宏观
宏观·国际：
美国方面，美元指数触顶回落，最高100.36，最低99.39。美债收益率在4.1%附近宽幅震荡，美股显著下跌。1）制造业PMI持续走弱。11月3日，美国10月ISM制造业PMI指数为48.7，连续第八个月萎缩，不及预期的49.5，前值为49.1。分项数据来看，生产指数从51快速下跌至48.2，新订单指数从48.9微升至49.4，就业指数从45.3微升至46（连续9个月处于萎缩区间），价格指数从61.9降至58，库存指数从47.7降至45.8，表明制造业新订单持续疲软、需求不足，企业加速去库、大幅削减生产，就业长期处于收缩状态，但物价水平仍保持高位，预示关税的不确定性仍冲击制造业增长前景，若其进一步下滑，或带来一定程度上的衰退，强化降息预期。2）服务业超预期扩张。11月5日，美国10月ISM服务业PMI上升2.4点至52.4，创八个月新高，远超预期的50.8。分项数据来看，新订单指数从50.4大增至56.2，商业活动指数从49.9大增至54.3，就业指数从47.2微升至48.2，物价指数从69.4微升至70，表明服务业新订单加快扩张，需求强劲，企业商业活动回暖，就业边际改善但仍保持收缩，物价水平持续攀升，这反映出AI替代人力进入企业生产有关，同时过高的物价水平或推动CPI回升，制约美联储降息。3）就业市场数据“打架”。11月5日，美国10月ADP就业人数增加4.2万人，大幅超过预期的3万人，上月数据修正后为减少2.9万人。整体劳动力需求仍在放缓，薪资增长持续停滞，这为美联储12月是否继续降息增添不确定性。但私人数据提供商Revelio Labs报告显示，美国10月份非农就业人数减少9100人，而前一个月为增加3.3万人。另外，美国10月挑战者企业裁员人数达15.31万人，同比激增175.3%，创2003年以来同期最高水平。芝商所FedWatch工具显示，美联储12月再度降息的可能性超过70%。
宏观·国内：
1、央行发布2025年10月中央银行各项工具流动性投放情况。数据显示，央行10月恢复公开市场国债买卖，净投放200亿元，中期借贷便利净投放2000亿元，买断式逆回购净投放4000亿元。
2、11月7日，海关总署公布数据显示，中国10月出口（以人民币计价）同比下降0.8%，前值增8.4%；进口增长1.4%，前值增7.5%；贸易顺差6404.9亿元，前值6454.7亿元。国10月出口（以美元计价）同比下降1.1%，前值增8.3%；进口增长1%，前值增7.4%；贸易顺差900.7亿美元，前值904.5亿美元。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股震荡上涨，上证指数上涨1.08%，深证成指上涨0.19%，创业板指上涨0.65%，科创综指下跌0.65%，代表大盘指数的沪深300上涨0.82%，代表中盘指数的中证500下跌0.04%，代表小盘指数的中证1000上涨0.47%，代表微盘指数的中证2000上涨0.88%。本周融资净买入116.29亿元，融资余额24805.49亿元。ETF规模增加565.83亿元，增加比例为0.99%，本周电网设备、集成电路、能源资金流入比例较多，有色、地产、基建流出比例较多。A股本轮的牛市，与经济面关联度较低，更多是在国家队托底的保障下，市场上充裕的流动资金面对利率长期低位的大趋势，不断转向权益市场以获取更多超额收益的机会，同时带动了市场上其他投资者风险偏好提升，进而带动股市缓慢上涨，形成了正向循环，当前外部风险有限，市场估值中枢抬升，赚钱效应良好。A股有望短期维持震荡偏强趋势，结构性慢牛延续。由于经济维持弱修复趋势，出口后续仍面临外需回落的压力，消费、基建和制造业投资增速可能维持较高水平，房地产投资仍可能偏弱，因此顺周期性行业股票仍存在较大压力。流动性上继续维持宽松，国内宏观流动性充裕，股市资金头寸上，被动型外资、融资资金持续流入A股。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（11.3-11.7）公开市场操作7天期逆回购累计投放4958亿元，7天期逆回购累计回笼20680亿元，买断式逆回购投放7000亿元，买断式逆回购到期7000亿元，当周实现流动性回笼15722亿元。
资金层面，资金利率整体偏下行。上周四（6日）SHIBOR（隔夜）报价于1.3130%，较30日下行0.4bp。截至6日，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.3166%、1.4254%及1.4495%，均价分别上行0.51bp、下行7.64bp、下行8.2bp。回购方面，当周银行间质押式回购成交额回到8.4万亿元水平；存单方面，1年期国有股份制银行存单发行利率回落，收于1.6367%。
债市方面，当周主要期限利率债收益率小幅上行，长端和超长端略有下行。相较10月30日，截至11月6日收盘报价来看，1年期国债250019.IB到期收益率上行1.91bp至1.4004%，2年期国债250017.IB到期收益率上行2.84bp至1.4302%，5年期国债250003.IB到期收益率上行2.11bp至1.5845%，7年期国债250018.IB到期收益率上行1.15bp至1.6966%，10年期国债250016.IB到期收益率下行0.7bp至1.8058%，30年期国债2500006.IB到期收益率下行0.9bp至2.1550%。
期货方面，上周国债期货主力合约全线下跌，6日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较30日分别下跌0.058、0.1、0.095及0.04收至102.5元、105.97元、108.54元及116.11元。
上周央行连续大额回笼，但资金面保持稳定；周中央行公布10月买债操作，尽管规模仅200亿元，债市定价买债本身的信号意义，债市收益率变动不大。目前，债市情绪仍会相对谨慎，一方面是“看股做债”情绪偏强，市场风险偏好上升则压制债市表现，债市独立性不强，另一方面是基金费率新规尚未落地，债基潜在抛压较大，债市波动率放大。但国内消费投资等基本面数据偏弱、物价持续低位，以及央行恢复买债，利率不具备大幅上行条件，债市短期维持震荡思路，关注央行后续买债规模。中期而言，反内卷强化、权益市场财富效应上升、公募销售新规落地等，债市赎回压力不低，调整过后债市定价或回归基本面。策略上，杠杆与票息策略占优，中短久期为佳，可参与长端利率债波段操作；转债方面，中期债市收益荒与类权益资产需求偏旺，估值仍有支撑，短期超调后股性转债股性增强，建议关注。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡偏弱，美对俄制裁影响有限、OPEC仍将增加供给等令油价承压，而中美贸易冲突或有缓和、原油库存下降等支撑油价，原油偏弱震荡。短期市场聚焦需求预期，预计后期区间走势为主。
供给端短期压力稍有缓和。根据OPEC+八个成员国就10月份原油日产量达成的协议，其中五个欧佩克成员国即阿尔及利亚、伊拉克、科威特、沙特阿拉伯和阿联酋可以将原油日产量增加8.6万桶。不过，在这些增产措施生效之前，这些国家还需承担总计每日14万桶的补偿性减产任务。调查显示，10月份这五个国家原油日产量每天增加了11.4万桶，但尼日利亚、利比亚和委内瑞拉的产量下降抵消了这些增长。
按照八国协商的增产计划，12月份沙特阿拉伯和俄罗斯分别增加原油日产量4.1万桶，沙特阿拉伯原油日产量配额达到每日1010.3万桶，俄罗斯原油日产量配额达到957.4万桶。伊拉克原油日产量增加1.8万桶，日产量配额427.3万桶；阿联酋日产量增加1.2万桶，日产量配额341.1万桶；科威特日产量增加1.0万桶，日产量配额258万桶；哈萨克斯坦日产量增加7000桶；日产量配额156.9万桶；阿曼日产量增加4000桶，日产量配额81.1万桶；阿尔及利亚日产量增加4000桶，日产量配额97.1万桶。
同时，根据2025年10月5日这八个国家举行的虚拟会议上的协议，欧佩克秘书处收到了来自俄罗斯、伊拉克、阿拉伯联合酋长国、哈萨克斯坦和阿曼的更新后的补偿计划。在更新过的补偿计划中，10月份上述五国总计减少日产量18.5万桶，其中伊拉克减少日产量13万桶，哈萨克斯坦减少2.7万桶，阿联酋和俄罗斯各减产1万桶，阿曼减产8000桶。12月份上述五国总计减少日产量27.4万桶，其中伊拉克减少日产量12.5万桶，哈萨克斯坦减少日产量13.3万桶，阿曼减日产量6000桶，阿联酋减少日产量1万桶。
明年1月份至3月份，OPEC+其中的伊拉克、阿联酋哈萨克斯坦和阿曼四国逐月增加补偿性减产力度，6月份要总计减少日产量82.2万桶进行补偿此前过剩生产。
地缘冲突反复。俄乌冲突继续进行，短期内无望举行和谈。美国对委内瑞拉及尼日利亚采取极限施压与军事威胁，需关注后续进展。美国方面邀请伊朗重启和谈。而巴以及红海局势暂无激化。整体来看，地缘局势局部缓和，但不稳定性延续。
原油库存大幅增长。上周美国原油净进口量增加600万桶，美国原油库存意外增长，汽油和馏分油库存下降。美国能源信息署数据显示，截止10月31日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.30763亿桶，比前一周增长570万桶；美国商业原油库存量4.21168亿桶，比前一周增长520万桶；美国汽油库存总量2.06009亿桶，为2022年11月份以来最低，比前一周下降473万桶；馏分油库存量为1.11546亿桶，比前一周下降64万桶。原油库存比去年同期低1.52%；比过去五年同期低4%；汽油库存比去年同期低2.49%；比过去五年同期低5%；馏份油库存比去年同期低3.68%，比过去五年同期低9%。美国商业石油库存总量增长63万桶。
具体需求方面，美国汽油单周需求减少而馏分油单周需求环比增加。美国能源信息署数据显示，截止10月31日的四周，美国成品油需求总量平均每天2034.4万桶，比去年同期低1.2%；车用汽油需求四周日均量867.7万桶，比去年同期低2.1%；馏份油需求四周日均数384.3万桶, 比去年同期低1.7%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高6.2%。单周需求中，美国石油需求总量日均2035.6万桶，比前一周低92.6万桶；其中美国汽油日需求量887.4万桶，比前一周低4.9万桶；馏分油日均需求量371万桶，比前一周日均高13.0万桶。
综上所述，地缘冲突风险溢价边际减弱，短期中美贸易战缓和降低恐慌情绪，宏观因素影响减弱，但整体国际油市供给过剩格局延续。从供给端看，欧佩克+10月会议增产力度减弱，且明年一季度暂停增产，但非欧佩克国家增产力度更大，供给端延续增产格局。短期对俄制裁风险溢价或边际下降，预计俄罗斯石油将通过其他渠道出口，对实际供给影响有限。需求方面，中美贸易战有所缓和，但全球经济仍面临较大压力，叠加目前原油累库压力加大，整体需求增速将弱于供给增速，短期以偏弱震荡为主，波动率处于低位。后期随着天气逐步转冷，关注柴油裂解价差走扩、汽柴油价差机会。
关注重点：地缘政治变化、关税政策变动等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周继续回落，随着新增产能的不断释放，聚烯烃供应压力偏大，后期重点关注需求旺季尾声的情况，整体基本面向上驱动不足，维持偏弱的格局，基差L01-40，pp01-60，10月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所下降，另外关注新装置投产的情况，进口方面，净进口预计持平，综合检修以及新增产能的释放，供应端压力预计仍大；需求端方面，需要重点关注旺季需求的情况，需求预计环比改善。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹01合约弱势下行，基差走阔至150点附近。近期宏观方面驱动不强，宏观面整体呈现改善迹象，但力度不够。基本面来看，上周螺纹产量环比降1.9%，同比降14%，表需周环比降5.9%，同比降9.2%；总库存小幅回落，周环比降1.7%，同比增35.5%，其中，钢厂库存环比降2.8%，同比增7.8%，社会库存环比降1.2%，同比增50.6%。数据显示螺纹延续供需双弱，库存显著高于去年同期，累库压力仍存，基本面延续弱势。终端需求疲软是行情主要压力，房地产降幅继续扩大，新开工难见企稳，螺纹面临基本面压力。后期只有进一步减产才能对螺纹有实质性支撑。螺纹弱势震荡为主，向上缺乏驱动，向下有成本支撑，需警惕铁水产量进一步下滑导致成本端负反馈风险。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿01合约弱势下行，基差维持在80点附近。从基本面来看，上期澳巴发运量环比减少161万吨，维持正常偏高水平，45港到港量环比大增1189万吨，年初以来累计到港量同比微降约0.4%。上周日均铁水产量继续下降，环比降0.9%，同比增0.1%，年初以来累计同比增速约3.5%；库存端，45港口库存快速攀升，环比增2.5%，同比降3.4%，247家钢厂库存环比增1.8%，同比降1.3%，总库存环比增2.4%，同比降3.1%。数据显示，近期到港量大增而铁水产量持续下降，港口库存累库压力加大，铁矿高位承压。终端弱需求是压制黑色系走势的核心因素，铁水产量延续下降趋势，而铁矿供给高位，供需格局趋于宽松。铁矿弱势运行为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅&多晶硅：工业硅主力合约收9220元/吨，周度幅度+1.32%，百川盈孚可交割553出厂含税参考价格9003元/吨，下调84元/吨，参考不通氧5530均价现货升水80点，4210均价盘面折算后贴水320点；多晶硅主力合约收53215元/吨，周度幅度+5.66%，参考N型多晶硅现货价51000元/吨，基差-2215点。
工业硅供给端，周度产量9.1万吨，环比-7.85%，同比+1.2%，当前西南地区成本上升，多数企业已停产，西北地区开工稍有下降，个别厂家因环保原因减炉生产；周度开工率60.19%，环比-10.43%，开炉数较上周减少39台，其中四川减少16台、云南减少18台，新疆减少5台，全国产区总开炉数273台，总开炉率34.3%；行业库存46.14万吨，环比+3.06%，生产稳定，并且西南地区停产，出货意愿不强，库存高位持续，期货库存23.09万吨，标准仓单较上周减少5365吨；行业平均成本9244元/吨，利润率-0.49%，成本增加，利润下降。
工业硅需求端，有机硅DMC周度产量4.79万吨，环比+5.51%，同比-7.35%，周度开工率72.41%，环比+5.51%，周度库存4.35万吨，环比+1.36%，毛利率-11.23%，有机硅价格报盘上行，但是实际仍是低位成交，当前江西和云南地区装置已逐步恢复运行，市场整体供应量呈现增长态势，开工率有所提升，库存累积，但在预售单支撑下，库存压力不大，而需求端则持续表现疲软，下游企业采购意愿不强，此外价格上行后企业亏损收窄。当前随着供应的增加，对工业硅需求持续提升。
多晶硅基本面，周度产量2.92万吨，环比-5.05%，周度开工率47%，环比-2.08%，工厂库存27.69万吨，环比+0.25%，仓单量2.95万吨，较上周增加780吨，毛利率17.21%，多晶硅价格较上周无变化。西南地区枯水期后生产企业陆续减产，西北地区存在部分增量，11月产量预计环比下降，下游硅片企业采购积极性仍不高，按需补充，成交依旧清淡，同时组件端订单不足导致其上游的电池片和硅片环节降低开工率，对多晶硅的供应难以消化，进而导致多晶硅库存持续攀升。
综上所述，工业硅西南地大幅减产，供应量下降，而下游多晶硅和有机硅需求增减分化，难以带来有效驱动，当前成本上升对价格存在支撑，盘面震荡为主，后续关注主产区的开工变化情况；多晶硅供应压力边际改善，过剩局面依旧，短期内价格缺乏突破驱动，盘面宽幅震荡运行，关注开工变化及政策进展。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1117.25美分/蒲式耳，周度涨幅0.2%；上周DCE豆粕主力收于3058元/吨，周度涨幅1.22%；截至11月7日，张家港豆粕现货价为3060元/吨，张家港基差为2点。
截至10月31日，美豆出口检验量为96.51万吨，低于上周的116.06万吨，迄今美豆出口检验总量达到778.04万吨，同比减少39.95%；当前作物生长数据暂停更新。据巴西国家作物机构Conab表示，截至11月1日，大豆播种率为47.1%，略低于去年同期的53.3%；截至6月27日，阿根廷2024/25年度大豆收获进度为100%，当前已完成收割，大豆优良率涨至58.73%。截至10月31日，阿根廷大豆本年度累计销售量为3855.58万吨。
国内供给情况，截至10月31日，国内大豆周度到港量降至162.5万吨，油厂开机率降至63.46%，周度压榨量降至195.8万吨。需求方面，截至10月31日，豆粕未执行合同跌至372.1万吨，10月31日至11月6日，豆粕日均成交量涨至10.08万吨，日均昨日提货量跌至18.28万吨。库存方面，截至10月31日，全国大豆港口库存（含在途）跌至962.9万吨，油厂大豆库存跌至665.69万吨，豆粕库存涨至102.25万吨。据海关总署数据显示，10月份大豆进口量为948.2万吨，创历史同期进口量新高。
国际方面，当前中美贸易磋商已经取得初步效果，双方就农产品贸易方面达成共识，中国也于11月5日调整对美国进口商品加征关税措施，但美国大豆仍需承担13%关税，南美大豆关税为3%，美豆进口窗口未能完全打开；当前市场聚焦下周USDA供需报告，11月报告可能对美豆库存进行调整，此外市场传出国际粮商签署52亿美元农产品采购大单。国内方面，当前国内进口大豆供应充足，豆粕库存高企，现货市场供需宽松，但今年12月至明年一月份由于南美大豆供应的季节性，供应仍存在缺口，近期豆粕成交清淡，中方尚未明确后续美豆采购量是否为1200万吨，企业以刚需采购为主，多执行前期合同，下游维持滚动补库状态，追涨意愿不足。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉2512合约收于63.65美分/磅，下跌3.04%；郑棉2601合约收于13580元/吨，下跌0.40%；中国棉花价格指数3128B较上周下调1元/吨，报14859元/吨。上周受股市疲软与需求担忧打压，美棉下跌。本周国内棉花期现货窄幅波动。国内方面，进入11月上旬，随着新疆棉花采收进入尾声，农民、合作社等交售进度也整体突破八成，棉花加工企业的重心完全转向皮棉加工及销售。下游淡季显现，内地纺企新单明显减少，部分纺企下调开机；疆内开机稳定，内地开机5-6成，新疆地区开机维持在9成左右。截至11月6日，主流地区纺企开机负荷在65.4%，较上周下调0.3%。从基本面来看，新疆籽棉收购进入尾声，其对郑棉价格的影响边际转弱；中美贸易利多落定，下游需求边际转弱，刚需补库为主，短期内郑棉续涨动力不足。随着新棉的大量上市，或在一定程度上面临套保压力。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2025年11月9日
