宏观
宏观·国际：
疫情方面，自2021年12月以来，全球共有1%的人口确诊新冠，短短两个月内的总确诊人数已经占到疫情爆发以来的1/4,但由于绝大多数以轻症为主（多数可自行康复），因此疫情冲高后的持续时间相比前几轮也相对更短一些。参照南非和英国经验，欧洲其他国家可能在未来2-3个周出现阶段性拐点。经济层面看，美国12月新屋开工超预期上升，达2021年3月以来最高水平。但伴随房贷利率抬升，12月成屋销售环比受挫。中期来看，结合财政刺激影响减弱和部分购物需求前置的因素，整体需求高点也可能已经开始逐步趋缓。政策层面，美国参议院司法委员会以16:6的投票结果通过《美国创新与选择在线法案》，该反垄断法案接下来将在参议院进行表决。
反垄断法案叠加美债收益率的上升导致美股近期持续回调，尤其科技股调整的更为明显。截止当前，标普500指数12月动态估值回落至19.6倍，接近长期历史均值上方一倍标准差（19.4倍），虽略低于疫情前水平，但估值绝对水平仍然相对较高。从CME期货隐含3月加息次数为1次，6月和12月分别为2.4次和4.3次可知，美股市场当前计入的未来一年加息3次的预期已经基本充分，但加息路径尚不明确。
笔者认为，货币政策在预期特别是“恐慌”阶段影响最为明显，但预期充分计入和实际执行阶段，其影响会逐步让位于基本面。截止当前，市场对于“缩表恐慌”第一阶段暂告一段落，但可能尚未完全结束。往前看，1月26-27日FOMC可能是一个重要节点，是否传递3月加息信号以及如何传递未来的紧缩路径将成为市场修正当前计入预期的关键依据。
宏观·国内：
实体层面: 2021年四季度GDP同比增长4.0%，两年平均增长5.5%，2021年全年GDP同比增长8.1%；12月规模以上工业增加值同比4.3%；固定资产投资累计同比4.9%；社会消费品零售同比1.7%。
12月份边际变化为：1）财政发力效果开始显现，基建投资有所回暖；2）疫情有所恶化，叠加Omicron担忧加剧，消费明显下滑；3）房地产压力仍然较大，供需压力仍在加剧。
笔者认为，短期看，经济下行压力仍在持续加大，核心还在于自去年以来过于严厉的房地产监管政策叠加对政府加杠杆的约束趋紧导致即便在当前宽松的货币环境下，企业主体更多采取的还是借钱还债降低债务成本而需求仍处于收缩趋势中，市场对“稳增长”政策力度、空间以及对政策如何有效扭转“预期转弱”压力的信心开始存疑，继而导致对企业盈利预期出现下修。往后看，从政策稳增长到经济企稳回升仍需时间，政策进一步宽松值得期待。
在国内“稳增长”基调下，预计内部风险小于外部风险。内部主要风险仍在房地产行业监管政策上，而外部潜在风险点在于：一、疫情持续扰动下的全球能源再失衡的可能。病毒的超预期变异仍有可能导致全球能源重新再失衡，进而导致通胀出现持续超预期变化，对货币政策带来扰动。二是美联储政策收紧持续超预期的风险，这个重点关注本月底的美联储议息会议结果。
注明：海外所涉及一致预期数据来源于网络公开可获得信息；国内涉及预期数据来源于wind一致预期。
股市
2022年开年，市场期待的开门红未能实现，反而受多方面不利因素的影响出现剧烈波动，尤其是受市场追捧的赛道股，包括新能源汽车、光伏和半导体等板块集体回调，资金从高位行业流入低位行业。海外市场的波动以及国内经济下行压力，对A股造成不小压力。但随着“稳增长”政策叠加信贷投放进一步加快，预计国内方面担忧将逐步缓解，“稳增长”预期或存在向上修正的预期差。
笔者认为，就海外风险而言，中国市场的波动仍然停留在海外大跌的次生影响层面，无需过度担忧。就国内经济下行风险而言，从政策稳增长到经济企稳回升仍需时间，预计随着经济下行压力的加大以及市场预期转弱对企业风险偏好的拖累，逆周期性政策有望持续超预期。对A股而言，在企业盈利边际走弱的情况下，央行货币宽松或驱动股指步入流动性驱动期。另一方面，房住不炒背景下，房地产资金部分流入资本市场，跨年资金充裕将支撑宽基指数保持韧性。同时，在市场主线明确之后，A股结构性行情有望延续；从风格上看，市场高低切或将持续到上半年，整体风格将更加均衡，建议成长+价值均衡配置，降低对单一高景气赛道的风格依赖。
从当前A股所面临的市场环境看，海外货币政策、国内外疫情扰动、企业盈利下修预期基本已经Price in（即反映为近期指数的调整），而国内稳增长政策、流动性、市场风险偏好（3月份的“两会”）等因素均朝着相对有利的方向演绎，叠加机构投资者一般也已经进入新一轮考核周期，这使得春季躁动行情的容错率更高，也变相提升了投资者的风险偏好。 因此，今年的春季躁动已经迟到但大概率仍不会缺席，“风险是涨出来的，机会是跌出来的”，当前市场提前调整或为后期全年投资带来布局良机。
风险提示：海外货币政策风险、中美对抗加剧、国内经济下行压力加大、疫情进一步扰动等。
债市
近期央行的一系列动作再次助推国债期货上行，央行同时下调了MLF和逆回购利率，随后LPR利率顺势下调，既满足了春节流动性需求，又缓解了市场对于经济下行的担心，目前市场对于后期宽松预期较为高涨。目前国内经济基本面已有好转迹象，信贷数据大概率在一季度会有不错表现，同时在稳增长的大背景下，基建投资托底经济的作用将不断显现。海外市场上，美联储货币政策收紧预期不断加强，同时中美10年期国债收益率利差的收窄亦对国内债券市场形成一定压力，当前国债期货市场预计短期将呈现易跌难涨格局。
1月17日，央行超预期同时下调了MLF和逆回购利率10个基点，分别至2.85%、2.1%。并超超额续作7000亿元MLF，同时加大7天逆回购操作力度至1000亿元，以满足春节前取现以及缴税缴准的流动性需求。MLF利率下调在市场预期之内，但此次央行于1月中旬就大幅下调MLF利率10BP，时间节点之前置和调控力度之大仍在意料之外，释放出更为强烈的货币宽松和“稳增长”信号。
在1月18日下午在金融统计数据新闻发布会上，“房地产”被提及了20次。观察历次的金融统计数据新闻发布会可以发现，本次发布会措辞更加鲜明、力度超预期。反映出央行两大态度：一是稳增长诉求明显超预期；二是旗帜鲜明地释放宽松信号。
总体来看，MLF利率下降带动LPR报价跟进下调，明显降低实体经济融资成本，并释放货币政策靠前发力信号，房地产市场压力也会有所缓解。节前提现需求增加，资金面的影响将有所加大，或对国债期货形成制约。由于美国经济数据恢复较好，美联储加息预期升温。最早可能于2022年3月加息，这也是影响期债的一大变量。短期市场对利率水平下降的预期反映的较为充分，预计期债短期或呈现易跌难涨格局，节前还需谨慎操作，建议密切关注春节前央行操作及地方债发行情况。
大宗商品
原油：上周原油市场震荡上行，已经超过前期高点, 创出新高，短期地缘政治频发为供给端提供有力支撑，加之奥密克戎病毒引致的需求预期持续好转，同时欧美极寒天气助力燃油消费，油价短期震荡偏强，但波动加剧，或呈现高油价高波动的走势。
供给方面，哈萨克斯坦动乱局势虽有缓和，但利比亚产量短期仍难恢复，目前产量已经降至72.9万桶/日，而去年曾创下逾130万桶/日的高位，产量降幅接近60万桶/日。此外，上周乌克兰危机再度爆发，俄罗斯与美、欧上周接连就乌克兰危机举行3轮会谈，由于西方断然拒绝俄国诉求的北约不再东扩，俄方代表认为美欧似乎无意与俄国一同化解危机，外交途径已走入“死胡同”。俄罗斯原油出口或面临困境。而最新公布的OPEC+产量增量小于预期，市场对于OPEC未来的实际增产能力产生担忧，且土耳其输油管线遭袭，地缘局势多点爆发支撑油价。
需求方面，奥密克戎病毒对原油需求的影响边际减弱，英国已经考虑解除更为严格的防疫“B计划”，包括不强制民众佩戴口罩、不再要求居家办公以及不强制使用疫苗通行证，反映出海外国家对于疫情的管控并未有增强迹象、对需求的抑制有限。此外美国过去四周成品油总需求升至约2120万桶/日，与两年前疫情大流行爆发前相比，需求水平有所提高。库存方面，上周EIA原油库存增加51.5万桶至4.138亿桶。此外，美国截至1月14日当周EIA汽油库存实际公布增加587.3 万桶，预期增加260万桶，前值增加796.1万桶；美国截至1月14日当周EIA精炼油库存实际公布减少143.1 万桶，预期减少130万桶，前值增加253.7万桶。库存数据稍有反复，在一定程度限制油价涨幅。
整体看，原油市场供给端短期有一定支撑，但持续性有限，油价短期持续拉升后上方压力增加，或呈现高油价高波动的局面。从中期角度看，油价重心上移仍有一定想象空间，但政策变动叠加伊朗核谈将令市场波动加剧，近期伊朗外交部发言人表示，重启伊核协议谈判在取消对伊制裁等4个问题上“进展良好”，伊方对此表示满意，希望谈判能达成“持久且可靠的”协议。市场将在“预期改善-预期证伪”中宽幅震荡，逻辑重点关注供给增速与需求增速的结构化差异，市场将在“紧平衡--小幅过剩--平衡”的状态切换，伊朗核谈仍将是中期影响供给的重要因素，而同步叠加美联储政策变化、疫情进展、OPEC会议变化等，油价走势结构性特点将更为突出。从近期市场表现看，VIX指数下行，市场情绪持续好转。目前裂解利润处于修复期，等待春节后机会。投资者谨慎参与，不建议盲目追高，仍以区间操作为主。春节长假临近，建议控制仓位，原油期权牛市看涨/看跌价差策略达到盈利上限可离场。关注春节期间的波动率机会。
关注重点：疫情变动、库存变化、地缘政治变化等
聚烯烃：上周盘面跟随煤炭表现偏强，但现货跟涨较少，基差大幅走弱，甚至有些低价格的货出现无风险套利空间，基本面方面聚烯烃1月供应端压力将逐步显现，产量方面，一方面检修及降负荷的损失预计环比继续减少，另外新增产能不断贡献产量，1月产量预计仍会维持相对高位；进口方面因为进口利润倒挂严重可能仍徘徊低位但环比会有所回升；需求端方面，需求仍处淡季，供需两方面看，聚烯烃1月预计平衡偏弱。价格方面除了供需情况需要更多关注成本端煤炭原油的变化，目前看成本端对聚烯烃价格影响更显著。
贵金属：上周COMEX黄金市场震荡延续，中枢水平趋势性下移，周涨幅1.08%。
临近1月利率会议召开，黄金市场上通胀担忧与加息升温拉锯，震荡行情延续。中长期看，美联储加息缩表等一系列紧缩政策预热，黄金上方承压，但美国内生经济问题可能难以承受政策“急转弯”，避险情绪升温，黄金或有震荡反弹。
基本面情况，美国12月CPI数据环比边际改善但同比持续上升，总体上符合预期，但通胀边际改善并未降温加息预期。原因在于美联储之前忽视供应链阻塞和劳动力供给冲击引发的供需错配，造成前期宽松政策偏差，市场通胀担忧加剧，黄金看涨情绪高涨。如今美国经济看似滞涨实则面临衰退风险，美联储迫于通胀压力超预期预热“缩表”，很难说过快的收紧政策不会导致美国需求开始转弱（12月零售数据环比转负，汽车及电子商务为主要拖累项）并为劳动力市场带来负面效应，预计加息落地次数有限，存在政策反转概率，黄金仍有向上支撑点。
后市看，收紧银根仍是全球央行的大趋势，且伴随疫情好转，供应链恢复，通胀有所缓解，经济弱复苏，黄金下行空间较大。但经济下行压力、美国方面政策外溢效应风险加大，全球经济复苏进程较为迟缓，构成黄金局部避险支撑。
重点关注：1月利率决议，美联储讲话及疫情形势。
操作层面，中长期做空金银比或金铜比逐步布局，注意减仓节奏及仓位控制。
螺纹：上周螺纹现货价格平稳，盘面价格小幅反弹，05合约基差收敛至150点左右。近期宏观层面宽松举措不断，MLF、LPR接连调降，后期仍有下调预期，货币政策宽松提振乐观预期。螺纹供需格局来看，临近春节，现货市场交投进一步清淡，供需双双疲软，钢厂陆续停产，需求持续下降。上周钢联数据显示，螺纹周产量环比降7%，同比降23%，表需环比大降18%，同比降21%，钢厂库存低位持平，社库环比增13%，总库存同比降23%。螺纹产量和库存维持低位对现货价格有支撑，钢厂库存低位令钢厂挺价意愿强。供需双弱下钢厂陆续锁价，冬储价格在4500元左右，春节前现货价格预计维持平稳。弱现实之下预期依然强劲，今年稳增长成为主基调，宽货币宽信用延续，利率仍有下调空间，对房地产市场有支撑，基建投资前置发力，春季需求值得期待。短期市场交投转弱，现货价格维持平稳，05合约宽幅震荡为主。中长期，谨慎看好春节后旺季行情，05合约逢低偏多思路，关注螺纹05-10正套机会及螺卷05价差扩大机会。
铁矿石：上周铁矿强劲走高，05基差维持在20点左右低位水平。近期澳巴发运量季节性回落，巴西暴雨炒作再起，叠加钢厂补库及复产预期，推升铁矿价格强势上涨。上周数据显示，巴西发运量低位，但澳洲发运量高位，总发运量季节性高位水平，到港量仍然维持高位，后期有季节性回落预期；日均铁水产量环比增2.1%，同比下降10.5%，港口库存环比降1.6%，同比增幅24%，日均疏港量维持高位，钢厂库存环比增1.8%，同比降5%，日耗持续回升。可以看出近期国内钢厂补库提速叠加复产，港口日均疏港量及钢厂库存、日耗均出现回升，铁水产量持续回升，需求端出现好转对铁矿提供支撑。但铁矿供需宽松格局难以改变，需求受制于限产政策及冬奥会影响难以大幅回升，临近春节钢厂季节性补库即将结束，将限制铁矿上方空间。主要风险点关注澳巴发运量受天气影响力度，以及限产政策力度。策略方面，铁矿的核心驱动在需求端，主要跟随螺纹波动，短期以宽幅震荡为主，关注05-10正套机会。
动力煤：上周受下游补库需求的影响，产地价格上涨，港口调入减少，调出量增加，动力煤价格现货表现较强，带动期货价格上涨。临近春节，供应方面，春节及冬奥会前后，产地煤矿安监力度预计较大，煤炭供应或受到一定影响，但保供政策仍在执行，李克强总理在1月19日主持召开国务院常务会议上部署了进一步加强下一阶段特别是春节期间煤电油气运保障和市场保供，预计大型煤企大概率将在春节、冬奥会前后保持稳定生产，国内煤炭供应总体仍有保障；需求方面，根据气象预报，全国大部分地区气温较往年偏高，且春节前后工业企业需求走弱，日耗将回落至春节前峰值的40%左右。考虑到印尼煤出口禁令对市场的影响逐步淡化，预计煤价还将面临下行压力间。
甲醇：上周五夜盘甲醇收于2818元/吨，周度涨3.87%；基差收于0点，期现货平水。周初在国际油价偏强国内煤炭价格走高的背景下甲醇延续涨势，WTI原油价格周内最高触及87.1美元，创七年新高；煤炭价格受政策要求电厂补库的影响也持续推涨，甲醇突破此前预估的震荡区间上限2750元/吨。现货市场，甲醇期现当前保持较高的联动性，周内甲醇现货同步呈现走强的态势，场内交投氛围良好，主要系下游MTO装置陆续恢复且稳定生产，需求面有所增加，业者心态得到提振。隆众数据显示，上周我国煤制烯烃平均开工率为85.45%（隆众历史数据存在修正），环比涨3.66%，已恢复至往年同期水平。此外，主产区部分厂家上调价格后以停售为主，也对市场产生了一定的刺激，下游积极备货令价格随之升高。
基本面来看，上周国内甲醇产量为158.4万吨，环比增长1.33%，本周暂无装置计划重启或检修，所以预计本周甲醇供给变化不大。库存方面，上周港口小幅去库，部分原因在于春节临近下游采取备货操作加剧库存流出；内陆地区由于生产商前期排库较强，所以场内整体库存有限，上周下降7.24%。需求端，新兴下游恢复较好，但在MTO装置目前亏损严重的背景下，不排除大面积降负的可能；此外，传统下游仍处淡季且开工持续降低，整体看甲醇需求面支撑有限。后期需要关注原油煤炭价格的变化以及雨雪天气对物流运输的影响，预计春节前最后一周甲醇期价高位震荡为主。
研究发展中心
2022年01月23日
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