宏观
宏观·国际：
疫情方面，南非国家传染病研究所25日发表声明称，目前已在南非检测到一种新型新冠病毒变异株B.1.1.529，已在南非22例阳性病例中检测到该变异毒株。该研究所警告，检测到的新变种病例和新冠病毒检测结果呈阳性的人数都在迅速增加。专家表示，对这种新变种的主要担忧是它具有大量突变【变异多达32处】，这引发了市场对疫苗耐药性和病毒传播性的担忧。变异病毒可能引发全球新一轮疫情传播、进而导致重回封锁、中断经济修复进程以及边境开放带来的旅行需求、加剧原本紧张的供应链压力等担忧在上周五再度打击了全球主要股市和资产价格，尤以对旅行需求敏感的资产和板块，如布伦特油价、游轮和航空板块为甚。
经济政策方面，后续Omi-cron变异的传播性、疫苗有效性是我们判断疫情是否会大规模传播、以及政策是否需要采取更加严格封锁措施的关键，而这又会影响对于全球供需、不同市场以及不同资产的判断。在当前我们对病毒认知并不充分的情况下，预判后期经济政策走势是较为困难且不确定的。在南非变异病毒不会导致疫苗失效的情况下，笔者认为2022年全球经济朝疫情前加速回归的趋势不会变，但疫情的反复扰动或再度延缓全球供应链恢复的节奏与进程，疫情防控做的更好且具有供应链优势的地区或国家或将持续从中受益。
关于南非变异病毒Omi-cron：综合现在已知信息来看，1）传染性：由于Omicron病毒具有更多和免疫相关的变异突变（多达30多种，作为对比Delta仅有2种，且部分突变和Delta及Alpha变种类似），因此其高传染性似乎可能难以避免，例如Omicron病毒仅用2周多左右时间就成为南非国内最主导的病毒，而Beta和Delta变异达到这一水平用了近100天。2）疫苗有效性：目前还不得而知，有待更多数据和药厂的检测结果。不过最差情形是假设对新变异无效。3）重症或致死率：目前也不得知。但根据Delta经验，致病性还是要略微高于原始病毒，不过得益于疫苗接种的保护，Delta的实际重症和死亡率却是有所下降的。前最新的进展是，Omicron变种已经在南非快速传播，中国香港、比利时也已经发现个别案例。在此背景下，WHO认定Omicron为须密切关注变种（VOC），同时美国、英国等多个国家已经迅速采取行动限制南非等地的入境。从外，多家制药厂商如辉瑞、BioNTech、Moderna、强生和阿斯利康都已经开始研究测试其疫苗对新变种的有效性，并表示可以在6周内调整现有的mRNA疫苗以适用于新病毒，并在逃逸变种被识别出来的100天开始首批疫苗的发货。
宏观·国内：
实体层面: 国家统计局11月27日公布数据显示，1—10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额71649.9亿元，同比增长42.2%，比2019年1—10月份增长43.2%，两年平均增长19.7%。10月份，全国规模以上工业企业利润同比增长24.6%，较上月加快8.3个百分点，连续两个月回升；两年平均增长26.4%，加快13.2个百分点。
解读：总体看，10月份，随着保供稳价、助企纾困等政策措施的有力推进，规模以上工业企业生产经营状况不断改善，利润增速稳中有升。从结构上来看，“双控”等政策对中上游生产的影响较上月有所减弱，下游消费品制造业利润亦有所好转，但增速仍然相对较缓。在PPI-CPI剪刀差进一步扩大的背景下，行业间仍然呈现出利润表现的分化。具体看：1）随着煤炭产能核准加快、煤炭扩产保供的积极推进，煤炭开采和洗选业利润增速持续加快，煤炭行业利润同比增长4.38倍，增速较上月加快69.6个百分点。中游原材料制造业中，有色金属制造业领跑，利润较去年同期增长1.68倍；钢铁行业利润增长57.3%，亦保持快速增长。2）高技术制造业利润同比增长17.4%，延续两位数增长态势，对规模以上工业企业利润增长的贡献率为11.0%，继续为推动工业经济结构优化、实现转型升级助力。2）受节假日备货订单增加等因素带动，10月份，相关消费品市场需求有所增长，消费品制造业利润由上月同比下降转为增长3.6%，七成以上消费品制造行业盈利回升。3）10月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为83.45元，同比减少0.39元，业成本压力有所缓解。
10月消费品制造业利润回暖，由上月同比下降转为增长3.6%。然而，在10月PPI-CPI剪刀差继续创历史新高的背景下，上游涨价向下游传导的路径仍然不通畅，成本上升叠加价格约束下，下游行业利润增速仍然相对较缓。往后看，大宗商品价格在国家政策调控下已现下降趋势，且保供稳价政策下，供需紧平衡可能逐渐得到缓解，下游行业成本压力有望进一步缓解。总体来看，在房地产不大幅放松的背景下，年内经济仍将继续下行。
注明：海外所涉及一致预期数据来源于网络公开可获得信息；国内涉及预期数据来源于wind一致预期。
股市
四季度以来，随着政策信号边际回暖，地产信用风险扩散和通胀压力边际缓解，市场逐步企稳并小幅回升。但相对平静、有利的市场环境并未维持太久，就被上周四南非所发现的新的变种病毒Omi-cron所打破。市场对新变异病毒可能引发全球新一轮疫情传播、进而导致重回封锁、中断经济修复进程以及边境开放带来的旅行需求、加剧原本紧张的供应链压力等担忧加大，导致全球股市和资产价格均出现急剧调整，避险情绪推动VIX指数大幅攀升54%。在此背景下，A股市场也连续出现调整。
截止目前，关于病毒本身的信息还并不充分，仍有待进一步观察和官方权威信息。但市场主要担心的还是其高传染性以及多达32处变异可能对众多疫苗的免疫。笔者认为，后续Omi-cron变异的传播性、疫苗有效性是我们判断疫情是否会大规模传播、以及政策是否需要采取更加严格封锁措施的关键，而这又会影响对于全球供需、不同市场以及不同资产的判断。
后续疫情演变可能存在三种主要情形：情形一，病毒被有效地控制在南非等局部或者只导致其他地区短暂且小幅的升级、同时疫苗的防护依然非常有效，且特效药也能尽快出现进展，那本次疫情对资产价格的扰动更多是情绪上的短暂波动；情形二，疫情只是重演Delta变异的翻版，即造成全球第四波疫情系统性升级，但疫苗尽快开发和接种依然可以保护重症和死亡的话，那笔者预计对资产价格的扰动也将阶段性可控；情形三，最坏的情形下，如果疫苗无效，将导致各国不得不重新转向对外甚至对内封锁，进而对于生产、需求和供应链产生超预期负面冲击，进而对资产价格产生明显且持久的调整压力【目前来看，这种情形可能也太过于悲观了】。
前瞻性分析来看，相对有利的是各国政府和药厂响应更为及时且积累了更多应对和疫苗研发的经验、更高的疫苗接种比例以及特效药的研发进展，预计该变异病毒实际影响或相对有限。
对于A股而言，虽然海外疫情恶化可能对我国疫情防控带来一些扰动和挑战，但我国具备较高的疫苗接种率以及超强的疫情防控能力，预计该变异病毒的影响对A股市场的负面冲击仍将相对有限，但市场波动或将再度加大。
风险提示：海外美联储政策风险、国内经济下行压力加大风险、疫情进一步扰动等。
债市
近日，国债期货价格显著上涨，一举突破了月初以来的振荡区间。央行持续开展逆回购操作，完全对冲到期MLF，保持资金面宽松，同时房地产政策放松不及预期，地产相关数据持续回落，经济面临一定的下行压力，支撑期债价格走强，带动10年期国债收益率跌破2.9%，创阶段新低。
资金面看，在央行通过MLF等额续作、提高逆回购投放规模、新增再贷款额度、创设碳减排支持工具、设立支持煤炭清洁高效利用专项再贷款的政策组合后。上周，中国央行进行4000亿元逆回购操作，因上周有2100亿元逆回购到期，上周实现净投放1900亿元，银行间资金市场整体继续偏松态势。
短期在经济面临下行压力，地产政策放松不及预期和央行保持资金面宽松的背景下，将推动债市收益率继续下行，国债期货价格在突破振荡区间之后有可能继续走强。不过随着美联储逐步缩减QE，美债收益率回升，中美利差收窄，国内债市收益率下行空间有限。同时，房地产政策仍存在继续边际宽松的可能，2022年专项债也有可能前置。在滞涨宽信用背景下，国债期货价格上涨持续性有待观察，谨防高位回落。但中长期看，在经济增速持续下行的背景下，国债期货仍有望进一步走高。
大宗商品
原油：上周原油震荡偏弱，但周五出现恐慌性暴跌，美原油主力跌幅超过13%，布油主力跌幅超过11%，国内SC原油夜盘跌停。在欧洲疫情恶化、美国释放战略原油储备、原油库存增加的背景下，周五南非新冠变异病毒的消息如当头一棒，引爆市场恐慌性抛盘，油价创去年4月以来最大单日跌幅。
目前原油市场逻辑需求因素发生重要逆转。此次欧洲疫情持续恶化，最多令市场价格调整，市场乐观情绪收敛，原油上行受阻，但南非变异病毒的消息令市场再度恐慌。周五当天，世卫组织将南非率先报告的新冠变异病毒列为“值得关切” 变异株，命名为Omicron，称它可能增加再感染风险。之所以造成如此巨大恐慌，在于南非变异病毒传播性远大于德尔塔病毒。南非新版变异毒株的刺突蛋白突变数高达32个，比德尔塔高出一倍。南非新版变异毒株的毒株载量是德尔塔的8-16倍，是原始新冠毒株的8000-16000倍！更为重要的是，即便是拥有惊人蔓延能力的德尔塔，在南非从0%到占据75%流行比例，也用了3个半月的时间，而B.1.1.529的用时是惊人的20天。
南非新版变异毒株之所以能够掀起恐慌潮，是因为：（1）或具有比德尔塔更强的传播性；（2）现有疫苗防御可能失效；（3）多国之间可能再次被迫管控封锁。截至周五已有几十个国家对往返南非及其邻国的旅行实施限制，美国据称从下周起将对南非等非洲八国的入境者实行限制，可能带来对经济和原油需求预期的新一轮冲击。
此外，近期美国动用原油战略储备，叠加伊朗和谈进展或在12月份有新的动向等因素，周五原油市场恐慌性抛盘，或存在一定过度反应。咨询机构Energy Aspects Ltd.预计该变异病毒对需求的打击可能约为1.5万桶/日，但目前的市价体现的是可能出现的最坏结果。周五的暴跌很大成分是多因素共振下恐慌情绪所致。此外，OPEC+代表透露，下周OPEC+会上沙特可能提议暂时放弃明年1月增产40万桶/日的原定安排。如果OPEC+会议出现变动，供给端或有一定支撑。预计此次疫情冲击下油价重心下修幅度在20-30%左右，短期快速下跌后或弱势调整，单边持续大跌概率较小，但仍需要警惕短期疫情加重下出现系统性风险，此次南非病毒来势汹汹，需密切跟进病毒扩散情况。周一国内原油市场跌停后仍将面临补跌，相应石化品种压力加大，投资者需谨慎操作，控制风险。
重点关注：南非疫情进展、欧佩克会议变动
聚烯烃：上周盘面偏弱震荡，其中周五受煤炭跌停影响较大，聚烯烃方面11月供应端环比预计有所增加，主要是因为产量方面检修及降负荷的损失预计环比下降，进口方面预计变化不大，需求端方面，整体偏弱，关注限电结束后需求的恢复情况，供需两方面看，聚烯烃11月预计维持平衡偏弱。价格方面除了供需情况需要更多关注成本端煤炭原油的变化，以及西北双控政策对供应端的影响，目前成本端煤炭原油有所下跌，预计价格可能震荡偏弱。
贵金属：上周COMEX黄金受美国政策面及高PCE等利空经济数据因素影响大幅下跌，最大跌幅2.54%，创7月超预期非农就业数据公布以来新低。
（1）鲍威尔连任美联储主席大幅提振市场转鹰预期。尽管前期通胀数据飙升，10月CPI同比增长6.24%，两年平均增长3.73%，但美联储不为所动。一方面是为了等待就业市场的继续回归，另一方面是临近美联储主席大选之际为了稳住市场避免较大波动。随着鲍威尔连任的确认（另一名候选人为鸽派布雷纳德），及鲍威尔提名后发表从未有过的强硬讲话“我们已经知道高通胀给家庭带来了损失⋯将使用工具防止通胀变得根深蒂固”，缓解通胀预期压力，缩债及明年加息有望加速，中期利好美元，黄金承压下跌。
（2）10月PCE物价指数同比增长5.05%，两年平均增长2.49%；分项看，持续高企的物价水平推升耐用品支出大幅增加，同比增长15.75%，两年平均增长11.24%，远高于疫前。此外，11月密大消费者信心指数再度下行至67.4，创2011年12月（美国债务危机）以来新低，通胀预期变化4.9%，触及2008年高点。美联储政策不确定性的消除叠加令人担忧的通胀数据，流动性收紧预期演绎强烈，实际利率小幅上涨，黄金上方压力加大。
近期值得注意的是，新冠病毒变种（Omicron）与疫苗接种保护期度过后效力的衰退，又逢美国节假日来临，VIX恐慌指数跳涨至28.62，增幅54%，上次市场情绪出现较大波动为今年年初第三波疫情爆发所致，激发黄金避险属性获得小幅支撑。【此次变异毒株含逾50处突变（德尔塔仅16处突变），且无以往毒株刚爆发时的缓冲阶段，一经发现确诊数飙升。目前全球新增确诊病例均有反弹，南非最严重。多国已实施旅行限制或封锁措施，并推进病毒免疫逃避等检测。】
目前来看，居民消费需求旺盛驱动经济增长，但就业市场并未完全恢复，较疫情前仍有约150万人缺口，加之美国面临大规模辞职潮，个人可支配收入和储蓄总额不断下降，高通胀下强劲需求难续，影响经济复苏，实际利率下行处于历史低位，实际利率下行处于历史低位，黄金延续震荡偏强格局。但中短期内黄金利空因素已逐步形成，美国5000万桶石油储备的释放叠加政策面的利好变动，通胀压力有望缓解，黄金中期震荡走弱。重点关注后期气候治理下可能带来的企业长期投资不足的问题，或有负面冲击。
后市看，收紧银根是全球央行的大趋势，且随着疫情好转，就业改善，供给持续修复，经济增长前景可观，支撑后市美元走强，黄金下行空间较大。重点关注美联储12月利率决议。此外，变异病毒、高企通胀、供应链不稳定及美国债务危机仍将构成黄金局部避险支撑。
重点关注：变异毒株，就业PMI等经济数据及美联储讲话。
操作层面，做空金银比或金铜比逐步布局，注意减仓节奏及仓位控制。
螺纹：上周螺纹先企稳反弹至4500点附近，周五黑色系板块普跌，螺纹大幅下跌，动力煤跌停。南非再现变异病毒冲击全球金融市场，周五夜间全球股市及大宗普跌，恐慌情绪极速升温。价格方面，螺纹期现价格联动弱势，基差较前期小幅收窄至500点附近。成本坍塌叠加需求疲软依然是行情的主要驱动。上周数据显示，螺纹周产量环比升0.6%，同比降24.4%；社会及钢厂总库存去库放缓，环比降6%，同比增3.5%；表观消环保限产持续发力叠加电力依然紧张，全国螺纹产量维持低位水平，目前粗钢压产压力不大，后期产量有望边际回升；终端消费淡季特征明显，叠加房地产市场低迷，需求维持弱势，不过市场情绪有所好转，资金面宽松的预期较强烈，需求或有边际改善迹象。总体看，螺纹供需延续双弱格局，成本仍有下移空间叠加需求疲软，螺纹价格维持弱势运行。后期关注冬储博弈，现货价格预计仍有下行空间，随时间推移，基差回归对盘面或有一定支撑。短期宏观与基本面共振偏弱，螺纹弱势振荡为主。
铁矿石：上周铁矿大起大落，波动明显放大，基差维持在20-50点区间低位水平，高低品价差进一步收敛。从上周数据来看，发运到港维持正常区间；铁水产量环比持平，同比降幅17.3%；港口库存继续攀升，上周同比增幅21%，环比增1%，钢厂库存环比降0.6%，同比降7.3%，钢厂补库意愿较弱，钢厂日耗继续走低，同比降幅17.4%。铁矿供过于求的格局已定，“碳中和”政策发力之下钢厂限产政策不断发力，需求低迷是主驱动，铁矿港口库存快速累积持续打压铁矿价格。基于我们对四季度铁矿供需平衡表的预估，铁矿供应预计维持在高位水平，基本持平于去年同期，但需求端预计面临10%以上的同比降幅，港口库存继续走高，供需格局进一步宽松，全年供需会出现过剩。策略方面，螺矿比已经回升至高位水平，铁矿相对估值中性偏低，主要跟随螺纹波动，短期弱势振荡为主。
动力煤：上周动力煤期货有所反弹，但在周四夜盘开盘后，突然下跌。据发改委公布的信息显示，今年自10月份以来，电煤供应水平大幅提升，供煤较去年同期增加超过30%，持续大于耗煤，11月份中下旬以来，电煤消耗有所增加，但日均供煤大于耗煤近200万吨，电厂存煤继续快速增长。从目前的情况来看，煤炭供需偏紧的局面得到较大改善，今年冬季煤炭供应得到保障，煤炭价格逐渐向理性回归，短期价格以震荡调整为主，中长期来看煤价仍有较大的下行空间。重点关注煤炭生产和终端耗煤水平。
甲醇：上周甲醇01合约盘面价格呈现先涨后跌的态势，最终收于2651元/吨，周度涨幅为3.84%。本月中旬因为动力煤价格下滑，甲醇成本段支撑减弱，叠加供应存在增量预期，所以甲醇价格重心不断下移。本周周初的走势一定程度上是对前期超跌的反弹；另外，下游浙江兴兴MTO装置重启也有部分利好因素。但是，上周煤制烯烃整体开工率为69.90%，距离过去两年同期仍存在约15%的差距。所以，虽然下游改善存在利好因素，但我认为反弹上升空间有限。上周四南非国家传染病研究所发表声明称，目前已在南非检测到一种变异毒株，预计比德尔塔传播力更强。受此影响，VIX恐慌指数一路飙升，股市及商品市场在周五普遍迎来大幅下跌，其中甲醇主力合约仅周五一天下跌3.95%。现货市场，周初整体买气较好，因贸易商补空单和下游企业适量补货，市场来了一拨上冲；周尾受新变种毒株引发恐慌情绪又再度走弱。基差方面，本周01合约基差逐步走弱，但下跌幅度不大，周五收于104点，仍处于正常收敛阶段。
基本面来看，上周甲醇产量及开工率出现明显增幅，周度产量为147.38万吨，环比上升4.35%。虽然西南地区限气政策令部分甲醇装置停车，但本月整体恢复装置产能大于检修装置产能，供给端仍处于增量状态。库存方面，截至上周三，内地及港口均出现累库现象，内地库存周度增长4.24%,港口库存周度上涨3.96%。下游装置数据显示，上周MTO开工率小幅提升1.31%，新兴需求开工虽然上升，但对甲醇价格提升有限；传统需求面临淡季，整体看起来均较为乏力。综合来看，当前甲醇市场呈现供大于求的状态，虽然限气政策逐渐兑现，但甲醇装置恢复产能也在逐渐增加，供给端缩量没有往年那么明显；下游MTO需求仅浙江兴兴于上周重启，大唐多伦及宁波富德短期内大概率不会开车，所以需求端改善并不明显，预计本周甲醇盘面以震荡下行为主。后期需要关注南非变异病株能否得到有效的控制以及烯烃装置是否还有新的变动。
研究发展中心
2021年11月28日
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