宏观

宏观·国际：

全球疫情局部反弹，但出行活动并未受到抑制，就业市场保持强劲，支撑服务业供给修复。但俄乌冲突下，能源、食品价格大幅走高，全球通胀压力高位运行，加息升温与缩表并行引发经济下行担忧。

疫情：上周后半周全球疫情暂停趋缓模式，出现小幅反弹，日新增确诊约69万例（前值80万例）。分国家看，欧亚部分国家（英德印马来）新增确诊人数止跌，跟随美越日走高，目前德国疫情相对严重，日新增确诊10万例，美国为4.8万例。疫苗接种方面，受疫情影响，德国加快推进接种速度，其他国家继续放缓。目前，各国完全接种占比中，新加坡91.27%，日本80.33%，德国75.43%，美国66.05%。此外，世卫组织通报全球已有12个国家报告169例不明病因儿童肝炎病例，美国疾控中心表示腺病毒可能是致病原因，警惕扩大蔓延。

经济：供应链方面，全球综合运价小幅抬升，与2021年同期持平；港口卸货上，美国洛杉矶港口船只平均锚泊等靠时间上升至2.7天、船舶数量增至2艘，进口集装箱吞吐量有所降低，供应链平稳恢复。就业情况，美国周度初请人数中枢水平从22万人降至18万人，处于历史低位，就业市场复苏强劲。通胀方面，美国3月CPI超预期0.1个百分点再创历史新高，同比增速8.6%。但核心CPI低于预期，服务类环比走弱，与服务业劳动力持续回归相互印证，通胀有望见顶回落。但能源、食品及交通运输价格受俄乌局势影响较大，战争预计有持久态势，对能源等基础价格及工资上涨影响较大，延长供应链正常化时间。

政策：美国3月CPI公布后，通胀预期有所回落，但近期多国公布CPI数据创新高（加拿大6.7%、西班牙9.8%、新西兰6.9%），各国央行提高加息幅度，再次带动通胀预期走高。多名美联储官员近日表示后续可能多次加息50bp，包括鲍威尔及鸽派委员埃文斯，美元持续走强。此外，中日两国与之相反的宽松货币政策等其他因素造成日元和人民币较大幅度贬值，进一步强化美元，美元指数快速拉涨至101.12美元，属于近20年较高水平。随着供应链的惯性修复，当前对经济复苏影响不确定的变量是俄乌冲突，或加大通胀上行和经济下行风险。临近美联储5月议息会议，根据CME最新数据显示，美联储5月加息25bp的概率为2.4%，加息50bp的概率为97.6%；6月加息125bp概率39.1%，加息150bp的概率60%。

其他方面：关于俄乌局势，俄乌第五次谈判后取得的相对成果或被美欧否定。近期，英美等国持续向乌输送火炮武器，为乌军提供军事援助。目前马里乌波尔局势已正常化，俄军对亚速钢铁厂围而不攻，同时推进对顿巴斯和乌克兰南部的全面控制，避险情绪不减。此外，欧盟对俄能源禁运未达成一致，不排除使用卢布结算，加之此前部分欧洲国家寻求能源替代国家，能源供应对通胀影响或有和缓。

风险提示：通胀超预期、疫情超预期、俄乌局势超预期

宏观·国内：

4月18日，国家统计局发布一季度的经济运行情况，2022年一季度GDP同比增长4.8%，高于2021年四季度4%的经济增速；2022年3月规模以上工业增加值同比增长5%，1-2月为7.5%；3月社会消费品零售总额同比下降3.5%，1-2月增长6.7%；一季度固定资产投资累计同比增长9.3%，1-2月增长12.2%；3月全国城镇调查失业率为5.8%。一季度GDP增速较低，显著低于全年5.5%的增长目标，主要原因是由于上海疫情，长三角乃至全国的供应链受到影响，对制造业造成了一定的拖累，3月的消费表现不佳，而地产需求持续走弱、基础建设受疫情影响无法充分发力，这些都拖累了一季度的GDP增长。

目前，由于上海疫情对全国经济的冲击，叠加美联储加息与俄乌战争的影响，国内对今年能否完成5.5%的GDP增长目标有一定的迟疑，虽然政府已不断举行会议出台了一些政策，如刘鹤副总理参加全国保障物流畅通促进产业链供应链稳定电视电话会议后，出台了改善供应量情况的举措，央行外汇局出台了23条举措做好疫情防控和经济社会发展的金融服务，证监会推动社保银行保险等资金进入权益市场等，但这并没有给市场带来多少信心，市场还是处于悲观的情绪之中。在接下来召开的中央政治局会议上，如果5.5%的经济增长目标不做调整的话，后续稳增长发力的必要性与紧迫性将显著增加。

股市

本周A股市场继续大幅调整，上证指数跌-3.87%，深证成指跌-5.12%，创业板指跌-6.66%，全市场股票涨少跌多，市场情绪悲观，日均市场成交量在7000到8000亿。一季度，多重利空因素共振造成了A股市场大幅的调整，首先是美联储开启的加息进程，造成了全球流动性缩紧；其次是俄乌之间突然爆发的战争，推高了全球大宗商品的价格，为全球经济蒙上了滞胀的阴影；最后是国内疫情多点爆发，企业物资流通不畅，拖累了国内本就脆弱的经济，减弱了大家对中国经济的信心，国内对今年能否完成5.5%的GDP增长目标有一定的迟疑。虽然政府已不断举行会议，出台一系列的举措，但这并没有给市场带来多少信心，市场对这些举措的力度与效果仍存疑，市场还是处于悲观的情绪之中。在接下来召开的中央政治局会议上，如果5.5%的经济增长目标不做调整的话，后续稳增长发力的必要性与紧迫性显著增加，目前影响A股最重要变量更多的是在政策层面，市场上的交易者会对政策预期展开博弈。

债市

上周利率受降息落空、降准不及预期影响，10年期国债收益率上行3bp，2年期国债收益率上行4bp。

疫情冲击下国内宏观经济下行压力加大，但部分行业出现边际回暖迹象。基建持续发力，全国水泥发运率和高炉开工率保持增长，建材综合指数稳步增加；地产销售数据低位徘徊，疫情爆发影响居民实际收入 ，十大、30大中城市商品房成交面积处于历史同期较低水平；内需受疫情影响持续走弱，水果蔬菜类食品价格仍偏高。俄乌冲突造成国内部分能源和金属供给偏紧叠加国内疫情多点爆发，企业生产经营受阻，融资需求偏弱，6个月国股银票转贴现利率低位震荡。企业信用状况受到一季度恶化未明显及经济下行压力加剧的不利影响。

近期，国常会加快部署宽松政策，稳定市场预期，向受困行业和中小微企业加大支持力度，设立科技创新和普惠养老专项再贷款，但降准幅度不及预期、降息落空，一方面反映当前流动性水平合理充裕，疫情之下实体需求偏弱；另一方面受困于美联储货币政策对国内政策的掣肘，以及由此引发的人民币快速贬值，加重资金外流压力，政策空间有限。但随着经济下行压力继续上升，自上而下的压力将使得货币政策宽松继续加码，进一步降息降准窗口并未关闭，宽松政策仍应尽早实施，经济走势应尽早改善，资金流出压力才能减少，关注一季度政治局会议。因此人民币贬值压力或持续释放，无需过多担忧。

总体上，稳增长政策处于蓄力阶段，进一步发力或需要等待国内疫情阶段性明朗及美联储加息缩表清晰之后。短期内利率仍有下探预期，中长期看，随着经济稳增长逻辑逐步走稳，市场主体信心恢复，宽货币向宽信用过渡，基建回暖、地产放松，汽车等消费政策细化落地，债市下行压力在下半年。

风险提示：疫情超预期，基本面超预期，美联储政策超预期

大宗商品

原油：上周原油市场冲高回落，高波动性延续，一方面，东欧局势反复再度引发市场对供应紧缺的担忧，叠加利比亚最大油田停产，加剧了供应担忧，但另一方面，国际货币基金组织下调经济增长预测，并警告通货膨胀加剧，同时美元汇率增强也打压以美元计价的欧美原油期货市场气氛。美原油主力周度下跌4.36%，布油主力周度跌5.85%，国内原油跌0.33%。

近期影响油价的核心变量依然是地缘政治对供给端的冲击预期。俄乌谈判再度恶化，东欧谈判仍然陷入僵局。此外，欧盟正在起草一项禁止从俄罗斯进口石油的禁令。欧盟对俄罗斯实施了各种制裁，但一直不愿禁止俄罗斯石油，因为一些欧盟成员国高度依赖俄罗斯石油进口。本月早些时候，欧盟对俄罗斯的煤炭禁令采取了类似的做法。未来东欧局势依然扑朔迷离，不确定因素增加，原油风险溢价仍处于高位。

此外，利比亚最大油田Sharara因抗议活动而被迫关闭，该油田日产量30万桶。国内的抗议者聚集在Sharara油田，要求该国总理Abdul Hamid Dbeibah辞职。此前，在Sharara附近的El Feel油田也因同样的原因停产，该油田日产量为6.5万桶。利比亚国家石油公司上周一宣布，部分石油产量和出口遭遇不可抗力，将不再履行Sharara油田交付石油的合同义务。该公司同时警告称，未来将出现一波停产浪潮。短期突发因素影响供给，后期或边际缓和。

同时，国际货币基金组织（IMF）19日发布季度《世界经济展望报告》，预计2022年全球经济将增长3.6%，比1月份预测值下调0.8个百分点。IMF认为，东欧局势推高全球大宗商品价格，扰乱劳动力市场和国际贸易，并造成全球金融市场动荡。为应对通胀高企，全球多个经济体加息，导致投资者降低风险偏好、全球金融条件收紧。基于上述原因，IMF大幅调低今年全球经济增长预期，预计2023年全球经济增长3.6%，比此前预测值下调0.2个百分点。IMF警告，由于东欧局势严重冲击全球经济，对全球经济增长预测的不确定性远高于以往。如果地缘风险停止后西方仍不取消对俄制裁并更广泛打击俄能源出口，那么全球经济增长可能进一步放缓，通胀水平也会比预期更高。

从库存角度看，美国继续释放战略原油库存，炼油厂运转率上升，同时美国原油出口量增加近一倍，进口量减少，导致美国商业原油库存骤降，汽油库存和馏分油库存继续减少。美国能源信息署数据显示，截至4月15日当周，美国原油库存总量近9.7亿桶，比前一周减少1272.1万桶；美国商业原油库存量4.13733亿桶，比前一周下降802万桶，为截至2021年4月30日的一周以来的最大单周降幅；美国汽油库存总量2.32378亿桶，比前一周下降76万桶；馏分油库存量为1.08735亿桶，比前一周下降266万桶。

整体看，俄乌局势仍在僵持，目前局势更加复杂，解决时间或将延长，如果欧盟加入对俄罗斯原油制裁，供给端压力将一直存在，风险溢价高企，油价重心将有所上扬，叠加国内外疫情，需求增速或边际放缓；但另一方面，美国已经启动史上最大力度石油储备释放，同时伊朗核谈仍在推进，高油价下美国促成和谈的意愿加强，或在一定程度上限制上行高度。短期高油价高波动特征依然延续。

从中期角度看，全球经济格局及货币政策更加复杂，油价很难出现单边趋势行情，油价高位将带来全球通胀压力，叠加疫情的持续存在，尤其是国内疫情仍处于紧张时期，美联储后期鹰派做法概率提升，全球可能陷入“滞胀”的局面，需求受限，再度负反馈至油价。而在全球博弈中美国作为既得利益者，加息将促进资本回流，美元走强，又从定价角度限制油价高度。原油市场将在“紧平衡--平衡--小幅过剩”的状态切换，油价走势结构性特点将更为突出，年内整体高油价高波动将是常态，而引致全球经济、利率、汇率等波动率提升，大类资产配置中，需增加避险品种及策略，对冲市场β风险。从价差结构看，近期油价仍处于强BACK结构，远端价格相对平稳佐证中期供需逻辑，VIX指数仍处高位，恐慌情绪仍未消除，短期高波动局面延续。操作层面，油价高波动期，仍将以宽幅震荡为主，建议投资者谨慎参与，国内原油期权关注波动率策略、跨期反套机会。

关注重点：俄乌谈判、伊朗和谈、库存变化等

聚烯烃：上周盘面先走强后走弱，主要还是跟随原油波动，供需也偏弱，具体基本面方面4月供应端需要重点关注上游利润不佳的情况下检修及降负荷的情况，目前预计pp方面检修损失量环比增加，而pe方面预计环比增加10几万吨左右，供应端预计日均环比下降，需求端需要重点关注需求环比是否改善，库存方面预计会有所去化，重点关注去化的力度，整体来看，预计聚烯烃自身供需环比会有所好转，但向上驱动可能仍不足，主要是因为需求预计即使环比改善也不会表现非常强势、库存去化力度也不会太大；价格方面除了供需情况需要更多关注成本端原油的变化，近期成本端对聚烯烃价格影响更显著；综合来看，目前聚烯烃从生产利润端来看估值较低，但供需驱动不强。

贵金属：上周COMEX黄金市场受地缘政治及加息预期影响，震荡行情延续，周跌幅1.07%。

地缘政治方面，俄乌第五次谈判后取得的相对成果或被美欧否定。近期，英美等国持续向乌输送火炮武器，为乌军提供军事援助。目前马里乌波尔局势已正常化，俄军对亚速钢铁厂围而不攻，同时推进对顿巴斯和乌克兰南部的全面控制，避险情绪不减。此外，欧盟对俄能源禁运未达成一致，不排除使用卢布结算，加之此前部分欧洲国家寻求能源替代国家，能源供应对通胀影响或有和缓，但预计短期内战事不决，通胀走高风险加剧，提振黄金。

政策方面，近期多国公布CPI数据创新高（加拿大6.7%、西班牙9.8%、新西兰6.9%），各国央行提高加息幅度，再次带动通胀预期走高；多名美联储官员近日表示后续可能多次加息50bp，包括鲍威尔及鸽派委员埃文斯，市场对5月初美联储加息预期升温较高，黄金承压下行。此外，中日两国与之相反的宽松货币政策等其他因素造成日元和人民币较大幅度贬值，美元指数快速拉涨至101.12美元，属于近20年较高水平，同样令黄金承压。

基本面情况，3月美国非农数据强劲，服务业就业稳步回归带动消费主线由商品消费切换至服务消费，修复国内供应链，支撑经济复苏。3月CPI超预期0.1个百分点再创历史新高，同比增速8.6%。但核心CPI低于预期，服务类供给从疫情中恢复，支撑后续通胀及加息降温，数据公布后，通胀预期回落6bp。但能源、食品及交通运输价格受俄乌局势影响较大，预计即便双方冲突后期缓和，对能源等基础价格及工资上涨影响较大，延长供应链正常化时间。

总体上，疫情虽小幅反弹但仍可控、供应链稳步修复，高通胀有待回落，黄金趋势性下行，加之俄乌冲突下全球通胀上行风险加剧，加息缩表升温，黄金承压较大。中长期来看，美联储紧缩政策令经济衰退风险加大，俄乌冲突或将加速全球能源政策转向，黄金有支撑。

重点关注：通胀、俄乌冲突及疫情

螺纹：上周螺纹先扬后抑，周五大幅跳水。国内疫情持续时间超预期、美联储激进收紧货币政策超预期等宏观因素是近期行情主要扰动。近期国内疫情形势持续严峻，特别是各地防控政策愈发严格，各地静态封控的频率明显增加，物流及终端需求受到很大影响，对经济冲击很大。近期螺纹供需两端均受到疫情影响，供应端：上周唐山再度发布短期临时封控政策，螺纹周产量基本持平。发改委等四部委提出今年粗钢产量平控政策，预计影响或有限，一季度产量同比下降10%，平控政策下剩余时间整体限产力度或不大，仍需关注阶段性限产力度。需求端：国内持续疫情对需求影响更为显著，特别是上海疫情仍未出拐点。螺纹表需维持弱势，上周表需低位回升，但同比下降23%；总库存持续走平，去库遇阻。疫情扰动下国内经济下行压力加大，美联储加速升息缩表，美债收益率飙升，中美利差倒挂，人民币大幅贬值，国内货币政策空间明显受限，预期转向悲观。螺纹高位开始承压，不过不建议过分悲观，稳增长仍有发力空间，房地产政策持续宽松，疫情缓解之后需求边际好转的预期仍在，螺纹价格难以大幅下行，高位振荡为主。

铁矿石：上周铁矿石价格冲高回落，周五大幅跳水。国内疫情加重经济下行压力，叠加美联储激进收紧货币政策对国内经济的冲击，终端需求预期转弱，铁矿跟随螺纹调整。短期铁矿供需趋紧仍有支撑，铁水产量持续回升，需求偏强，港口库存持续下降，疏港量和钢厂日耗维持高位。不过这种偏紧格局或将伴随到港量逐渐回升而出现缓和，近期澳巴发运量开始回升，后期天气影响发运的概率降低，到港量跟随发运量开始回升。后期铁矿石供需两端都面临边际回升，紧张局面或将缓解。上周发改委等四部委提出今年粗钢产量平控政策，短期实质性影响或有限，中长期需关注阶段性限产政策对炉料的压力。铁矿石高位风险较大，在国家重点监控铁矿石价格异动之下，面临较大的政策风险。短期在疫情扰动及钢厂补库下价格难以大幅下降，跟随螺纹波动为主。

动力煤：上周上半周大秦线事故对运输的影响较大，港口调入量大幅减少，港口煤价上涨，虽然下半周事故影响基本消除，但港口库存下滑幅度较大，陷入低位水平，市场询货稍有增多，但下游日耗低位对高价市场煤采购意愿不强。进入用煤淡季，叠加疫情防控，日耗下降，需求较弱，在4月20日召开的国务院常务会议指出，要发挥煤炭的主体能源作用，运用市场化法治化办法，引导煤价运行在合理区间。在当前背景下，需求端的收缩大于供给端，预计煤炭消费短期或将继续受到一定抑制，动力煤价格将短期继续承压，随着5月份限价政策执行临近，建议观望为主。

甲醇：上周甲醇09合约高开低走，收于2872元/吨，周度下跌0.31%，截至周五夜盘，盘面持续走跌，报价2808元/吨；基差收于-52点，较上周下跌36点。当前动力煤期货受多方政策限制，盘面价格已不具备参考意义，鉴于近日国家发改委表示今年将通过核增产能、新投产等，新增产能3亿吨，国内甲醇成本端整体预计偏弱，对甲醇价格支撑作用有限。宏观层面，中新社北京4月24日消息称，马里乌波尔市已恢复正常秩序，俄罗斯停止进攻转以围困的方式封锁亚速钢铁厂，这意味着双方即将再次回归谈判桌上，国际油价上周震荡走弱，甲醇随之有所回落。现货市场，上周整体氛围偏僵持，受盘面价格走低影响，场内业者心态不一。局部地区受疫情管控运输受阻，下游厂商多刚需采购为主；西北地区成交放量背景下部分厂家停售。

基本面来看，根据已公布的计划显示，本周新奥二期60万吨/年及甘肃华亭60万吨/年等装置计划重启，暂无装置计划检修，供应端预计本周较为充裕。进口方面，在频繁封航的影响下当前沿海港口进口船货密度较大，卸货速度缓慢进口效率较低，在刚需稳定背景下上周港口库存去库为主，预计本周难有明显改善，进口量与上周持平。需求方面，上周MTO开工率小幅下跌0.52%，基本仍维持在较高水平，考虑到4月油制烯烃装置大幅减产，预计短期内MTO装置对甲醇需求仍然较强。

整体来看，在俄乌冲突没有彻底结束前，不排除国际油价继续反复的可能，市场对全球供应链的担忧或造成甲醇继续宽幅震荡；基本面甲醇春检逻辑力度不及往年，短期内仍将保持供应高位；下游方面，MTO利润有所承压，传统需求仍受到国内疫情导致的交通运输受阻的影响，中期下游或倒逼甲醇降负，预计本周甲醇保持宽幅震荡行情，后期需关注俄乌局势及五一节前下游备货情况。

研究发展中心

2022年4月24日

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