宏观
宏观·国际：
疫情方面，从目前披露的实验结果看，Omicron变种特点可能是传染性高、免疫逃逸高，但症状轻微：1）传染性高本身不是意外，这也是市场前期恐慌和多个国家采取封国以防万一的主要原因；2）免疫逃逸性也可能相对较高，不过辉瑞与BioNTech周三公布的实验室测试结果显示，虽然两剂疫苗防止Omicron感染能力降低，但仍可预防重症，且加强针可以改善保护效果，两家公司将在本月底评估是否需要新疫苗；3）症状轻微明显好于此前预期，重症和呼吸机使用都要明显低于Delta疫情，当然目前样本相对不足，因此还需要更多后续数据验证。整体上相对积极的结果也解释了上周全球主要风险资产的修复。如果Omicron后续确定是一个症状轻微的变种，那么就不至于彻底逆转目前全球供应链和价格压力边际上好转的大方向，尽管扰动和时滞难以完全避免。
经济政策层面，最新公布的美国11月CPI同比增长6.8%，尽管增速很高，但是没有超预期，缓解了市场对通胀加剧、美联储货币政策加速收紧的担忧。此外，12月9日，美国两党参议员达成协议，允许参议院以50票的简单多数来提高联邦政府的债务上限，为债务上限危机的解决扫清最后一个主要障碍。拜登已签署法案，此举缓解了市场对美国债务违约问题的担忧。
宏观·国内：
实体层面: 2021年12月9日，央行公布11月社融数据，尽管新增社融小幅不及预期，但是从存量增速来看，近三个月增速分别为10%、10%、10.1%，增速已经明显企稳，再加上后续基数逐渐降低，当下社融触底反转已经是大概率事件。从过往规律来看，社融企稳向上、宽信用开启，对券商等大金融板块会有正面影响。
2021年12月8日到10日，我国召开了中央经济工作会议。今年的中央经济工作会议释放了宏观政策纠偏的明确信号。从会后发布的新闻公报来看，“稳”是此次经济工作会议的关键词，政策释放明显积极信号。
解读：会议公报中说“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”。会议要求“继续做好‘六稳’、‘六保’工作特别是保就业保民生保市场主体，围绕保持经济运行在合理区间，加强和改善宏观调控，加大宏观政策跨周期调节力度，提高宏观调控的前瞻性针对性。而在2020年经济工作会议公报中被单列为主要任务的反垄断、地产调控和双碳政策，在今年的公报中则不再单列，论述篇幅明显减少。从这些措辞变化中可以读出，经济工作会议对今年过于严厉的宏观政策进行了纠偏。因为当前中国经济面临的三重压力均与偏紧的政策有关，所以政策纠偏非常必要。
此外，公报中提出要正确认识和把握包括共同富裕、资本、初级产品供给保障、防范化解重大风险和碳达峰碳中和在内五方面的问题。这五方面问题提得非常有针对性，有助于将社会各界观点引导至正确方向，从而在经济发展上形成合力。（详细见下文）
总体来看，预计国内政策纠偏将进一步落地，经济增长压力或将在未来几个季度迎来明显改善。但“房住不炒”的大方向仍未变，逆周期调节抓手或是以保障房+基建适度前置为主。
中央经济工作会议要点解读：1）经济形势上首次提出“三重压力”——需求收缩、供给冲击、预期转弱，因此提出“推动经济实现质的稳步提升和量的合理增长”、“以经济建设为中心”，表明稳增长将是2022年的主基调，也是对今年过于严厉的宏观政策的纠偏。2）政策上总体强调“政策发力适当靠前”，其中财政方面提出要“加快支出进度”、“适度超前开展基础设施投资”，货币方面没有提之前的“保持宏观杠杆率基本稳定”之类的措辞，这些都表明明年的政策会比较积极，后续政策可以相对乐观些。3）关于碳中和，再度强调对“运动式减碳”的纠偏，并具体指出“增加新能源消纳能力”、“推动煤炭和新能源优化组合”等措施，有利于推动电网等基础设施，以及火电向绿色电力转型等领域的发展。4）关于资本市场，明确指出“全面实行股票发行注册制”，说明经过科创板、创业板的试点之后，离全面实施注册制不远了，核准制即将成为过去式。5）此次经济工作会议重提了房住不炒，所以短期房地产监管政策就是在“房住不炒”框架内的一种相对宽松，也就是说确实松了，但是仍在大框架内。
注明：海外所涉及一致预期数据来源于网络公开可获得信息；国内涉及预期数据来源于wind一致预期。
股市
近期宏观层面的利好消息密集出台，市场出现明显的高低切，表现为高位板块震荡调整，低位板块触底回升，金融地产消费领涨，大盘连续回升的特征。究其原因，政策转向宽松、经济数据改善、地产监管松动、通胀压力趋缓等宏观层面预期改善是本轮大盘明显回暖的基本面支撑。
此外，以A股过去的经验和较为宽泛的视角看，自2010年至今，A股几乎每年均会出现春季躁动行情。2010年至2021年的12次春季躁动中，有9次均于元旦及1月政治局会议前后启动，剩下 3次在12月初及中央经济工作会议之间启动；从结束时间来看，春季躁动很少在春节前就终结，而是大概率在3月政治局会议及4月政治局会议之间终结。
春季躁动启动的催化剂可分为流动性型与风险偏好型两类。通过提高流动性推动行情启动，如2015年2月4日央行宣布降准；2017年1月20日央行首次进行TLF操作等。第二类催化剂通过提振风险偏好推动行情启动，如2012年1月6日温总理在全国金融工作会议提出提振股市信心、2020年12月11日中央经济会议首次提出注重需求侧改革等。
上周末公布的中央经济工作会议新闻公报措辞可以看出，经济工作会议对今年过于严厉的宏观政策进行了纠偏，释放了明显的稳增长信号。从当前A股所面临的市场环境看，政策、事件、流动性等因素均朝着相对有利的方向演绎，叠加机构投资者一般也已经进入新一轮考核周期，这使得春季躁动行情的容错率更高，也变相提升了投资者的风险偏好。 因此，今年的春季躁动大概率不会缺席。
短期看，大盘在经过连日拉升后，存在小幅调整的风险；中期看，笔者预计本轮市场上涨行情尚未走完，仍可积极把握。
风险提示：海外美联储政策风险、国内经济下行压力加大风险、疫情进一步扰动等。
债市
近期，国债期货走势波动较大。一方面，市场宽松预期与避险需求属于短期情绪反应，此前价格反应已比较充分；另一方面，11月官方PMI出现改善，在基本面难有更多利好消息释放的情况下，国债收益率接近前期低点的阻力逐渐增加，加之年末将近不少机构选择落袋为安。债期市场再度陷入胶着，缺乏明确主线。
资金面方面，继12月6日央行宣布全面降准后，12月7日央行又下调了支农支小再贷款利率0.25个百分点。从货币政策来看，央行更多通过结构性工具推进宽信用，DR007持续围绕2.2%的逆回购利率波动。在稳增长逐步发力的情况下，流动性的特征将由稳货币+稳信用逐步转向稳货币+宽信用，十年期国债收益率2.8%的底部目前来看依旧较为牢固。短期看，债市进一步上行空间较小。
从周末的中央经济工作会议来看，明年稳增长基调已明确，为支撑新一轮经济增长，金融机构需要有息差利润去覆盖投资实体带来的风险，实现实体融资利率的下行，货币政策有进一步宽松的空间。所以，中长期看，债市仍有上涨机会。
但需要高度重视的是，笔者近期关注到产业债信用利差处于近五年最低水平，明年信用利差大概率有走高的风险。因此，对于信用债，需要降低2022年收益预期。
大宗商品
原油：上周原油震荡走强，Omicron病毒朝着有利方向演变，缓和了市场恐慌情绪，尤其燃油消费没有受到明显冲击，同时美国经济2022年增长前景依然乐观，原油市场上周涨幅明显，创近三个月单周最大涨幅。
近期需求的边际变量以及不断证伪对油价产生边际助力。根据最新的美国疾病控制和预防中心(CDC)研究报告显示，一些omicron病例多是接种过疫苗的人，表现为轻度症状，目前为止只有1人住院，无死亡病例报告。首批报告的这些omicron感染病例中有很多看上去是轻症，尽管与所有变异毒株一样，从感染到发展出更严重的症状会有一段时间，接种过疫苗和之前感染过新冠可能会使症状减轻。与此同时，英国卫生安全局称，对581名奥密克戎变异株感染者的研究发现，新冠加强剂预防轻微症状的能力增加到约70%-75%。虽然预计本月中旬奥密克戎变异株新增病例将占总新增病例的一半；12月底变异株感染病例将达一百万例，但是注射新冠疫苗加强针被证明是有效的。随着全球接种率不断提升，变异病毒对市场的打压明显减弱，市场恐慌情绪大幅缓解。
近期市场的上涨一方面是对前期市场过度恐慌的修复，一方面是接种率提升后病毒重症率下降的反映。但不可忽视的是，变异病毒传播性强，各国政府警惕性明显提升，疫情防控措施快速而全面，纷纷实施更严苛的封锁措施，对海外经济复苏的影响仍将持续。供给方面，12月份欧佩克会议决议延续前期温和增产举措，但承诺若市场发生重大变化，可调整增产措施。整体对市场影响中性，或对油价形成一定底部支撑。此外，上周库存小幅下降，燃油消费未收到明显影响。整体看，供给端近期无明显变量，需求端预期修复，悲观预期改善，但效果落地仍需要“时间换取空间”，油价短期修复前期跌幅，区间走势为主。
从中期角度看，欧洲疫情叠加伊朗核谈将重新调整油价重心，市场将在“需求预期-预期证伪”中宽幅震荡，逻辑重点关注供给增速与需求增速的结构化差异，市场将在“紧平衡--平衡--紧平衡”的状态切换，伊朗和谈仍将是中期影响供给的重要因素，而同步叠加美联储政策变化、疫情进展、OPEC会议变化等，油价走势结构性特点将更为突出。
从价差结构看，原油市场目前维持近强远弱的back结构，近期月差小幅走阔，反映供需格局的边际变化。VIX指数有所回落，恐慌情绪降温，美元指数震荡，对油价影响较小。从期现结构看，各品种基差维持低水平，期现价格相对同步。价差方面，汽油裂解价差震荡下行，四季度具有季节性走弱规律。柴油裂解从高位小幅走低，后期仍有走阔空间。汽柴油价差仍有进一步下降空间。操作层面，原油远期结构修复，交割套利机会暂无。而汽油裂解价差空间较小，柴油裂解价差走阔、汽柴油价差走弱继续关注。国内市场关注低硫燃油裂解价差机会。
关注重点：南非变异病毒演变、库存变化、伊朗局势变化等
聚烯烃：上周盘面偏弱震荡，聚烯烃方面12月供应端压力会逐步显现，产量方面，一方面检修及降负荷的损失预计环比继续减少，另外新增产能不断贡献产量，12月产量预计达到全年最高；进口方面因为进口利润倒挂严重可能仍徘徊低位；需求端方面，需求进入淡季，供需两方面看，聚烯烃12月预计平衡偏弱。价格方面除了供需情况需要更多关注成本端煤炭原油的变化，以及西北双控政策对供应端的影响，目前价格下跌后估值较低，基差偏高，以及临近交割，预计价格向下空间有限，关注塑料1-5月差走强机会。
贵金属：上周COMEX黄金受美国政策面利空因素影响不断下行，间或因变异病毒的不确定性与“不及预期”的非农就业数据获得短线支撑，整体跌幅0.09%。
（1）在持续通胀威胁，及变异病毒或将更严厉防疫措施加剧供应链问题的影响下，鲍威尔释放转鹰信号，有望在本月利率决议上讨论加速缩债规模，黄金下行通道打开。下周即将公布的11月CPI数据或将成为影响减码规模的关键变量。
（2）11月季调后非农就业人数增21万人不及预期（55万人）。私营部门以服务生产修复为主，新增人数17.5万人，环比下跌67.23%。其中属专业服务业（新增9万人）、运输仓储业（5万人）、建筑业和制造业（分别3.1万人）增长显著。值得注意的是，新增就业人数尽管不及预期， 但9、10月非农新增就业人数上修，较此前报告增加8.2万人；11月政府部门就业恶化有所缓解，从10月-8.2万人增加为11月-2.5万人；且11月失业率进一步下降至4.2%。虽然就业市场仍然供不应求，私营部门员工平均时薪和工作时间再度上升，但种种迹象表明就业市场回归或将见顶趋缓，流动性加速收紧在即。目前美联储进入噤声期，但缩债预期确定，2年期美债收益率不断上行，10年期美债收益率有所下降，中短期利好美元，中长期经济复苏漫长且不确定性升高时有发生。
目前来看，居民消费需求旺盛驱动经济增长，但就业市场回归乏力，较疫情前仍有约100万人缺口，加之美国劳动参与率仍较2020年2月低出1.5个百分点，个人可支配收入和储蓄总额不断下降，高通胀下强劲需求难续，影响经济复苏，实际利率下行处于历史低位，黄金震荡走强。但中短期内黄金利空因素已逐步形成，预计美联储政策面的加速收紧叠加欧佩克维持增产计划，通胀压力有望缓解，黄金中期震荡走弱。重点关注变异病毒之下引发的供应链中断危机，或将造成石油供应过剩。
后市看，收紧银根是全球央行的大趋势，且随着疫情好转，就业改善，供给持续修复，经济增长前景可观，支撑后市美元走强，黄金下行空间较大。重点关注美联储12月利率决议。此外，变异病毒、供应链不稳定及美国债务危机仍将构成黄金局部避险支撑。
重点关注：CPI，变异毒株及市场预期
操作层面，做空金银比或金铜比逐步布局，注意减仓节奏及仓位控制。
螺纹：上周螺纹期现货联动，冲高回落，01合约基差维持在450点附近波动。上周数据显示，螺纹周产量环比小幅回落0.9%，同比降22.7%；主流贸易商成交走弱，明显弱于去年同期；库存继续快速去化，总库存环比降8%，同比降7.7%；表观消费量小幅回落，环比降6%，同比降17%。近期数据来看，北方环保限产持续发力叠加能耗双控及电力依然紧张，全国螺纹产量维持低位水平，特别是北方主产区产量持续下降，由于年内粗钢压产明显减轻，后期产量有望边际回升；终端开工将逐渐降至冰点，消费将延续弱势，近期因房地产政策方面预期改善，11月金融数据显示“稳信用”效果开始显现，中央经济工作会议释放“稳”信号，市场信心明显修复。但短期预期向好难敌消费季节性走弱，明年春季旺季或值得期待。总体看，近期螺纹延续供需双弱，重点关注冬储博弈，现货价格预计仍有下行空间，盘面反弹空间或有限，弱势振荡为主。策略方面，关注螺纹05-10正套机会以及螺卷05价差扩大机会。
铁矿石：上周铁矿冲高回落，波动加剧，基差维持在20点附近低位水平。从上周数据来看，45港到港量重回高位水平，季节性来看后期仍有回升空间；铁水产量环比微降0.9%，同比降幅19.2%；港口库存增幅放缓，同比增幅26.9%，环比增0.2%，钢厂库存环比降0.8%，同比降11.2%，钢厂补库意愿较弱，钢厂日耗继续走低，同比降幅18.3%。从数据来看，铁矿供需宽松格局难改，发运到港维持高位，铁水产量短期难以见到明显回升。“双碳”目标之下钢厂压产政策具有持续性，铁矿供过于求将延续，需求低迷成为核心驱动，铁矿港口库存快速累积持续打压铁矿价格。但从估值方面，螺矿比回升至高位水平，铁矿相对估值中性偏低，钢厂利润过千元，钢厂低库存面临补库，铁矿面临支撑。后期主要跟随螺纹波动。宽幅震荡为主。
动力煤：上周动力煤期货以震荡回调为主。从目前的情况来看，主产区煤矿供应稳定，煤企保持较高产量，环渤海港口调入量继续维持高位，港口加快疏港效率，库存有所回落。需求方面，今年南方地区入冬较往年偏晚，气温偏高，日耗不及往年，推动下游库存大幅增加。煤炭供需偏紧的局面已得到较大改善，据国家气候中心预测，今冬我国气温总体呈偏冷特征，季节内冷暖波动大，需求仍有提升空间，库存压力缓解，目前基差较大，预计煤价稳中偏弱运行。重点关注煤炭生产和终端耗煤水平。
甲醇：上周甲醇01合约弱势震荡为主，最终收于2628元/吨，周度跌幅0.42%。近几周甲醇价格变化幅度并不明显，盘面几乎处于横盘状态，一方面在于成本端动力煤“政策底”已基本坐实，甲醇下跌空间有限；另一方面，需求端无明显改善对甲醇价格拉升作用不足。随着动力煤长协价的上调以及电厂补库行为的延续，预计今冬动力煤价格难以下跌，甲醇下方存在较强的价格支撑。但是，跌不下去并不等于能涨，传统需求步入淡季叠加华东地区上周部分烯烃装置降负检修又对甲醇价格形成压制，所以作为中间产品的甲醇进退两难，只能不断挤压自身利润，数据显示截至上周五，西北煤制甲醇利润为-515元/吨。现货市场，上周各地区在周初均对甲醇价格有所下调，尤以西北及关中地区幅度较大，但下调后，市场成交量并未见好转，仅少量下游补空为主。当前市场情绪其实是偏低迷的，不论甲醇现货价格上涨或下调，市场成交都难以放量，下游以刚需采购为主。本月整体预估甲醇供给端相对充裕，供需宽松情况下不排除本周内地厂家继续下调价格来降低库存的可能。基差方面，上周01合约基差收于127点，周环比上涨21点，港口地区低库存或对基差有一定支撑，随着交割日的临近，市场可能会出现反套行为来修复基差。
基本面来看，上周甲醇产量及开工率略微下滑，周度产量为145.51万吨，环比下降1.33%；周度开工率为70.82%，环比下降1.32%。供给端变化幅度不大，较上月同期仍然有近10万吨的增加。但上周MTO开工率及传统下游中二甲醚、醋酸和氯化物的开工率均出现明显下滑，其中华东MTO装置开工率由65.96%降至47.72%，新兴需求及传统需求均表现疲软且短期内难有改善。库存方面，截至上周三，内陆地区库存及港口库存均有所下降。其中港口去库明显，周度数据环比下跌6.67万吨，主要系海外天然气限气导致进口货源偏少。综合来看，当前国内甲醇供给较为宽松，且随着成本端扰动的减少而趋于平稳，需求端暂无明显改善迹象，但进口货源随着伊朗等国的装置逐步限气停车存在下跌预期，或对盘面有一定利好因素，预计本周甲醇价格仍无法走出趋势性行情，以横盘震荡为主。
研究发展中心
2021年12月12日
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