宏观
宏观·国际：
美国方面，美元大幅反弹，站上100美元，美债收益率震荡走高，收于4.38%附近。美股大幅修复，基本回到对等关税之前水平，但波动加剧。1）电影行业关税突发，中方释放谈判善意，美股风险偏好先降后升。5月4日，特朗普在社交媒体上发文，表示立即启动程序对所有在外国制作并进入美国的电影征收100%的关税。当日美国影视巨头股价“先跌为敬”，奈飞收跌1.94%，派拉蒙跌1.57%，迪士尼跌0.44%。美股三大指数全线收跌，道指、标普500指数终结此前九连涨。5月7日早盘，中国外交部何立峰副总理表示在充分考虑全球期待、中方利益、美国业界和消费者呼吁的基础上，中方决定同意与美方进行接触。纳斯达克100期货早盘上涨超1%。5月8日，美国与英国达成一项新的贸易协议，部分取消双方部分商品的关税。白宫声明指出，每年自英国出口至美的前10万辆汽车将按10%的额外关税征收，超出部分则为25%；英国将下调或取消对美方部分农产品及工业品的非关税壁垒。英国方面表示，自美进口乙醇的关税也将降至零。受此影响，投资者风险偏好回升，美股连续第二日上涨。2）服务业超预期坚挺，但物价飞涨削弱需求前景。5月5日，美国4月ISM服务业PMI指数为51.6，预期50.3，前值50.8，温和扩张。分项来看，新订单指数52.3，前值50.4，延续扩张，新出口订单48.6，前值45.8，收缩放缓，订单库存48，前值47.4，继续收缩，表明国内需求与海外需求分化；商业活动指数53.7，前值55.9，商业活动保持乐观前景，就业49，前值46.2，减员放缓，物价65.1，前值60.9，为2023年2月以来新高；进口指数44.3，前值52.6，为2024年5月以来最大降幅。数据表明关税冲击下，国内需求和商业活动坚挺，但物价飞涨，企业仍倾向于减少招聘，同时进口结束抢跑，未来成本上涨和商业活动收缩的风险不低。3）美联储保持观望，未来降息或滞后。5月7日，美联储5月议息会议宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间不变，为连续第三次按兵不动，符合预期，并经过成员一致同意。声明增加“经济前景的不确定性进一步加剧”“判断失业率和通胀率上升的风险已经上升”，会后鲍威尔表示关税的不确定性巨大，无法判断通胀上行和经济增长压力二者风险谁先到来，因此最优策略是观望等待，含糊等待时长。会议整体中性偏鹰，一方面鲍威尔无视近期PMI、消费者信心指数等软数据的走弱，而是依据非农、GDP等硬数据判断美国内需仍有韧性、就业整体平衡，预防式降息的理由并不充足。另一方面，由于难以判断关税引发的通胀风险是暂时的还是趋势的，以及是否会从供给侧打击需求进而加大衰退风险，因此未来可能会继续观望，直到关税冲击兑现（通胀预期显著反弹等）或稳增长增量政策推进（减税等），即未来可能被迫大幅降息。
欧洲方面，欧元承压下跌，英镑微涨，股市风偏大幅提振，德国DAX显著修复到前高。1）英央行如期降息，但成员内部分歧较大，未来降息偏鸽但谨慎。5月8日，英国央行下调基准利率25bp至4.25%，成员分歧较大，5位支持降息25bp，2位支持降息50bp，2位主张不变。声明表示通胀下滑的态势仍在继续，利率并非处于“自动驾驶”状态，即央行认为利率对经济增长仍发挥限制性作用，未来随着经济下行加剧仍有降息可能。但央行同时认为全球前景不确定性上升，要确保通胀在中期可持续地恢复到2%的目标，考虑到3月英国核心CPI环比加速上涨，薪资水平保持在5%以上，预计未来央行循序渐进，谨慎降息，英美利差走扩或不及预期，支撑英镑。
日本方面，日元震荡下跌，大幅远离前高，收于145.3附近，股市显著修复。
宏观·国内：
1、5月7日，商务部新闻发言人就中美经贸高层会谈答记者问称，近期，美方高层不断就调整关税措施放风，并通过多种渠道主动向中方传递信息，希望就关税等问题与中方谈起来。中方对美方信息进行了认真评估。在充分考虑全球期待、中方利益、美国业界和消费者呼吁的基础上，中方决定同意与美方进行接触。何立峰副总理作为中美经贸中方牵头人，将在访问瑞士期间，与美方牵头人美国财长贝森特举行会谈。
2、5月7日，在国新办举行的新闻发布会上，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监管总局局长李云泽、中国证监会主席吴清介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况。
潘功胜表示，进一步实施好适度宽松的货币政策，人民银行将加大宏观调控强度，推出一揽子货币政策措施，主要有三大类共十项措施。第一，降低存款准备金率0.5个百分点，预计将向市场提供长期流动性约1万亿元。第二，完善存款准备金制度，阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率从目前的5%调降为0%。第三，下调政策利率0.1个百分点，即公开市场7天期逆回购操作利率从目前的1.5%调降至1.4%，预计将带动贷款市场报价利率（LPR）同步下行约0.1个百分点。第四，下调结构货性货币政策工具利率0.25个百分点，包括：各类专项结构性工具利率、支农支小再贷款利率，都从目前的1.75%降至1.5%。抵押补充贷款（PSL）利率从目前的2.25%降至2%。第五，降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，五年期以上首套房利率由2.85%降至2.6%，其他期限利率同步调整。第六，增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，由目前的5000亿元增加至8000亿元。第七，设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”，引导商业银行加大对服务消费与养老的信贷支持。第八，增加支农支小再贷款额度3000亿元，与调降再贷款利率的政策形成协同效应，支持银行扩大对涉农、小微和民营企业的贷款投放。第九，优化两项支持资本市场的货币政策工具，将5000亿元证券基金保险公司互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款，这两个工具的额度合并使用，总额度8000亿元。第十，创设科技创新债券风险分担工具，央行提供低成本再贷款资金，可购买科技创新债券，并与地方政府、市场化增信机构等合作，通过共同担保等多样化的增信措施，分担债券的部分违约损失风险，为科技创新企业和股权投资机构发行低成本、长期限的科创债券融资提供支持。
李云泽表示，金融监管总局将推出八项增量政策。第一，加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，助力持续巩固房地产市场稳定态势。第二，进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元。第三，将保险公司股票投资风险因子进一步调降10%。第四，尽快推出支持小微企业、民营企业融资一揽子政策，做深做实融资协调工作机制，助力稳企业稳经济。第五，制定实施银行业保险业护航外贸发展系列政策措施，对受关税影响较大的市场主体提供精准服务，全力帮扶稳定经营、拓展市场。第六，修订出台并购贷款管理办法，促进产业加快转型升级。第七，将发起设立金融资产投资公司的主体扩展至符合条件的全国性商业银行，加大对科创企业的投资力度。第八，制定科技保险高质量发展意见，更好发挥风险分担和补偿作用，切实为科技创新提供有力保障。
吴清表示，证监会将全力抓好贯彻落实。第一，近期将出台深化科创板、创业板改革政策措施，择机会发布，在市场层次、审核机制、投资者保护等方面进一步增强制度包容性、适应性，同时尽快推动典型案例落地；抓紧发布新修订的《上市公司重大资产重组管理办法》和相关监管指引，更好发挥资本市场并购重组主渠道作用；大力发展科技创新债券，优化发行注册流程，完善增信支持，为科创企业提供全方位、“接力式”的金融服务。第二，大力推动中长期资金入市，在引导上市公司完善治理、改善绩效，持续提升投资者回报的同时，更大力度“引长钱”，协同各方继续提升各类中长期资金入市规模和占比，抓紧印发和落实《推动公募基金高质量发展行动方案》。第三，全力巩固市场回稳向好势头，强化市场监测和风险综合研判，动态完善应对各类外部风险冲击的工作预案，全力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用。第四，证监会将继续促进资本市场功能发挥，在加强监管的同时也要努力传递监管温度，尽力帮助受影响企业应对美加征关税的冲击。第五，强化多层次资本市场产品和服务支持，支持上市公司利用股、债、REITs等多种工具开展直接融资，也鼓励符合条件的境内企业依法依规赴境外上市，增强全球市场拓展能力。第六，坚定不移推进市场高水平对外开放，进一步完善对外开放格局，稳步推进一系列对外开放的务实举措。一是持续扩大机构开放，支持符合条件的外资机构申请证券基金投资咨询业务资格，鼓励境外投资机构依规设立投资境内的人民币基金。二是进一步丰富产品供给，推进期货期权向合格境外投资者开放，支持境内外期货交易所扩大商品期货结算价授权合作，深化交易所债券市场对外开放，将REITs等纳入沪深港通标的。三是不断深化市场开放，梳理优化境外上市备案机制、流程和相关要素，提高境外上市备案质效，大力支持上海国际金融中心建设和巩固提升香港国际金融中心地位，稳步推进人民币股票交易柜台纳入港股通、支持在港推出跨境投资和风险管理产品等对港合作各项措施。四是加强双多边跨境监管合作，进一步加强证券监管和审计监管方面的合作，维护企业在境外市场正当利益，并创造条件支持优质中概股企业回归内地和香港股市，同时做好投资者合法权益保护。
3、5月9日，据海关统计，2025年前4个月，我国货物贸易进出口总值14.14万亿元人民币，同比增长2.4%。其中，出口8.39万亿元，增长7.5%；进口5.75万亿元，下降4.2%。4月份，我国货物贸易进出口总值3.84万亿元，增长5.6%。其中，出口2.27万亿元，增长9.3%；进口1.57万亿元，增长0.8%。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股上涨，上证指数上涨1.92%，深证成指上涨2.29%，创业板指上涨3.27%，科创综指上涨0.43%，代表大盘指数的沪深300上涨2.00%，代表中盘指数的中证500上涨1.60%，代表小盘指数的中证1000上涨2.22%，代表微盘指数的中证2000上涨3.58%，融资净流入214.53亿元，融资余额17971.45亿元。当前，特朗普的关税政策在经历金融市场的巨大冲击后态度有所软化，关税冲击第一阶段结束，进入各国对美谈判的第二阶段。特朗普团队成员针对关税问题也存在许多分歧，以财政部长贝森特为代表的一派认为关税更多是一种谈判手段，最终的目的是要逼迫其他国家在贸易外交等问题上让步，因此贝森特认为关税对通胀的影响是暂时性的；但以首席贸易顾问纳瓦罗为代表的一派认为关税是为了实现贸易安全，最终目的是实现美国的零逆差，这样关税的影响将会是长期深远的；目前看贝森特主导了关税谈判，市场对关税升级的担忧有所缓和。提高关税的后果由消费者还是生产者承担会产生不同的结果，中国在此次关税冲突中显示了强硬的态度，通过人民币贬值或者生产企业让利的方式来让中国承担关税代价的概率较低，因此此次关税冲突的成本大概率有很大部分由美国消费者承担，这增加了美国经济陷入“滞涨”的可能性。关税的提高会增加各国国际贸易中的摩擦成本，企业在面临关税政策的不确定性时也会采取观望的态度，推迟产品生产，关税弹性系数高的进口商品的消费量也会减少，这会增加经济运行的成本，不利于全球经济的增长，在当前美国财政支出有所退坡的情况下，消费的缩减会增加美国经济停滞增长的风险。当前美国服务通胀充满粘性，而关税带来的输入性通胀又会额外增加美国通胀的压力，美国通胀容易出现二次反弹，通胀的反弹预期会给美联储行为造成更多约束，由于特朗普关税政策的巨大不确定性，美联储需要更多时间去评估关税的后果，预计6月份美联储降息的概率较低，美联储仍会坚持“数据依赖”的决策原则，等待失业率出现大幅飙升或出现系统性金融风险的情况下才会考虑降息。
特朗普加征“对等关税”会给中国的出口造成一定的负面影响，外贸的压力需要国内政策加码去对冲，促进经济内循环，增加消费占比。从财政政策上看，财政政策基调为“更加积极”，我国财政空间巨大，根据BIS的测算，我国的政府杠杆率与主要欧美国家相比处于较低水平，未来可根据经济形势适时增加财政力度。从货币政策上看，货币政策基调为“适度宽松”，国内利率处于较低水平，降息降准对国内经济的刺激效果边际递减，同时央行还面临人民币汇率和国内银行利差缩小的压力，因此短时间内再次降准降息需要考虑政策节奏。预计进一步宽松货币需要根据以下条件进行判断，一是在政府债券密集发行时配合财政发债，二是在经济下行压力加大时稳增长稳预期，三是托底资本市场。中国的政策空间巨大，可以有效对冲增加关税引发的出口压力。
美国的关税降低了投资者的风险偏好，全球资产在一定程度上出现了流动性危机，中国股市也遭受了巨大的跌幅，但随后在国家队的及时强势救市举措下，A股迎来强势反弹。从长期维度看，由于关税冲突对许多上市公司的盈利会造成实质性的负面影响，因此A股的点位中枢也会有所降低，但由于有政策的托底预期，因此A股的中枢下降有限。由于特朗普政策巨大的不确定性，全球风险资产的波动性加大，短时间内若A股因为关税政策反复出现大幅调整，在国家队资金托底股市带来的底部支撑下，可参与市场反弹的博弈交易。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（5.6-5.9）公开市场操作7天期逆回购累计投放8361亿元，7天期逆回购累计回笼16178亿元，当周实现流动性回笼7817亿元。
资金层面，央行降准降息提供流动性支持，利率中枢下行，资金面保持紧平衡状态。上周四（8日）SHIBOR（隔夜）报价于1.5390%，较30日下行22.10bp。截至8日，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.5294%、1.6112%及1.6446%，均价分别下行25.59bp、下行18.74bp、下行16.41bp。回购方面，当周银行间质押式回购成交额升至7万亿水平；存单方面，1年期国有股份制银行存单发行利率显著下行至1.6750%。
债市方面，当周主要期限利率债收益率中短端下行，长端上行，曲线陡峭化。相较4月30日，截至5月8日收盘报价来看，1年期国债250008.IB到期收益率下行4.31bp至1.4168%，2年期国债250006.IB到期收益率下行3.92bp至1.4071%，5年期国债250003.IB到期收益率下行2.28bp至1.4832%，7年期国债250007.IB到期收益率下行1.06bp至1.5721%，10年期国债250004.IB到期收益率上行0.51bp至1.6330%，30年期国债230023.IB到期收益率上行1.15bp至1.8390%。
期货方面，上周国债期货主力合约涨跌互现，8日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较30日分别下跌0.02、持平0.00、上涨0.06及下跌0.39收至102.35元、106.10元、109.06元及120.37元。
4月7日以来，债市进入横盘状态，10年国债收益率在1.65%附近持续窄幅震荡。这一方面是月初的关税冲击导致长端利率快速回落，充分定价20bp左右的降息预期，利率进一步下行空间有限；另一方面是未来关税谈判协议能否达成能见度低、出口冲击带来的外需风险还未兑现，国内稳增长政策可能会随时对冲；此外，银行负债成本和国债收益率仍倒挂，共同决定了机构短期谨慎看多的思路。4月30日，国内制造业PMI数据印证了关税对外需的冲击，政策窗口可能正在打开。5月7日，降准降息等一揽子货币政策先行落地，降息节奏早于预期但幅度克制（OMO 7天逆回购操作利率从1.5%调降至1.4%），既是二季度政策集中发力的开端，也兼顾银行净息差偏低问题，保持银行体系自身健康性，为后续预留进一步宽松的空间，短端下行空间打开，长端因提前计入降息预期而利多出尽，出现小幅上行，但未来随着短端向政策利率靠拢，长端也会再次打开下行空间。中期来看，债市主要矛盾重回基本面，长端破前低概率加大，利率曲线趋于牛平。同时，五一期间人民币汇率贬值压力明显缓解，对货币政策放松的制约降低，提供稳定的市场预期，也利于债牛。策略上，利率债短端品种胜率高，稳增长与化债诉求下信用风险可控，城投等高等级信用债性价比提升，可适度拉长久期，转债方面，中期债市收益荒与类权益资产需求偏旺，估值仍有支撑，但短期出口冲击下正股波动加剧，建议观望为主，逢调参与。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡修复为主，在OPEC+6月份加大增产力度打压下，五一期间原油大跌，而中东局势紧张、美英达成贸易协定等因素提供一定支撑，前期恐慌利空因素缓和，原油修复前期跌幅。
目前地缘形势依然反复。5月6日以色列总理内塔尼亚胡发誓要对伊朗进行报复，因为伊朗支持的胡塞组织发射了一枚落在以色列主要机场附近的导弹。但是伊朗国防部长阿齐兹·纳西尔扎德表示，如果美国或以色列攻击，伊朗将予以反击。
另一方面，美联储5月议息会议维持利率不变。美联储将指标利率稳定在4.25%-4.50%的区间，但表示通胀和失业率上升的风险已经加剧，美国经济前景仍不明朗。在美联储努力评估美国关税政策的影响之际，让经济前景更加扑簌迷离。
关税政策方面，英国和美国就关税贸易协议条款达成一致。英国政府同意在进口美国食品和农业产品方面作出让步，以换取美方降低对英国汽车出口的关税。美国方面依旧保留10%的基准关税。据悉，谈判仍将继续，涵盖制药业和其他剩余的互惠关税项目。美国已同意，未来若根据“232条款”调查再征收关税时，英国将享有优先待遇。数字服务税在此次协议中保持不变，但两国已同意启动数字贸易协议谈判。
后期美国与中国贸易谈判备受关注。美国财政部长贝森特将于5月10日在瑞士会见中国最高经济官员，就贸易关税进行接触。《华盛顿邮报》指出，无论会谈能取得多少成果，中美开始接触依然让全球金融市场“松了一口气”。
高频数据方面，上周美国汽油库存意外增加，引发了市场对美国夏季驾车季节到来前需求疲软的担忧，从而打压石油期货市场气氛。美国能源信息署数据显示，截止5月2日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.37498亿桶，比前一周下降145.2万桶；美国商业原油库存量4.38376亿桶，比前一周下降203.2万桶；美国汽油库存总量2.25728亿桶，比前一周增长18.8万桶；馏分油库存量为1.06708亿桶，比前一周下降111.1万桶。原油库存比去年同期低4.60%；比过去五年同期低7%；汽油库存比去年同期低1.00%；比过去五年同期低3%；馏份油库存比去年同期低8.33%，比过去五年同期低13%。美国商业石油库存总量增长116.4万桶。美国炼厂加工总量平均每天1607.1万桶，比前一周减少0.7万桶；炼油厂开工率89%，比前一周增长0.4个百分点。
美国汽油需求和馏分油需求下降。美国能源信息署数据显示，截止5月2日的四周，美国成品油需求总量平均每天1975.6万桶，比去年同期低0.6%；车用汽油需求四周日均量892.3万桶，比去年同期高3.5%；馏份油需求四周日均数370.8万桶, 比去年同期高3.1%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高16.4%。单周需求中，美国石油需求总量日均1987.2万桶，比前一周高71.8万桶；其中美国汽油日需求量871.7万桶，比前一周低38.1万桶；馏分油日均需求量352.1万桶，比前一周日均低2.9万桶。
综上所述，近期弱需求与强供给双重压力下，油价重心不断下移，短期受地缘政治反复及关税政策而波动。供给方面，欧佩克+将进一步提升增产额度，以惩罚前期未有效履约的协议国，内部分歧加大，供给增量将有所增加。同时油价持续偏弱后美国原油开工率或受到影响，增产或受限制。而地缘冲突反复短期影响预期，将带动油价修复跌幅。需求方面，美国贸易战短期有缓和的迹象，一方面美英达成贸易协定，另一方面中美于近期接触谈判，大幅缓解了市场恐慌情绪，但未来演变仍具有较大不确定性，中期全球经济仍将受到影响，原油中长期价格重心下移。整体看，特朗普执政后油价或难有持续上行空间，短期快速下跌后震荡修复为主，5月份将进入传统消费旺季，未出现外部扰动因素下或修复重心。交易层面近期月差暴跌后修复，VIX仍处于中高水平，裂解价差走扩仍有机会，后期可关注油价期权波动率机会。
关注重点：中美贸易谈判结果、欧佩克政策变动、地缘政治变化等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周继续走弱，社会库存环有所比累库，同比处于相对偏低水平，随着新增产能的不断释放，聚烯烃供应压力偏大，基本面向上驱动不足，另外需要重点关注关税对需求不利影响的情况，整体维持偏弱的格局，基差L09+260，pp09+320，5月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所增加，另外关注新装置投产的情况，进口方面，净进口预计持平，综合检修以及新增产能的释放，供应端压力预计环比维持；需求端方面，需要重点关注关税对需求的影响情况，需求预计环比转弱。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX09收于6472，较前值增加4.19%，09基差收于+89，PTA09收于4582，较前值增加3.34%，09基差收于+155。上周PX及PTA价格跟随成本端走强；PTA近期供应下降较多，平衡表去库幅度增加，后续供应偏紧格局或将维持一段时间；PX上周供应增加，需求下降，平衡表紧平衡，利润受成本端支撑有所反弹；聚酯工厂目前开工较高，但产销及利润受关税负面影响较大，后续关注聚酯产品及终端的产销、利润变化。
PX供给方面，上周一套装置重启，周度开工率为81.94%，产量68.72万吨，较前值上升。上周，下游PTA产量下降，需求端对PX支撑转弱，且PX装置开工提升，平衡表转紧平衡，基本面略走弱。进口及到港情况，据隆众资讯统计，3月PX总进口量84.66万吨，较2月增幅较大，主要是市场对4月PX进入检修季后供应量存在担忧，进口订单增加。4月国内需求降低，叠加关税带来的负面影响，PX进口数量可能维持或略降，利润方面，成本支撑增加，市场前期降幅较大，近期有所反弹，利润较前期略有上涨，上周PXN均值突破200；
PTA供给方面，周内两套装置停车检修，周度开工率为74.48%，产量为129.25万吨，较前值减少4.38万吨。加工费方面，PTA目前平衡表表现去库，且PX基本面较弱，加工费向PTA让渡，TA加工费近期震荡偏强，但长期看聚酯产业整体处于过剩周期，加工费向上驱动有限，从基本面来看，5月还有主流装置处于检修周期，需求高位维持，供需偏紧，基本面较为强势。库存方面，上周PTA周内供应下降，需求端高位支撑，平衡表去库；
下游需求方面，目前聚酯产能基数上调至8508.5万吨/年，上周聚酯综合开工率为91.50%，产量156.84万吨，较前值略降。上周，下游终端印染开工略升至60.68%，织造升至55.56%，假期过后外贸订单有所好转，终端工厂开工有所走强，但关税对纺织行业影响较大，在政策尘埃落定前，市场仍存观望情绪，终端开工下滑风险仍在。产销方面，上周长丝市场平均产销42%、短纤平均产销83.89%，长丝及短纤节前刚需补货后，上周市场参与热情降低，产销较为冷淡。出口方面，关税政策公布，短期内不可避免的会对终端出口产生负面影响，终端以及长丝、短纤的利润或会再度受到压缩，警惕负面影响传导至整个产业链。目前来看，聚酯过剩周期持续，接下来可以重点关注产品的利润、国内订单下达情况以及近期出口情况；
综合来看，PX供应上升，需求下降，上周平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面供需双降，平衡表去库，重点关注近期装置变动情况及关税对终端的影响，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：外盘COMEX黄金宽幅震荡，最高触及3444，最低至3244。沪金活跃度偏高，抛压较大。
宏观方面，1）电影行业关税突发，英美达成贸易协议，增加后续谈判希望，风险偏好先抑后扬。5月4日，特朗普在社交媒体上发文将立即启动程序对所有在外国制作并进入美国的电影征收100%的关税。美国影视巨头股价“先跌为敬”，奈飞收跌1.94%，派拉蒙跌1.57%，迪士尼跌0.44%。美股三大指数全线收跌，道指、标普500指数终结此前九连涨。5月7日，中国外交部何立峰副总理表示在充分考虑全球期待、中方利益、美国业界和消费者呼吁的基础上，中方决定同意与美方进行接触。这意味着中方将与美方牵头人美国财政部长贝森特举行会谈，市场对国际贸易局势的担忧情绪降温。但从特朗普关税意图和美欧近一个月谈判情况来看，预计短期内中美贸易谈判取得实质进展的难度偏大，贸易避险情绪支撑延续。5月8日，美国与英国达成一项新的贸易协议，部分取消双方部分商品的关税。白宫声明指出，每年自英国出口至美的前10万辆汽车将按10%的额外关税征收，超出部分则为25%；英国将下调或取消对美方部分农产品及工业品的非关税壁垒。英国方面表示，自美进口乙醇的关税也将降至零。受此影响，投资者风险偏好回升，美股连续第二日上涨。2）美联储保持观望，未来降息或滞后，美元反弹。5月7日，美联储召开5月议息会议，会议整体中性偏鹰，一方面鲍威尔无视近期PMI、消费者信心指数等软数据的走弱，而是依据非农、GDP等硬数据判断美国内需仍有韧性、就业整体平衡，预防式降息的理由并不充足。另一方面，由于难以判断关税引发的通胀风险是暂时的还是趋势的，以及是否会从供给侧打击需求进而加大衰退风险，因此未来可能会继续观望，直到关税冲击兑现（通胀预期显著反弹等）或稳增长增量政策推进（减税等），即未来可能被迫大幅降息。3）中国央行继续购金，支撑中长期看涨因素。5月7日，中国4月末黄金储备报7377万盎司，环比增加7万盎司，为连续第六个月增持黄金，2、3月增幅分别为16、9万盎司，增长斜率放缓。从4月金价来看，月初回调后迅速反弹，创历史新高，在触碰3500美元后显著下跌，但其中长期牛市逻辑依然存在，因此短期调整吸引配置盘入场。
需求方面，截至5月6日COMEX黄金非商业净多头头寸349.31吨，跌幅明显放缓。4月25日当周，黄金ETF北美+0.4吨，欧洲-8.8吨，亚洲+23.3吨，总体净流入+15.4吨。此外，一季度央行购金243.7吨，同比下降66.2吨，环比下降121.4吨，但仍符合近三年季度购金量的常态水平；金条金币投资325.4吨，保持在310吨以上，处于近三年偏高水平，ETF投资226.5吨，同比增长339.5吨，环比增长207.8，强势反弹，为2020年3季度以来季度最高增长；金饰需求380.3吨，同比下降99.8吨，环比下降167.2吨，为2020年3季度以来季度最低增长；工业用金80.5吨，维持在80吨以上，变动不大。
供给方面，一季度矿产金产量季节性回落，为855.7吨，同比微增；回收金保持高位，为345.3吨。
综上，电影行业关税突发，英美达成贸易协议，增加后续谈判希望，风险偏好先抑后扬，美股美元大幅上涨，美债收益率走高；美联储保持观望，未来降息或滞后，美元反弹，黄金先扬后抑，宽幅震荡。但考虑到特朗普贸易政策的随意性与反复性、贸易协议达成或以“不平等”为前提，预计多头在调整后重新入场，3200美元关口附近存在强支撑，金价调整幅度整体有限。往后看，贸易谈判进展引发市场情绪波动将成为主导金价走势的主要运行逻辑，由于今年金价一度30%的上涨导致其向下调整大于向上弹性，未来价格大概率继续震荡下行，但在美国与各国贸易立场差距拉大的趋势下，逢低买入盘将支撑金价，因此预计将呈现窄幅震荡，支撑点位3246美元，但不排除贸易协议进展带来金价宽幅回调压力，下一个支撑点位3197美元。而黄金的中长期趋势性上涨逻辑仍有效：一是特朗普政府及其与各国关税博弈依然具有巨大的不确定性，贸易谈判进程可能不会短于90天的暂缓期限，地缘风险仍然较大，市场避险情绪高温难证伪；二是美联储观望态度与特朗普“自毁式”经济攻击，增加经济前景担忧，实际利率中枢水平下移，黄金配置的性价比上升，西方私人部门黄金ETF投资带来较大增量；三是美国债务高企与无法实现的赤字削减目标，削弱美元体系的稳定性，美债抛售与黄金对冲或刺激央行的进一步购金。关注实际经济数据变化和关税谈判进展，或触发行情的新方向。整体而言，短期内震荡调整，中长期趋势上行。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹主力合约大幅走低，下探至3030点，基差走阔至150点附近。宏观面来看，特朗普关税扰动仍在继续，中美关税博弈暂时有所缓和；国内出台重磅稳增长金融政策，降准降息落地，增大房地产金融支撑力度；但国内经济数据走弱，经济依然承压，短期宏观驱动不明显，关税风险仍存。基本面来看，上周螺纹产量小幅下降，周环比降4.2%，同比降3.6%，表需大幅下降，周环比降27%，同比降18%；总库存出现累库，周环比增1.5%，同比降28.5%，其中，钢厂库存环比增8.7%，同比降19.6%，社会库存环比降1.2%，同比降31.6%。数据显示螺纹供需双降，表需降幅更大，总库存低位出现累库，本周数据走弱有部分节假日因素，后期需求表现仍有待观察，5月仍处传统消费旺季，但表需大幅走强的概率很低。终端需求的弱势表现仍是行情主要压力，后期供给的回升弹性大于需求，炉料负反馈风险仍存，钢材出口或呈现回落趋势。短期市场信心太弱，螺纹持续下跌，3000点附近临近高炉成本线，或有支撑，预计弱势震荡行情为主，波动或加剧。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿震荡走弱，09合约基差小幅走阔至130点附近。基本面来看，上周澳巴发运量环比下降218万吨，45港到港量环比增加63万吨，年初以来累计到港量同比下降约5.1%，目前发运和到港量均处于正常偏高水平。上周日均铁水产量高位微增，环比增0.1%，同比增4.8%，年初以来累计同比增速4%；库存端，上周45港口库存环比降0.5%，同比降3.5%，247家钢厂库存环比降4%，同比降3.9%，总库存环比降2.1%，同比增1.1%，数据显示，近期铁矿供需双强，铁水产量持续回升至高位水平，对铁矿需求有支撑，供给也重回高位，港口库存小幅累库，供需处于平衡状态。后期来看，终端需求回暖力度是黑色系的核心驱动，终端弱需求是大概率，叠加美国关税政策长期影响钢材出口，决定了铁水增产空间或已有限，后期铁矿供给回升弹性大于需求，仍将维持宽松格局。预计铁矿主要跟随螺纹走势，关注钢铁行业减产政策能否落地，铁矿价格持续承压。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅&多晶硅：工业硅主力合约收8205元/吨，周度幅度-3.92%，百川盈孚可交割553出厂含税参考价格8507元/吨，下调377元/吨，参考不通氧5530均价现货+845点，4210均价盘面折算后升水1045点；多晶硅主力合约收37830元/吨，周度幅度+1.57%，参考N型多晶硅现货价38000元/吨，基差+170点。
工业硅供给端，节前周度产量7.21万吨，环比-1.52%，同比-18.54%，新疆地区开工依然偏弱，后续存在继续检修停产的可能性，四川地区平水期电价下调，开工有所增加，云南主流开工在6月底，但当前生产企业成本压力较大，丰水期开工存在不确定性，预计不及往年同期水平；周度开工率49.71%，环比-5.13%，开炉数较上周减少1台，四川增加6台总开炉数19台，云南减少1台总开炉数14台，新疆开炉114台，与上周比无变化，总开炉数223台，开炉率27.98%；行业库存42.08万吨，环比+0.91%，期货库存33.67万吨，合计库存75.75万吨，套保量减少，工厂库存仍处于累积状态，仓单陆续小幅下降，但总体库存量仍较高；行业平均成本10494元/吨，环比-2.87%，利润率-10.24%，成本随着电价下调及硅煤价格弱势而出现下行，同时工业硅价格也快速走低，平均利润跟随走低。
工业硅需求端，有机硅DMC周度产量3.87万吨，环比-5.03%，周度开工率57.14%，环比-5.02%，周度库存4.94万吨，环比-3.14%，上周有机硅市场相对平稳，价格下降后出货量增加，库存有所去化，供需矛盾得到缓解，后期将延续当前企稳态势，对工业硅消耗依然低位稳定。
多晶硅基本面，节前周度产量2.32万吨，环比+4.04%，周度开工率35%，行业毛利率-7.65%，N型现货价跌幅1.3%，市场成交清淡，下游压价采购明显，多晶硅企业在降负荷生产的基础上有个别企业检修，下游硅片企业按需采购，采购意愿不高，多晶硅库存持续小幅累积；硅片价格延续下跌趋势，行业整体开工59%左右，开工出现下滑，大部分专业化企业逐步减产，同时五一假期出货相对较好，硅片行业暂无库存压力；电池片价格延续下行，仅少数企业下调排产，当前排产仍处于调整阶段，由于需求端采购积极性不佳，电池片库存消耗缓慢，库存水平持续攀升，整体上成本与需求均支撑不足，供需失衡严重；组件市场同样面临价格下行态势，国内备货潮结束，而集中式项目暂未大规模展开，以及海外市场不确定增加，导致终端需求出现回落，当前组件库存水平较高，后期部分企业倾向于降价去库存；在终端需求走弱的背景下，光伏产业链各环节均压力较大，市场情绪较悲观。
综上所述，工业硅西北开工有下降趋势，而西南地区开工将逐渐走高，整体产出相对稳定，下游需求延续疲软，供需面并未改善，盘面偏弱运行，关注西南产区复产情况；多晶硅基本面延续弱势，当前仓单注册量较少，期货大幅下跌后反弹，持仓量持续攀升，随着主力合约2506交割期的到来，价格波动幅度提高，建议观望为主，后期关注仓单变化。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1052.25美分/蒲式耳，周度跌幅0.57%；上周DCE豆粕主力收于2899元/吨，周度跌幅0.72%；截至5月9日，张家港豆粕现货价为3200元/吨，张家港基差为301点。
截至5月2日，美豆出口检验量为32.41万吨，低于上周的45.78万吨，迄今美豆出口检验总量达到4249.05万吨，同比增长7.48%；截至5月1日，美国累计出口销售量为4346.73万吨大豆，对华出口检验量占比为51.56%，略低于上周的51.71%。据巴西国家作物机构Conab表示，截至5月3日，巴西2024/25年度大豆收割进度为97.7%，较前一周增加2.9%，高于去年同期的90.5%及近三年均值96%；截至5月2日，阿根廷2024/25年度大豆收获进度为23%，较上周增加9%，低于去年同期的36%。
国内供给情况，截至5月2日，国内大豆周度到港量跌至149.5万吨，油厂开机率涨至42.95%，周度压榨量涨至132.54万吨。需求方面，截至5月2日，豆粕未执行合同涨至400.18万吨，5月6日至5月8日，豆粕日均成交量涨至30.45万吨，日均昨日提货量涨至14.95万吨。库存方面，截至5月2日，全国大豆港口库存（含在途）涨至553.2万吨，油厂大豆库存涨至443.14万吨，豆粕库存处于6.81万吨低位水平。当前大豆库存持续累库，豆粕库存小幅回升，仍处于同期最低水平，开机率及压榨明显增加，累库仍需一定时间。
国际方面，近期市场等待中美谈判进展，从近期天气来看，美豆播种顺利，对盘面有所施压，下周即将公布5月定产供需报告，当前巴西即将完成收割，阿根廷收割进度虽较往年同期有所放缓，但近期速度明显增加，外盘上行空间或将有限。国内方面，终端养殖饲料需求良好，下游饲料企业积极提货，提货及成交量均明显上涨，短期现货供应恢复节奏偏慢，对现货价格有一定支撑，后续随着进口大豆到港高峰期来临，开工及压榨有较大提升空间，预计豆粕将维持震荡行情，内外盘联动性不高。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉2507合约收于66.72美分/磅，下跌2.47%；郑棉2509合约收于12950元/吨，上涨1.37%；中国棉花价格指数3128B较上周下调61元/吨，报14122元/吨。在美国释放谈判意愿后，美棉得到一定支撑，但因美国主产棉区降雨充沛，天气话题炒作力度减弱，在美元走强、谷物市场收跌压制之下，美棉偏弱震荡；国内棉花期、现货呈现窄幅震荡上行趋势。2025年4月25日-5月1日，美国2024/25年度陆地棉净出口签约量为1.49万吨，较前周减少39%，较前四周平均值减少50%。签约量净增来自越南、土耳其、印度、印度尼西亚和孟加拉国。签约量负增长来自巴基斯坦、中国（272吨）、马来西亚和日本。美国2024/25年度陆地棉装运量为8.96万吨，较前周增长8%，较前四周平均值增长16%，主要运往越南、巴基斯坦、土耳其、孟加拉国和印度尼西亚。国内方面，当前全国棉花播种已基本结束，全国范围内棉苗长势普遍较好。其中新疆整体播种进度约99.9%，较前一周增加0.2个百分点，出苗率86.2%，较前一周增加24.5个百分点。据Mysteel数据显示，截至5月9日当周纺纱厂开机率为74.4%，同比去年下降5个百分点，刷新两个半月最低水平；织布厂开机率为41.8%，同比去年下降12.6个百分点；全国棉花周度商业库存382万吨，同比去年增加13万吨。纺纱利润持续走弱，企业在原料采购策略上更趋保守，仅根据实际生产需求补充库存，严格控制原料储备规模。当前国内棉花供应保持充足，下游需求表现偏弱，叠加新棉播种结束且产区天气尚可，短期郑棉低位震荡。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2025年5月11日
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本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
