宏观
宏观·国际：
美国方面，美元再度回落，收于101.1830，跌幅0.54%。美债收益率不断下行至前低水平，收于3.713%，跌幅19.4bp。美股调整较多，道指-2.93%，纳指-5.77%，标普-4.25%。9月3日，美国8月制造业PMI指数47.2，低于预期，高于前值，连续5个月收缩，其中新订单和生产进一步下滑，就业收缩放缓，企业投入成本上升，增强制造业对经济的拖累，9月大幅降息预期再度升温。9月4日，美国7月职位空缺数767.3万人，大幅不及预期，低于下修后的前值，为2021年初以来最低水平；职位空缺与失业人数之比1.1，低于疫情前水平。这说明就业增长放缓，失业人数不断上升，已经低于疫情前水平，潜在的经济衰退担忧升温。美联储褐皮书显示近一个多月大部分地区经济活动持平或下降，消费者支出小幅下降，招聘活动未有进一步扩大，裁员情况较少，经济增长不再过热。9月5日，美国8月服务业PMI指数51.5，略高于前值和预期，连续两个月温和扩张，其中国内订单增长，但国外订单大幅回落、订单积压大幅下降，商业活动和就业均有所走弱，暗示服务业增长承压。美国8月ADP就业人数增长9.9万人，大幅不及预期和前值，为2021年以来最低水平，显示劳动力市场急剧放缓。9月6日，美国8月新增非农人数14.2万人，不及预期和前值，主要为建筑业、医疗保健推动，制造业就业恶化较多，6、7月前值大幅下修8.6万人。失业率小幅下降至4.2%，与预期持平，时薪同比增长3.8%，高于预期和前值。之后美国财政部长耶伦表示本月就业增长非常健康，并欢迎数据能稳定在这一水平。整体而言，美国经济增长转弱，就业增长明显放缓，市场潜在经济衰退担忧升温，引发美元美债收益率大幅走低，但正如美联储沃勒所言“美国就业市场趋软而非恶化”，即经济实则是降速增长，并非转负，就业增长依然健康，不足以令美联储9月首次降息50bp，因此25bp仍为大概率事件，关注降息落地后消费支出与企业信心的改善，或推动就业的可持续增长，增加经济软着陆预期，美元美债收益率有望超跌反弹。美股受基本面边际转弱盈利预期收缩、避险交易抬头、大选临近扰动、9月季节性走弱等因素承压较多。此外，9月4日，加拿大央行连续第三次会议降息25bp，指出随着通胀接近目标，更要警惕经济过于疲软和通胀下降过多的风险，这意味着影响央行货币政策行动的关键因素已经转变为经济增长与就业稳定，预示全球通胀趋势走低与经济下行压力的增大，促使央行更多考虑为经济兜底。
欧洲方面，欧元、英镑均有所回升，分别收于1.1086、1.3131，涨幅0.35%、0.04%。欧股跟随美股调整，德国DAX-3.2%，法国CAC-3.65%，英国富时-2.33%。9月4日，欧元区7月PPI同比下降2.1%，高于前值和预期，主要是能源价格上涨较多所致，其他项目价格变动较小，仍支持欧央行9月降息预期。
日本方面，日元加速升值，收于142.2995，涨幅2.68%。日经225受科技股拖累、日元升值而大幅调整，跌幅5.84%。9月2日，日本8月制造业PMI指数49.8，略高于前值，其中产量大幅增加，新订单降幅收窄，企业投入成本居高不下，说明日本制造业下游需求正在恢复，企业生产招聘持续、有向消费者转移成本的能力，经济增长前景偏强，支撑日本央行未来加息预期。9月3日，日本央行行长植田和男在经济和财政政策解释文件中提到，如果经济和物价数据符合预期，将继续加息，增加经济前景信心和推动货币政策正常化的决心。9月5日，日本7月劳工现金收入同比增速3.6%，连续两个月超预期上涨，或意味薪资上涨具有持续性，进而推动通胀回升和经济复苏信心。短期来看，日本经济复苏势头偏强，货币政策逐渐正常化，而美国经济边际走差，衰退风险偏高，美日利差加速收缩，日元升值空间较大，关注140关口。
宏观·国内：
1、8月份制造业PMI指数环比继续下降：8月31日，国家统计局公布了2024年8月份中国采购经理指数（PMI）运行情况。具体来看，8月份制造业PMI读数49.1pt，较前值下降0.3pt；非制造业PMI读数50.3pt，较前值回升0.1pt；受制造业、建筑业拖累，综合PMI读数50.1pt，较前值下降0.1pt。分项来看，1）生产指数延续降幅0.3pt至49.8pt，2月份以来再次回落至收缩区间内；新订单指数延续降幅0.4pt至48.9pt，产需两端双双回落、产出缺口由于新订单降幅更大而主动走扩；新出口订单指数延续回升0.2pt至48.7pt，进口指数小幅回落0.2pt至46.8pt；在手订单指数与采购量指数分别回落0.6pt及1.0pt至44.7pt及47.8pt，均维持在收缩区间内，出现由升转降的趋势；产成品库存回升0.7pt至48.5pt，原材料库存下降0.2pt至47.6pt，企业采购原材料需求下降、成品库存去化节奏放缓；自今年6月份以来，出厂价格指数及主要原材料购进价格指数分别再次大幅下降4.3pt及6.7pt至42.0pt及43.2pt；从业人员指数回落0.1pt至48.1pt；供货商配送时间指数小幅回升0.3pt至49.6pt，自6月起连续三个月维持在50.0pt以下水平，生产经营活动预期指数延续下降1.1pt至52.0pt。2）分企业类型来看，大、中、小型企业PMI读数分别下降0.1pt、0.7pt及0.3pt至50.4pt、48.7pt及46.4pt，大型企业景气度仍然保持在扩张区间以上，中、小型企业景气度较差；3）非制造业方面，受新订单指数回升0.6pt的拉动读数小幅回升0.1pt，其中建筑业及服务业PMI分别下降0.6pt、回升0.2pt至50.6pt及50.2pt；其中，服务业新订单指数小幅回升0.1pt至46.8pt、建筑业新订单指数大幅回升3.4pt至43.5pt。8月财新中国制造业PMI为50.4pt，较7月回升0.6个pt，重回荣枯线以上水平。
分析来看，8月份PMI降幅超出市场预期，49.1pt的读数也再次录得明显低于季节性特征的表现，其中2021年以来同期均值水平为49.6pt；另外，分项中仅新出口订单、产成品库存及供货商配送时间读数为正，其余11项读数均为负，价格指数的跌幅最深。具体来看，1）一是产需两端维持弱势，产出缺口主动走扩。8月份生产指数及新订单指数再次小幅回落后均维持在收缩区间，其中生产指数则自2月份以来再次回落至收缩区间内，有效需求不足仍然是弱现实的核心，“需求不足-消费下降-库存过剩-生产放缓-价格偏弱-名义变量不强（收入下滑、利润下降）”的链条制约着经济复苏的强度与节奏。2）二是出口需求维持稳定，进口小幅下滑。在西方经济体逐步开始降息后，6月份全球制造业PMI站上50.9pt，中美在8月末进行商务会谈释放积极信号，外需对国内产成品的去化作用仍然较强；而以新订单与新出口订单做差值来衡量国内需求的指标进一步收窄至0.2pt（2020年以来同期季节性水平均值为3.8pt），侧面反映国内新订单需求受外需托底仍较为明显；另外，8月份进口指数再次小幅下滑0.2pt，显示内部需求依然不足。3）三是上下游价格大幅下跌，关注8月份PPI环比降幅。在6月份主要原材料购进价格大幅收缩5.2pt后，7月份上游价格仍有1.8pt跌幅，8月份降幅再次扩大至6.7pt；而下游出厂价格降幅也同样延续，8月份降幅来到4.3pt，明显高于6月份的2.5pt；6月份PPI环比降幅为0.2%，8月份这一读数或将扩大。结合库存表现来看，8月份产成品库存再次回升0.7pt，去库压力再次传导后压制企业原材料采购意愿，原材料库存下滑0.2pt，一定程度上原材料需求较弱、产成品去化节奏放缓，也能反映国内价格指数偏弱的原因。4）非制造业表现分化，建筑业新订单大幅回升。据统计局分析，因传统生产淡季、市场需求不足以及局部地区高温洪涝灾害极端天气等因素对企业生产经营的影响，导致建筑业景气度有所下降，而建筑业新订单出现3.4pt的回升幅度，后期配合地方政府债券发行进度加快及缴款到位，基建投资增速或将有所回升。
2、8月份央行净买入国债，5日尾盘抛售卖出压制买盘：8月29日，央行公布公开市场业务交易公告[2024]第173号，称29日人民银行以数量招标方式进行了公开市场业务现券买断交易，从公开市场业务一级交易商买入4000亿元特别国债；其中，10年期24续作特别国债01买入3000亿元，15年期24续作特别国债02买入1000亿元。5日尾盘，10年期国债收益率快速上行，24续作特别国债01（2400101.IB）出现卖盘报价2.125%，较另一只活跃券240011.IB的盘中收益率低点2.11%有明显提升，被市场视为央行再次卖出活跃券调控收益率下行底线的操作。另外，30日央行开设国债买卖业务公告专栏，发布国债买卖业务公告[2024]第1号称为贯彻落实中央金融工作会议相关要求，2024年8月人民银行开展了公开市场国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。
自4月份起，央行就基于资本市场工作的政治性（保持一定的利率空间维护银行净息差，保持汇率稳定维护强大的人民币）及人民性（避免资管产品投资风险过度聚集引发“羊群效应”）两个角度，通过五个阶段开启对债券市场的调控及干预。具体来看，1）第一阶段是预热，即4至5月份央行通过货币政策例会、金融时报等官方渠道持续提示长期利率风险；2）第二阶段是定性，即央行行长潘功胜在6月下旬的陆家嘴论坛中阐述了未来货币政策调控的框架，重申我国要保持正常向上倾斜的利率曲线，意味着过度平坦化的曲线结构并非央行合意水平；3）第三阶段是准备，7月份以来央行连续发出公告，分别通过融券卖出、债券借入协议签订、盘后开展正/逆回购收窄利率走廊、减免MLF质押品等方式向市场传递调控的利空信号；4）第四阶段是行动，8月份以来，央行一方面指导国有大行在国债期货收盘后及银行间市场尾盘交易时间段对长久期国债活跃券进行卖出，另一方面银行间交易商协会通报对此前涉嫌操纵市场、利益输送的四家农商行进行自律处分，市场成交量及活跃度明显下降，10年国债活跃券交易笔数骤降至800笔以下，长期利率下行过快的风险被有效控制。5）第五阶段是重塑，由于一些金融机构期间从一个极端走向另一个极端，“一刀切”暂停了国债交易，导致国债二级市场流动性明显下降，交易商协会在金融时报发布专访内容以正视听，避免市场陷入畏手畏脚的两难境地中，公开发声支持合理、合法的债券交易秩序，同时对“长端利率定价影响因素”、“提示利率风险与降准降息”及“央行提示风险的初衷并非控制市场利率”三个认知误解进行解答。6）目前来看，根据央行所述，国债买卖仍是双向进行，同时作为基础货币投放和流动性调节工具，后续国债买卖操作会更为频繁，同时会结合经济情况和市场走势去调节利率曲线水平，短期来看更多以“控长放短”为主。
3、央行再谈降准、降息空间，结合经济运行情况最为关键：9月5日，国新办举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，中国人民银行和国家外汇管理局相关负责人士出席。具体来看，1）一是下一阶段货币政策还将从哪些方面继续支持经济高质量发展？今年以来，总量货币政策持续发力，年初一次性降准0.5个百分点，引导5年期以上LPR下降0.25个百分点；二十届三中全会召开后，人民银行迅速落实各项改革部署，进一步下调公开市场7天期逆回购操作利率0.1个百分点，以此带动了1年期、5年期以上LPR各下降0.1个百分点。央行认为，从数据上看金融总量增速仍保持在合理区间，7月末社会融资规模存量同比增长8.2%，人民币各项贷款余额同比增长8.7%，都高于名义经济增速。下一步将继续坚持支持性的货币政策，加快落实好已出台的政策举措，更加有力支持经济高质量发展，还是要着眼于总量、利率和结构。2）今年接下来货币政策还有多大降息降准的空间和必要性？央行谈到“降准降息”等政策调整还需要观察经济走势。其中，法定存款准备金率是供给长期流动性的工具，7天逆回购和中期借贷便利是对应中短期流动性波动的工具，今年又增加了国债买卖工具；综合运用这些工具，目标是保持银行体系流动性合理充裕。在总量方面，年初降准的政策效果还在持续显现，目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%，还有一定的空间。在利率方面，受银行存款向资管产品分流的速度、银行净息差收窄的幅度等因素影响，存贷款利率进一步下行还面临一定的约束。3）下阶段，央行将如何进一步完善货币政策框架？首先，要淡化对数量目标的关注，注重发挥利率等价格型调控工具的作用。其次，明确7天回购操作利率是主要的政策利率，淡化其他政策利率，由原先的利率招标改为数量招标，数量不再是中央银行调节流动性的手段。未来，适当收窄利率走廊设置的宽度，更好引导市场利率围绕政策利率平稳运行；同时，在利率传导上提升金融机构自主定价能力，每月MLF的操作时间都将安排在LPR报价发布后，价格由投标机构投标情况来确定。此外，央行买卖国债定位于基础货币投放和流动性管理，既可买入也可卖出，并通过与其他工具灵活搭配，提升短中长期流动性管理的科学性和精准性。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股震荡下跌，上证指数下跌2.69%，深证成指下跌2.61%，创业板指下跌2.68%，科创50下跌4.58%，代表大盘指数的沪深300下跌2.71%，代表中盘指数的中证500下跌2.19%，代表小盘指数的中证1000下跌2.62%，代表微盘指数的中证2000下跌2.14%，融资净卖出7.74亿元，融资余额13806.62亿元。国内最新发布的经济数据表现仍较弱，短时间内经济动能或仍在探底，出口数据不及预期，CPI与PPI物价数据低于市场预期，社零表现平淡，受制造业和房地产投资增速边际放缓影响，固定资产投资增速下行，工业增加值增速放缓，货币信贷数据难以出现较大改善，财政力度不足，国内的经济基本面不支撑A股长期走牛。近期市场延续缩量震荡态势，成交量逐渐下行，A股一定程度上陷入流动性困局，行情交易冷清，市场持续调整节奏，当前市场仍处于震荡磨底的大的区间中，增量资金不足，缺乏机会同时也缺乏持续性。9月美联储降息已是确定性事件，但在降息幅度以及之后美国是否会软着陆上，市场还存在较大分歧，由于通胀数据确定性下行，目前美联储更加关注就业数据，降息幅度大小与就业数据好坏密切相关，若就业数据较差，美联储降息幅度为50BP的概率虽然提高，但也增加了市场对美国经济下行的担忧，因此当前阶段，在对美联储降息幅度与美国经济下行幅度上的观点，多空双方进行来回拉扯，经济数据对市场预期的作用被放大，多空双方的分歧使得外围市场难以出现确定性的方向性机会，同时在这个关键时期，市场的波动率也极易因某些突发数据或突发事件被突然放大，在降息的初始阶段，由于对未来形势的不确定性，因此风险资产都会面临一段时间的震荡期。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（9.2-9.6）7天逆回购合计投放2102.00亿元，中标利率1.70%；7天期逆回购到期14018.00亿元，当周实现流动性回笼11916.00亿元；周五，央行扩大逆回购净投放至1114亿元，以平抑资金利率上行趋势。目前，央行围绕7天逆回购利率进行以量控价的货币调控，故单日逆回购投放量完全以数量招标进行，会出现不同于以往的有零有整。本周合计2102亿元7天期逆回购待回笼，对资金流动性压力影响不大，关注央行逆回购投放情况。
资金层面，月初资金面流动性维持宽松态势，央行持续逆回购带动资金利率出现小幅上行，周五隔夜报价突破1.70%。SHIBOR（隔夜）报价1.5780%，较上个交易日上行4.90bp；截至当日16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.7160%、1.7186%及1.6881%，均价分别上行18.70bp、上行18.64bp、下行1.16bp。回购方面，跨月后资金流动性宽松，叠加债券做多情绪重燃，2日至5日银行间质押式回购成交额持续保持在7.1万亿以上水平，明显高于8月均值水平。存单方面，2日至6日1年期股份制银行存单发行利率报价自1.95%持续上行，5日最高触及2.0%后小幅回落至1.9786%，银行主动负债成本相对偏紧。
债市方面，资金流动性维持宽松态势，央行新闻发布会提高市场“降准”预期，基金及理财子赎回负反馈宣告结束，市场买盘重新进入带动主要期限利率债收益率均现下行，5日尾盘央行曾一度卖出24续作特别国债01出现小幅扰动。相较于8月30日，截至9月6日16时报价来看，1年国债活跃券240015.IB活跃成交估值自1.4875%下行5.75bp至1.4300%，2年国债活跃券240012.IB活跃成交估值自1.5075%下行7.25bp至1.4350%，5年国债活跃券240008.IB活跃成交估值自1.8300%下行7.00bp至1.7600%，7年国债活跃券240013.IB活跃成交估值自2.0540%下行6.90bp至1.9850%，10年国债活跃券240004.IB活跃成交估值自2.1670%下行2.90bp至2.1380%，30年国债活跃券230023.IB活跃成交估值自2.3525%下行5.25bp至2.3000%，曲线呈现“陡峭化”特征。
期货方面，上周国债期货主力合约继续全线收涨，6日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较30日分别上涨0154、0.420、0.540及1.300收至102.310元、104.895元、106.295元及112.560元。1）基差方面，截至5日，TS2412（CTD券：240012.IB）基差自0.1021收窄至0.0815；TF2412（CTD券：240001.IB）基差自0.2260走扩至0.2276；T2412（CTD券：240013.IB）基差自0.0101走扩至0.0290；TL2412（CTD券：210005.IB）基差自0.9743收窄至0.5814；其中，TF合约Carry仍然相对高估，价差策略中做多TF享受正Carry。2）价差方面，近期观察到10-5y现券利差走扩的幅度明显高于10-5y期券的隐含利差，主要系央行4月份开始敲打长端利率风险，大部分机构现券部分选择卖出10y同时平掉T空头，而买入5y同时开TF空头，导致10-5y现券利差走扩而10-5y期券利差没有明显走扩，所以TF隐含利率相对5y出现高估，也就导致TF的Carry罕见高于T，可以选择做多2TF-T，至少在基差收敛过程中Carry是确定性的，哪怕突然降息TF走势也会更强一些，也能防止意外因素扰动。上周TF合约相对强势，1.5TF-T价差自30日的50.985小幅上涨至6日的51.047，后续仍有一定向上空间。
市场判断方面，2022年以来此轮债券市场在基本面偏弱、资金面稳定、货币基调宽松、信贷扩张不强、供给缺失“资产荒”及市场风险偏好较低等多重因素的共振下持续走牛；今年以来，尤其是三季度来看，人民币汇率贬值压力下降导致市场宽松预期一致性增强，外部衰退打破出口韧性预期拖累经济基本面，机构自营收益诉求拉长久期及利率债、信用债供给失速等因素愈发凸显，在不考虑央行干预的情况下，债券牛市依然有充分的理由得到延续。后市来看，央行及交易商协会之间的关系类似于证监会与交易所，债券主要交易市场主管机构的发声一定程度能够提振市场信心，也能传递央行对目前债券二级市场交易的积极态度，在宏观环境偏弱、货币环境宽松的背景下，国内债券仍然是较好的配置品种之一；而债券高频交易或将成为监管重点。央行角度来看，其在提示利率风险的同时并不希望创造系统性风险，目前债券市场出现大幅波动的可能性较低，10年国债收益率中枢判断维持在2.15%-2.25%，30年国债收益率中枢判断维持在2.35%-2.45%，30-10年期限利差低于20个基点时相对低估；7年国债（T合约CTD券）收益率中枢判断维持在1.95%-2.10%。不过，近期需要提防成交量过低时市场容易出现单边行情，由于高频交易被叫停，大笔成交会在市场纠偏力量较弱的情况下扰动收益率定价的合理性；另外，近期信用利差快速走扩显示出债券基金及理财产品存在一定赎回负反馈，关注9月份降准可能性，市场亟须总量政策给予一定信心。
现券策略方面，8月份来看，由于短久期（1年、6个月）流动性较好，在赎回潮中受到的影响更大，利差分位值环比上行幅度大部分在30%以上；目前来看，部分期限及评级品种信用利差环比、同比来看均处于性价比相对较好的位置，包括1年期、6个月的AAA品种，6个月的AA+及AA品种在此轮利差调整行情中走扩较多，后期关注此类品种的配置机会。短端利率受理财赎回负反馈影响存在一定的调整风险。前期，在机构被迫降久期、外资进行套息交易的背景下，1年国债、存单收益率持续下行；近期，随着汇率贬值压力大幅缓解、人民币远期掉期快速回升，套息交易性价比下降，叠加部分债基、理财出现赎回潮，流动性较好、久期较短的债券遭到抛售，短期利率品种价格有调整风险。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场弱势下行，全球经济疲软是打压油价的核心因素，虽然巴以和谈仍在僵持，但利比亚供给终端问题逐步解决，风险溢价下降，叠加欧美夏季消费旺季接近尾声，原油已回吐年内涨幅，创年内低点，短期市场情绪低迷，大宗商品承压。
地缘政治方面，加沙地区局势没有缓和，但利比亚冲突有所缓和。利比亚央行一位官员表示，目前基本达成协议，此前下滑的该国原油产量即将恢复。目前利比亚石油生产受到的干扰可能会为欧佩克及其减产同盟国增加供应提供空间。
经济数据方面，美国新增就业创下三年半来最低纪录，失业率升至近三年最高水平，再次引发了人们对美国经济衰退可能即将到来的担忧，美国和中国是全球原油前两大消费国，且中国又是亚洲炼油市场的代表，作为经济先行指标的制造业PMI，无论是全球还是中美欧齐齐黯淡，不仅全部位于50的荣枯线下方，且目前仍有走低趋势。表现最好的全球制造业PMI也仅有49.1，表现最差的欧洲制造业PMI则仅有45.8。晴雨表显示未来经济疲软难改，也对原油需求形成拖拽。
此外，上周OPEC+举行了虚拟会议。沙特阿拉伯、俄罗斯、伊拉克、阿拉伯联合酋长国、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚和阿曼，于2024年9月5日举行了一次虚拟会议，期间这八个成员国强调了确保全面遵守自愿生产调整的集体决心。这八国曾经于2023年4月和11月宣布了额外的自愿减产。为表彰这一坚定的决心和新的坚定承诺，八个参与国已同意将每天220万桶的额外自愿减产延长两个月至2024年11月底，之后将根据随附的时间表，从2024年12月1日开始每月逐步取消这些减产，必要时可以灵活暂停或撤销调整。生产过剩的国家还重申了他们的承诺，即到2025年9月，所有生产过剩的数量将得到充分抵消。其中伊拉克和哈萨克斯坦自2024年1月以来一直生产超配额，但强烈重申了对该协议的承诺，以及根据2024年4月3日联合监测委员会第53次会议达成的向欧佩克秘书处提交的补偿计划。
2024年8月，沙特阿拉伯、俄罗斯、阿拉伯联合酋长国、科威特、阿尔及利亚和阿曼与伊拉克和哈萨克斯坦举行了两次部长级讨论。敦促两国实现完全合规生产，并补偿自2024年1月以来的超配额过剩产量。伊拉克和哈萨克斯坦在8月底在欧佩克秘书长与沙特阿拉伯能源部长以及欧佩克和非欧佩克部长级会议主席协调访问期间加强了承诺，详细介绍了他们正在采取的直接和具体措施，以实现完全符合要求的生产水平，并满足8月和9月的补偿时间表。这些措施包括推进现场检修计划，减少产量，同时推迟和取消8月份的现货销售。此外，各国承诺在8月份调整任何超额产量的补偿计划。
需求方面，无论是美国还是亚洲，炼厂开工负荷今年普遍走低、无一幸免，且亚洲炼厂开工跌势更为明显。作为国内最为活跃的炼厂群体，山东地炼产能利用率1-8月均值较去年同期大跌超8个百分点。主要消费引擎齐齐疲软的背景下，市场对需求前景自然难言乐观。
具体看，美国汽油需求环比下降而馏分油需求环比继续增加。美国能源信息署数据显示，截止2024年8月30日的四周，美国成品油需求总量平均每天2077万桶，比去年同期低1.6%；车用汽油需求四周日均量912.1万桶，比去年同期高0.9%；馏分油需求四周日均数373.6万桶, 比去年同期低0.7%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高2.8%。单周需求中，美国石油需求总量日均2054.1万桶，比前一周低105.1万桶；其中美国汽油日需求量893.8万桶，比前一周低36.9万桶；馏分油日均需求量399.7万桶，比前一周日均高17.5万桶。
库存方面，上周美国炼油厂开工率稳定，原油净进口量减少，商业原油库存在过去的十周第九次减少，同时美国汽油增加而馏分油需求下降。美国能源信息署数据显示，截止2024年8月30日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量7.97982亿桶，比前一周下降511万桶；美国商业原油库存量4.1831亿桶，比前一周下降687.3万桶；美国汽油库存总量2.19242亿桶，比前一周增长85万桶；馏分油库存量为1.22715亿桶，比前一周下降37万桶。商业原油库存比去年同期高0.40%；比过去五年同期低5%；汽油库存比去年同期高2.09%；比过去五年同期低2%；馏分油库存比去年同期高3.47%，比过去五年同期低10%。美国商业石油库存总量下降801万桶。美国炼厂加工总量平均每天1690万桶，比前一周增加3.6万桶；炼油厂开工率93.3%，与前一周持平。
综上所述，短期地缘政治反复带动风险溢价跟随波动。利比亚协议达成使得风险溢价快速下降。同时欧佩克+会议决定将9月底到期的减产政策延长两个月，同时伊拉克补偿超产量等都对供给端形成短期支撑，虽属利好，但没有超预期减产举措，市场反应平平。需求方面，全球经济增长承压是打压油价的核心因素，市场人气低迷。同时北美夏季消费旺季逐步接近尾声，原油库存及成品油库存连续下降，预计9月初旺季将结束，开工率将逐步下降。油价短期承压明显，短期震荡偏弱，预计下方空间有限。美联储降息及OPEC减产或将提供支撑。后期证伪的关键是欧佩克减产执行力及美联储降息时点。
价差方面，近期月差大幅走弱，VIX指数相对平稳，SC 0-5走扩机会可关注；B-L小幅走强，B-SC价差处于相对高位，后期仍有走弱机会。裂解价差方面，随着油价波动，近期汽油裂解价差走弱，柴油裂解价差相对偏强，后期柴油裂解价差或进一步走强，同步汽柴油裂解价差走弱概率较大。
关注重点：地缘冲突进展、欧佩克减产执行力、美联储降息时点、美国大选变数等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周盘面大幅下跌，受整个宏观氛围影响，PE、PP社会库存环比累库，同比处于中等较高水平，基本面依然偏弱，下游刚需采购投机意愿不足，维持着较弱的成交，当前价格水平基本面矛盾没有解决，随着盘面下跌，基差走强，L01+100，pp01+150，聚烯烃方面9月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比继续下降，另外新装置投产延迟，进口方面，净进口预计较7月下降，综合看因为检修环比下降，供应端压力预计环比增加；需求端方面，需要重点关注季节性旺季需求以及下游投机需求的表现情况，需求预计环比逐步改善。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX01收于7168，较前值下跌7.34%，基差收于-97，PTA01收于5036，较前值下跌6.71%，基差收于-90，上周受宏观氛围影响，原油价格大幅下跌，价格中枢下移，聚酯产业链基本面偏弱，价格随原油走势下跌。目前PTA开工连续多周维持高位，虽下游需求有所回升，但近期累库压力依旧较大；PX目前供应下调，需求较强，平衡表小幅去库；聚酯进入旺季，终端工厂开工有所回升，但产销未有较大起色，旺季表现仍有待观察。
PX供给方面，上周一套装置降负，一套装置提负，周度开工率为86.43%，产量72.49万吨，较前值下降。上周，下游PTA产量增加，需求端对PX仍存在较强支撑，PX目前平衡表小幅去库，后续PTA开工高位震荡，PX需求较好。到港情况，据隆众资讯统计，上周江阴方向到港PX大约1.5万吨，较前值持平。成本端来看，上周油价大幅下跌，PX价格跟随成本走弱，受产业链上下游挤压，PX端利润下移，PXN持续下移至230以下，跌至年内新低。后续来看，PX基本面无较大改变，价格偏弱运行；
PTA供给方面，上周一套装置停车检修，周度开工率为84.30%，产量为145.15万吨，较前值增加2.37万吨。基差方面，港口出货稳定，现货市场冷淡，周内基差偏弱。价格方面，上周宏观情绪低迷，商品市场整体走弱，原油价格大跌，PTA盘面价格在成本端以及基本面影响下跌幅度较大，加工费方面，从估值角度来看，PTA加工费后期无持续扩张的驱动，预计震荡运行。目前宁波台化开始检修，个别装置降负，后续开工或会有所下降，需求方面，下游进入旺季，开工恢复，对PTA需求增加，但PTA目前累库速度较快，库存压力较大；
下游需求方面，上周聚酯综合开工率为85.29%，产量139.92万吨，较前值上升。截至目前，聚酯产能基数为8521.5万吨/年，八月新增恒力大连30万吨、江苏新拓36万吨、扬州优聚5万吨以及海南逸盛60万吨装置。下游终端印染开工维持在63.68%，织造升至57.73%，纺织行业进入传统金九银十旺季，织造、印染企业陆续开始准备秋冬季订单，开工陆续上升，但上周长丝及短纤产销未有较大增长，旺季表现有待观察。库存方面，长丝库存下降，但短纤前期因涨价累库较多，目前库存仍在较高位置。出口方面，产业链终端向东南亚地区转移，聚酯出口情况较好。目前来看，旺季气氛有所升温，终端开工回升，长丝及短纤利润尚可，接下来可以重点关注产品的订单下达以及各企业现金流情况；
综合来看，PX供应略降，需求提升，近期平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面供需走强，PTA平衡表累库，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：上周甲醇主力合约（2501合约）收于2371元/吨，周度大幅下跌6.21%；主力合约基差收于14元/吨，周度上涨67点。上周宏观氛围不佳导致大宗商品价格走势整体偏弱，原油价格连续下挫创前期新低，能化板块品种成交重心整体下行。甲醇下游宝丰外采未落实，蒙大虽有外采，但提振效果有限，贸易商整体心态较弱，积极下调报价出货，降低手中持货。当前临近双节长假，终端下游需求恢复有限，市场存在一定不确定性。
基本面来看，成本端，Wind数据显示9月6日天津港动力煤平仓价收于743元/吨，周度环比上涨6元/吨，煤炭矿区整体出货一般，煤价平稳运行，叠加新一期站台外购价格持稳，矿方调价心态偏谨慎，短期内煤价将继续承压。利润方面，截至9月5日，经现金流折算后西北煤制甲醇周度平均利润为196.06元/吨，环比上涨9.38元/吨。供应端，在生产利润尚可的背景下，上周甲醇装置保持开工恢复节奏，供应较往年同期处于高位水平，本周内地计划恢复涉及产能多于计划检修及减产涉及产能，预计产量将增长至180万吨以上水平。需求端，随着高温多雨天气的逐步消退，传统下游需求开工迎来回升预期，但上周数据显示回升并不明显，短期内改善幅度相较有限；MTO开工虽继续回升，但改善幅度有限且后期能否维持尚存疑虑。库存方面，上周甲醇港口库存继续累库，主要系江苏及广东地区增量较多，其中江苏地区主流库区提货仍较一般，外轮补充下库存积累，广东地区进口集中抵港，少量内贸补充，主流库区提货量相对平稳，供应增加下，库存增加明显。
综合而言，旺季临近，传统下游需求恢复仍较缓慢，部分贸易商持货意愿减弱，企业原料库存偏高，且宏观偏弱抑制采购节奏，传统下游利润状况并没有明显改观，目前中秋、国庆双节前备货需求支撑仍存，上游企业主动降价意愿并不强，后期关注原油价格能否企稳。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周COMEX黄金高位震荡，收于2526.8，周跌幅0.03%，最高2559.8，最低2502.7，支撑位2400。SHFE黄金横盘整理但较为承压，9月6日当周收于573.68，周跌幅0.19%，最高574.4，最低567.12，支撑位550。
宏观方面，美国制造业前景持续低迷，订单需求与生产活动不断下滑，服务业增长承压，国外订单和积压订单大跌，就业增长放缓，经济衰退担忧再现，9月降息25bp的共识动摇，降息50bp的预期升温，美元美债收益率大幅下行，金价回暖逼近前高。
需求方面，截至9月3日COMEX黄金非商业净多头头寸287558张合约，为2020年3月以来最高水平，周环比-6887，略有下跌。8月北美、欧洲黄金ETF流入增加，亚洲黄金ETF流入放缓。中国8月末黄金储备连续第四个月暂停增持，二季度波兰（+19吨）、印度（+19吨）、土耳其（+15吨），整体购金规模处于偏高水平。未来12个月增持黄金储备的央行占比29%，为2018年有调查以来最高水平。此外，二季度中国和印度金饰需求同比下降35%、17%，全球金饰需求同比下降19%；工业用金保持稳定，电子行业与牙科用金分化，前者同比上涨14%。
供给方面，二季度矿产金产量稳定，为929.1吨，较一季度上升70吨；回收金保持高位，为335.4吨，较一季度小幅减少13.1吨，主要是金价创历史新高，投资者获利出售所致；生产商净对冲-6.3吨，较一季度回升18.2吨。
综上，美国经济边际走软，市场衰退担忧四起，抢跑大幅降息，地缘冲突持续，近期占据宏观上风，美元美债收益率走低、风险偏好降温，黄金高位支撑。短期来看，全球降息在即，欧美黄金ETF净流入持续增加，有望推动金价创新高，预计本周美国通胀稳中有降，美联储会议鸽派不及预期，预期金价小幅调整。关注金价大幅回调风险：一是就业数据意外下跌，美国陷入衰退，引发流动性危机，黄金被迫抛售。二是美国大选政策利空，打压金价。三是黄金投资者获利了结，削弱看涨预期，金价调整。中期来看，基准情形认为美国经济增长稳健、降息周期偏短，美元的避险属性上升，黄金投资需求有限；美国财政赤字较多，债务压力较大，地缘冲突持续，去美元化浪潮持续，央行购金需求稳定；AI科技革命产生工业用金的增量需求；金价企稳叠加三四季度上游季节性补库增加金饰消费，黄金需求总体中性略强；黄金矿产长期稳定，回收金受金价走高影响有所上升，整体而言，黄金供需偏紧，金价有望缓慢上涨。
操作上，高抛低吸。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹01合约弱势下跌，现货价格降幅较小，01合约基差快速扩大至150点附近。宏观方面，海外交易焦点在美国经济衰退的利空和降息的利多之间摇摆，加剧资本市场波动；国内经济及预期依然偏弱，需要政策层面进一步发力以提振市场信心。基本面来看，上周螺纹产量明显回升，环比增10%，同比降29.6%；表需基本持平，环比微增0.1%，同比降22%；总库存持续去化，环比降6.7%，同比降26%，其中钢厂库存环比降4.3%，同比降20.7%，社会库存环比降7.6%，同比降27.6%。综上，因钢厂利润有所修复，螺纹产量止跌回升，表需季节性微增，库存继续大幅去化，旧国标库存仍在加速去库。后期来看，终端需求有季节性弱改善预期，且库存极低，基差持续走阔，螺纹下跌驱动减弱，但需求增量非常有限叠加供给回升弹性，且国内宏观情绪依然偏弱，螺纹短期弱势震荡行情看待。关注因素：国内逆周期调节政策超预期。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石01合约大幅下跌，01合约基差维持在60点附近。基本面来看，上期全球铁矿石发运量大增，45港到港量小幅下降，预计后期到港量将明显回升，年内累计到港量同比增幅6.7%，供给量维持高位；上周日均铁水产量小幅回升，环比增0.8%，同比降10.3%，年内累计铁水产量同比降幅4.3%；库存端，上周45港铁矿石库存高位累积，环比增0.2%，同比增30%，247家钢厂库存环比下降1.5%，同比增3.3%，总库存高位小幅回落，环比降0.7%，同比增17%。综上，铁矿石供过于求格局延续，高供给、低需求、高库存的压力持续存在，铁矿石持续承压。短期关注钢厂利润修复下铁水产量有望止跌回升或能提供需求支撑，同时关注“金九银十”钢厂低库存情况下或有补库，铁矿跟随螺纹弱势震荡为主，不过分追空。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：主力合约收于9630元/吨，周度跌幅4.89%，上周价格有所回调，基本面难以支撑价格持续反弹，行情延续弱势。现货价格方面，百川盈孚参考价11805元/吨，与上周相比上调20元/吨，涨幅0.17%，龙头企业上调报价，现货市场氛围好转，参考不通氧553#均价，现货升水1820点，华东4210均价盘面折算后升水470点。
供给端，周度产量9.38万吨，环比-0.71%，同比+16.52%，供应少量下降，周度开工率69.19%，环比下降0.7%，上周开工变化不大，其中四川地区由于连续高温，个别企业受到限电管控，电价成本小幅提高，企业保温或停炉，云南地区电价平稳，维持正常生产，新疆前期保温企业上周恢复正常生产，整体北方冶金级工业硅出货情况尚可；开工方面，开炉数减少6台，其中新疆增加2台、四川减少4台、云南减少3台，截至9月5日，开工炉数369台，整体开炉率49.46%；库存方面，行业库存25.72万吨，环比+1.26%，期货库存31.48万吨，环比-2.45%，合计库存57.2万吨，厂库小幅累积，期货仓单自8月8日以来基本处于陆续去化的过程，但整体仍在高位；成本利润方面，行业成本变化不大，行业毛利率-0.49%，四川和云南地区微亏，而新疆地区略有盈利。
需求端，多晶硅价格稳定，市场均价3.5万元/吨，9月订单陆续开始签订，市场成交量偏少，下游企业库存较充足，采购积极性不高，企业降负荷生产导致8月多晶硅供应量达到本年最低，生产企业挺价意愿较强，但当前市场供需失衡关系并未得到扭转，整体上产出仍在缩减中；有机硅价格上行，DMC报价13700-14200元/吨，单体厂开工下滑，以及库存压力较小，头部企业上调报价，其他企业也跟随，但成交情况一般，当前有机硅单体企业16家，国内开工率67%左右。
综上所述，工业硅开工暂时保持稳定，云南产区或有部分企业计划减产，而四川个别硅企恢复生产，供应较充足，下游多晶硅维持现有开工水平，前期停产企业并无复产的计划，有机硅行情好转但难以释放明显的需求增量，工业硅仍是供强需弱的格局。盘面低位反弹后再次回落，难改弱势行情，后期关注减产及库存变化。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1004.5美分/蒲式耳，周度涨幅0.55%；上周DCE豆粕主力收于3122元/吨，周度涨幅3.14%；截至9月6日，张家港豆粕现货价为3100元/吨，张家港基差为-22点。
据美国农业部周四公布的出口销售报告显示，美国下一年度大豆出口销售净增261.58万吨，高于市场预期，出口装船54.23万吨，较上一周增加29%，较前四周均值增加39%。截至8月29日当周，美豆出口检验量为49.686万吨，较上周增加18%，较去年同期增加22%；本年度迄今，美豆出口检验总量累计达到4470.9万吨，同比减少14.5%。据大豆作物状况报告显示，截至9月1日当周，美豆优良率为65%，较前一周下降2%，高于去年同期53%，当周结荚率为94%，较上周增加5%，较去年同期持平，高于近五年均值93%，落叶率为13%，较上周增加7%，较去年同期持平，高于近五年均值10%。南美方面，据巴西全国谷物出口商协会表示，预计巴西9月大豆出口量为563万吨，低于上月的799万吨，但高于去年同期的555万吨。今年1-9月大豆出口预估为8960万吨，高于去年同期的8697万吨，当前巴西农户将于本月开始播种2024/25年度大豆作物，但恶劣天气料推迟田间作业，据当前农业机构表示，巴西2024/25年度大豆种植面积增长速度创近20年以来最慢水平，仅较去年同期扩大0.9%。
国内供给情况，截至8月30日，国内大豆周度到港量小幅跌至172.25万吨，截至8月30日，油厂开机率为61%，周度压榨量小幅跌至180.84万吨。需求方面，截至8月30日，豆粕未执行合同涨至527.4万吨，8月30日至9月5日，豆粕日均成交量涨至32.037万吨，日均昨日提货量涨至18.512万吨。库存方面，截至8月30日，全国大豆港口库存（含在途）小幅跌至879.85万吨，油厂大豆库存小幅涨至660.75万吨，豆粕库存跌至128.93万吨。本周豆粕市场提货及成交均有所好转，下游企业采购力度有所加大。
整体来看，本周美豆出口销售超出市场预期，出口需求有所上升且天气预报显示当前美国中西部地区天气过于干燥，可能对美豆丰收造成一定影响，叠加空头低位回补，本周美豆盘面出现较大幅度反弹，但丰产预期仍未改变，上行空间预计有限，短期需要关注美豆中西部干燥天气及巴西播种进度情况。国内方面，美豆近月贴水上涨明显，利润有所改善，成本端带动明显，且中国对加拿大菜籽进行反倾销调查使得菜粕大幅上涨，带动豆粕跟涨，下游情绪较好，买货积极性有所提高，库存仍处于较高水平，受油厂催提影响及双节备货需求，贸易商出货速度加快，预计短期将维持震荡偏强格局。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉2412合约收于67.83美分/磅，下跌3.09%；郑棉2501收于13460元/吨，下跌2.50%；中国棉花价格指数3128B较上周下调19元/吨，报14963元/吨。上周在市场对后续天气扰动的担忧影响下，盘面一度走高，但因产业内部缺乏明确支撑因素，盘面再度回落跌破70美分；国内棉花期、现货震荡走弱；棉纱期、现货价格下跌。据美国农业部，截至2024年9月1日当周，美国棉花优良率为44%，较之前一周上修4个百分点，明显高于去年同期31%，美国棉花结铃率为95%，美国棉花盛铃率为37%，均高于去年同期和五年均值。国内方面，周内新疆和内地多数地区新棉长势良好，新疆地区新棉吐絮率持续上升；临近纺织旺季“金九”，但从调查结果看，棉纺形势依旧低迷，纺织市场新增订单不足，纺织成品棉纱销售压力较大利润空间较低，纺织企业对皮棉原料随用随买，棉纺厂普遍持悲观态度。整体看，当前棉花市场正处于一个供大于求、需求疲软的周期中，供应宽松预期增加，需求没有起色，除非有重大利好消息刺激市场需求反弹，国内市场或仍然继续偏弱。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2024年9月8日
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本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
