宏观
宏观·国际：
疫情方面，上周全球海外新增病例再度有所上升，疫情出现反复情况【上周以来新增病例再度由40万人上升至60万人左右】；经济政策层面，（1）美联储或在本周发出关于Taper更为明确和清晰的信号。尽管8月非农就业数据大幅不及预期但难改美联储Taper逐步临近步伐。（2）美国众议院本周将投票表决提高28万亿美元债务上限的方案，但两党之间的政治僵局仍可能导致美国下月出现违约。耶伦称，美国违约可能会引发历史性的金融危机，并将令新冠疫情的伤害雪上加霜，使美国陷入衰退，并导致永久性的脆弱。（3）9月份拜登的3.5万亿美元计划能否通过也面临较大不确定性。美国2022财年预算案的法定通过时间是10月1日，民主党希望将3.5万亿美元后续基建计划与2022财年预算决议案捆绑推进，但美国国会两党需要解决提高债务上限等多重问题，两党之间的政治博弈将更加复杂，或使得3.5万亿基建计划通过更为困难。
综合来看，中秋期间欧美市场表现不佳，除市场对全球流动性环境边际收紧的担忧以外，美股还面临其他多方面的不确定性，市场投资者对此表现的较为谨慎。接下来需要重点关注9月22-23日的美联储议息会议结果。
非农就业数据：FOMC定于本周二和周三举行为期两天的政策制定会议，并发布最新货币政策声明与经济预测，美联储主席鲍威尔将在会议结束后召开新闻发布会。从就业数据看，目前尚有近500万就业缺口，随着疫情逐步稳定，未来几个月大概率有望继续维持70-90万的新增就业，预计就业缺口将在2022年2-3月份恢复至疫情前水平。回顾2013年Taper实施进度，美联储大概率在失业率恢复至疫情前75%水平左右开始发出更为清晰的Taper信号，而这个时间点就在9-10月份。
美国债务上限问题：回顾历史，在2011年和2013年债务限额危机风险持续期内，市场情绪逐渐恶化。以标准普尔500指数和道指为例，临近违约日前一段时间，两大股指均大幅下挫，尤其是2011年伴随美国主权评级下调而连续跳水；当债务上限方案通过后，情绪迅速回暖，美股指数逐渐回暖。笔者认为，虽然2021年，美国政府技术性违约的风险较低，但考虑到疫情发生以来风险资产累计涨幅较大，估值处于相对较高水平，目前对政策预期和潜在风险均较为敏感，倘若两党拉锯使得债务上限问题的解决过于拖延，不排除市场波动加大甚至大幅调整的可能性。
宏观·国内：
实体层面: 2021年8月规模以上工业增加值同比5.3%；固定资产投资累计同比8.9%；社会消费品零售同比2.5%。工业增加值和固定资产投资基本符合预期，而社会零售数据低于市场预期。
整体看，8月工业增加值同比回落，但出口交货值同比回升，工业生产的支撑主要来自全球对中国生产的持续需求，出口交货值同比自2020年11月持续高于工业增加值，且机械、设备等外需导向行业工业增加值同比增速也持续高于全行业增速。8月固定资产投资单月同比回升。投资单月同比主要受到制造业投资的支撑；地产拉动连续第六个月走弱；随着8月中旬之后专项债发行加速，尽管基建投资仍为拖累但幅度有所收窄。受7-8月境内疫情和自然灾害等影响，社零同比连续2月大幅回落，餐饮同比年内首次转负。疫情不仅直接冲击接触性服务消费，也对就业造成影响，8月31个城市调查失业率反常上升。就业恶化影响居民收入预期，进而影响消费意愿。
从经济三驾马车来看，出口已经接近极限，再往上的空间不大了，并且随着欧美制造业的恢复，出口并不具备持续的看点；消费依然疲软，虽然9-10月份为节假日消费旺季，金九银十驱动下的消费恢复在三季度有望明显改善，但疫情仍然存在反复性，长期看消费不确定性还是比较大；这样的话，财政刺激的重心自然又得落到投资端。从投资的分项看，虽然基建可以提供一定的对冲但很难大幅走高，房地产受政策调控的影响，上半年土地购置面积及新开工已经明显负增长，如果地产调控不放松的话，随着存量地产销售和竣工的逐步完工，地产投资仍将持续走弱【当前“恒大债务违约事件”对整个地产和银行板块影响较大，若不能得到妥善处理，或引发局部性的连锁反应】，只有制造业投资仍有一定恢复，是当前唯一亮点所在，但这块儿有相当一部分订单由外需支撑，长期看高增长难于维持。
总的来说，下半年经济下行压力较大，未来一个季度，宏观环境大概率表现出“社融底部震荡+经济景气度延续小幅下行+逆周期政策力度加大”的特征。不过，经济要想持续走稳，还要看消费复苏进展，预计9-10月份消费或有更为积极的表现。
注明：海外所涉及一致预期数据来源于网络公开可获得信息；国内涉及预期数据来源于wind一致预期。
股市
上周以来大盘开始由涨转跌，前期市场投资主线主要围绕上游原材料涨价预期、宏观政策力度加码和消费旺季来临等几个方向展开。但推动大盘持续上涨的几方面利好很大程度上已经被市场所透支。随后，推动大盘持续上涨的几方面利好因素开始发生一些边际转变叠加海外股市调整以及节假日避险情绪给大盘上涨带来明显压力，导致上周大盘出现明显调整【更为详细的分析请见：9月16日期货日报股指专栏报道】。
一是从供给层面看，上游原材料的进一步上涨或引发国家政策层面更大力度的打压和价格调控，从需求看，随着下游需求的持续走弱或逐步传导至上游，如果后期下游需求状况未有明显改善的话，上游原材料价格高企或不会持续太久。因此，近期周期股上涨趋势面临阶段性回落；二是我国和海外在复苏节奏上存在一定的2-3个季度的时间差，导致国内宏观经济下行压力加大的背景下，全球流动性开始逐步收紧。根据现金流折现模型，经济下行压力加大叠加流动性边际负向扰动以及可能发生的汇率阶段性贬值，将对上市公司业绩增长和估值扩张均产生一定的压力，市场出现更大幅度上涨的可能性是比较低的；三是从今年社会零售消费恢复情况来看，因疫情冲击，普通消费者的消费意愿和消费能力均出现了明显的下滑，整体复苏缓慢。近期福建等地疫情再度新发，可能对景点旅游、航空电影等板块造成负面影响，需要注意节假日消费数据大幅不及预期导致消费阶段性复苏逻辑为证伪的可能。
此外，9月份海外面临多方面的不确定性【详情见宏观·国际】，欧美股市近期表现不佳，市场投资者对此表现的较为谨慎客观上也影响了投资者对A股市场的风险偏好水平。本周即将迎来国庆长假，预计短期市场大概率延续相对弱势行情，等9月份海内外靴子落地，国庆后市场或重新迎来上涨机会。
从市场风格看，中短期，市场快速修复后，IC/IH比价前期大幅走高，短期比价有调整的需求，市场风格或更趋于均衡。中期看，在“双循环”和“双碳”战略实施的大背景下，对周期和成长板块具有较好契合度的IC性价比仍然更为占优一些。
风险点：主要集中在下半年出现较大的经济下行压力以及美联储政策调整对A股的外溢效应上。
债市
近期盘面胶着，市场分歧加大。9月以来，虽然陆续公布的8月经济数据超预期回落，但市场对稳增长、稳投资的预期明显占优，此外，理财监管趋严、宽松预期的透支和落空以及海内外市场风险偏好的影响，均使得短期内债市的潜在利空增加。在高息资产愈发稀缺的情况下，债券整体收益率水平有望逐步走低。国债期货不具备进一步杀跌的动能。
今年以来，支撑债市上升趋势的中期逻辑是“经济弱+政策松”与“宽货币+紧信用”。目前来看，经济依旧维持弱势运行，宽货币仍未证伪，宽信用拐点并未到来，债市中长期上行的逻辑尚未打破，而近两周市场的调整也对短期风险有了一定时间和幅度的反应，加之股市在上沿附近承压回落，风险偏好有所降低。
当前环境依然对债市较为有利，国债期货大幅回调可能不大，将保持高位偏强运行。
大宗商品
原油：上周原油震荡走高，中秋假期承压回落，整体仍处于区间震荡范围。近期OPEC上调原油需求预期、新的飓风登陆、原油库存下降等支撑油价上行，而中秋假期随着飓风影响下的生产逐步恢复、美国钻井平台持续增加、美国债务违约等因素拖累，油价再度回落。虽然上周有新的飓风登陆，但力度较小，艾达飓风导致的产量影响逐步消退，而对需求端的影响或将延续，油价持续上冲动能受限，后期关注成品油库存变化，同时需警惕全球宏观因素风险，目前美国债务上限问题、全球地缘政治、疫情反复等因素叠加，宏观环境更为复杂。从供需层面看，9月份受飓风影响美国产量或有下降，但仅限于短期因素， OPEC延续温和增产，整体供给小减或持平。需求端受疫情影响边际减弱，虽然全球疫情依然严峻，但辉瑞疫苗全面量产增加了全球抗疫的信心，需求预期将缓慢改善，加之OPEC、EIA等依然对油市乐观，上调原油需求预期，中期原油需求仍值得期待。而不可忽视的是，飓风对炼厂的影响或延续，需求增量短期亦将放缓，9月份供需或同步放缓，短期或震荡反复，延续区间走势。
中期市场逻辑重点关注供给增速与需求增速的结构化差异，供给方面：1、重点关注伊朗增产，关注增产时点及增速；2、关注OPEC会议变化。预计供给端延续温和增产趋势。需求方面：1、重点关注美国Tapper变化。美联储政策态度影响全球经济走势，对原油需求增速造成影响，政策转折时点最为关键；2、关注冬季疫情的反复性。疫情变异加大了防疫的难度，但整体对经济的影响边际减弱；3、全球系统性风险因素。美国债务危机、全球地缘政治等宏观风险因素将带来系统性风险。中期原油市场将演绎“紧平衡--平衡--紧平衡”状态切换，结构性特点更为突出。从近期市场表现看，VIX指数低位震荡，市场情绪相对平稳；区域价差看，基于美国夏季消费旺季结束及飓风影响，欧美跨区走强，后期等待价差走弱机会。裂解价差中，柴油裂解价差走势平稳，后期继续走阔仍可关注，同步汽柴油价差走弱延续。近期国内SC原油相对国际原油价差偏强，前期累积的原油仓单在逐步消化，SC-B价差后期或有走强机会。期权方面，中秋过后，国庆将至，可逐步布局原油期权波动率策略。
关注重点：飓风后续演绎、库存变化、伊朗局势变动、欧佩克减产变化
聚烯烃：上周盘面偏强，主要受煤炭甲醇影响，基本面往后看可能中性偏弱,但需要重点关注西北能耗双控的影响情况。具体看,其中供应端方面PP9月供应预计环比增加，主要是新增产能金能科技、辽阳石化、古雷石化会逐步释放产量，另外检修环比下降，而需求可能也不会改善太多，另外各生产路线利润大幅压缩、进口利润倒挂、基差弱势也反映出现货的一定压力，但因为低利润下成本端支撑会增强，单边价格还需要重点关注成本端原油煤炭的走势；01合约，供应会逐步释放，需求重点关注旺季情况，而政策影响预计偏利多，价格预计震荡运行。
贵金属：上周COMEX金价再次下跌，收于1753.9，跌幅2.13%。受多重利好数据强劲表现，美元和美债重新走强，市场对美联储缩债鹰派会议预期提前，金价承压下跌。
（1）美国8月零售销售数据季调后环比0.71%，预期-0.7%；剔除汽车相关后环比1.81%。分项看，家具和家用装饰环比3.7%、食品杂货环比2.05%、日用品环比3.45%，主要系开学季和劳动节假期开销增加所致；非实体零售环比5.31%，主要系电子购物与邮购增加所致；汽车相关环比-3.56%、电子和家用电器-3.05%，主要系全球芯片短缺抑制新车及电子产品销售所致。后市来看，尽管受制于全球供应链断裂影响，短期内芯片供应短缺或削弱汽车方面支出，但四季度通常是美国个人消费支出旺季，假期因素或将增加日用品、服装及电子购物支出，构成美国零售业持续强劲支撑。
（2）美国8月CPI季调后环比0.3%，预期0.4%；核心0.1%，预期0.3%。分项看，能源环比2%，信息技术、硬件和服务环比0.8%，主要系疫情之下全球供应链持续中断、国际运价飙升及大宗商品过快上涨所致。目前海外新增确诊病例明显走低，美国、日本、欧洲主要国家及此前形势严峻的东南亚各国均出现不同程度改善，死亡治愈比出现明显回落，短期内有利于供应链修复。但随着北半球国家冬季到来，病毒存活与传播仍是潜在风险点，海外供应链恢复受到影响，供需失衡问题仍存在。此外，冬季取暖季也将进一步恶化能源储备情况，加剧通胀预期压力（美国8月油气开采PPI同比97.8%）。
整体来看，美国经济向上修复的过程伴随疫情的干扰与全球供应链的时有断裂，美联储倾向于在加息前争取更多时间推进经济恢复进程，但供需失衡的结构问题将引发持续通胀高企施压缩债速度。此外，临近美、英、日在内诸多央行将召开议息会议（9月21日-9月23日），尽管美联储进入缄默期，但基于对北美寒冷天气到来与变异病毒导致的确诊病例反复抬头、投资者对经济及今年股市上涨的担忧蔓延、联邦政府债务违约问题解决迫在眉睫，9月20日美欧股市全线下跌，大宗商品多数走低，市场恐慌指数（VIX）一度上跳至25.71，避险需求引发债券价格上涨，美债收益率下行5.22bp，COMEX黄金日涨幅0.76%。重点关注美联储9月议息会议关于Taper开启的时点及开启后的节奏，美元和美债或将走强，黄金下行空间较大。但不排除美联储推迟缩债计划，黄金或迎来短暂跳涨。
操作层面，逢高做空，布局空单。
黑色板块：节前一周黑色系板块品种波动剧烈，品种分化加剧，螺纹最强，热卷次之，铁矿石依然最弱。钢铁行业在限产政策发力、能耗双控加码的情况下，供应端持续收缩成为盘面主要推动力。“双碳”政策之下，钢铁行业压减粗钢产量的目标不会改变，将成为中长期的支撑因素。同时关注“金九银十”旺季启动节奏，预计需求边际转好，但或难以超预期强劲。需警惕盘面大幅冲高面临的压力。
螺纹：上周螺纹现货价格大幅上涨，主力合约基差快速走阔，基差水平200点左右。上周周度数据显示，受江苏等地能耗双控政策加码影响，螺纹产量大幅下降，周环比下降6%，社库厂库也大幅下降，表需回落。需求端，近期公布的8月经济数据表现不及预期，房地产和基建延续弱势，经济下行压力较大，打压螺纹需求预期。目前供需呈现双弱格局，需求预计难以超预期但季节性边际好转，供应端明显收缩，对螺纹有支撑。螺纹波动加剧，偏强震荡。操作方面，区间内波段操作思路。风险因素：“金九银十”旺季不及预期，限产政策大幅放松。
铁矿石：江苏等地能耗双控政策加码，铁水产量进一步下降，铁矿需求进一步悲观，铁矿价格继续大幅下行。上周数据来看，铁矿发运和到港维持正常区间，环比小幅增加，铁水产量继续下降，港口库存维持高位，钢厂库存低位继续下降，周度数据显示铁矿在钢厂限产加码的影响下供需趋于宽松，钢厂对铁矿随用随买，预期依然悲观。在限产政策难以证伪以及钢厂减产兑现的情况之下，铁矿估值大幅修复。钢铁行业压减粗钢产量政策不放松是铁矿的主要压力，矿价格的驱动逻辑转向需求端受限。根据我们预估下半年铁矿供应预计环比增加3%以上，而需求环比下降超过10%，供需由紧张转向宽松。供应端只要不出现矿难等重大风险事件，铁矿供需将趋于过剩。高估值面临修复压力，价格长期承压。策略方面，反弹沽空思路不变，同时关注铁矿的相对估值继续下行，关注螺矿比、焦矿比走阔，把握节奏。操作建议：延续弱势，逢高沽空为主，警惕高波动风险。
动力煤：上周动力煤期货延续偏强走势。当前煤炭价格受政策端扰动较大，习主席上周在榆林调研时提到煤炭作为我国主体能源，要按照绿色低碳的发展方向，对标实现碳达峰、碳中和目标任务，立足国情、控制总量、兜住底线，有序减量替代，推进煤炭消费转型升级。国家发改委办公厅向各地方和有关企业发出通知，就抓紧做好发电供热企业直保煤炭中长期合同全覆盖工作做出安排，要求推动煤炭中长期合同对发电供热企业直保并全覆盖。榆林发改委发文控制煤炭消费。从基本面情况来看，供需缺口仍然存在，环渤海港口库存小幅回升。从价格来看，煤炭价格或保持高位波动，但不具备持续上涨的动力。
研究发展中心
2021年9月21日
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