宏观
宏观·国际：
美国方面，长周末归来，市场避险情绪升温，科技股带动美股下挫，美元和美债收益率小幅下行。此前市场修正了过快降息的预期，因此美联储1月会议纪要公布并未产生较大影响，但20年期美债拍卖结果惨淡、周度失业数据降至低位水平，令收益率整体走高。英伟达公布超预期业绩引爆后两日科技股上涨，美国制造业前景改善，经济增长信心较强，道指、标普创历史新高，纳指接近历史高位。美元在欧元的强势下继续疲软。
欧洲方面，前两日受美国市场避险影响，欧元英镑普涨，欧股在银行股和矿业股业绩不利的影响下调整。随后，欧元区私营部门PMI数据超预期向好、1月CPI同比如期下滑、央行会议纪要表示暂不讨论降息等，表明未来经济前景有所回升，货币环境可维持紧缩，推动欧元震荡走强，股市受到AI乐观预期推动创新高。
日本方面，日元因央行加息节奏放缓延续偏弱行情，同时支撑了日股的涨势。除此之外，股市还受到国内企业第三季度收益强劲、AI乐观预期、投资情绪等提振。日债收益率跟随欧美国债收益率上行。宏观·国内：
1、2月8日，中国人民银行发布了《2023年第四季度中国货币政策执行报告》。具体来看，一是国内形势方面，表述由三季度的“经济保持恢复向好态势，增长动能不断增强，但稳定回升基础尚不稳固”转变为“经济发展具有良好支撑，但进一步推动经济回升向好需要克服一些困难挑战”，强调经济回升向好阶段性成果达到，进一步促进则面临压力。二是国外形势方面，表述由三季度的“世界经济复苏不均衡”转变为“全球经济复苏动能分化，发达经济体政策调整、地缘政治冲突等不确定性上升”，更加强调外部加息暂停的影响以及地缘政治冲突等问题。三是货币政策基调方面，维持“灵活适度、精准有效，保持流动性合理充裕”的一贯提法，另外着重强调了信贷投放与物价水平的问题。要求“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系，引导信贷合理增长、均衡投放”，避免出现去年一季度信贷替代效应对直接融资市场供给的较大影响；要求通过“有效支持促消费、稳投资、扩内需，保持物价在合理水平”，使得社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，通过政策协调阶段性适度提高价格水平预期与经济增长的匹配程度。四是利率市场化方面，坚持“进一步完善LPR形成机制，发挥存款利率市场化作用，促进社会综合融资成本稳中有降”的提法。五是房地产方面，维持保障性住房建设、“平急两用”和城中村改造表述。六是汇率方面，维持稳定预期、综合施策、防范超调、防止单边一致预期强化等风险等表述。七是风险方面，要求持续有效防范化解重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线。
总的来看，央行货币政策基调没有发生大的变化，在物价维持低位的情况下货币政策掣肘较小，对国内外经济形势判断仍然面临挑战与困难，宏观政策协同发力下宽货币进程依然延续；风险方面，房地产、汇率、地方债务等问题依然延续前期表述，坚守不发生系统性金融风险的底线；另外新增提法方面，结合对去年一季度信贷发放节奏较快问题的思考，要求之后加强贷款均衡投放、平滑信贷波动，一方面信贷平稳可持续地增长对市场流动性造成的冲击会相对减弱，另一方面平滑信贷、货币等金融数据的大起大落，也会使资本市场一致预期的转变幅度及频率降低，避免对资产价格造成非理性冲击。另外，要求合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系，避免出现去年一季度信贷替代效应对直接融资市场资产供给的较大影响。
2、2月9日，中国人民银行公布了2024年1月份国内金融统计数据情况。具体来看，2024年1月份我国实现社会融资规模增量65017亿元，同比多增5061亿元。分项来看，1）社会融资规模统计口径下，新增人民币贷款48401亿元，同比少增913亿元；新增外币贷款989亿元，同比多增1120亿元；新增表外融资三项（委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票）6008亿元，同比多增7596亿元，分别同比少增943亿元，多增732亿元及2672亿元；新增企业债券融资及股票融资4835亿元及422亿元，同比多增3197亿元、同比少增542亿元；新增政府债券2947亿元，同比少增1193亿元，增量创2022年10月以来单月新低。2）金融机构统计口径下，新增人民币贷款49200亿元，同比多增200亿元。其中，居民户短期及中长期贷款分别同比多增3187亿元及4041亿元；企事业单位短期及中长期贷款分别同比少增500亿元及1900亿元，票据融资实现-9733亿元、同比多减5606亿元。1月份，居民户新增人民币存款25300亿元，同比少增36700亿元；各项存款余额新增54805亿元，同比出现一定幅度下降。3）货币方面，1月份社会融资规模存量增速维持在9.5%，M2同比增速下降1.0%至8.7%，M1同比增速由于春节假期取现需求提升大幅回升至5.9%，M2-M1剪刀差被动收窄。
分析来看，1月份新增社会融资规模实现同比增量，主要系居民部门信贷增量超出市场预期，同时信贷替代效应下降导致企业债券融资大幅增量所致；而非标融资收缩、政府债券力度减弱、股票融资持续回落及企业信贷需求下降等问题依然存在。具体来看，信用端目前的最大问题仍然是企业有效融资需求依然不足。1月份企业贷款、表外融资合计增量出现连续第五个月同比少增，导致企业获取融资后进行存款的增量也随之下降；票据融资出现净减少，融资需求不足，银行票据冲量需求较大导致1月末票据利率持续下行。股票融资增量虽然强于9月至11月的300多亿元，但延续低迷态势，低于2022年及2023年均值980亿元及661亿元的趋势线水平。总的来看，目前国内宏观环境的“低通胀、弱融资”格局依然延续，综合考虑经济稳增长、扩大有效需求、地方债务化解、适度宽财政等任务，结合稳定银行净息差、平稳信贷投放节奏等要求，价格及总量货币政策工具仍有发挥的必要性；同时，在汇率水平企稳后，央行需要通过基础货币投放以稳定M2增速，促进物价有效回升，以实现保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标的相匹配，后期市场仍处于宽货币预期行情博弈中。
3、2月18日，中国人民银行为维护银行体系流动性合理充裕继续开展公开市场操作业务。其中，当日开展5000亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率维持前值的2.50%，并未如市场预期般实现降息；18日1年期中期借贷便利（MLF）到期回笼4990亿元，当月实现净投放10亿元，维持自2022年12月起连续第十五个月的单月净投放，净投放量明显低于2023年四季度水平，主要系一季度所面临的信贷投放节奏压力有所放缓、政府债发行压力同样得到缓解，1年期银行同业存单利率近期下降至2.3%以下也能反映出降准落地后银行间中长期流动性处于充裕水平。分析来看，（1）从价格上看，此次1年期中期借贷便利（MLF）的政策利率并未如前期市场所预期般的再次调降，10年国债收益率前期由于充分反映了市场的宽货币预期而一度下破2.40%，降息预期落空后收益率小幅反弹至2.43%水平、整体幅度并不大，主要系1至2月份降息预期落空并不意味着货币政策的转向，通胀指数走弱、信贷需求减少等问题依然反映宏观经济弱现实，一季度出现降息的概率反而由此提升，故目前阶段的宽货币押注胜率依然较高，这也是市场在短暂反映降息落空的悲观情绪后，收益率上行幅度不大依然坚持看多的原因之一。（2）从总量上看，一方面是货币的“供”：由于2月初央行实现较为罕见的50个基点降准以释放超万亿流动性，较大程度地缓解了银行间中长期流动性紧张的问题；另外，12月及1月央行抵押补充贷款（PSL）再度重启合计投放5000亿元也对重要领域基础货币进行补充。另一方面是货币的“需”：一季度信贷投放节奏要求平滑，叠加政府债发行同比少增后流动性需求压力缓解，故几乎完全对冲投放的MLF操作是央行的合意行为。
4、2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024年2月份贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为3.95%。其中1年期LPR维持前值不变，5年期以上LPR自2023年6月份以来再度下调25个基点，为2019年8月公布以来单月历史最大降幅。分析来看，截至本次下调前，自2019年8月20日5年期及以上LPR首次公开发布后，期间共计下调7次，下调幅度合计65个基点。同期，1年期MLF利率也有7次下调，下调幅度合计为80个基点，1年期LPR共计下调9次，下调幅度合计为80个基点，详见下表1。具体来看，1年期LPR的下调频率与幅度较MLF利率及5年期及以上LPR更为频繁，规律性不强。5年期及以上LPR理论上盯住MLF进行调整，但在区间7次下调中，仅有2019年11月及2023年6月幅度一致均为5个基点及10个基点；在2020年2月、2020年4月、2022年1月及2023年8月幅度小于MLF，或没有出现下调；此外，在2022年5月5年期及以上LPR出现了单边下调，幅度为15个基点。由上述数据分析可知，MLF利率与LPR利率并非完全同时变化，或者变化幅度并非一致。究其原因，其中体现出的货币政策指向含义有所不同。具体来看，LPR下调更多体现对实体融资需求的支持。在实体融资需求明显收缩时，银行间流动性明显沉积，需要打通货币由银行向实体流通的渠道时，LPR利率下调幅度会更大；例如在2022年5月，经历了上海疫情的影响后，国内经济下行压力增大，实体融资需求明显收缩，5年期及以上LPR在1年期LPR和MLF利率均保持不变的情况下，单边下调15个基点，体现出央行对稳定实体融资需求的迫切要求。另外，自2022年5月起，1年期MLF利率共计下调35个基点，而5年期及以上LPR在8月份维持不变后仍然累计下调达到40个基点，也能体现出近期经济下行压力较大与融资需求羸弱的现状，故LPR的下调幅度更大。
5、2月23日，国家统计局公布了2024年1月份全国商品住宅销售价格变动情况统计数据。环比来看，1月份商品住宅销售价格环比降幅整体收窄。其中，1）一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅比上月收窄0.1个百分点；北京、广州和深圳分别下降0.1%、0.8%和0.7%，上海上涨0.4%。2）二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅与上月相同。3）三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月收窄0.1个百分点。4）一线城市二手住宅销售价格环比下降1.0%，降幅比上月收窄0.1个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降0.7%、0.8%、1.2%和1.6%。5）二、三线城市二手住宅销售价格环比分别下降0.6%和0.7%，降幅比上月分别收窄0.2和0.1个百分点。70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比下降城市分别有56个和68个，比上月分别减少6个和2个。
同比来看，1月份商品住宅销售价格同比整体延续降势。其中，1）一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.5%，降幅比上月扩大0.4个百分点；北京和上海分别上涨1.3%和4.2%，广州和深圳分别下降3.6%和4.1%。2）二线城市新建商品住宅销售价格同比由上月上涨0.1%转为下降0.4%。3）三线城市新建商品住宅销售价格同比下降2.1%，降幅比上月扩大0.3个百分点。4）一线城市二手住宅销售价格同比下降4.9%，降幅比上月扩大1.4个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降3.7%、4.5%、6.1%和5.2%。5）二、三线城市二手住宅销售价格同比分别下降4.4%和4.5%，降幅比上月分别扩大0.4和0.3个百分点。70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格同比下降城市分别有53个和70个，比上月分别增加5个和1个。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股继续反弹，上证指数上涨4.85%，深证成指上涨2.82%，创业板指上涨1.81%，科创50上涨1.73%，代表大盘指数的沪深300上涨3.71%，代表中盘指数的中证500上涨0.92%，代表小盘指数的中证1000上涨4.66%，代表微盘指数的中证2000上涨13.68%，北向资金净流入106.96亿元，融资净流入328.0亿元，融资余额14079.85亿元。随着国家队救市资金的买入标的从沪深300扩展到中证500、中证1000乃至中证2000，多只中小盘ETF迎来了巨量资金流入，资本市场维稳资金补充的流动性扭转了中小盘被动卖出的负循环。证监会发言称进一步加强对融券业务监管，依法暂停新增证券公司转融券规模，存量逐步了结，同时要求证券公司加强对客户交易行为的管理，严禁向利用融券实施日内回转交易的投资者提供融券等，有效提振市场情绪。新任证监会主席上任后，除对内幕交易、财务造假以及扰乱市场的行为进行处罚外，预计仍将推出一系列改革整治措施，短时间内投资者信心有望得到提振，A股由于市场差、信心弱引起的负反馈阶段预计将得到扭转，中小盘流动性失衡导致的快速下行阶段大概率结束，A股有望迎来一波修复。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（2.19-2.23）公开市场操作7天逆回购投放4270亿元，中标利率1.80%，其中23日投放量升至2470亿元；7天逆回购到期0亿元，当周实现净投放4270亿元。另外，公开市场操作14天逆回购合计到期回笼11820亿元，其中23日回笼量缩至920亿元，节前14天逆回购操作均已完成到期回笼。全口径下，当周实现流动性净回笼7550亿元。
资金方面，上周五SHIBOR（隔夜）报价于1.7470%，较前周报价上行4.80bp。月末将至，银行间质押式回购利率上周出现不同幅度上行，截至上周五下午16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.7439%、1.8419%及2.0962%，较2月18日银行间交易日报价分别上行8.84bp、3.62bp及24.83bp。回购方面，跨年后银行间质押式回购成交量日均保持在8万亿左右，1月末受资金成本上升影响最低下探至5万亿，2月以来保持在7万亿以上水平，20至22日成交额保持在7万亿以上。存单方面，降准落地后中长期流动性得到补充，1年期银行同业存单利率19日报价下行至2.28%，23日跌至2.2691%。
债市方面，股市节后持续反弹下“股债跷跷板”效应并不明显，降息预期推动债券资产继续走强，主要期限利率债收益率大部呈现下行。具体来看，2日23日较2月8日来看，1年国债活跃券230024.IB活跃成交估值自1.88%下行14bp至1.74%，2年国债活跃券230027.IB活跃成交估值自2.13%下行8.5bp至2.045%，5年国债活跃券230022.IB活跃成交估值自2.30%下行5.75bp至2.2425%，10年国债活跃券230026.IB活跃成交估值自2.4375%下行4bp至2.3975%，30年国债活跃券230009.IB活跃成交估值自2.6475%下行5.35bp至2.5940%。
期货方面，国债期货主力合约自2403切换至2406，主力连续合约收盘价格均有上涨，其中2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约的周度涨幅分别为0.282、0.435、0.520及1.040。基差方面，TS2403（CTD：230020.IB）1日走扩至-0.0718，25日为-0.0643；TF2403（CTD：230008.IB）1日走扩至-0.0334，25日为-0.0332；T2403（CTD：230019.IB）1日收窄至-0.0233，25日为-0.1640；TL2403（CTD：190010.IB）1日收窄至0.0606，25日为0.0977。策略上，LPR降息点燃市场宽松预期，4TS-T价差得益于曲线“陡峭化”效应快速走扩，上周五收盘价差大幅走扩至302.430，目前处在近半年及1年的61%、31%分位水平。
2024年以来，受到经济预期较弱、宽货币期待较强及权益市场弱势下跌的多重影响与助力，债券市场收益率普遍大幅下行，利率曲线走出“牛平”结构。而截至上周交易情况来看，由于5年LPR降息25个基点大幅超出市场预期，政策利率下调的情绪愈发高涨，叠加期限结构极致平坦化带来短债价差性价比走高，利率曲线“牛陡”力度较强，哪怕在股市持续向好的情况下，债券资产表现依然稳健。在此期间，国债期货4TS-T价差大幅走扩至23年末水平，国债10-1Y期限利差也修复至23年8月末水平，平坦向陡峭的过渡在现券部分已有所实现。1、后市来看，由于10年国债相较于1年MLF而言存在10bp利差，则行情的极致演绎一方面包含着市场对经济预期走弱观点的坚持，同样也存在着对一季度幅度在10-20bp降息落地的预期。2、机构行为来看，推动行情极致演绎的关键在于“资产荒”与“追涨潮”之间的矛盾。（1）一方面，元旦后一般为自营、资管等资金重启新年配置的起点，抱有“早配置，早获益”的想法叠加对一季度货币宽松的预期，超长券在12月末就被部分机构抢跑。（2）另一方面，信用债资产荒在去年四季度开始就较为明显，而得益于增发国债的落地并未出现利率资产荒。根据高频数据统计，1月份利率债（国债、地方政府债、政策性银行债）净融资仅3192亿元，较12月份环比大幅下降6624亿元，同比也有770亿元少增；信用债净融资则仅有2020年至2022年同期平均5500亿元的一般水平。3、总的来看，近期债券市场行情的极致演绎存在（1）大类资产偏好占优（权益比价下滑）；（2）货币预期较好（降准、降息预期）；（3）流动性实质宽松（提前降准、逆回购持续净投放）；（4）资产供需错配（债券供给减少）等多重因素共同促成。4、后市来看，利率点位下行至历史低位，交易盘需谨慎追高，持续关注流动性风险；配置盘可逢低介入、逢宽货币时点部分止盈以轮动操作，关注后期政策变量。5、策略方面，建议超长端30年置换为长端10年，估值性价比上仍然看多10-1/2Y期限利差。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡修复为主，地缘风险依然是支撑油价上涨的主要利好因素，但美国原油消费依然疲软，库存仍处于累库周期，油价上方仍有压力。目前油价处于合理价位区间，上下都有阻力，后期依然聚焦减产执行力以及需求边际改善情况。
近期市场持续关注红海局势，12月3日红海冲突爆发以来，推动油价今年上涨逾8%。2月22日，布伦特原油期货83.67美元/桶，较1月1日上涨8.61%。WTI原油期货78.61美元/桶，同期涨9.71%。红海航道承载着全球约30%的集装箱运输，每年通过这里的货物价值超过1万亿美元。冲突扰乱了红海南部的贸易，大量船只绕道非洲好望角，增加了航线里程及运输成本，并且存在供应中断风险。而最新消息，22日也门胡塞武装的人道主义行动协调中心发表声明称，禁止与美国、英国以及以色列关联的船只进入红海等水域，胡塞武装据称已做好“长期战斗”准备。由此可见，巴以局势仍然焦灼，地缘不稳定性持续，地缘风险溢价仍将抬升油价估值，是支撑油价的主要因素。
此外，美国降息预期延后，对原油需求打压延续。美联储公布了1月底的政策会议纪要，揭示了一种新的担忧情绪在美联储内部蔓延。与之前市场预期的降息步伐加快不同，更多的美联储官员现在担心降息过快可能带来的风险，而非降息过慢。美联储主席杰罗姆·鲍威尔在1月份会议后的新闻发布会上也表达了类似的观点。他实际上取消了市场对3月份降息的预期，暗示美联储可能会在未来一段时间内保持政策稳定。美国1月份CPI环比上涨0.3%，同比上涨3.1%，均高于预期。剔除食品和能源后，核心CPI同比增长3.9%，环比增长0.4%。预计即将公布的美联储青睐的通胀指标—核心个人消费支出价格（PCE）可能会录得同比上涨2.8%。目前美联储部分鹰派言论表示，几乎没有迹象表明通胀率会在短期内降至2%以下，也几乎没有迹象显示可能出现衰退。因此，预计美联储降息不会很快到来，高利率对经济需求及油价的抑制延续。
需求方面，EIA数据显示，上周美国原油加工量稳定，商业原油库存连续四周增加，汽油库存和馏分油库存继续减少。截至2024年2月16日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.02475亿桶，比前一周增长426.2万桶；美国商业原油库存量4.42964亿桶，比前一周增长351.4万桶；美国汽油库存总量2.47037亿桶，比前一周下降29.4万桶；馏分油库存量为1.21651亿桶，比前一周下降400.9万桶。原油库存比去年同期低7.53%；比过去五年同期低2%；汽油库存比去年同期高2.9%；比过去五年同期低2%；馏分油库存比去年同期低0.23%，比过去五年同期低10%。美国商业石油库存总量下降76.1万桶。美国炼厂加工总量平均每天1457.4万桶，比前一周增加3.1万桶；炼油厂开工率80.6%，与前一周持平。美国商业原油库存(不含石油战略储备) 4.42964亿桶，比前一周增长351.4万桶，比过去五年同期低约2%，连续4周累库。因炼厂投料增加3.2万桶至1457.4万桶/日，而开工率维持在80.6%的季节性低位。预计随着炼厂检修陆续结束，开工率将逐步回升，且下游利润可观的情况下有望带动原油库存下降，进而对油价形成利好支撑。
上周美国汽油需求和馏分油需求增加。美国能源信息署数据显示，截至2024年2月16日的四周，美国成品油需求总量平均每天1963万桶，比去年同期低2.0%；车用汽油需求四周日均量833万桶，比去年同期低2.3%；馏分油需求四周日均数375.7万桶, 比去年同期低0.6%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高1.4%。单周需求中，美国石油需求总量日均1891.8万桶，比前一周低33.6万桶；其中美国汽油日需求量820万桶，比前一周高3.2万桶；馏分油日均需求量394万桶，比前一周日均高42.6万桶。
综上所述，近期原油市场依然处于胶着状态，地缘冲突引发的风险溢价依然存在，但后期或边际减弱，目前OPEC会议依旧力挺减产，但年初开工率下降，需求不足导致库存累库等限制油价上行高度，油市处于上有压力、下有支撑的局势。后期关注焦点依然是欧佩克减产执行力，一旦内部分歧加大，底部支撑力或将崩塌。在目前相对可接受的油价下，各产油国进一步深化减产的动力不足。短期供应趋紧格局仍在，叠加地缘紧张气氛有增无减，或支撑油价在高位区间运行，但需要注意的是，需求前景弱势可能将限制油价的走高幅度和向上空间。中期随着炼厂开工率提升，原油库存下降，需求压力或有缓和，重点关注减产执行力。
关注重点：地缘冲突进展、欧佩克减产执行力、原油库存变动等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周盘面下跌后有所反弹，PE、PP社会库存同比处于中等偏高水平，基差偏弱，塑料基差-120，PP-80，聚烯烃方面2月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所下降，另外PP方面需要关注新装置产量的贡献情况，进口方面，净进口预计维持，综合看供应端压力预计环比有所上升；需求端方面，需要重点关注下游复工的情况。整体来看，预计聚烯烃供需环比转弱，基本面压力环比增加，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现，向下空间可能有限。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX05收于8550，较前值上涨0.83%，基差收于+43，PTA05收于5922，较前值上涨0.17%，基差收于-12，节后受国际油价影响，PX及PTA价格震荡上行；PTA上周开工略有下降，但整体供应充足，后期计划检修有所增加，预计累库压力有所缓解；目前海外汽油裂解价差走扩，PX基本面存在转强预期，开工高位维持，价格主要跟随成本端，上周PTA加工费有所下降，随着后续PTA供应高位维持，以及一季度末PX的调油预期仍存，产业链利润向上游转移，PTA加工费上方空间有限。春节过后，聚酯开工陆续恢复，下游产销逐渐好转，但因聚酯工厂节前备货较多，目前对PTA采购力度不大，PTA需求目前仍偏弱。
PX供给方面，上周周度开工率为86.46%，乌石化负荷提升，下周目前无装置变动计划，PX供应高位维持。目前海外汽油裂解价差走扩，PX成本端支撑较强。从基本面情况来看，PTA目前开工处于较高位置，下游需求支撑存在，且预计今年一季度末仍有调油需求，后期PX将在产业链中转强。进口方面，目前进口情况没有大的变动，进口维持稳定。长期来看，PX基本面向好，预计近期平衡表小幅累库；
PTA供给方面，上周周内1套装置提负，开工率下降至83.08%，产量135.02万吨，较上周减少0.38万吨。根据目前公布数据来看，PTA后续检修计划有所增加，供给端压力预计会出现一定的缓解。本周PX现货较强，PTA价格相对偏弱，加工费有所下调，降至400元/吨以下，从估值角度来看，加工费上行空间有限，且后续随着上游PX一季度调油预期存在，加工费预计将还会出现一定压缩。目前随着PTA检修计划增加，且下游开工超预期恢复，预计后期库存压力有所下降；
下游需求方面，上周聚酯综合开工率为80.72%，截至目前，聚酯产能基数增加为8096万吨/年。节前聚酯停工较多，对PTA需求端支撑减弱，节后工厂陆续恢复生产，上周聚酯虽然开工逐渐恢复，但聚酯工厂年前积极备货，对PTA采购积极性一般，PTA库存情况目前暂无好转。上周开始长丝、短纤产销也逐渐恢复，但市场成交气氛仍然偏冷清，成交动力不足。目前聚酯市场处于节后恢复阶段，2023年12月投放的产能后期会逐渐释放，叠加一季度投产的预期，预计后期聚酯对PTA的需求有一定的增长空间；
综合来看，PX供给高位维持，需求略有降低，预计近期小幅累库，价格关注成本端变化；PTA方面供给略降，下游开工有所恢复，但库存依旧累积，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：上周甲醇主力合约收于2508元/吨，周度仅下跌5元/吨，跌幅0.20%；主力合约基差收于137点，周度上涨20点。上周甲醇市场区域性走势明显，主产区厂家出货困难导致库存增加至相对高位，节后归来多存降库的需求，但内地下游市场需求恢复较为缓慢，市场成交气氛欠佳，加之运费价格仍处较高位置，终端下游及贸易商入市补货积极性不高，厂家库存压力影响下，市场报价震荡回落，后随着各个烯烃外采消息的流出，内地市场受到提振，西北地区厂家溢价成交。整体而言，现阶段下游市场开工缓慢提升中，需求端尚未完全释放，场内询盘热度一般。
基本面数据来看，成本端，Wind数据显示上周天津港动力煤平仓价收于837元/吨，较节前上涨38元/吨，后市随着煤矿陆续全面复工，极端天气影响减弱，煤炭价格有望再度回归弱势状态。利润方面，截至2月22日，经现金流折算后西北煤制甲醇周度平均利润为-49.36元/吨，较春节前下跌29.36元/吨，主要系煤价坚挺导致煤头装置利润被动下滑。供应端，上周甲醇装置平均产能利用率为84.72%，环比小幅下跌1.87%，但仍处于近五年最高位水平，场内整体货源供应较为充裕。需求端，浙江兴兴、江苏斯尔邦及宁夏宝丰等MTO装置重启运行，甲醇需求得到有效提振，江浙MTO装置开工率上周大幅增长21.52%，而传统需求恢复相比较为缓慢。库存方面，上周内地及港口库存均有所下降，近期内地雨雪天气较多，货物运输受阻，内地企业库存小幅减少；港口地区汽运提货缓慢恢复。库存有所下降。
综合而言，近期受烯烃装置外采和二三月甲醇进口货源缩量消息提振，甲醇价格出现反弹上涨行情，但同期内地与港口分化愈发严重，主产区货源供应充足，场内交投氛围一般，而港口随盘面价格小幅抬升，后期关注下游工厂复工情况和甲醇库存变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周黄金修复上涨，周涨幅1.07%；最高2053.2，最低2023.9，中枢水平小幅抬升至2040。
上周三之前，市场等待美联储最新货币政策会议纪要和英伟达财报发布，担忧后者高估值下的盈利前景，寻找进一步降息的线索，风险偏好小幅下调，黄金慢回升到前一周水平，修复了通胀超预期走高带来的较大下跌。会议纪要老生常谈，打压过快降息预期，影响有限；英伟达业绩超过市场预期，前景乐观；失业数据偏低，就业市场稳健，均反映当前经济增长有力，但此前商业银行地产问题、经济数据好坏参半、美债发行遇冷尚未解决，市场前景担忧不小，导致避险买盘增加，黄金波动上涨。
短期来看，美国通胀趋势性回落、经济不断放缓，美联储转向降息范式，驱动美债收益率、美元下行；巴以等局势不明、央行购金热度持续、美债需求回暖、银行危机隐忧未决，黄金整体看涨。
但考虑到美国基本面硬指标相对坚挺，美联储否认尽快降息，市场首次降息预期已推迟到6月；美债潜在供给担忧，美联储缩表进程下流动性偏紧，美债收益率、美元支撑较强；欧元区经济萎缩，降息有待前置或激进，日本内需不足、通胀走弱，强震延缓复苏进程，反向支撑美元；黄金多头疲软、估值待调整，对应黄金震荡回调/上涨有限。
中长期来看，美国经济回落存在一定变数，增长韧性偏强，对高利率政策的容忍度更高，未来降息节奏可能放缓，黄金持续上涨动力不足。同时，欧洲和日本经济脆弱性高，央行需要维持相对宽松的政策环境，也促使资金回流美国。因此，黄金看涨高度不宜过高，可能还会出现一定调整。但美国党派斗争、赤字恶化、地缘风险担忧等，可能带来美元避险折价，黄金底部支撑较强。
资金面上，黄金ETF投资需求偏低，COMEX黄金交易热度偏低，净看涨预期中性；估值上，处于近10年以来较高水平。操作上，逢低做多，降低操作频率。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹主力合约大幅下挫后小幅反弹，基差在50点左右低位水平。年后黑色系高开消化外盘涨幅之后快速跳水，主因是提前交易旺季需求疲软预期。基本面来看，春节后第一周螺纹产量基本持平上期，农历同比降18%，位于5年来明显低位水平，表需年后呈现回升态势，环比大幅增加，农历同比降17%。总库存持续累库，环比增12%，农历同比增6%，其中钢厂库存环比增9%，农历同比增5%，社会库存环比增13%，农历同比增6%。数据显示螺纹供需延续双弱格局，库存高于去年同期。后期来看，螺纹供需两端都将延续回升，产量和需求的边际强弱变化将决定行情走势。基于房地产市场持续疲弱，螺纹需求难有强劲表现，弱需求决定弱供给，钢铁产业面临收缩压力，低价格低利润低库存成为常态，价格将持续承压，弱势运行为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石大幅下跌后小幅回升，05合约基差维持在120点附近偏高水平。基本面来看，上期全球铁矿石发运量大幅增加，环比增18%，同比增9%，45港到港量环比基本持平，同比增23%，发运和到港维持正常偏高水平；需求端，上周日均铁水产量环比微降0.5%，同比降4.5%；库存端，上周45港铁矿石库存快速累积，环比增3.5%，同比降4.4%，247家钢厂库存环比基本持平，同比增3%，总库存环比趋于下降，同比增0.6%，库存压力不大。综上，短期铁矿供需趋于宽松，供需矛盾不大，后期关注铁水产量增速是关键，钢厂无利润抑制铁水产量回升，铁矿承压。产业链驱动在成材端的需求表现，传统旺季即将来临，旺季不旺是大概率事件，预计铁矿跟随螺纹弱势运行为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：周内主力合约收于13425元/吨，跌幅0.56%，工业硅节后回吐部分节前反弹涨幅，市场情绪仍不高，价格延续弱势。现货价格方面，百川盈孚参考价14852元/吨，与上周相比下调130元/吨，工业硅现货市场价格下移，节后交易热度不高，部分企业为缓解库存压力而降价出售。参考不通氧553#均价，现货升水1175点，华东4210均价盘面折算后基差-75点，基差均走弱。
供给端，周度产量7.85万吨，环比+0.77%，同比+22.68%，产量小幅增加。新疆地区前期限负荷管控已解除，计划年后复工、增产企业多未开工，西南产区枯水期开工率维持低位，部分企业正常检修，近期原煤供应紧张，但对后续开炉影响不大；开工方面，整体开炉数增加1台，主产区基本无变化，截至2月22日，开工炉数308台，整体开炉率41.1%；库存方面，行业库存18.8万吨，环比上升3.58%，期货库存24.06万吨，合计库存42.86万吨，港口库存变化不大，增量主要体现在厂库，春节期间企业维持生产但没有销售导致厂库累积；成本利润方面，周内行业成本平稳，而现货价格走低，平均利润下降，行业毛利率0.51%。
需求端，多晶硅价格稳定，春节期间维持正常生产，无新增停产检修情况，但节后企业仍在陆续恢复中，市场活跃度不高，部分企业处于订单洽谈阶段，预计下周开始进入下轮集中备货期，且部分新产能对工业硅带来一定的需求增量；有机硅市场偏强，当前库存无压力，市场预期传统消费旺季需求释放，价格拉涨氛围较浓，但仍需关注终端消纳情况，周内总体开工率在75%左右，对工业硅保持刚需采购。
综上所述，供给端新疆前期停产企业计划复产，但复产水平还需考虑行情走势，西南地区硅厂维持枯水期低开工，当前假期厂库累积较多，预期下周下游陆续开启补库需求，可以缓解库存压力，但市场情绪仍不高，盘面弱势震荡，预计短期内仍以低位整理为主，后期重点关注新疆复产及下游备货情况。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1143.5美分/蒲式耳，周度跌幅2.56%；上周DCE豆粕主力收于2996元/吨，周度跌幅0.37%；截至2月23日，张家港豆粕现货价为3360元/吨，张家港基差为364点。
截至上周，外盘已连续十周周度下跌，春节期间国外油脂油料市场下跌压力主要来自美豆平衡表的宽松预期及逐渐落后的出口销售进度，当前处于南美天气炒作时期，虽巴西大豆产量不断下调，但随着巴西大豆收割进度加快及阿根廷天气形势转好，南美市场宽松供给格局仍未改变。据美国农业部出口销售报告显示，截至2月15日当周，美国当前市场年度大豆出口销售净增5.59万吨，创市场年度低位，较前一周减少84%，远低于市场预期的30-80万吨，当前美豆出口装船119.71万吨，较前一周减少18%；据当前巴西咨询机构表示，2-23/24年度巴西农户大豆收割进度为38.03%，去年同期为34.51%。虽农业部已下调出口目标，但若后期美豆出口销售无法提速，出口目标或将继续下调，同时结转库存将突破3亿蒲式耳，而南美即将到来的出口窗口期对美豆出口也将造成进一步的价格压力，美豆盘面承压明显。
国内供给情况，截至2月16日，国内大豆周度到港量为126.75万吨，油厂开机率为1%，周度压榨量为3.01万吨。需求方面，截至2月16日，豆粕未执行合同跌至203.16万吨，截至2月23日，豆粕成交量达14.98万吨，昨日提货量为14.32万吨。库存方面，截至2月16日，全国油厂大豆库存达631.39万吨，豆粕库存跌至62.13万吨。节后短暂反弹后空头氛围逐渐浓厚，两粕市场延续下挫行情，随着国内油厂陆续恢复开工生产，大豆库存将进入去化阶段，节后补货或将展开，但下游需求季节性回落导致豆粕或存在胀库风险，若油厂主动下调开工进度，大豆可能被动累库。
当前全球大豆供应充足预期较为确定，叠加美豆下一年度种植面积预计进一步增加，大豆盘面利空影响明显，近期国内生猪养殖利润有所改善，但整体需求支撑力度仍较为有限，节前受假期影响成交清淡，随着巴西升贴水气温，国内豆粕价格维持震荡运行。后续持续关注巴西新季产量及收获情况、升贴水变化及国内豆粕下游需求情况。
（李国 投资咨询资格号：Z0001465 邮箱：liguo@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉收于93.37美分/磅，下跌1.11%；郑棉2405收于16320元/吨，上涨1.52%；中国棉花价格指数3128B较节前上调101元/吨，报17178元/吨。周初因市场对于降息预期的乐观情绪逐渐被纠正，加之外围油市走低拖累，美棉大幅下跌，后在资金积极入场支撑叠加外围美股能源市场走高拉动下，逐步修复；在春节期间美棉大涨的带动下，上周国内棉花期、现货价格均上涨，整体周均价高于节前；棉纱期现货价格均上涨。国内方面，节后纺织企业开工逐渐恢复，但新增订单较少，前期皮棉原料库存量仍能维持当前生产，随着节后棉价上涨，纺织企业采购积极性较弱，新订单稀少，下游贸易商和织造企业多数观望，据国家棉花市场监测系统，调查显示已有74.1%的纺织企业开工，中小纺企预计本周将全面恢复生产，各大市场也将恢复经营，市场形势将更趋明朗。但后期一旦“金三银四”不及预期，棉花价格回调的概率较大，因此，关注后市需求能否持续很重要。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2024年2月25日
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