宏观
宏观·国际：
美国方面，美元低位运行，波动剧烈，收于102.4040，周跌幅0.72%。美债收益率宽幅震荡，收于3.888%，周跌幅5.2bp。美股大幅回升，道指涨幅2.94%，科技股补涨较多，纳指5.29%、标普3.93%。8月12日，美国白宫、以军等多方表示伊朗可能最早于本周对以色列发动重大袭击，避险情绪一触即发，美债买盘增加，风险资产整体回落。8月13日，美国7月PPI同比上涨2.2%，核心PPI同比2.4%，均低于前值和预期，其中服务业成本环比出现年内首次下降、2023年3月以来最大降幅，显示生产端通胀取得较大进展，之后美联储博斯蒂克表示有望在2024年底之前降息，9月降息预期和经济衰退预期均有所升温，美元美债收益率快速下降。8月14日，美国7月CPI同比增长2.9%，低于前值和预期，核心CPI同比3.2%，符合预期，低于前值，其中商品价格进一步下降，住房价格上涨，通胀结构性顽固，之后美联储博斯蒂克表示对9月降息持开放态度，9月大幅降息概率收敛，美债收益率稍有回升。8月15日，美国7月零售销售环比增长1%，远高于前值和预期，为2023年2月以来最高水平，其中汽车销售、家用电器销售额增长较多，仅杂货和运动用品销售小幅下跌，消费数据仍保持强劲。美国8月10日当周首次申请失业金人数再度回落至22.7万人，低于前值和预期，为连续三周下跌，佐证了7月非农数据的走低可能是飓风和季节性扰动，并非整体劳动力市场的崩塌，进而增加经济软着陆预期、降低大幅降息的必要性，9月降息25bp重回主流，引发美元美债收益率大幅回升。8月16日，美国7月新屋开工数年化123.8户，大幅低于预期和前值，为2020年5月以来最低水平，主要是房贷利率等住房成本偏高所致。整体而言，通胀数据和周度失业数据大幅缓解市场对于经济衰退的担忧，未来经济增长方向偏乐观，但并不意味不确定性已完全消除，市场关注点转移到美联储对经济形势的判断和降息路径的把握。美股受衰退交易减弱、金融市场流动性危机缓解等因素快速上涨，接近暴跌前水平。
欧洲方面，欧元小幅回升，收于1.1028，周涨幅1.03%；英镑不断走高，收于1.2945，涨幅1.45%。欧股受美股提振较多，德国DAX3.38%、法国CAC2.48%、英国富时1.75%。8月13日，英国4-6月不含奖金的工资同比增长5.4%，创两年最低，失业率意外降至4.2%，劳动力需求旺盛，工资压力小幅减弱。8月14日，英国7月CPI同比增长2.2%，低于预期，高于前值，核心CPI同比增长3.3%，低于预期和前值，其中食品价格保持三年来最低增长水平，服务业价格降温，市场降息预期偏谨慎。8月15日，英国二季度GDP同比增长0.9%，大幅高于前值，符合预期，环比略有下滑，但符合预期，其中服务业产出增长较多。整体而言，英国经济势头边际走强，支撑英镑不断走高，未来降息预期稳定在1-2次。
日本方面，日元基本稳定，收于147.6455，周跌幅0.71%。日经225受恐慌情绪降温、国内基本面改善而快速反弹到暴跌前水平，周涨幅8.67%。8月14日，日本首相岸田文雄宣布退出自民党总裁选举，意味着9月自民党内部将选举一位新总裁，政策框架不会发生较大变化，但目前候选人未有清晰之势，对金融市场易产生短期波动。8月15日，日本二季度GDP环比增长0.8%，大幅高于前值和预期，其中汽车和其他耐用品消费增长较多，私人消费支出实现五个季度以来首次正增长，提振工资上涨背景下未来居民消费信心，缓解日元贬值压力。整体而言，日元在美国经济衰退缓解、美元走强的影响下有所贬值，但其国内基本面增强、中东局势紧张带来的支撑性因素也有一定强化。
宏观·国内：
1、央行发布二季度货币政策执行报告，专栏内容值得思考：8月9日，中国人民银行发布了2024年第二季度中国货币政策执行报告。具体来看，一是国内外环境判断方面，认为上半年外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升，带来的不利影响增多；国内有效需求不足，新旧动能转换和结构调整持续深化也造成一定挑战；不过，前期政策效应持续显现，积极因素也在集聚增多。二是货币政策基调方面，认为今年以来货币政策立场仍然是支持性的，但要注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系，加强逆周期调节。三是政策操作方面，坚持“灵活适度、精准有效”的提法，要求引导信贷合理增长、均衡投放；坚持“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，把推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量；完善市场化利率形成和传导机制，发挥央行政策利率引导作用，释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降；综合施策、稳定预期，坚决对顺周期行为予以纠偏，防止形成单边一致性预期并自我强化，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措，坚持在推动经济高质量发展中防范化解金融风险。
另外，人民银行发布五篇专栏文章，主要涉及五个方面内容，包括存贷款利率形成机制、市场化利率调控机制、住房租赁产业发展、资管产品净值机制的影响以及海外主要央行货币政策走向。1）第一篇文章主要论述目前存贷款利率已基本实现市场化定价，作为重要的货币政策工具的历史使命已经结束，存贷款利率均根据贷款市场报价利率（LPR）由金融机构自主调整与自主确定。2）第二篇文章主要论述7月份以来央行建立的新型利率调控机制，包括将公开市场操作由利率招标改为固定利率、数量招标，强化7天期回购操作利率的主要政策利率属性，增加午后临时正、逆回购操作收窄利率走廊等方面。3）第三篇文章主要论述如何运用租赁支持统筹消化存量房产和优化增量住房。4）第四篇文章主要论述资管产品也面临一定的风险与波动，其中主要提到净值化管理后投资者应该审慎评估资管产品投资风险和收益，资管产品无法长期兼具“低风险”和“高回报”，追求高收益的同时要承担高风险；今年以来，部分资管产品年化收益率明显高于底层资产，主要是通过加杠杆实现的，实际上存在较大的利率风险；文中也将存款收益的确定性进行充分揭示。5）第五篇文章主要分析了目前美联储降息的必要性，一方面物价和就业数据边际变化为美联储降息创造条件，另一方面具体降息时点还会依赖于经济、工资、物价等数据的变化。
分析来看，二季度货币政策执行报告整体基调延续此前节奏，货币政策对国内宏观经济的支持性作用不会减弱，下半年宽松政策的持续性一方面需要观察已出台政策效力的显现结果，另一方面央行也在持续关注、分析美联储降息的必要性、紧迫性及具体时点，以在汇率基本稳定的大前提下积极作为、助力全年经济增速目标顺利完成。而对于债券市场而言，具体风险在于央行目前对于长债收益率的关注不再局限于引导预期，而是直接通过行政手段进行调控干预，同时配合基于正、逆回购构建的新型利率走廊机制提高对利率曲线的控制力度与精确性；专栏内容中，央行特别提到资管产品或将面临的波动与风险，也显示出央行不会为了控制利率下行过快风险而引发市场流动性风险，导致资管产品出现类似于2022年末的羊群效应及踩踏风险，所以此轮长债利率调控央行或将以市场化、行政化手段结合的方式点到为止，避免向市场传递过于消极的投资情绪，短期10年、30年国债收益率或将维持在2.15%-2.25%及2.35%-2.45%间窄幅波动，市场成交笔数或明显降温。
2、新增贷款罕见为负，社融增量低于预期：8月13日，中国人民银行公布了2024年7月份国内金融统计数据情况。具体来看，7月份我国实现社会融资规模增量7708亿元，同比多增2342亿元。分项来看，1）社会融资规模统计口径下，新增人民币贷款-767亿元，同比少增1131亿元；新增外币贷款-889亿元，同比少增550亿元；新增委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票分别为346亿元、-26亿元及-1075亿元，分别同比多增338亿元、少增256亿元及少减888亿元；新增企业债券融资及股票融资2028亿元及231亿元，分别同比多增738亿元、少增555亿元；新增政府债券6911亿元，同比多增2802亿元。2）金融机构统计口径下，新增人民币贷款2600亿元，同比少增859亿元；其中，新增居民户短期及中长期贷款分别为-2156亿元及100亿元，分别同比少增821亿元及同比多增772亿元；新增企（事）业单位短期及中长期贷款分别为-5500亿元及1300亿元，分别同比少增1715亿元及1412亿元。
分析来看，7月份社会融资规模增量低于市场预期的1.08万亿水平，而相较于2023年7月份出现同比多增系去年同期央行要求信贷投放节奏平滑导致基数较低；其中，委托贷款、企业债券融资、政府债券形成增量贡献（8月份政府债发行预计1.5万亿，后续仍然是社融增量最大的底气），新增贷款罕见为负。新增贷款分项中，居民户、企业户均处于净偿还状态，新增短期贷款同时出现单月大幅下滑，导致单月新增人民币贷款在社会融资规模统计口径下出现罕见负增。一方面来看，系禁止手工补息背景下虚增存贷款“挤水分”的信贷增量高质量发展要求下的必然结果，另一方面也反映出目前社会有效融资需求不足，在价格指数维持低位的情况下，国内实际利率相较于国际水平及国内宏观环境依然处于偏高位置，后续汇率贬值压力减弱后，降息仍然存在必要性。举例来看，6月份金融机构个人住房贷款加权平均利率为3.45%，1-6月份国内消费者物价指数（CPI）累计同比增速为0.10%，实际贷款利率为3.35%；而相较于2022年6月份来看，个人住房贷款加权平均利率为4.62%，1-6月份国内消费者物价指数（CPI）累计同比增速为1.70%，实际贷款利率为2.92%。可以看出，在居民可支配收入收缩、企业利润下滑、宏观预期偏弱等因素之外，目前实际利率仍然是抑制有效融资需求回升的一方面原因，故7月份社会融资数据公布后，市场对宽货币提前到来的预期有所提升。截至8月中旬，以“中债浮动利率金融债指数/中债固定利率金融债指数”指代市场降息预期来看，目前指标下降至历史低位的0.90附近。
3、各项存款增速缩量，货币活化效率极低：1）居民存款方面，7月份国内新增人民币存款-8000亿元，其中居民户新增人民币存款-3300亿元，存款向理财转移的趋势仍然持续；其中，以“各项存款余额-企业存款余额-财政存款余额”来表示居民存款余额（即储蓄存款余额）来看，单月同比增速自2023年初的14%至15%水平下滑至不足10%，储蓄存款出表节奏仍在加快。2）企业及财政存款方面，由于新增企业贷款的持续缩量，企业存款余额同比增速也出现下滑趋势，系信贷收缩派生存款减少所致；财政存款余额则跟随政府债券发行节奏的加快，单月同比增速有所回升，后续政府债发行持续会帮助财政存款余额筑底，不过对整体存款的影响权重较小，财政存款余额在各项存款余额中占比不足2%。3）货币方面，7月份社会融资规模存量同比增速小幅回升0.1%至8.2%，系去年同期增速基数较低；广义货币供应量（M2）同比增速环比回升0.1%至6.3%，狭义货币供应量（M1）同比增速持续环比下降1.6%至-6.6%，系历史增速最低水平；用于指代全社会货币流通效率的货币供应量“剪刀差”指标（即M2-M1的同比增速之差）也被动走扩至12.9%的水平，仅次于1996年水平，高于2009年水平。总的来看，由于新增信贷的持续缩量，导致广义货币供应量（M2）受制于信贷派生效应减弱而下滑，投资、消费需求不强，居民偏向于定期存款、银行理财，一定程度上也会压制M2同比增速及储蓄存款余额的同比增速，M1活化效率极低；企业存款则受限于新增贷款派生及净利润增长，社会财富整体出现收缩态势。
4、消费、投资依然偏弱，出口韧性有所下滑：8月15日，国家统计局公布了2024年7月份及1-7月份国内宏观经济统计数据。具体来看：1）消费方面，7月份实现社会消费品零售总额37757亿元，同比增长2.7%；除汽车以外的消费品零售额33959亿元，增长3.6%。1-7月份，实现社会消费品零售总额273726亿元，同比增长3.5%；除汽车以外的消费品零售额246990亿元，增长4.0%。按消费类型分，7月份，商品零售额33354亿元，同比增长2.7%；餐饮收入4403亿元，增长3.0%。1-7月份，商品零售额243079亿元，增长3.1%；餐饮收入30647亿元，增长7.1%；限额以上单位消费品零售额33959亿元、同比增长3.6%。2）投资方面，1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）287611亿元，同比增长3.6%，增速比1-6月份下降0.3个百分点。其中，制造业投资增长9.3%，增速较1-6月份下降0.2个百分点；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长4.9%，增速较1-6月份下降0.5个百分点；房地产投资下降10.2%，增速较1-6月份下降0.1个百分点。从环比看，7月份固定资产投资（不含农户）下降0.17%；1-7月份，民间固定资产投资147139亿元，同比持平，增速较1-6月份下降0.1%。3）出口方面，以人民币计价，7月份国内实现进出口总值36758.0亿元。其中，出口总值21388.5亿元，环比下降2.1%、同比增长6.5%，1-7月份累计出口总值142573.0亿元，同比增长6.7%；进口总值15369.5亿元，环比增长3.7%、同比增长6.6%，1-7月份累计进口总值105762.1亿元，同比增长5.4%；7月份实现贸易顺差6019.0亿元，1-7月份累计实现贸易顺差36810.9亿元。4）产值方面，7月份规模以上工业增加值同比实际增长5.1%，环比增长0.35%；1-7月份，规模以上工业增加值同比增长5.9%。其中，7月份41个大类行业中有33个行业增加值保持同比增长。
分析来看，在投资、消费等内需循环偏弱的情况下，出口韧性下降，7月份产值增速或将小幅下降；其中，消费单月表现弱于季节性、同比持续性仍然偏弱，投资三大领域累计同比均下滑、民间投资热情不高，出口增速小幅下降、但外贸韧性依然存在；不过，目前制造业景气度持续下滑，原材料价格指数依然延续弱势，名义变量较弱对工资、利润等消费、投资前端决定性变量的拖累依然存在。【具体来看，一是消费方面】，7月份消费数据整体仍然偏弱，累计同比增速较前值下降0.2%至3.5%，主要体现以下几个特征：1）一是7月份单月社会消费品零售总额出现超出季节性水平的下降趋势。2020年以来同期单月社零同比增速均值为2.75%，近三年同期单月社零同比增速均值为4.55%，而今年7月份仅为2.70%，今年暑期消费需求明显弱于包含疫情在内的往年同期。2）二是餐饮收入占比持续提升，汽车消费占比持续下降。自3月份以来，餐饮收入在社零总额中的占比持续自11.06%提升至7月份的11.34%，而汽车零售占比则自10.90%下降至7月份的10.55%，大件耐用品消费需求有所回落，消费可持续性和带动范围的广泛性有所下降。3）长期趋势来看，社零增速仍然受到所有分项走弱的拖累。7月份来看，将商品零售、餐饮收入、汽车零售及限额以上消费品零售的单月同比增速做12个月移动平均来看，均处于下降趋势中，其中餐饮收入、汽车零售下降趋势明显加快。【二是投资方面】，固定资产投资增速较1-6月份下滑0.3%至3.6%，在“三驾马车”高于社零累计增速的3.5%，但明显低于7月份出口累计增速的6.7%，仍然对产值增速形成拖累。其中，制造业仍然维持稳定，主要系出口导向型企业大多为国内制造业相关领域主体，出口需求持续向好推动投资份额持续扩大；基建投资增速受限于政府债发行节奏及项目储备数量，地产降幅仍然扩大，不过目前降幅有见底迹象。后市来看，固定资产投资增速发力空间不大，在高质量发展约束及全社会投资回报率较低的背景下，寄希望于宽财政加力带动基建逆周期调节的必要性有所提升，但政策定力限制增速上限空间。【三是出口方面】，今年前7个月我国出口总值创历史新高水平，首次达到14.26万亿水平，5月份以来国内出口增速持续向好，5月、6月出口同比增速均超过10%，上半年出口产值累计同比增速贡献达到6.9%，成为拉动产值增速完成5.0%增长目标的核心抓手。进入7月份，当月出口同比增速有所下滑，自5至6月份均值的10.9%下滑至6.5%，显示出前期出口订单需求存在透支及后劲不足的趋势。不过，抛开7月份出口存在季节性走弱规律来看，1-7月份出口累计同比增速较1-6月份仅仅下滑0.2%至6.7%，仍然存在一定韧性。后市来看，近期外围市场逐步进入经济衰退交易预期中，在美联储降息尚未落地前，7月份全球制造业PMI指数今年以来首次下降至收缩区间内的49.7pt，外部需求形势更加严峻复杂，出口产值增速稳定面临一定的压力；5月份以来，我国制造业PMI：新出口订单指数也连续保持在48.5pt及以下水平，这将进一步加大下半年扩大内需、支持坚定不移完成全年产值目标的压力。
5、地产去库推升景气度，价格偏弱趋势延续：8月15日，国家统计局公布了2024年1-7月份全国房地产市场基本情况。具体来看，1）投资方面，1-7月份全国房地产开发投资60877亿元，同比下降10.2%。房地产开发企业房屋施工面积703286万平方米，同比下降12.1%；房屋新开工面积43733万平方米，下降23.2%；房屋竣工面积30017万平方米，下降21.8%。2）销售方面，1-7月份新建商品房销售面积54149万平方米，同比下降18.6%；新建商品房销售额53330亿元，下降24.3%；7月末，商品房待售面积73926万平方米，同比增长14.5%。3）资金方面，1-7月份，房地产开发企业到位资金61901亿元，同比下降21.3%。其中，国内贷款9216亿元，下降6.3%；利用外资17亿元，下降45.0%；自筹资金22057亿元，下降8.7%；定金及预收款18693亿元，下降31.7%；个人按揭贷款8748亿元，下降37.3%。4）预期方面，1-7月份房地产开发景气指数分别为92.40、92.13、92.07、92.07、92.01、92.11及92.22，2023年12月份水平为93.34，全年平均水平为93.96，6-7月份出现环比回升，在此前一系列去库存政策作用下，行业景气度有所回升。5）价格方面，7月份70大中城市新建住宅价格指数同比降幅继续扩大0.4%至5.3%、环比降幅小幅收窄0.1%至0.6%；70大中城市二手住宅价格指数同比降幅继续扩大0.3%至8.2%、环比降幅小幅收窄0.1%至0.8%。
分析来看，7月份国房景气指数环比继续回升，1-7月份投资累计同比降幅较1-6月份小幅扩大0.1%，前期去库政策在助力下游趋势向好后持续助力行业纾困。具体来看，上游部分，施工面积、竣工面积累计同比降幅继续扩大，分别走扩至-12.1%及-21.8%，显示出目前地产行业仍然面临投资收缩的问题；新开工面积今年以来降幅持续收窄，年初降幅最高接近-30%，目前已收缩至-23.2%，在行业风险大部出清后部分房企经营环境改善，存量业务得到保交楼资金帮助得以开工。下游部分，销售面积、销售额双双走好，去库政策拉动效果明显。资金方面，各项资金来源降幅均有收窄，不过定金及预收款降幅仍高于30%。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股震荡下跌，上证指数上涨0.60%，深证成指下跌0.52%，创业板指下跌0.26%，科创50下跌0.05%，代表大盘指数的沪深300上涨0.42%，代表中盘指数的中证500下跌1.06%，代表小盘指数的中证1000下跌1.00%，代表微盘指数的中证2000上涨0.37%，北向资金净流入17.4亿元，融资净卖出15.93亿元，融资余额14028.95亿元。国内最新发布的经济数据表现仍较弱，短时间内经济动能或仍在探底，出口数据不及预期，CPI与PPI物价数据低于市场预期，社零表现平淡，受制造业和房地产投资增速边际放缓影响，固定资产投资增速下行，工业增加值增速放缓，货币信贷数据难以出现较大改善，517房地产新政出台后的政策效果低于预期，财政力度不足，国内的经济基本面不支撑A股长期走牛。近期市场延续缩量震荡态势，成交量逐渐下行，市场成交额多次低于5000亿元，行情交易冷清，市场持续调整节奏，当前市场仍处于震荡磨底的大的区间中，增量资金不足，缺乏机会同时也缺乏持续性。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（8.12-8.16）7天逆回购合计投放15449.00亿元，中标利率1.70%；7天期逆回购到期212.90亿元，当周实现流动性净投放15236.10亿元。目前，央行围绕7天逆回购利率进行以量控价的货币调控，故单日逆回购投放量完全以数量招标进行，会出现不同于以往的有零有整。另外，15日1年期中期借贷便利（MLF）到期4010亿元，央行并未如期当日完成续做，将于8月26日进行续做，届时关注是否出现增量投放或利率下调；考虑到7月份央行曾于下旬增量投放MLF，后期可能会将MLF投放及续做时点延后至下旬。16日，央行、财政部分别进行900亿元2个月国库现金定存、800亿元3个月国库现金定存，中标利率分别为2.20%及2.28%。
资金方面，由于周一债券市场出现一定程度的基金赎回负反馈现象，隔夜资金利率接近2.0%处于偏紧态势，央行加大逆回购投放力度传递维稳意图，资金利率上行势头得以抑制。上周五（16日）SHIBOR（隔夜）报价于1.7000%，较8月9日报价下行7.80bp。截至16日下午16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.6997%、1.8357%及1.8922%，报价分别下行9.35bp、上行1.52bp、上行5.04bp。回购方面，债券多头力量减弱，央行专栏文章点名资管产品杠杆风险，8月资金面流动性因政府债券发行相对紧张，银行间债券质押式回购需求持续收缩至6至6.5万亿水平左右。存单方面，上周1年期股份制银行存单发行利率受资金面流动性偏紧影响最高触及1.96%，16日报价下降至1.91%。
债市方面，上周长期限利率债收益率波动幅度较大，周一市场出现小幅理财赎回负反馈风险、10年收益率单日上行超6bp；周二起央行扩大单日逆回购投放量稳定市场信心，后续市场预期7月份经济数据不及预期，利率整体小幅下行。具体来看，相较于8月9日，截至8月16日16时报价来看，1年国债活跃券240009.IB活跃成交估值自1.4900%上行1.00bp至1.5000%，2年国债活跃券240005.IB活跃成交估值自1.5300%上行8.00bp至1.6100%，5年国债活跃券240008.IB活跃成交估值自1.8800%上行1.00bp至1.8900%，10年国债活跃券240004.IB活跃成交估值自2.2000%下行3.25bp至2.1675%，30年国债活跃券230023.IB活跃成交估值自2.3800%下行0.25bp至2.3775%，曲线呈现“平坦化”特征。
期货方面，上周国债期货主力合约继续全线收跌，16日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较9日分别下跌0.102、0.065、0.250及0.770收至102.080元、104.385元、105.695元及110.680元。1）基差方面，截至15日，TS2409（CTD券：240005.IB）基差自0.0639收窄至0.0093，Carry收窄至0.0128；TF2409（CTD券：230022.IB）基差自0.1109走扩至0.1260，Carry自0.0792收窄至0.0606；T2409（CTD券：240006.IB）基差自-0.0779走扩至0.0091，Carry自0.0533收窄至0.0395；TL2409（CTD券：210005.IB）基差自0.1996走扩至0.4087，Carry收窄至0.1332；其中，TF合约Carry仍然相对高估，价差策略中做多TF享受正Carry。2）价差方面，近期观察到10-5y现券利差走扩的幅度明显高于10-5y期券的隐含利差，主要系央行4月份开始敲打长端利率风险，大部分机构现券部分选择卖出10y同时平掉T空头，而买入5y同时开TF空头，导致10-5y现券利差走扩而10-5y期券利差没有明显走扩，所以TF隐含利率相对5y出现高估，也就导致TF的Carry罕见高于T，可以选择做多2TF-T，至少在基差收敛过程中Carry是确定性的，哪怕突然降息TF走势也会更强一些，也能防止意外因素扰动。上周TF合约相对强势，不过1.5TF-T价差自9日的50.730小幅上涨至16日的50.883。
回顾来看，2022年以来此轮债券市场在基本面偏弱、资金面稳定、货币基调宽松、信贷扩张不强、供给缺失“资产荒”及市场风险偏好较低等多重因素的共振下持续走牛；今年以来，尤其是三季度来看，人民币汇率贬值压力下降导致市场宽松预期一致性增强，外部衰退打破出口韧性预期拖累经济基本面，机构自营收益诉求拉长久期及利率债、信用债供给失速等因素愈发凸显，在不考虑央行干预的情况下，债券牛市依然有充分的理由得到延续。
不过，自4月份起，央行就基于资本市场工作的政治性（保持一定的利率空间维护银行净息差，保持汇率稳定维护强大的人民币）及人民性（避免资管产品投资风险过度聚集引发“羊群效应”）两个角度，通过四个阶段开启对债券市场的调控及干预。具体来看，1）第一阶段是预热，即4至5月份央行通过货币政策例会、金融时报等官方渠道持续提示长期利率风险；2）第二阶段是定性，即央行行长潘功胜在6月下旬的陆家嘴论坛中阐述了未来货币政策调控的框架，重申我国要保持正常向上倾斜的利率曲线，意味着过度平坦化的曲线结构并非央行合意水平；3）第三阶段是准备，7月份以来央行连续发出公告，分别通过融券卖出、债券借入协议签订、盘后开展正/逆回购收窄利率走廊、减免MLF质押品等方式向市场传递调控的利空信号；4）第四阶段是行动，8月份以来，央行一方面指导国有大行在国债期货收盘后及银行间市场尾盘交易时间段对长久期国债活跃券进行卖出，另一方面银行间交易商协会通报对此前涉嫌操纵市场、利益输送的四家农商行进行自律处分，市场成交量及活跃度明显下降，10年国债活跃券交易笔数骤降至800笔以下，长期利率下行过快的风险被有效控制。
而后市来看，债券市场的调整风险仍然不容过度定价。自8日、9日央行连续指导国有大行卖出10年、7年国债活跃券引发市场连续调整后，上周一（12日）市场出现小幅理财赎回潮的“负反馈”现象，7年国债活跃券240006.IB收益率单日上行幅度接近6bp，大部分中长久期公募债券基金回撤幅度超过0.10%，市场担心2022年末理财赎回潮的冲击再现。央行角度来看，其在提示利率风险的同时并不希望创造系统性风险，上周也是政府债券集中发行的关键时点，故13日起央行持续扩大单日逆回购投放量以控制利率上行风险预期的一致性，同时缓解月中缴准、缴税期及政府债供给放量的流动性压力。综合来看，目前债券市场出现大幅波动的可能性较低，10年国债收益率中枢判断维持在2.15%—2.25%，30年国债收益率中枢判断维持在2.35%—2.45%，30—10年期限利差低于20个基点时相对低估；7年国债（T合约CTD券）收益率中枢判断维持在1.95%—2.10%。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
聚烯烃：上周盘面震荡偏强，PE、PP社会库存环比小幅累库，同比处于中等偏高水平，供应开始回归，基本面依然偏弱，下游采购意愿平平，维持着较弱的成交和基差，当前价格水平基本面矛盾没有解决，聚烯烃方面8月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比下降，另外新装置投产延迟，进口方面，PE净进口预计维持，而PP净进口已经很少了，综合看因为检修环比下降，供应端压力预计环比增加；需求端方面，需要重点关注季节性淡季需求以及下游投机需求的表现情况，需求预计环比难以改善。整体来看，预计聚烯烃供需环比进一步转弱，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX09收于7910，较前值下降0.88%，基差收于+13，PTA09收于5508，较前值下降0.43%，基差收于-7，上周原油价格上涨超过80美元后下跌，聚酯产业链价格与成本有所分化，原油上涨未能很好带动下游价格。目前PTA开工连续多周维持高位，虽下游需求有所回升，但近期累库压力依旧较大；PX目前供需走强，平衡表紧平衡，但后续PTA还有部分装置存检修计划，PX需求存转弱预期；聚酯目前开工逐渐恢复，各品类中，长丝让利出货，短纤维持利润，库存较高，旺季即将到来，关注下游订单下达情况及利润情况。
PX供给方面，上周一套装置提负，周度开工率为90.15%，产量75.61万吨，较前值上升。上周，下游PTA开工上调，需求端对PX仍存在一定的支撑，PX目前平衡表紧平衡，后续PTA开工或将高位下调，对PX形成负反馈。到港情况，据隆众资讯统计，上周江阴方向到港PX大约1.5万吨，较前值上升。成本端来看，上周油价涨后下跌，PX在成本供需双重拖累下价格走弱，PXN被压缩至300以下。后续来看，PX供需无明显利好支撑，长期看价格偏弱运行；
PTA供给方面，上周一套装置提负，一套装置临检，一套装置重启，周度开工率为81.75%，产量为140.53万吨，较上周增加5.89万吨。基差方面，港口出货稳定，市场交投气氛偏刚需，周内基差走弱。价格方面，上周原油涨后下跌，受成本端以及基本面较弱影响，PTA盘面价格难有起色，加工费方面，从估值角度来看，PTA加工费后期无持续扩张的驱动，加工费预计震荡运行。后续恒力石化470万吨装置存检修计划，开工或会有所下调，但下游开工较低，对PTA无明显利好，PTA库存仍然处于压力较大阶段；
下游需求方面，上周聚酯综合开工率为85.18%，较前值上升，产量137.14万吨。截至目前，聚酯产能基数为8411万吨/年。下游终端印染开工下降至61.91%，织造降至54.12%，聚酯行业即将进入传统金九银十旺季，往年八月下旬，织造行业陆续开始准备秋冬季订单，但目前终端订单下达不足，印染织造开工持续低迷。从产销表现来看，近期长丝工厂让利出货，产销数据好转，长丝库存出现明显下降。短纤目前利润尚可，但产销数据表现平平，库存位置较高。出口方面，产业链终端向东南亚地区转移，聚酯出口情况较好。目前来看，国内市场对即将到来的“金九银十”反应平淡，终端观望态度较强，接下来可以重点关注产品的订单下达以及各企业现金流情况；
综合来看，PX供需走强，近期平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面供需走强，PTA平衡表累库，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：上周甲醇主力合约（2501合约）收于2436元/吨，周度下跌2.25%；主力合约基差收于-11元/吨。上周随着甲醇厂内装置恢复，内地市场供应压力继续上升，短期供应端对市场支撑表现欠佳，从下游市场来看，天津渤化烯烃装置于8月12日重启，虽然下游需有恢复，但港口烯烃装置开工率上周暂无变化，传统下游市场改善有限，且部分下游工厂原料库存仍有待消耗，对甲醇采购需求有限，整体基本面表现一般，下游及贸易商心态偏谨慎，入市补货积极性不佳。当前MTO装置利润已有所恢复，南京诚志计划8月25日前后开车，中煤蒙大开始增加甲醇外采量，MTO需求边际将得到逐步改善，预计九月季节性旺季将对甲醇价格有所托底。
基本面来看，成本端，Wind数据显示8月16日天津港动力煤平仓价收于732元/吨，周度下跌9元/吨，在长协及进口煤的保障补充下，终端电厂库存去化偏慢，仅少量电厂因补库和优化库存结构进行少许采购，煤炭价格偏弱运行为主。利润方面，截至8月15日，经现金流折算后西北煤制甲醇周度平均利润为115.10元/吨，环比下跌32.70元/吨。供应端，“金九银十”旺季预期伴随甲醇装置尚可的现金流，内地甲醇供应已连续三周增加，海外甲醇装置开工率同步维持在年内高位，甲醇短期内或将维持较高供应量。需求端，上周MTO装置周度开工率小幅上涨2.33%，装置利润修复推动厂家重启意愿打开，九月下游需求有望明显改善。库存方面，上周甲醇港口库存累库，主要系福建地区进口货源集中抵港，而下游消耗速度一般。
综合而言，现阶段国内甲醇供应继续增加，港口方面可流通货源依然充足，沿海烯烃装置及传统下游开工暂无明显恢复，需求端仍偏弱，现货驱动乏力，终端需求弱势是牵制甲醇价格的主要因素，后期关注南京诚志MTO装置的开车情况。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周COMEX黄金震荡走高，收于2546.2，周涨幅2.94%，最高2548.3，最低2462.7，支撑位2400。SHFE黄金震荡走高但较为承压，8月16日当周收于567.74，周涨幅1.31%，最高572.8，最低560，支撑位545。
宏观方面，中东局势紧张加剧，避险需求迅速拉升金价。美国7月PPI数据下滑、CPI数据降中有升、零售销售大幅增长、周度失业金申请人数小幅下降，说明美国通胀整体下行、消费支出偏强、就业市场稳健，打开9月降息空间，但大幅降息必要性减少，美债收益率回升，金价波动下降，并伴随投资者高位获利了结。但利率敏感性较高的美国7月新屋开工数大跌，引发降息预期的增强，金价抢跑，外盘创历史新高。
需求方面，截至8月13日COMEX黄金非商业净多头头寸267264张合约，处于历史偏高水平，周环比+28515，为三周连降后首次上升。最大黄金ETF基金SPDR大幅上升，周环比+8.06，为2024年3月以来最大增幅，北美、欧洲黄金ETF7月流入增加。中国7月末黄金储备连续第三个月暂停增持，二季度波兰（+19吨）、印度（+19吨）、土耳其（+15吨），整体购金规模处于偏高水平。未来12个月增持黄金储备的央行占比29%，为2018年有调查以来最高水平。此外，二季度中国和印度金饰需求同比下降35%、17%，全球金饰需求同比下降19%；工业用金保持稳定，电子行业与牙科用金分化，前者同比上涨14%。
供给方面，二季度矿产金产量稳定，为929.1吨，较一季度上升70吨；回收金保持高位，为335.4吨，较一季度小幅减少13.1吨，主要是金价创历史新高，投资者获利出售所致；生产商净对冲-6.3吨，较一季度回升18.2吨。
综上，美国经济衰退担忧基本消退，美联储9月降息预期较强，地缘冲突持续，近期占据宏观上风，日元稳定、风险资产进一步回升，流动性危机解除，黄金多头抢跑，金价一触即发创历史新高。短期来看，预计本周美国民主党党代会和杰克逊霍尔全球央行年会逆转“特朗普交易”，增加大选前降息可能，金价受政治因素的干扰边际弱化；预计本周日本通胀上涨，增加日央行加息预期压制美元表现，金价高位延续。关注金价回调风险：一是就业数据意外下跌，美国陷入衰退，引发流动性危机，黄金被迫抛售。二是美国大选政策利空，打压金价。三是黄金投资者获利了结，削弱看涨预期，金价调整。中期来看，基准情形认为美国经济增长稳健、降息周期偏短，美元的避险属性上升，黄金投资需求有限；美国财政赤字较多，债务压力较大，地缘冲突持续，去美元化浪潮持续，央行购金需求稳定；AI科技革命产生工业用金的增量需求；较高金价抑制金饰消费支出，黄金需求总体中性略强；黄金矿产长期稳定，回收金受金价走高影响有所上升，整体而言，黄金供需偏紧，金价有望缓慢上涨。
操作上，保持仓位。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹10合约大幅下跌，最低临近3000点，10合约基差走阔至平水附近。宏观方面，宏观驱动中性偏弱，美联储9月降息概率跟随美经济数据摆动，地缘政治风险高企，国内市场情绪偏弱，股市商品均大幅下挫。基本面来看，上周螺纹产量降幅明显收窄，环比降1.3%，同比降36.9%；表需小幅回升，环比增2.7%，同比降28%；总库存延续去化，环比降4%，同比降14%，其中钢厂库存环比降1.9%，同比降11%，社会库存环比降4.5%，同比降15%。7月房地产数据边际改善，新开工及销售降幅有所收窄，但房地产能否企稳仍需观察。综上，螺纹供需两端继续收缩，需求处于淡季，表需延续低位；因钢厂持续亏损以及新旧国标更替加大钢厂停产检修力度，螺纹产量持续走低；库存低位去化，但旧国标库存仍有甩货压力，对价格施压。炉料负反馈压力较大，铁水产量大幅下降，炉料仍有下跌空间，带动螺纹继续探底。螺纹价格基本达到底部区域，但缺乏上涨驱动，后期弱势振荡行情为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石01合约大幅下跌，跌破700点关口，01合约基差维持在100点附近。基本面来看，上周全球铁矿石发运量和45港到港量均环比小幅回落，年内累计到港量同比增幅6.8%，供给维持高位；上周日均铁水产量环比降1.2%，同比降6.8%，年内累计铁水产量同比降幅3.7%；库存端，上周45港铁矿石库存维持高位，环比基本持平，同比增25%，247家钢厂库存环比增0.3%，同比增8%，总库存维持高位水平，环比微增0.1%，同比增19%。综上，铁矿石供需矛盾依然突出，高供给、低需求、高库存的压力延续，下游需求低迷导致钢厂亏损减产力度加大，铁水产量大幅下降，加剧供需矛盾，铁矿石持续承压。09合约即将到期，受到基差提振波动收窄，01合约弱势运行，重点关注铁水产量情况。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：工业硅：主力合约收于9600元/吨，周度跌幅2.64%，上周主力合约创新低9260点，后两个交易日价格出现反弹，整体上偏弱运行。现货价格方面，百川盈孚参考价11867元/吨，与上周相比下调195元/吨，当前市场成交价已在成本的边缘，甚至部分企业已出现成本倒挂，交投气氛不佳。参考不通氧553#均价，现货升水1800点，华东4210均价盘面折算后升水450点。
供给端，周度产量10.12万吨，环比-0.55%，同比+41.59%，周度供应量小幅减少，云南地区部分硅厂停炉检修，其他主产区生产相对稳定，也有规划新项目延迟投产；开工方面，周度开炉数减少3台，其中四川减少1台、湖南减少2台，截至8月15日，开工炉数404台，整体开炉率55.12%；库存方面，行业库存24.1万吨，环比+2.29%，行业库存周度增加，期货库存33.22万吨，环比-1.94%，合计库存57.32万吨，期货库存自8月8日高点开始陆续小幅去化；成本利润方面，行业毛利率-1.02%，现货成交价格再度下移，主产区平均利润处在盈亏边界以下。
需求端，多晶硅价格稳定，市场均价维持3.5万元/吨，尤其N型硅料价格小幅上调，周内市场成交情况有好转，多晶硅产出稳定，个别企业减产范围仍在扩大，行业开工率维持在60%左右，下游硅片波动不大，除少量企业补库外，其他均以刚需采购为主，当前多晶硅行业供需关系并未实质性改善；有机硅价格小幅上行，DMC主流报价13300-13900元/吨，头部企业上调报价，带动市场情绪升温，但成交情况一般，目前市场维持稳定运行，本月国内总体开工率在75%左右。
综上所述，当前工业硅减产幅度不大，供应压力仍在，下游多晶硅开工维持低位，产出暂时无增加预期，有机硅市场运行相对稳定，工业硅供需失衡的关系并未改善，行业库存仍在增加，期货库存高位延续，盘面持续创新低，以弱势运行为主，关注产区减产及库存变化。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于955.25美分/蒲式耳，周度跌幅4.62%；上周DCE豆粕主力收于2936元/吨，周度跌幅1.84%；截至8月9日，张家港豆粕现货价为2900元/吨，张家港基差为-36点。
美国农业部公布的8月供需报告显示，新季美豆单产上调至53.2蒲/英亩，种植面积上调100万英亩至8710万英亩，产量上调至45.89亿蒲。出口数据显示，截至8月1日当周，美国2023/24年度累计出口大豆4269.58万吨，低于去年同期的5077.59万吨，当前完成进度为92.3%，较上周增加0.64%。据大豆作物状况报告显示，截至8月11日当周，美豆优良率为68%，高于市场预期的67%，与前一周的68%持平，高于去年同期59%，当周开花率为91%，较上周增加5%，略低于去年同期96%，高于近五年均值90%，结荚率为72%，较上周增加13%，略低于去年同期的75%，高于近五年均值70%。南美方面，据巴西全国谷物出口商协会表示，预计巴西8月大豆出口量为818万吨，高于上周预估的784万吨及去年同期的760.8万吨，出口明显低于6月份，因为当前巴西港口出口重点转向正在收获上市的二季玉米，当前巴西大豆出口正在逐月放慢。
国内供给情况，截至8月9日，国内大豆周度到港量小幅涨至211.5万吨，截至8月16日，油厂开机率涨至60%，周度压榨量涨至177.32万吨。需求方面，截至8月9日，豆粕未执行合同跌至608.9万吨，8月12日至8月16日，豆粕日均成交量涨至15.504万吨，日均昨日提货量涨至16.958万吨。库存方面，截至8月9日，全国大豆港口库存（含在途）涨至871.02万吨，油厂大豆库存小幅涨至659.78万吨，豆粕库存涨至134.01万吨。本周豆粕部分地区油厂出货速度加快，提货量也有所增加，开机率随到港增加而上升至60%高位，贸易商走货心态较急，存在低价走货情况。
整体来看，受8月供需报告种植面积、单产、产量的超预期上调，市场跌至2020年9月以来最低水平，虽良好天气前期有所预期，但调整幅度仍超出市场消化情况，叠加作物评级状况保持良好，美豆整体弱势运行，且丰产预期暂无其他变故，天气炒作尚未开启。国内方面，国内豆粕随外盘下跌，随着到港不断增加及库存不断累积，供给压力不减，而现货端疲软态势加速盘面跌势，下游采购积极性不高，豆粕成交整体减少，且因库存高企，为避免胀库停机，油厂催提货明显，贸易商亏损严重，预计短期仍将维持弱势震荡格局。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
研究发展中心
2024年8月18日
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本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
