宏观
宏观·国际：
美国方面，美元指数磨底100关口，收于100.7335，周跌幅0.37%。美债收益率底部回升，收于3.744%，周涨幅9.2bp。美股大幅跳涨，道指1.62%，纳指1.49%，标普1.36%。9月17日，美国8月零售销售环比增长0.1%，高于预期，前值上修，其中杂货店、线上店铺、保健护理店增长较快，加油店、百货商店、家用电器店有所萎缩，显示消费者在部分领域消费强劲，短期内消费大幅风险偏低，经济软着陆可能性加大，但美联储仍有可能预防式首降50bp，市场波动性加剧。9月18日，美国30年期抵押贷款利率降至6.15%（截至9月13日当周），为2022年9月以来最低水平，MBA购房抵押贷款申请指数上涨5.4%，为3个月高点，再融资指数飙升24.2%，8月新屋开工升至135.6万户，环比上涨9.6%，表明金融条件宽松预期对地产市场的提振较大，居民购房能力和意愿持续强劲。美联储召开9月会议宣布大幅降息50bp，仅1人反对（支持降息25bp）。政策声明新增“坚定致力于支持充分就业”，经济预测方面小幅下调今年GDP增长（2.1%→2%），显著上调今年失业率（4%→4.4%），下调PCE通胀（2.6%→2.3%），大幅下调今年利率中值（5.1%→4.4%）、明年利率中值（4.1%→3.4%），点阵图显示今年还会降息至少50bp的人数有10位（共19位）。会后鲍威尔表示本次降息是为了向中性利率靠近而对利率水平的校准，是美联储不落后于经济形势的承诺的体现，降息将根据需要加快、放慢或暂停，不会回到超低利率的时代。整体而言，美联储以50bp开启本轮降息，契合会前通过“新美联储通讯社”等舆论释放的鸽派信号，并不意外，会后鲍威尔鹰派表态，意在把本次降息定性为一次预防式降息，并打破市场持续宽松定价的预期，防止金融条件过快放松对通胀上行的风险，铺平软着陆道路，未来降息节奏或降速。9月20日，美联储沃勒表示通胀放缓速度过快，如果继续疲软，将愿意更积极降息，表明通胀可能会快速回落至目标水平，居民消费支出下行风险上升，可能触发美联储继续大幅降息。短期来看，在经济数据相对稳健的情形下，美元美债收益率有望企稳回升，美股因企业盈利前景改善受到支撑，但三季报指引下调和美国大选削弱风险偏好对股市产生暂时性扰动。
欧洲方面，欧元上涨，收于1.1163，接近1.2关口，周涨幅0.8%。英镑显著上涨，收于1.3322，为2022年3月以来最高水平，周涨幅1.51%。欧股普遍受美股提振，德国DAX0.11%，法国CAC0.47%，英国富时-0.52%。9月18日，英国8月CPI同比上涨2.2%，低于预期，与前值持平，核心CPI同比上涨3.6%，高于前值，机票价格低基数效应是推高通胀的主要因素，服务业通胀回升在预期内，英国央行降息决策较为谨慎。9月19日，英国央行召开9月会议宣布维持5%的利率不变，仅1人反对（支持降息25bp），为8月降息25bp后首次暂停降息。政策声明表示将“渐进式”放松货币政策，未来1年内削减1000亿英镑债券的购买量，行长贝利表示保持低通胀至关重要，不要降息太快或太多。9月20日，英国8月零售销售同比增长2.5%，大幅高于预期，前值有所上修。整体而言，当前居民收入增加提振消费，服务业通胀率上行风险较大，难以支持英国央行9月进一步降息，因此本次会议按兵不动，未来密切关注服务业通胀水平，年内仍有一次降息可能。
日本方面，日元有所贬值，收于143.9045，周跌幅2.17%。日经225不断走高，周涨幅3.12%。9月20日，日本8月CPI同比增长3%，核心CPI同比增长2.8%，均高于前值，与预期持平，有进一步上探迹象。日本央行召开9月会议宣布全票同意维持0.15%-0.25%政策水平的决定。政策声明表示私人消费增长温和，预计2026财年下半年，通胀水平将与目标水平大致一致。行长植田和男会后表示通胀上行风险缓和，如果展望实现，将继续加息，金融市场仍不稳定。这表明基本面不具备持续加息条件，上月加息引发市场恐慌抛售的情绪未完全缓解，短期内央行加息可能性偏低。
宏观·国内：
1、内需循环依然偏弱，投资、消费降速持续：9月14日，国家统计局公布了2024年8月份及1-8月份国内宏观经济统计数据，具体来看：（1）消费方面，8月份实现社会消费品零售总额38726亿元，同比增长2.1%（较7月份下降0.6个百分点）；除汽车以外的消费品零售额34783亿元，增长3.3%（较7月份下降0.3个百分点）。1-8月份，实现社会消费品零售总额312452亿元，同比增长3.4%（较1-7月份下降0.1个百分点）；除汽车以外的消费品零售额281772亿元，增长3.9%。按消费类型分，8月份，商品零售额34375亿元，同比增长1.9%；餐饮收入4351亿元，增长3.3%；1-8月份，商品零售额277454亿元，增长3.0%；餐饮收入34998亿元，增长6.6%。分析来看，8月份消费数据整体仍然偏弱，累计同比增速较前值下降0.1%至3.4%，主要体现以下几个特征：1）一是8月份单月社会消费品零售总额出现超出季节性水平的下降趋势。2019年以来同期单月社零同比增速均值为4.1%，近三年同期单月社零同比增速均值为4.2%，而今年8月份仅为2.10%，今年暑期消费需求明显弱于包含疫情在内的往年同期水平，较7月份降速也较为明显。2）二是餐饮收入占比持续提升，汽车消费占比持续下降。自3月份以来，餐饮收入在社零总额中的占比持续自11.0%提升至8月份的11.2%，而汽车零售占比则自10.9%下降至8月份的9.8%，大件耐用品消费需求有所回落，消费可持续性和带动范围的广泛性有所下降。3）长期趋势来看，社零增速仍然受到所有分项走弱的拖累。8月份来看，将商品零售、餐饮收入、汽车零售及限额以上消费品零售的单月同比增速做12个月移动平均来看，均处于下降趋势中，其中餐饮收入、汽车零售下降趋势明显加快。
（2）投资方面，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）329385亿元，同比增长3.4%，增速比1-7月份下降0.2个百分点。其中，制造业投资增长9.1%，增速较1-7月份下降0.2个百分点；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长4.4%，增速较1-7月份下降0.5个百分点；房地产投资下降10.2%，增速较1-7月份降幅维持稳定。从环比看，8月份固定资产投资（不含农户）增长0.16%；1-8月份，民间固定资产投资167911亿元，同比下降0.2%，增速较1-7月份下降0.2%。分析来看，固定资产投资增速较1-7月份下滑0.2%至3.4%，在“三驾马车”与社零累计增速的3.4%所持平，二者增速均明显低于仍然持续向好的8月份出口累计增速的6.9%，投资、消费等内循环部分对产值增速拖累继续扩大。其中，制造业累计增速出现持续小幅下滑，主要系出口导向型企业大多为国内制造业相关领域主体，出口需求持续向好推动投资份额持续扩大，但相关领域设备饱和；基建投资增速降幅依然较大，政府债发行后项目储备及审批是牵制基建资金投出的一大原因，地方债务及可持续发展的约束下，基建投资的审慎性要求逐步提高；地产降幅仍然扩大，不过目前降幅有见底迹象。后市来看，固定资产投资增速发力空间不大，在高质量发展约束及全社会投资回报率较低的背景下，寄希望于宽财政加力带动基建逆周期调节的必要性有所提升，但政策定力限制增速上限空间。
2、地产上游景气度持续改善，去库推进下价格指数降幅持续：9月14日，国家统计局公布了2024年1-8月份全国房地产市场基本情况。具体来看，1）投资方面，1-8月份全国房地产开发投资69284亿元，同比下降10.2%，较1-7月份降幅持平。1-8月份，房地产开发企业房屋施工面积同比下降12.0%，较1-7月份降幅收窄0.1个百分点；房屋新开工面积同比下降22.5%，较1-7月份降幅收窄0.7个百分点；房屋竣工面积同比下降23.6%，较1-7月份降幅扩大1.8个百分点。2）销售方面，1-8月份，新建商品房销售面积同比下降18.0%，较1-7月份收窄0.6个百分点；新建商品房销售额同比下降23.6%，较1-7月份收窄0.7个百分点；8月末，商品房待售面积73783万平方米，环比下降0.19%。3）资金方面，1-8月份，房地产开发企业到位资金699332亿元，同比下降20.2%、降幅收窄。其中，国内贷款10229亿元，下降6.3%、降幅扩大1.2个百分点；利用外资20亿元，下降42.4%、降幅收窄；自筹资金25150亿元，下降8.4%、降幅收窄；定金及预收款21078亿元，下降30.2%、降幅收窄1.5个百分点；个人按揭贷款9920亿元，下降35.8%、降幅收窄1.5个百分点。4）预期方面，1-8月份房地产开发景气指数分别为92.23、91.96、91.91、91.86、91.98、92.08、92.20及92.35，2023年12月份水平为93.31，全年平均水平为93.96，5月份起出现环比回升趋势，在此前一系列去库存政策作用下，行业景气度有所回升。5）价格方面，8月份70大中城市新建住宅价格指数同比降幅继续扩大0.4%至5.7%、环比降幅小幅扩大0.1%至0.7%；70大中城市二手住宅价格指数同比降幅继续扩大0.4%至8.6%、环比降幅小幅扩大0.1%至0.9%。
分析来看，8月份国房景气指数环比继续回升，1-8月份投资累计同比降幅较1-7月份持平，前期去库政策在助力下游趋势向好后持续助力行业纾困。具体来看，8月份上游环节中的施工面积、新开工面积累计同比降幅出现触底迹象，降幅分别出现0.1%及0.7%的收窄，其中新开工面积今年以来降幅持续收窄，年初降幅最高接近-30%，目前已收缩至-22.5%，在行业风险大部出清后部分房企经营环境改善，存量业务得到保交楼资金帮助得以开工。下游部分，销售面积、销售额双双走好，待售面积环比下降持续，去库政策拉动效果明显。资金方面，各项资金来源降幅均有收窄，不过定金及预收款降幅仍高于30%。价格方面，8月份新建住宅及二手住宅价格指数纷纷呈现同比及环比降幅的扩大；新建价格指数中二、三线降幅较大，二手价格指数同比降幅更大、其中二线城市同比降幅最大。
3、9月全国人大会议闭幕，未出现稳增长政策部署：9月10日，十四届全国人大常委会第十一次会议在北京人民大会堂举行第一次全体会议，会议听取相关领域多项报告。另外，受国务院委托，财政部部长蓝佛安作了关于今年以来预算执行情况的报告。报告指出，今年以来，财政运行总体平稳，国家重大战略任务和基本民生等重点领域支出得到较好保障，预算执行情况总体平稳；下一步要提高财政政策效能，集中财力保障重点支出，深化财税体制改革，筑牢兜实基层“三保”底线，防范化解地方政府债务风险，扎实推进财政科学管理。这是建立健全政府债务管理情况报告制度后，全国人大常委会首次听取和审议国务院关于政府债务管理情况的报告。13日，十四届全国人大常委会第十一次会议在北京人民大会堂闭幕。经表决，会议审议通过了新修订的国防教育法、关于修改统计法的决定、全国人大常委会关于在中华人民共和国成立七十五周年之际授予国家勋章和国家荣誉称号的决定；决定免去唐仁健的农业农村部部长职务，任命韩俊为农业农村部部长。国家主席习近平分别签署第30、31、32、33号主席令。
4、多家农商行下调存款利率，市场预期“降息”降至：据中证报消息，中秋前夕，宁武瑞都村镇银行、来宾象州长江村镇银行、忻城县农村信用合作联社、蒙阴齐丰村镇银行等多家农村金融机构下调人民币个人存款利率，有机构下调幅度高达55个基点。此外，自7月22日贷款市场报价利率（LPR）下调后，部分银行已二次调整存款利率，二次调整主要针对1年期及以上的整存整取存款。具体来看，山西宁武瑞都村镇银行公告称，自9月15日起调整存款利率，调整后，活期存款执行利率上限为0.2%，3个月、6个月、1年、2年、3年、5年期整存整取存款利率上限分别为1.45%、1.55%、1.80%、2.10%、2.40%、2.55%。其中2年、3年期整存整取利率下调幅度最大，为55个基点，5年期下调45个基点，其他期限下调幅度在10到25个基点。值得一提的是，自7月22日LPR下调后，部分银行已二次调整存款利率；以广西忻城县农村信用合作联社为例，其在8月2日首次下调了人民币存款挂牌利率，调整幅度在5至20个基点；12日，忻城县农村信用合作联社再次调整，对1年期及以上的整存整取存款利率下调10到30个基点。在基本面环境偏弱，货币政策持续宽松背景下，新增信贷资产持续收缩，市场风险偏好下降，M2-M1剪刀差持续走扩，存款利率下降趋势不可避免。
5、9月LPR报价维持稳定，MLF操作后移至下旬：9月20日上午9时，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024年9月份贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%，在经历7月份的利率下调后报价均维持稳定。分析来看，1）一般情况下，LPR利率下调更多体现对实体融资需求的支持。在实体融资需求明显收缩时，银行间流动性明显沉积，需要打通货币由银行向实体流通的渠道时，LPR利率下调幅度会更大；例如在2022年5月，经历了上海疫情的影响后，国内经济下行压力增大，实体融资需求明显收缩，5年期及以上LPR在1年期LPR和MLF利率均保持不变的情况下，单边下调15个基点，体现出央行对稳定实体融资需求的迫切要求。2）然而，我国商业银行目前的净息差空间收窄压力较大，导致贷款报价利率的下行压缩空间有限；此前，央行曾在货币政策执行报告中提出要“稳步推动中小金融机构改革化险”，同时专栏内容中的“合理看待我国商业银行利润水平”也提到我国商业银行资产规模和利润总量逐步扩大，但净息差和资产利润率处于下降趋势；商业银行净利润主要用于补充核心一级资本以及向股东分红，并通过资本的杠杆作用再次作用于实体经济，考虑到金融周期和经济周期往往不完全同步，银行信贷风险暴露需要一段时间，应有一定的财力准备和风险缓冲。3）故虽然目前存量房贷利率仍然较其他利率水平相对较高，但LPR利率下调无法一蹴而就，银行经营稳定性亦是监管关切。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股震荡上涨，上证指数上涨1.21%，深证成指上涨1.15%，创业板指上涨0.09%，科创50下跌1.02%，代表大盘指数的沪深300上涨1.32%，代表中盘指数的中证500上涨1.07%，代表小盘指数的中证1000上涨1.14%，代表微盘指数的中证2000上涨1.62%，融资净买入7.23亿元，融资余额13650.24亿元。国内最新发布的经济数据表现仍较弱，短时间内经济动能或仍在探底，出口数据不及预期，CPI与PPI物价数据低于市场预期，社零表现平淡，房地产投资增速边际放缓影响，固定资产投资增速下行，工业增加值增速放缓，货币信贷数据难以出现较大改善，财政力度不足，国内的经济基本面不支撑A股长期走牛。近期市场延续缩量震荡态势，成交量逐渐下行，A股一定程度上陷入流动性困局，行情交易冷清，市场持续调整节奏，当前市场仍处于震荡磨底的大的区间中，增量资金不足，缺乏机会同时也缺乏持续性。9月美联储超预期降息50BP，这为国内货币政策打开空间，人民币贬值的压力减弱，国内货币政策的自主性会增强。美国进入降息周期后，美国经济实现软着陆的概率增加，国内资产面临的外部压力减弱。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（9.18-9.20）7天逆回购合计投放16637亿元，中标利率1.70%；7天期逆回购到期8845亿元，当周实现流动性投放7792亿元。目前，央行围绕7天逆回购利率进行以量控价的货币调控，故单日逆回购投放量完全以数量招标进行，会出现不同于以往的有零有整。本周合计16637亿元7天期逆回购待回笼，关注央行逆回购投放情况。另外，18日央行1年期中期借贷便利（MLF）到期回笼5910亿元，关注25日续作投放量及中标利率是否下调。
资金层面，临近三季度末，资金流动性呈现收紧态势，主要资金利率全线上行，中秋节后隔夜利率及7天利率大幅跳升，央行仍然增量逆回购投放显呵护。上周五（20日）SHIBOR（隔夜）报价1.9320%，较前一个周五（13日）上行27.60bp。截至上周五（20日）当日16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.9393%、1.9561%及1.9971%，均价分别上行28.25bp、上行13.74bp、上行12.82bp。回购方面，当周银行间质押式回购成交额保持在6-7万亿水平。存单方面，18至20日1年股份制银行存单发行利率报价分别为1.9400%、1.9100%及1.9463%。
债市方面，主要期限利率债收益率涨跌不一，短债收益率调整上行。周三，银行间市场主要期限利率债收益率在偏弱的社融和经济数据带动下全线下行，较长期限利率下行趋势延续至节后，短期限利率债由于倒挂资金成本而交易相对清淡；周四，美联储降息落地、A股市场由弱走强，主要期限利率债收益率全天先下后上，短债普遍走弱、长债上行幅度有限，10年国债下触2.02%后回弹；周五，利率继续下行修复，LPR报价维持稳定并未熄灭市场对四季度的降息预期。相较于9月13日，截至9月20日16时报价来看，1年国债活跃券240015.IB活跃成交估值自1.3000%上行8.00bp至1.3800%，2年国债活跃券240012.IB活跃成交估值自1.3400%上行3.25bp至1.3725%，5年国债活跃券240008.IB活跃成交估值自1.7000%上行0.50bp至1.7050%，7年国债活跃券240013.IB活跃成交估值自1.9130%下行2.05bp至1.8925%，10年国债活跃券240004.IB活跃成交估值自2.0650%下行2.50bp至2.0400%，30年国债活跃券230023.IB活跃成交估值自2.2180%下行6.80bp至2.1500%，由于资金成本倒挂短债收益率，故曲线呈现“平坦化”特征。
期货方面，上周国债期货主力合约涨跌不一，20日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较13日分别下跌0.028，上涨0.050、0.160及1.110收至102.428元、105.255元、106.965元及115.440元，30年合约涨势最为剧烈。1）基差方面，截至19日，TS2412（CTD券：240012.IB）基差自0.1398收窄至0.0972；TF2412（CTD券：240001.IB）基差自0.2456收窄至0.1301；T2412（CTD券：240013.IB）基差自0.1018收窄至0.0003；TL2412（CTD券：200012.IB）基差自0.6505收窄至0.4164；其中，现券净价均采用银行间估值，期货价格均采用主力合约结算价，转换因子以中金所公布为准，基差=现券净价-转换因子×期货结算价。2）价差方面，近期观察到10-5y现券利差走扩的幅度明显高于10-5y期券的隐含利差，主要系央行4月份开始敲打长端利率风险，大部分机构现券部分选择卖出10y同时平掉T空头，而买入5y同时开TF空头，导致10-5y现券利差走扩而10-5y期券利差没有明显走扩，所以TF隐含利率相对5y出现高估，也就导致TF的Carry罕见高于T，可以选择做多2TF-T，至少在基差收敛过程中Carry是确定性的，哪怕突然降息TF走势也会更强一些，也能防止意外因素扰动。
市场判断方面，2022年以来此轮债券市场在基本面偏弱、资金面稳定、货币基调宽松、信贷扩张不强、供给缺失“资产荒”及市场风险偏好较低等多重因素的共振下持续走牛；今年以来，尤其是三季度来看，人民币汇率贬值压力下降导致市场宽松预期一致性增强，外部衰退存在打破出口韧性预期从而拖累经济基本面的可能性，机构自营收益诉求拉长久期及利率债、信用债供给失速等因素愈发凸显，在不考虑央行干预的情况下，债券牛市依然有充分的理由得到延续。后市来看，在宏观环境偏弱、货币环境宽松的背景下，国内债券仍然是较好的配置品种之一；而债券高频交易或将成为监管重点。央行角度来看，其在提示利率风险的同时并不希望创造系统性风险，目前债券市场出现大幅波动的可能性较低。由于9月5日央行曾以2.12-2.13%的收益率报价卖出24特别国债01（10年），故此前对10年国债收益率中枢判断维持在2.10%-2.20%，经济走弱的幅度计价约为5个基点；30年国债收益率中枢判断维持在2.25%-2.35%，30-10年期限利差低于15个基点时相对低估；7年国债（T合约CTD券）收益率中枢判断维持在1.95%-2.05%。不过，近期央行主动发声和尾盘作为较少，利率下行速率过快，10年国债下破2.05%、30年国债逼近2.15%，明显过度计价经济走弱及货币宽松等因素，后期关注美联储降息后央行货币政策窗口期的行为是否符合市场预期。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡修复，巴以冲突再起，风险溢价有所回升，叠加美联储开启降息进程，短期宏观风险稍有缓和，原油修复前期跌幅，中期全球经济仍将承压，短期原油偏强震荡为主。
近期巴以冲突再度提升风险溢价。当地时间9月17日，以色列军队对黎巴嫩发起空袭。据报道，以色列军方回应称，其空军“消灭了3名黎巴嫩真主党武装分子”。报道还称，“以方将武装斗争目标扩大至该国北部边境后，紧张局势加剧。”同一天，黎巴嫩看守政府在召开部长会议期间，黎巴嫩全国多地发生寻呼机燃爆事件。据悉，多名人员的手持寻呼机被引爆。黎真主党称，在核实现有信息后认为以色列应对事件负全责。以色列和巴勒斯坦以及黎巴嫩都不是主要的产油国，但是以色列和真主党之间的全面战争可能迫使欧佩克成员国伊朗直接干预，一旦伊朗介入，中东地区原油生产和运输可能受到严重影响。
此外，美联储开启降息通道一定程度上缓和宏观担忧情绪。美国联邦储备委员会当地时间18日宣布，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平。这也是4年来，美联储首次降息。此外，根据美联储的预测，今年年底美国联邦基金利率将达到4.4%，即4.25%至4.5%的目标区间，到2025年将降至3.4%，到2026年预计将降至2.9%。
需求方面，无论是美国还是亚洲，炼厂开工负荷今年普遍走低、无一幸免，且亚洲炼厂开工跌势更为明显。作为国内最为活跃的炼厂群体，山东地炼产能利用率1-8月均值较去年同期大跌超8个百分点。主要消费引擎齐齐疲软的背景下，市场对需求前景自然难言乐观。
具体看，上周美国汽油需求和馏分油需求环比增加。美国能源信息署数据显示，截止2024年9月13日的四周，美国成品油需求总量平均每天2032.7万桶，比去年同期低2.7%；车用汽油需求四周日均量887.5万桶，比去年同期高1.1%；馏分油需求四周日均数379.4万桶, 比去年同期低0.9%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期低1.4%。单周需求中，美国石油需求总量日均1979.2万桶，比前一周高40.9万桶；其中美国汽油日需求量877.6万桶，比前一周高29.8万桶；馏分油日均需求量379.8万桶，比前一周日均高24.0万桶。
上周美国原油净进口量大幅度下降了近1300万桶，商业原油库存减少，同时美国汽油和馏分油库存略增。美国能源信息署数据显示，截至2024年9月13日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量7.98119亿桶，比前一周下降98万桶；美国商业原油库存量4.17513亿桶，比前一周下降163万桶；美国汽油库存总量2.21621亿桶，比前一周增长6.8万桶；馏分油库存量为1.25148亿桶，比前一周增长12.4万桶。原油库存比去年同期低0.23%；比过去五年同期低4%；汽油库存比去年同期高0.98%；比过去五年同期略低；馏分油库存比去年同期高4.58%，比过去五年同期低9%。美国商业石油库存总量增长338.3万桶。美国炼厂加工总量平均每天1647.7万桶，比前一周减少28.3万桶；炼油厂开工率92.1%，比前一周下降0.7个百分点。
综上所述，短期地缘政治反复带动风险溢价跟随波动。欧佩克+会议决定将9月底到期的减产政策延长两个月，同时伊拉克补偿超产量等都对供给端形成短期支撑，虽属利好，但没有超预期减产举措，市场反应平平。需求方面，全球经济增长承压是打压油价的核心因素，市场人气低迷。美联储降息超预期在一定程度缓和宏观担忧，但北美夏季消费旺季接近尾声，原油库存及成品油库存将被动累库，开工率将逐步下降。油价短期震荡修复为主，或偏强震荡。后期证伪的关键是欧佩克减产执行力及全球经济增长。
价差方面，近期月差缓慢修复，VIX指数相对平稳，SC 0-5走扩机会可关注；B-L小幅走强，B-SC价差处于相对高位，后期仍有走弱机会。裂解价差方面，随着油价波动，近期汽油裂解价差走弱，柴油裂解价差相对偏强，后期柴油裂解价差或进一步走强，同步汽柴油裂解价差走弱仍可关注。
关注重点：地缘冲突进展、欧佩克减产执行力、美国大选变数等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周盘面底部略强，PE、PP社会库存环比去库，同比处于中等偏高水平，下游刚需采购为主，关注季节性需求的情况，当前基差偏高，L01+130，pp01+150，聚烯烃方面9月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比继续下降，另外新装置投产延迟，进口方面，净进口预计较7月下降，综合看因为检修环比下降，供应端压力预计环比增加；需求端方面，需要重点关注季节性旺季需求以及下游投机需求的表现情况，需求预计环比逐步改善。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX01收于6918，较前值下跌0.32%，基差收于-79，PTA01收于4866，较前值下跌0.33%，基差收于-68，上周原油价格略有反弹，聚酯产业链价格基本跟随原油走势。目前PTA开工高位下调，下游需求有所回升，累库速度放缓，但整体库存压力较大；PX目前供需走弱，平衡表紧平衡，利润表现欠佳；聚酯进入旺季，终端工厂开工有所回升，但长丝及短纤产销气氛冷淡，旺季表现仍有待观察。
PX供给方面，上周一套装置重启，周度开工率为84.93%，产量71.23万吨，较前值增加。上周，下游PTA产量高位下降，需求端对PX支撑减弱，PX目前平衡表紧平衡，之后PTA有两套装置存重启预期，一套装置预计进入检修，开工小幅震荡，PX目前无装置变动计划，基本面后续存转弱预期，进口及到港情况，据隆众资讯统计，上周江阴方向到港PX大约1.5万吨，较前值增加。9月1-10日韩国出口中国PX量上升，进口预计增加，利润方面，上周油价略有回升，PX价格跟随成本，但受产业链上下游挤压及基本面较弱影响，PX端利润从8月中旬持续下移，PXN目前在200附近震荡，跌至三年来低位。
PTA供给方面，上周两套装置检修，两套装置重启，周度开工率为80.07%，产量为137.72万吨，较前值减少2.22万吨。基差方面，现货市场需求增加，周内基差修复。价格方面，上周油价有所反弹，价格上涨，PTA盘面价格基本跟随成本端走势，加工费方面，周度平均加工费走弱，从估值角度来看，PTA加工费后期无持续扩张的驱动，预计震荡运行。库存方面，下游进入旺季，开工恢复，对PTA需求增加，且PTA目前开工有所下降，累库速度减缓，但整体库存压力依旧较大；
下游需求方面，上周聚酯综合开工率为86.78%，产量141.82万吨，较前值略升，截至目前，聚酯产能基数为8521.5万吨/年。上周，下游终端印染开工维持在63.68%，织造升至58.03%，纺织行业进入传统金九银十旺季，织造、印染企业陆续开始准备秋冬季订单，开工上升，但今年旺季订单未达预期，市场相比往年稍显冷淡。库存方面，上周长丝、短纤产销冷淡，库存基本维持。出口方面，产业链终端向东南亚地区转移，聚酯出口情况较好。目前来看，终端开工回升，但旺季未达预期，长丝及短纤利润尚可，产销较弱，接下来可以重点关注产品的订单下达以及各企业现金流情况；
综合来看，PX供应上升，需求下降，近期平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面供应下降，需求提升，PTA平衡表累库，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：上周甲醇主力合约收于2397元/吨，周度上涨0.59%；主力合约基差收于21元/吨，周度下跌1点。上周国内甲醇装置开工率保持上涨，供应端压力进一步凸显，内地高库存高供应特征延续，工厂节前出货意愿较强。下游MTO生产利润随着甲醇价格走弱得到修复，亏损幅度较前期大幅减轻，中煤蒙大和宁夏宝丰CTO装置对内地甲醇外采量增多，当前MTO开工已达高位，而传统下游表现一般，受库存压力影响，下游整体采购积极性一般，部分贸易商心态偏空。
基本面来看，成本端，Wind数据显示9月20日天津港动力煤平仓价收于768元/吨，周度环比上涨11元/吨，行业利润不断收窄，企业暂维持刚需采购为主，短期来看，化工煤价格或将延续窄幅震荡运行。利润方面，截至9月19日，经现金流折算后西北煤制甲醇周度平均利润为96.4元/吨，环比下跌45.9元/吨。供应端，随着前期停车、减产装置恢复，内地甲醇供应已连续4周增加，上周增幅3.02%，甲醇产量高位对内地市场压制较强。需求端，由于近期甲醇盘面价格降至年内低点，部分下游及贸易商存低价补货动作，同时MTO装置利润得到修复，甲醇下游需求有所改善。库存方面，中秋期间部分企业受假期运输影响，装车缓慢，因此上周收假后内地整体库存窄幅上涨；港口地区受台风影响使得卸货速度缓慢，在主流库区提货正常背景下港口大幅去库。
综合而言，当前国内甲醇总供应量维持高位，需求有所向好但改善有限，随着甲醇盘面价格的阶段性触底反弹以及国庆长假的临近，下游买涨不买跌的心态或促使开启主动补库操作，国庆前关注宏观情绪变化及甲醇下游需求改善程度。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周SHFE黄金整体走强接近历史高点，9月20日当周收于590.62，周涨幅1.57%，连续第二周上涨，最高591，最低581.29，支撑位555，9月20日夜盘收于592.58。外盘COMEX黄金高位运行，创历史新高，9月20日当周收于2647.1，周涨幅1.39%，最高2651，最低2572.5，支撑位2540。
宏观方面，市场支持大幅降息并有意达成一致预期的舆论继续发酵，但美国零售、工厂产出、地产销售数据好于预期，支持经济整体稳健，降低未来降息前景，黄金小幅回落。随后，美联储超预期大幅降息50bp，鲍威尔给出鹰派指引，黄金短线拉升后快速回落。英国央行本月按兵不动，未来降息谨慎，压制美元带动黄金上涨，但美国周度失业人数低于预期，美债收益率低位回升，限制黄金上涨幅度。美联储沃勒表示未来通胀疲软风险较大，较为支持积极降息，支撑黄金强势上涨。
需求方面，截至9月17日COMEX黄金非商业净多头头寸310066张合约，创近期新高，周环比+27565，大幅增长。9月第二周，北美黄金ETF加速流入，欧洲、亚洲黄金ETF恢复流入。中国8月末黄金储备连续第四个月暂停增持，7月波兰（+14吨）、乌兹别克斯坦（+10吨），各国央行购金总规模37吨，环比增加206%。未来12个月增持黄金储备的央行占比29%，为2018年有调查以来最高水平。此外，二季度中国和印度金饰需求同比下降35%、17%，全球金饰需求同比下降19%；工业用金保持稳定，电子行业与牙科用金分化，前者同比上涨14%。
供给方面，二季度矿产金产量稳定，为929.1吨，较一季度上升70吨；回收金保持高位，为335.4吨，较一季度小幅减少13.1吨，主要是金价创历史新高，投资者获利出售所致；生产商净对冲-6.3吨，较一季度回升18.2吨。
综上，美联储大幅降息开局，未来大幅降低可能性不低，地缘冲突持续不断，支撑贵金属上涨，但美国经济增长相对稳健、市场已计入部分降息预期，未来上涨动力有所削弱，若美国经济数据持续疲软、美联储继续鸽派、大选政治风险加大，或带来贵金属进一步上涨行情。关注金价大幅回调风险：一是就业数据意外暴跌，美国陷入衰退，引发流动性危机，黄金被迫抛售。二是美国大选政策利空，打压金价。三是黄金投资者获利了结，削弱一致看涨预期，金价调整。中期来看，基准情形认为美国经济增长稳健、降息周期偏短，美元的避险属性和金融属性上升，黄金投资需求承压；美国财政赤字较多，债务压力较大，地缘冲突持续，去美元化浪潮持续，央行购金需求持续稳定；AI科技革命产生工业用金的增量需求；金价企稳叠加四季度上游季节性补库与消费旺季增加金饰消费，黄金需求总体中性略强；黄金矿产长期稳定，回收金受金价走高影响有所上升，整体而言，黄金供需紧张，金价温和上涨。
操作上，逢低做多。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹01合约窄幅震荡，01合约基差处于100-150点区间波动。宏观面，美联储超预期降息50基点，引领全球降息潮到来，美联储后期降息路径更为重要；国内经济及预期依然偏弱，需要政策层面进一步发力以提振市场信心。基本面来看，上周螺纹产量继续回升，环比增3.4%，同比降24%；表需小幅回落，环比降11%，同比降22%；总库存延续去化，环比降5.7%，同比降32%，其中钢厂库存小幅回升，环比增4.6%，同比降19.3%，社会库存大幅下降，环比降9.7%，同比降37%。综上，因钢厂利润修复，螺纹产量持续回升，表需季节性小幅回暖，供需均处于低位，库存继续大幅去化。后期来看，终端需求有季节性弱改善预期，且库存极低，基差维持正常偏高，但需求增量预计有限叠加供给回升弹性，基本面有支撑但力度不强。美联储降息引发全球降息潮，国内宽松政策加码预期增强，宏观面改善有一定支撑。螺纹延续振荡反弹行情，反弹高度或有限。重点关注因素：国内逆周期调节政策能否超预期。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石01合约窄幅震荡，基差维持在70点附近。基本面来看，上期全球铁矿石发运量环比增加，45港到港量环比下降，年内累计到港量同比增幅5.7%，供给量整体维持高位；上周日均铁水产量微增，环比增0.2%，同比降10%，年内累计铁水产量同比降幅4.6%；库存端，上周45港铁矿石库存小幅下降，环比降0.5%，同比增32%，247家钢厂库存环比降0.6%，同比增2.3%，总库存维持高位，环比降0.5%，同比增18%。综上，铁矿石供过于求格局延续，高供给、低需求、高库存的压力持续存在，短期关注钢厂利润修复下铁水产量有望止跌回升以及国庆长假前钢厂补库驱动，同时宏观预期改善增加向上弹性，铁矿跟随螺纹震荡反弹为主，波动弹性大于螺纹。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：主力合约收于9360元/吨，周度跌幅2.85%，上周最低跌至9350点，近月合约跌幅较大，持仓量再次回升到36万手左右，市场价格弱势运行。现货价格方面，百川盈孚参考价11820元/吨，与上周持平，现货价格持稳，低品位硅价格相对坚挺。参考不通氧553#均价，现货升水2090点，4210均价盘面折算后升水740点，基差走强。
供给端，周度产量9.52万吨，环比+0.67%，同比+14.05%，周度供应量小幅回升，周度开工率70.19%，环比+0.67%，上周供应变化不大，新疆个别项目新增投产，四川和云南暂未开启减停产计划，预计硅企于月底实施减炉计划，同时新疆和四川部分企业积极生产符合新交割标准的通氧553#产品；开工方面，开炉数少量增加，仅新疆增加2台，截至9月19日，开工炉数371台，整体开炉率49.73%；库存方面，行业库存26.1万吨，环比+1.16%，期货库存30.19万吨，较上周减少6155吨，环比-2%，合计库存56.29万吨，厂库继续累积，期货仓单陆续去化，交割品流入现货市场对供应形成一定压力；成本利润方面，行业平均成本12243元/吨，行业毛利率-1.07%，现货价格稳定，各主产区基本处于盈亏临界点附近，硅企生产情况并未好转。
需求端，多晶硅价格稳定，市场均价3.5万元/吨，其中P型料价格相对稳定，N型硅料重心上移，本月订单签署基本结束，大厂以N型硅料成交为主，小厂以P型硅料散单成交，下游拉晶企业采购意愿不高，硅片企业以去库为主，行业开工率维持低位且有继续下滑趋势，市场暂无利好信号出现，对多晶硅需求进一步缩量；有机硅市场相对平稳，DMC报价仍在13700-14200元/吨区间内，中秋节后及国庆节前市场成交相对清淡，当前单体厂开工相对不高且无库存压力，因此挺价意愿较强，但下游库存充足采购积极性不高，供需双方仍在博弈中，当前有机硅单体企业16家，周度开工率66.24%。
综上所述，工业硅基本面延续弱势，主产区云南和四川部分企业已计划于月底前减产，新疆新产能投产尚不确定，目前整体供应以小幅缩量为主，下游国庆节前存在回暖预期，但需求增幅相对有限，叠加库存高企压力，预计工业硅供需失衡格局暂时难以扭转，盘面弱势整理，后期关注减产规模及库存变化。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1013.5美分/蒲式耳，周度涨幅0.7%；上周DCE豆粕主力收于3065元/吨，周度跌幅0.33%；截至9月20日，张家港豆粕现货价为3080元/吨，张家港基差为25点。
据美国农业部数据显示，截至9月15日当周，美豆首次发布收割进度，当前收割率为6%，高于去年同期的4%及近五年均值的3%；美豆优良率为64%，较前一周下滑1%，符合市场预期，高于去年同期的52%；当周落叶率为44%，较上周增加19%，低于去年同期47%高于近五年均值37%。南美方面，据巴西全国谷物出口商协会表示，预计巴西9月大豆出口量为582.8万吨，高于前一周预估的551.4万吨，低于8月的797.4万吨，但高于去年同期的554.6万吨。今年1-9月大豆出口预估为8979万吨，高于去年同期的8697万吨，当前巴西农户将于本月开始播种2024/25年度大豆作物，但恶劣天气料推迟田间作业，据当前农业机构表示，巴西2024/25年度大豆种植面积增长速度创近20年以来最慢水平，仅较去年同期扩大0.9%。
国内供给情况，美国发布有关对华加征301关税的最终决定，确定对中国商品大幅上调关税，市场对后期政策有不确定性的预期，据海关数据显示，中国8月大豆进口1214.4万吨，环比增加229万吨，创历史同期高位，截至9月13日，国内大豆周度到港量小幅涨至188.5万吨，油厂开机率涨至68%，周度压榨量小幅涨至201.11万吨。需求方面，截至9月13日，豆粕未执行合同跌至539.9万吨，9月13日至9月19日，豆粕日均成交量涨至8.7225万吨，日均昨日提货量跌至17.9125万吨。库存方面，截至9月13日，全国大豆港口库存（含在途）小幅跌至842.33万吨，油厂大豆库存小幅涨至625.82万吨，豆粕库存跌至121.28万吨。本周油厂压榨量处于高位，以催提为主，受进口加拿大菜籽反倾销调查影响，豆粕成交及提货较好，油厂挺价意愿较强， 预计油厂大豆库存以去库为主，豆粕持续去库，受假日影响，生猪养殖端对豆粕需求增加，饲料厂补货增多，物理库存增加，豆粕仍以去库为主。
本周美国大豆干旱天气炒作及南美大豆延迟播种使得美豆期货价格震荡上行，短期需要关注美豆中西部干燥天气及巴西播种进度情况。国内方面，当前豆粕库存开启去库节奏，随着双节到来，下游备货及提货速度加快，下游需求有所支撑，当前大豆到港宽松预期不变，因国庆假期即将到来，油厂开机率预计下降，豆粕价格低位震荡，预计短期将维持震荡偏强格局。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉2412合约收于73.56美分/磅，上涨5.36%；郑棉2501收于14075元/吨，上涨4.18%；中国棉花价格指数3128B较上周上调91元/吨，报14945元/吨。上周初在飓风对美国棉区影响加剧的情况下，市场对新棉产量和质量担忧频现，美棉应声上涨，后在美联储宣布降息之后，美棉再度走强；郑棉在外盘持续回升的带动下，棉价连续反弹，回到14000元/吨以上；棉纱期、现货价格反弹。据美国农业部，9月6-12日，美国2024/25年度陆地棉净出口签约量为2.42万吨，较前周减少8%，较前四周平均值减少23%，美国2024/25年度陆地棉装运量为2.95万吨，较前周增长9%，较前四周平均值减少13%。国内方面，受近期降雨和降温影响，新疆棉单产预期或下降，新疆和内地手摘棉采摘比例有所上升，新棉零星开秤且价格有所下跌，大部分轧花厂仍处于观望状态，收购量不高；近期市场订单一般，织厂反馈新订单不足，部分工厂在手订单陆续收尾，预计下旬会开始出现空台情况，进入9月份传统旺季出货没有达到预期，没有出现增长，后续接单情况较差，国内棉纱市场价格疲弱，纺企新单持续性不佳，下游坯布厂采购心态较谨慎，维持随用随采节奏，市场交投氛围一般。短期郑棉可能在外部降息影响下有小幅反弹，但在国内整体供强需弱的基本面下，上方空间有限，预计短期仍区间宽幅震荡为主，变局仍需时间和更多的确定性。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2024年9月22日
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本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
