宏观
宏观·国际：
全球疫情持续好转，出行活动显著增加，就业市场强劲支撑服务业供给修复，通胀预期降温，但俄乌冲突不确定性较大，通胀依然面临上行风险。
疫情：3月中下旬起全球新增确诊病例小幅下降，上周日新增约80万例（前值100万例），回落速度保持在20%左右。分国家看，欧洲持续回落，美国、越南、日本小幅上升。从病例数看，德法日均新增确诊110万例，美国日均新增3.6万例。疫苗接种方面，各国接种速度放缓，美国日均接种剂次34万剂次，上周44万剂次；德法日均接种剂次5万剂次，上周6万剂次。目前，各国完全接种占比中，新加坡91.22%，日本80.15%，德国75.39%，美国65.87%。
经济：供应链方面，全球综合运价小幅抬升，与2021年同期持平；港口卸货上，美国洛杉矶港口船只平均锚泊等靠时间上升至2.1天、船舶数量降至1艘，进口集装箱吞吐量周度升高19.12%，供应链持续修复。就业情况，美国周度初请人数中枢水平从22万人降至18万人，处于历史低位，就业市场复苏强劲。通胀方面，美国3月CPI超预期0.1个百分点再创历史新高，同比增速8.6%。核心CPI低于预期，服装、娱乐、教育通信与信息技术服务环比走弱，服务类供给从疫情中恢复，支撑后续通胀及加息降温。但能源、食品及交通运输价格大幅增长，受俄乌局势影响较大，预计即便双方冲突后期缓和，对能源等基础价格及工资上涨影响较大，延长供应链正常化时间。但整体上，美国商品类通胀或接近拐点，不排除4月CPI数据回落。
政策：美联储加息后，多国进入加息周期，一方面是为了与美联储保持步调一致，另一方面是为了抗击能源价格上升带来的通胀压力。美联储3月会议纪要强调当前通胀为美国主要矛盾，通过单次或多次加息50bp及最快5月缩表的方式进行。当前来看，就业等前瞻数据利好暗示美国经济复苏强劲，叠加全球疫情基本好转为经济恢复提供支撑，3月CPI商品项负贡献，供应链结构持续改善，政策端压力不大；但外生变量——俄乌冲突——或加大通胀上行和经济下行风险，距离下次加息仍有半月时间，需对经济表现与风险事件保持关注。根据CME最新数据显示，美联储5月加息25bp的概率为15%，加息50bp的概率为85%；6月加息75bp的概率11%，加息100bp概率69%，加息125bp的概率20%。
其他方面：关于俄乌局势，俄乌第五次谈判后取得的相对成果或被美欧否定。一方面，乌一改昔日妥协态度，强硬表示其寻求加入北约的目标入宪，并强势与俄在乌东部集结军事力量对抗。另一方面，拜登奔走国际社会，呼吁各方对俄在乌开展的特别行动作出“明确、统一的国际反应”，输送重型武器等，战局有拉长态势，避险情绪震荡走高。
风险提示：通胀超预期、疫情超预期、俄乌局势超预期
宏观·国内：
4月11日，人民银行发布3月份的金融数据，3月份，广义货币(M2)同比增长9.7%，较上月末和上年同期高0.5%和0.9%；狭义货币(M1)同比增长约4.7%，增速与上月末持平；社会融资规模增量为4.65万亿元，比上年同期多增1.27万亿元，同比增速为10.6%。从结构上看，居民部门贷款3月环比新增7539亿元，但同比依然少增3940亿元，而主要成分为住房贷款的中长期贷款，3月继续同比少增2500亿元，显示出房地产的消费需求依旧没有恢复。本次发布的社融数据没有出现大家预想中的悲观局面，货币环境正从宽货币逐渐向宽信用转变。
4月15日人民银行开展1500亿的中期借贷便利（MLF）操作，中标利率维持在2.85%，利率保持不变没有降低，同日央行宣布降准25个BP，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在降准25个BP的基础上，再额外多降25个BP。经过前期国务院常委会的政策部署，这次的降准也在大家的预期之内，通过降准，会降银行的融资成本，另外有传闻称市场利率定价自律机制召开会议，鼓励中小银行存款利率浮动上限下调10个BP左右，这在一定程度上属于另类降息，也会降低银行的资金成本，引导LPR下降，因此20号公布的LPR报价大概率会调降。当前货币政策是从宽货币向宽信用转变，面临的主要矛盾是需求侧的问题，由于疫情反复、物流受限等因素，企业的正常经营活动被打断，生产消费无法形成完整的闭环，企业的融资需求形成一定的压制，本次的降准会在一定程度上降低企业的融资成本，刺激企业的需求，但同时需要在供应链等方面解决企业在扩大投资中遇到的问题，两方面共同发力，才能促进企业扩大生产迎来经济底。从最新发布的《上海市工业企业复工复产疫情防控指引(第一版)》来看，在不影响防疫的大局下，上海正逐渐恢复生产经营活动，同时国家已注意到物流方面的问题，正在积极解决企业的物流运输问题，预计企业的供应短缺问题会逐渐缓解，企业的正常经营活动会逐渐恢复，这对当前市场信心形成一定的支撑。
股市
受疫情发酵略超预期及中美利差倒挂影响，A股三大指数周一大跌后四个交易日震荡回暖，上证指数下跌-1.25%，深证成指下跌-2.60%，创业板指下跌-4.26%。一季度，多重利空因素共振造成了A股市场大幅的调整，首先是美联储开启的加息进程，造成了全球流动性缩紧；其次是俄乌之间突然爆发的战争，推高了全球大宗商品的价格，为全球经济蒙上了滞胀的阴影；最后是国内疫情多点爆发，企业物资流通不畅，拖累了国内本就脆弱的经济，减弱了大家对中国经济的信心。在当前时点下，影响A股最重要变量更多的是在政策层面，市场上的交易者会对政策预期展开博弈，而最新发布的政策也在向着更加积极有力的方向发展，4月15日人民银行宣布降准25个BP，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在降准25个BP的基础上，再额外多降25个BP，央行降准已经落地，通过此次降准，可以降低银行的资金成本，引导LPR下降，降低企业的融资成本。而针对当前企业供应链受阻的情况，上海最新发布的《上海市工业企业复工复产疫情防控指引(第一版)》来看，在不影响防疫的大局下，逐渐恢复生产活动；而针对目前物流受阻的情况，各部门也正在协调施策，保证物流通畅与供应链稳定。这些举措将一定程度上缓解投资者对我国经济的担忧，有助于当前市场信心的恢复。
债市
上周利率受中美关键利率倒挂和国内降准降息预期影响前高后低，10年期国债收益率持平，2年期国债收益率下行1bp。
疫情冲击下国内宏观经济下行压力加大，但部分行业有所回暖。基建持续发力，全国水泥发运率和高炉开工率保持增长，建材综合指数稳步增加；地产销售数据低位徘徊，十大、30大中城市商品房成交面积处于历史同期较低水平，可能原因在于疫情爆发影响居民实际收入；内需受疫情影响持续走弱，但食品价格仍处于高位。俄乌冲突造成国内部分能源和金属供给偏紧叠加企业开工率有限，企业生产经营受阻，融资需求偏弱，6个月国股银票转贴现利率低位震荡。在一季度信用状况恶化未明显改善背景下，经济下行压力加剧。
近期，国常会加快部署宽松政策，稳定市场预期，向受困行业和中小微企业加大支持力度，设立科技创新和普惠养老专项再贷款，市场普遍有MLF调降及降准预期。但MLF利率维持不变、25bp降准幅度均低于市场预期，可能原因在于当前流动性水平合理充裕及外部利率上升在一定程度上掣肘央行货币政策，但随着经济下行压力继续上升，自上而下的压力将使得货币政策宽松继续加码，进一步降息降准窗口并未关闭。宽松政策应尽早实施，经济走势应尽早改善，资金流出压力才能减少。总体上，稳增长政策处于蓄力阶段，进一步发力或需要等待国内疫情阶段性明朗及美联储加息缩表清晰之后。短期内利率仍有下探预期，中长期看，随着经济稳增长逻辑逐步走稳，市场主体信心恢复，宽货币向宽信用过渡，基建回暖、地产边际放松，汽车等消费政策细化落地，债市下行压力在下半年。
风险提示：疫情超预期，基本面超预期，美联储政策超预期
大宗商品
原油：上周国际油价依然延续高波动态势，地缘政治恶化引发恐慌情绪再起，美原油重新站上100美元，虽然美国等国确定释放储备原油合计高达2.4亿桶，但东欧局势紧张加剧，叠加欧佩克警告不可能弥补俄罗斯每日700万桶石油和其他液态能源出口损失，对供应短缺的预期支撑石油市场气氛。美原油主力周度上涨8.4%，布油主力周度上涨8.6%，国内原油上涨11.7%。
近期影响油价的核心变量依然是地缘政治对供给端的冲击预期。俄乌谈判再度恶化，在东欧谈判陷入僵局之际，乌克兰总统泽连斯基强硬改口，称乌已准备好加入北约，目前形势更加严峻。此外，欧盟正在起草一项禁止从俄罗斯进口石油的禁令。欧盟对俄罗斯实施了各种制裁，但一直不愿禁止俄罗斯石油，因为一些欧盟成员国高度依赖俄罗斯石油进口。本月早些时候，欧盟对俄罗斯的煤炭禁令采取了类似的做法。据报道，法国将于4月24日举行最后一轮选举，欧盟成员国将就石油禁运问题进行谈判。未来东欧局势依然扑朔迷离，不确定因素增加，原油风险溢价仍处于高位。
同时，欧佩克警告不可能弥补俄罗斯每日700万桶石油和其他液态能源出口损失，且OPEC短期无法释放更多原油产量，并大幅下调原油需求预期。最新的《石油市场月度报告》中显示，2021年全球石油需求日均9682万桶，比2020年日均增长570万桶，比上次报告下调4万桶。预计2022年全球石油日均需求1.005亿桶，比2021年日均增长367万桶，比上次报告下调48万桶；下调的原因是对全球经济增长预测做了下调。国际能源署下调了今年第二季度和全年全球石油需求预测。国际能源署预计2022年全球石油日均需求9940万桶，比2021年日均增加190万桶，比上次报告预测下调26万桶。
从库存角度看，截至4月8日当周，美国原油库存量4.21753亿桶，比前一周增长938万桶，为2021年3月5日以来最大增幅；美国汽油库存总量2.33139亿桶，比前一周下降365万桶，为2021年10月15日当周以来最大降幅；馏分油库存量为1.11399亿桶，为2014年3月以来的最低水平，比前一周下降290万桶。原油库存比去年同期低14%；比过去五年同期低约13%；汽油库存比去年同期低约1%；比过去五年同期低约3%；馏分油库存比去年同期低22%，比过去五年同期低17%。
而另一方面，在高油价下，美国尽力降低油价的努力在一直进行着。未来国际能源署将释放2.4亿桶原油，其中美国独立释放的石油规模为1.8亿桶，其他国家释放6000万桶。动用紧急储备将在一定程度上填补供给缺口，限制油价上行高度。同时，高油价下美国有动力继续推进伊朗核谈，而一旦实现，短期将有100-150万桶/日的供给增量。
整体看，俄乌局势出现反转，目前局势更加复杂，解决时间或将延长，如果欧盟加入对俄罗斯原油制裁，供给端压力将一直存在，风险溢价高企，油价重心将有所上扬，叠加国内外疫情，需求增速或边际放缓；但另一方面，美国已经启动史上最大力度石油储备释放，同时伊朗核谈仍在推进，高油价下美国促成和谈的意愿加强，或在一定程度上限制上行高度。短期高油价高波动特征依然延续。
从中期角度看，全球经济格局及货币政策更加复杂，油价很难出现单边趋势行情，油价高位将带来全球通胀压力，叠加疫情的持续存在，尤其是国内多点爆发的紧张格局，美联储后期鹰派做法概率提升，全球可能陷入“滞胀”的局面，需求受限，再度负反馈至油价。而在全球博弈中美国作为既得利益者，加息将促进资本回流，美元走强，又从定价角度限制油价高度。原油市场将在“紧平衡--平衡--小幅过剩”的状态切换，油价走势结构性特点将更为突出，年内整体高油价高波动将是常态。从价差结构看，近期油价BACK结构再度强化，远端价格相对平稳佐证中期供需逻辑，VIX指数仍处高位，恐慌情绪仍未消除，短期高波动局面延续。操作层面，油价高波动期，仍将以宽幅震荡为主，建议投资者谨慎参与，国内原油期权关注波动率策略、跨期反套机会。
关注重点：俄乌谈判、伊朗和谈、库存变化等
聚烯烃：上周盘面走弱，跟原油走势有所劈叉，主要是因为临近交割，盘面逐步回归现实偏弱的基本面，具体基本面方面4月供应端需要重点关注上游利润不佳的情况下检修及降负荷的情况，目前预计pp方面检修损失量环比增加，而pe方面预计环比增加10万吨左右，供应端预计日均环比下降，需求端需要重点关注需求环比是否改善，库存方面预计会有所去化，重点关注去化的力度，整体来看，预计聚烯烃自身供需环比会有所好转，但向上驱动可能仍不足，主要是因为需求预计即使环比改善也不会表现非常强势、库存去化力度也不会太大；价格方面除了供需情况需要更多关注成本端原油的变化，近期成本端对聚烯烃价格影响更显著；综合来看，目前聚烯烃从生产利润端来看估值较低，但供需驱动不强。
贵金属：上周COMEX黄金市场受地缘政治及加息预期影响，震荡行情延续，周涨幅1.62%。
地缘政治方面，俄乌第五次谈判后取得的相对成果或被美欧否定。一方面，乌一改昔日妥协态度，强硬表示其寻求加入北约的目标入宪，并强势与俄在乌东部集结军事力量对抗。另一方面，拜登奔走国际社会，呼吁各方对俄在乌开展的特别行动作出“明确、统一的国际反应”，输送重型武器等，战局有拉长态势，避险情绪震荡走高。此外，欧盟正在寻找能源进口的替代供应渠道，预计短期内战事不决，油价走高风险加剧，提振黄金。
政策方面，3月美联储会议纪要整体偏鹰，抗通胀决心较大。加息上，未来单次或多次会议可能加息50bp；缩表上，每月缩减950亿美元（600亿国债+350亿MBS），3个月可能调整一次上限，但缩表高度不确定；地缘政治上，俄乌冲突对美国通胀扰动高于经济。纪要对通胀仍将攀升、美联储货币政策可能快转之意提前与市场沟通，防止上演“缩表恐慌”。
基本面情况，3月美国非农数据强劲，服务业就业稳步回归带动消费主线由商品消费切换至服务消费，修复国内供应链，支撑经济复苏。3月CPI超预期0.1个百分点再创历史新高，同比增速8.6%。但核心CPI低于预期，服装、娱乐、教育通信与信息技术服务环比走弱，服务类供给从疫情中恢复，支撑后续通胀及加息降温，数据公布后，通胀预期回落6bp。但能源、食品及交通运输价格受俄乌局势影响较大，预计即便双方冲突后期缓和，对能源等基础价格及工资上涨影响较大，延长供应链正常化时间。目前来看，3月CPI数据印证市场对供应链持续修复的预期，有利于通胀回落与加息降温。但俄乌冲突的外溢效应仍是通胀的边际扰动项。
总体上，短期内随着疫情影响趋缓、供应链修复，高通胀有待回落，黄金下行压力加大。但俄乌冲突的不确定性引发的避险升温和通胀上行风险利多黄金。中长期来看，美联储紧缩政策令经济衰退风险加大，俄乌冲突或将加速全球能源政策转向，黄金有支撑。
重点关注：通胀、俄乌冲突及疫情
螺纹：上周螺纹先抑后扬，维持高位震荡。国内疫情反复超预期、俄乌冲突胶着以及美联储收紧货币政策等因素是近期行情主要扰动。原油价格维持高位推升全球通胀预期，推高大宗商品价格，近期国内疫情形势持续严峻，特别是上海全域封控，各地防控政策趋于严格，物流及终端施工受到很大影响，对经济冲击很大。近期螺纹供需两端均受到疫情影响，但需求端影响更为明显，下游成交下行，表需维持弱势，钢厂库存因出货不畅而大幅累积，社库小幅下行，总库存基本持平。短期疫情扰动的弱现实之下强预期仍有支撑。
国内货币政策维持宽松，国常会提出适时降准并于上周五降准落地，稳增长仍有发力预期，多地下调房贷利率，房地产政策迎来进一步宽松。后期一旦疫情影响减弱，需求有望明显好转。短期螺纹高位振荡为主，下方有成本及强预期支撑，向上需要强需求验证。策略方面，建议关注螺纹正套机会。
铁矿石：上周铁矿石价格维持高位，剧烈波动为主，近期铁矿供需趋紧是主要支撑。从周度数据来看，澳巴发运量维持正常区间，但到港量仍然低位，铁水产量快速回升，已经接近去年同期水平，港口库存持续回落，钢厂库存维持低位水平，周度平衡表显示在国内疫情影响下，物流运输不畅，钢厂复产预期之下补库不畅，铁矿供需持续收紧，对铁矿形成支撑。
后期来看，铁矿发运量将逐渐回升至高位水平，到港量也将回升，同时铁水产量仍有回升空间，铁矿供需格局面临供需双旺，核心驱动在需求端，终端需求回暖预期仍在，钢厂补库驱动较强，进一步挤压钢厂利润，铁矿依然偏强运行，但向上空间或有限。主要风险：警惕政策管控风险。
动力煤：随着气温回升、疫情防控且短期无利好支撑的影响，上周动力煤期现货继续呈弱势下跌，坑口产量持续大于销量，主产区的库存开始积累，且用煤淡季来临，叠加全国多地疫情爆发，日耗下降，沿海八省电厂日耗跌降至160万吨，库存可用天数17.6天，以及大秦线春检时间再度推迟且缩短，为下游延长垒库时间，市场情绪转淡，煤炭总体价格中枢逐渐下移。进口方面，欧盟委员会对俄罗斯实施制裁，将禁止从俄罗斯进口煤炭，对国际煤价形成支撑。在当前背景下，需求端的收缩大于供给端，预计煤炭消费短期或将受到一定抑制，动力煤价格将继续承压，但短期下行空间有限。
甲醇：上周甲醇主力合约已移至09，收于2881元/吨，周度下跌1.74%；基差收于-16点，期现货接近平水。当前动力煤期货受到国内多方保供政策限制，盘面价格逐步走弱，甲醇成本端支撑作用有限，甲醇本轮上涨行情仍是受原油拉动所致。据纽约时报报道，欧洲官员正在起草对俄罗斯石油产品的禁运计划，周五受诸多利好消息影响国际油价再次飙涨，甲醇在原油带动下于周五夜盘走高收于2957元/吨。现货市场，上周国内整体呈先弱后强态势，周中主产区两套装置停车检修，供应端小幅缩紧叠加期货市场反弹行情，现货成交气氛好转，生产商上调报价；此外，周尾局部区域物流限制有所放开也在一定程度上缓解了甲醇前期供需错配的情形，下游企业接货价格同步走强。
基本面来看，根据已公布的计划显示，本月甲醇无明显春检缺口，或预示着今年春检逻辑力度不及往年，原因可能在于前期受冬奥会影响甲醇装置在大面积停车中已进行检修，此外近期煤制甲醇利润较高也促使企业持续生产，预计本周甲醇产量仍维持较高水平，后期需关注检修计划实际落地情况；进口方面，前期伊朗发货稳定，四月整体到港量将呈上升状态，据隆众预估，四月进口甲醇数量约在105-110万吨，但疫情影响下港口卸货速度缓慢或导致进口效率降低。需求方面，上周MTO开工率为94.54%，继续刷新历史最高水平，鉴于4月油制烯烃装置大幅减产，预计短期内MTO装置对甲醇需求仍然较强，但需要注意其上方增长空间有限，预计本周维持稳定为主。
整体来看，国际油价存在反复行情，市场对全球供应链的担忧或造成甲醇继续宽幅震荡；基本面甲醇春检逻辑力度不及往年，短期内仍将保持供应高位；下游方面，MTO利润有所承压，传统需求仍受到国内疫情导致的交通运输受阻的影响，中期下游或倒逼甲醇降负，预计本周甲醇保持宽幅震荡行情，后期需关注俄乌局势及春检计划。
研究发展中心
2022年4月17日
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