宏观
宏观·国际：
美国方面，美元触底反弹至107附近，美债收益率快速下行10bp至4.2%左右，科技股调整等引发美股大跌。1）地缘贸易风险溢价与经济增长担忧延续，但特朗普最新关税发言明确关税时间，刺激美元上涨。2月24日，特朗普在被问及美国对加拿大和墨西哥推迟征收的新关税是否会很快开始生效时，特朗普回答“关税将按时、按计划进行”。2月25日，美国总统特朗普指示商务部长开始调查铜进口和国外的铜生产是否对美国经济和国家安全构成风险，之后会根据调查结果，对进口铜加征关税，但细节还未明朗。2月26日，特朗普在内阁会议上表示将从4月2日起对进口自墨西哥的商品和进口自加拿大的非能源类商品征收25%的关税，并且预计将很快宣布对欧盟商品加征关税。2月27日，特朗普表示原定于3月4日生效的对墨西哥和加拿大的关税将如期实施，对等关税计划仍将在4月2日完全生效。2）英伟达毛利润率不及预期，引发全球科技股回调。2月26日，英伟达四季度毛利润率预测不及预期，盖过了乐观营收预测带来的提振，引发股价大跌超8%，带动全球芯片股调整。3）耐用品订单大增，或为特朗普关税扰动市场不确定性增加所致。美国1月耐用品订单环比增长3.1%，远高于预测值2%，为2024年7月以来最大增幅，以及过去六个月中的第二次增长扭转12月-1.8%的下滑态势。本次增长主要来源于交通设备订单的显著回升，特别是民用飞机及零部件订单的强劲增长。1月核心资本货物订单环比增长0.8%，高于预期的0.3%和前值的0.2%，为连续第三个月上涨。数据一定程度上反映企业为应对可能的关税提高而提前下单，未来订单量或减少。4）美乌会晤冲突激烈，双方谈判或陷入僵局，市场风险偏好降温，提振美债、美元。2月28日，特朗普、美国副总统万斯和泽连斯基在白宫就俄乌冲突发生激烈争吵，泽连斯基提前离开白宫，双方取消联合发布会，乌克兰与美国未签署矿产协议。
欧洲方面，欧元英镑整体震荡回落，股市相对支撑较强，受美股拖累有限。1）欧元区四季度薪资增速高位回落，降息预期升温。2月25日，欧元区第四季度协商工资同比增长4.1%，较第三季度5.4%的历史高点明显回落，主要是劳动力市场短缺有所缓解，有望带动服务业通胀下行，增加未来降息预期。此外，根据欧洲央行的调查，欧元区企业预计2025年的薪资增幅将从2024年的4.3%放缓至3.6%。2027年还将进一步放缓。
日本方面，日元进一步升值，突破149大关，股市受美股影响显著回调。
宏观·国内：
1、央行召开年度工作会议，防控风险重要性大于货币宽松：2月17日至18日，中国人民银行召开2025年宏观审慎工作会议。会议以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，深入学习贯彻党的二十届三中全会和中央经济工作会议精神，按照中国人民银行工作会议要求，总结2024年宏观审慎工作，分析当前形势，部署下一阶段重点任务。中国人民银行党委委员、副行长陶玲出席会议并讲话。会议认为，2024年中国人民银行加快完善中央银行制度，健全宏观审慎政策和治理机制，加强金融重点领域宏观审慎管理，强化系统重要性金融机构服务实体经济能力，持续优化房地产金融政策，维护金融市场稳健运行，完善跨境人民币业务管理，提升跨境金融服务水平。截至2024年末，人民币位列全球第四位支付货币、第三位贸易融资货币，人民币国际化水平稳步提升。会议要求，2025年宏观审慎工作要加强宏观经济金融分析研判，立足实体经济发展和人民群众对金融服务的需求，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，健全宏观审慎政策体系，创新宏观审慎政策工具，推动经济持续回升向好，维护金融市场稳健运行。完善房地产金融管理，助力房地产市场止跌回稳，支持构建房地产发展新模式。推进人民币跨境使用，增强跨境支付、计价、投融资等功能，进一步促进贸易投融资便利化。发展人民币离岸市场，发挥货币互换和人民币清算行作用，加快建设上海国际金融中心，巩固提升香港国际金融中心地位。
2、证券时报向增速目标“吹风”，CPI目标或下调至更具刚性的2%：2月24日，证券时报网发布《今年经济增速预期设在5%左右 CPI目标有望更具刚性》一文。具体来看，1）一是经济增速目标方面，经济增速不仅是宏观经济发展的关键指标，更是就业质量、工资水平、创业活力和发展信心的综合体现。2024年，我国国内生产总值（GDP）在复杂多变的国内外环境中保持了5%的增长，增速在世界主要经济体中名列前茅。2025年能否继续保持这一增速，全国两会上将如何确定全年目标，是各方关注的焦点。着眼长期目标，受访专家认为要努力争取实现5%左右的增长。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》（下称《纲要》）提出，到2035年，我国人均GDP要达到中等发达国家水平。据相关测算，实现这一目标要求2021～2035年GDP年均实际增速必须达到4.73%，按照前高后低的趋势，“十四五”时期GDP年均实际增速应达到5%～5.5%。2）二是CPI增速目标方面，今年初，省级地方两会上，各地将2025年居民消费价格指数（CPI）上涨目标由上年的3%左右一致下调为2%左右，引起各方面的广泛关注。多位专家预测，2025年全国CPI预期增速目标或将调整为2%左右。如果这一预期兑现，将是自2004年以来该目标首次低于3%。财信金控首席经济学家伍超明对记者表示，从过往经验看，我国设定CPI上涨3%左右的目标，更多是为了防止物价过快上涨，3%是上限目标。但最近几年物价持续低位、需求不足，政策逻辑需要从“防通胀”转变为“促回升”，下调目标符合实际情况。年度CPI目标更多意义在于引导和管理预期。在需求不足的情况下，与其设定一个“够不上”的目标，不如下调目标，接近实际，反而更能凝聚共识，汇聚起实现目标的动能。“我国处于新旧动能转换关键期，最典型的表现是传统动能需求下降，新动能快速发展，对物价增速均会带来下行压力。”伍超明说，其中前者是需求下降导致的，后者则是效率提高、成本降低、产量提高的综合结果，都需要宏观政策有所作为。
3、中共中央政治局召开会议讨论政府工作报告：2月28日，中共中央政治局召开会议，讨论国务院拟提请第十四届全国人民代表大会第三次会议审议的《政府工作报告》稿。中共中央总书记习近平主持会议。会议指出，过去一年，以习近平同志为核心的党中央统揽全局、沉着应变，团结带领全党全国各族人民顺利完成经济社会发展主要目标任务。我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定，中国式现代化迈出新的坚实步伐。会议强调，今年是“十四五”规划收官之年，做好政府工作，要在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻落实党的二十大和二十届二中、三中全会精神，按照中央经济工作会议部署，坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，扎实推动高质量发展，进一步全面深化改革，扩大高水平对外开放，建设现代化产业体系，更好统筹发展和安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好，不断提高人民生活水平，保持社会和谐稳定，高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股先涨后跌，上证指数下跌1.72%，深证成指下跌3.46%，创业板指下跌4.87%，科创综指下跌2.38%，代表大盘指数的沪深300下跌2.22%，代表中盘指数的中证500下跌2.36%，代表小盘指数的中证1000下跌2.77%，代表微盘指数的中证2000下跌2.86%，融资净流入305.18亿元，融资余额19050.28亿元。近期受deepseek与宇树机器人等事件影响，国内科技股迎来价值重估，资本有从高估值的美股流出转而在全球寻找低估值板块的需要，外资加大了对中国权益市场的加强，直接受益于外资的港股表现更为强劲，权益市场信心增强，风险偏好回升，A股市场近期表现较好。3月份全国两会即将召开，预计A股将逐渐炒作两会政策预期，当前A股的主要关注点是政策基本面，近几次会议上对今年经济工作的表述都更加积极乐观，财政政策与货币政策都有范式性的转变，逆周期调节力度加大，显示了国家对于促进经济增长的坚定决心，经济政策的总基调是“实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好”。具体来看，财政政策表述从“积极的财政政策”变为“更加积极的财政政策”，财政政策力度加大，货币政策表述从“稳健的货币政策”变为“适度宽松的货币政策”，货币宽松的力度会在当前基础上继续加大，保证市场上货币供应量的充足宽裕。近期A股科技股有退潮迹象，两会政策预期或将成为下一阶段的主线，主要关注点是两会确定的赤字率具体数额，在市场风险偏好较为乐观的情况下，A股在目前位置上机会大于风险。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（2.24-2.28）公开市场操作7天期逆回购累计投放16592亿元，7天期逆回购累计回笼15261亿元，当周实现流动性投放1331亿元。另外，18日5000亿元1年期中期借贷便利（MLF）到期回笼，央行25日选择缩量投放3000亿元；28日，3个月央行票据互换到期38.70亿元。
资金层面，央行投放态度由紧转为适度放松，MLF缩量投放依然限制资金成本下限，主要期限资金利率全线小幅下行。上周五（28日）SHIBOR（隔夜）报价于1.8650%，较2月21日下行6.60bp。截至28日，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.8645%、2.1317%及2.2825%，均价分别下行8.54bp、下行8.39bp、下行5.38bp。回购方面，当周银行间质押式回购成交额在流动性偏紧、资金较贵情况下缩量至5.0万亿；存单方面，1年期国有股份制银行存单发行利率连续上行后突破2.02%。
债市方面，当周主要期限利率债收益率涨跌不一，曲线结构前端“陡峭化”。相较2月21日，截至2月28日收盘报价来看，1年期国债250001.IB到期收益率上行0.00bp至1.4800%，2年期国债240024.IB到期收益率下行4.00bp至1.4300%，5年期国债250003.IB到期收益率上行1.00bp至1.6100%，7年期国债240018.IB到期收益率上行0.25bp至1.6850%，10年期国债240011.IB到期收益率下行0.25bp至1.7250%，30年期国债2400006.IB到期收益率上行0.00bp至1.9150%。
期货方面，上周国债期货主力合约全线上涨，28日2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约收盘价格较21日分别上涨0.044、0.025、0.095及0.000收至102.600元、105.835元、108.255元及118.010元。基差方面，截至27日，TS2506（CTD券：240024.IB）基差自20日的-0.3486收窄至-0.3721；TF2506（CTD券：240014.IB）基差自20日的-0.0259收窄至-0.0682；T2506（CTD券：240025.IB）基差自20日的-0.0358收窄至-0.1143；TL2506（CTD券：200012.IB）基差自20日的0.3804走扩至0.4898。其中，现券净价均采用银行间估值，期货价格均采用主力合约结算价，转换因子以中金所公布为准，基差=现券净价-转换因子×期货结算价。
近期债券市场累计调整幅度较大，不过均体现在由于资金流动性收紧而收益率转为上行的短端，长端配置价值托底压制上行幅度，导致期限利差被动收窄。而随着24日央行大幅净投放超千亿元，叠加月末利率债发行缴款量较多的情况下，后续市场对央行流动性投放呈现乐观状态，短端配置价值在估值作用下再次凸显；而由于目前市场资金压力并未实质性缓解（1年期以内的AAA存单收益率仍然维持在2%以上），导致部分机构被动降低仓位、压缩负Carry投资组合的动作转移至长端债券。另外，由于3月份政策窗口期临近，长期债券市场避险情绪有所提升，虽然汇率及流动性压力缓解是价格利好，但2025年以来债券资产的估值与预期持续处于摩擦状态，机构的配置盘普遍浮亏也限制进一步做多的决心。从全年视角来看，24日证券时报发文称今年的CPI目标从历年的3%下调到2%或将成为“刚性要求”来看，下半年债券市场或面临通胀压力带来的风险；以往年份通胀目标达成情况明显不及增速目标，而今年内需发力、名义变量好转是必然趋势与要求，下调通知目标是为了更大程度满足名义变量增速预期，需要持续关注价格回升对利率的长期不利影响。策略方面，存单收益率普遍回到2%以上，短债及流动性管理工具（存单、回购）性价比凸显，可作为短期避险资产获取低久期、低波动的收益；长端预期不佳，国债期货可构筑看“陡”曲线组合。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油震荡偏弱，虽然OPEC+3月末进一步延期减产期限概率较大，但特朗普2.0政策下需求担忧更甚，美国加征关税令市场担忧潜在贸易风险可能进一步增强，叠加俄乌和谈持续推进，原油整体承压。3月份仍处于原油消费淡季，全球经济依然承压，但减产提供底部支撑，原油仍以偏弱震荡为主。
Trump可能会撤销美国石油巨头雪佛龙公司在委内瑞拉的经营许可，石油供应问题重新浮出水面。如果雪佛龙公司的执照被吊销，意味着该公司将不再能够出口委内瑞拉原油。如果委内瑞拉国家石油公司PDVSA出口之前由雪佛龙公司出口的石油，美国炼油厂将因美国制裁而无法购买。雪佛龙公司在委内瑞拉的业务每天出口约24万桶原油，超过该国石油总产量的四分之一。路透社援引TD Cowen分析师在一份报告中称，“一旦雪佛龙的退出可能会减少委内瑞拉（石油）产量，使欧佩克有能力增加产量。如果发生这种情况，美国沿海炼油厂可能会承担更高的采购成本。”
Trump还表示，对墨西哥和加拿大的关税将于3月4日生效，这些关税包括对从加拿大进口的能源征收10%的关税，尽管加拿大和墨西哥这两个国家努力解决对边境安全和芬太尼问题的担忧，但针对这两个国家进口商品征收关税的计划将准时且按计划于3月4日生效。这些关税将对全球石油需求增长不利。此外，美国与所谓的伊朗“影子船队”有关的30多个实体、个人和船只实施了新的制裁，这可能会限制石油供应。同时，美国和乌克兰就一份矿产协议草案的条款达成一致，该草案是美国迅速结束乌克兰战争努力的核心。
库存方面，尽管随着炼油厂开工率上升，上周美国原油库存意外下降，但美国汽油和馏分油库存意外增加。美国能源信息署数据显示，截止2月21日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.25474亿桶，比前一周下降233.2万桶；美国商业原油库存量4.30161亿桶，比前一周下降233.3万桶；美国汽油库存总量2.48271亿桶，比前一周增长36.9万桶；馏分油库存量为1.20472亿桶，比前一周增长390.8万桶。原油库存比去年同期低3.8%；比过去五年同期低4%；汽油库存比去年同期高1.66%；比过去五年同期略低；馏份油库存比去年同期低0.55%，比过去五年同期低约8%。美国商业石油库存总量下降221.7万桶。
高频数据方面，美国汽油需求增加而馏分油需求减少。美国能源信息署数据显示，截止2月21日的四周，美国成品油需求总量平均每天2029.9万桶，比去年同期高4.2%；车用汽油需求四周日均量839.9万桶，比去年同期低0.1%；馏份油需求四周日均数418.6万桶, 比去年同期高13.1%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高4.5%。单周需求中，美国石油需求总量日均2084.2万桶，比前一周高118.9万桶；其中美国汽油日需求量845.4万桶，比前一周高21.5万桶；馏分油日均需求量409.7万桶，比前一周日均低26.8万桶。
综上所述，近期特朗普2.0政策主要市场市场，美国即将对欧盟地区加征关税、俄乌协议有望达成、美联储降息步伐放缓等一系列举措均对油价带来压力，虽然对伊朗、委内瑞拉等制裁将带来供给端的扰动，但对需求前景的担忧更甚。具体供给方面，欧佩克+减产有望在25年3月底继续延期期限，OPEC挺价意愿强烈，叠加地缘冲突反复，但美国产量持续上行，供给提供底部支撑，但重心有所下移。后期特朗选可能推行的国内减税及高关税、高通胀及强外交等政策，后期强美元有望延续，全球不确定性因素加强，原油承压概率较大，但不排除地缘冲突恶化带来的风险溢价。整体看，特朗普执政后油价或难有持续上行空间，短期偏弱震荡为主，中期维持区间走势。重点关注跨期价差、裂解价差机会。
关注重点：地缘冲突进展、欧佩克减产政策变动等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周震荡偏弱，社会库存继续累库，PE同比处于中等水平，PP同比处于相对偏低水平，随着新增产能的不断释放，聚烯烃供应压力偏大，本周关注下游需求改善的情况以及上游库存去化的情况，基差L05+160，pp05-20，3月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所增加，另外关注新装置投产的情况，进口方面，净进口预计持平，综合检修以及新增产能的释放，供应端压力预计环比维持；需求端方面，需要重点关注季节性需求旺季的表现情况，需求预计环比改善。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX05收于7016，较前值下跌2.50%，基差收于+209，PTA05收于4994，较前值下降2.23%，基差收于-37，PTA上周无装置变动，平衡表去库，后续一季度装置计划内检修较多，供应端变化加快；PX上周供应略升，平衡表累库，基本面走弱，利润较前值下降，后期关注调油数据及装置变动；终端工厂开工提升速度放缓，市场订单下达不及预期，上周短纤市场表现较好，产销略走强，后续关注聚酯产品的产销及利润变化。
PX供给方面，上周内一套装置负荷提升，周度开工率为90.96%，产量76.29万吨，较前值上升。上周，下游PTA产量减少，需求端对PX支撑转弱，且PX自身供应高位，平衡表转为累库，但3月开始，PX多套装置有检修计划，后续供应存下降预期。进口及到港情况，据隆众资讯统计，韩国2月1-20出口中国数量较上月有所下降，2月国内PX开工高位，下游开始检修，对PX需求减少，预计2月进口量略降。利润方面，市场调油需求常态化，PX端利润基本回吐调油运行以来涨幅，目前PX市场供应充足，PXN受基本面影响较前值下调，在210附近震荡；
PTA供给方面，周内无装置变动，周度开工率为79.02%，产量为137.58万吨，较前值减少0.20万吨。价格方面，上周原油价格震荡偏弱，且聚酯市场整体疲软，缺少驱动，PTA价格走弱。加工费方面，虽PTA目前平衡表表现去库，但前期PTA累库较多，市场现货充足，加工费整体震荡偏弱，从基本面来看，后续装置检修增加，PTA加工费或有好转。库存方面，上周PTA周内供应减量，需求端支撑较好，平衡表去库，但库存端压力仍然较大；
下游需求方面，目前聚酯产能基数调整为8363.5万吨/年，上周聚酯综合开工率为87.20%，产量146.81万吨，较前值上涨。上周，下游终端印染开工上涨至60.44%，织造涨至54.77%，后续“金三银四”即将到来，工厂复工节奏较快，但市场订单下达不及预期，终端开工提升受限。产销方面，上周长丝市场平均产销35%、短纤平均产销72%，上周长丝市场氛围较为平淡，短纤产销气氛尚可。出口方面，产业链终端向东南亚地区转移，25年聚酯各品类出口预期较好。目前来看，终端复工速度有所减缓，聚酯市场产销出现分化，接下来可以重点关注旺季预期下产品的利润及订单下达情况；
综合来看，PX供应上升，需求减少，上周平衡表累库，价格关注成本端变化；PTA方面供应减少，需求增加，平衡表小幅去库，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：外盘COMEX黄金出现自去年12月中旬以来的显著回调，突破跌破支撑位后至2867附近。沪金跟随下跌至665附近。
宏观方面，1）特朗普最新关税发言明确关税时间，刺激美元上涨，同时市场对关税信息有所脱敏，地缘贸易溢价回落。2月24日，特朗普在被问及美国对加拿大和墨西哥推迟征收的新关税是否会很快开始生效时，特朗普回答“关税将按时、按计划进行”。2月25日，美国总统特朗普指示商务部长开始调查铜进口和国外的铜生产是否对美国经济和国家安全构成风险，之后会根据调查结果，对进口铜加征关税，但细节还未明朗。2月26日，特朗普在内阁会议上表示将从4月2日起对进口自墨西哥的商品和进口自加拿大的非能源类商品征收25%的关税，并且预计将很快宣布对欧盟商品加征关税。2月27日，特朗普表示原定于3月4日生效的对墨西哥和加拿大的关税将如期实施，对等关税计划仍将在4月2日完全生效。2）西方黄金投资需求激增，投资者短期内获利了结。全球最大黄金ETF，SPDR Gold Trust GLD，2月24日持仓+3.15吨，为连续五个交易日增加，至907.53吨，为2023年8月以来最高；2月21日+20.66吨，为2022年1月21日以来最大单日增持。2月25日开始，投资者持续减仓，连续两日分别下滑0.86吨。3）俄乌冲突结束进程或加速，但美乌会晤爆发剧烈冲突，地缘避险情绪波动较大。2月25日，美国和乌克兰已就一份矿产协议草案的条款达成一致，乌克兰总统泽连斯基将于2月28日前往华盛顿签署一项稀土矿产协议，协议内容包括基辅将把其矿产资源的一部分收入交给与美国共同控制的基金，这对基辅争取华盛顿的支持至关重要，俄乌冲突或迅速结束。但2月28日，特朗普、美国副总统万斯和泽连斯基在白宫就俄乌冲突发生激烈争吵，泽连斯基提前离开白宫，双方取消联合发布会，乌克兰与美国未签署矿产协议。4）美联储担心特朗普政策的不确定性将冲击经济，年内降息可能上升，改善已过度计价的紧缩。2月26日，美联储博斯蒂克表示预计今年会有两次降息，但在“普遍”不确定性的背景下，可能会发生更多的降息，也可能会更少。预计通胀不会突然爆发，总体通胀预期是一个颠簸下行的路径。美联储的目标是在不损害劳动力市场的情况下达到2.0%的目标。但由于即将到来的政策转变，经济放缓是一个重大问题。5）消费支出疲软，经济增长预测萎缩。2月28日，美国1月个人消费支出环比-0.2%，实际个人消费支出环比-0.5%，为近四年来最大月度跌幅，数据不佳主要是极端冬季天气影响、强劲节假日后的季节性回落、以及服务支出增长疲软。美国亚特兰大联邦储备银行预计美国第一季度GDP将收缩1.5%，较前值的增长2.3%显著收缩，一定程度反映特朗普新政府经济政策的不确定影响企业商业投资和居民消费信心。
需求方面，截至2月25日COMEX黄金非商业净多头头寸604.52吨，较前几周显著走低，但仍维持一月中性水平。2月21日当周，北美+48.8吨，欧洲-3.9吨，亚洲+7.2吨，北美巨幅净流入。四季度央行购金332.92吨，同比增长54%，环比增长71%，为2023年三季度以来最高水平；金条金币投资325.42吨，同比增长3.24%，环比增长20%，为2022年四季度以来最高水平，ETF投资18.63吨，同比增长134%，环比下降80%；金饰需求547.1吨，同比下降12%；工业用金83.68吨，同比上涨1.8%。
供给方面，四季度矿产金产量稳定，为953.62吨，同比下降0.18%；回收金保持高位，为358.8吨，同比增长15.28%。
综上，特朗普最新关税发言明确关税时间，刺激美元上涨，同时市场对关税信息有所脱敏，地缘贸易溢价回落；俄乌冲突结束进程或加速，但美乌会晤爆发剧烈冲突，地缘避险情绪波动较大；西方黄金投资需求激增，投资者短期内获利了结，黄金显著调整。但消费支出疲软，经济增长预测萎缩，以及美联储担心特朗普政策的不确定性将冲击经济，年内降息可能上升，改善已过度计价的紧缩，对黄金支撑增强。短期来看，俄乌地缘局势和美国经济基本面或替代特朗普新政成为新的主线，地缘贸易溢价带来的避险情绪消退，以及投资者获利了结将驱动黄金进一步回调，但地缘政治避险情绪波动上升、经济数据转弱驱动美债利率下行，构成黄金底部支撑，因此预计黄金本次调整有限，之后随着美国经济继续降温，通胀担忧或随数据走软而改善，美联储上半年降息预期边际改善，黄金再次获得上涨动力。关注后期大幅回调风险：美国削减发债规模改善美元信用货币地位，美债需求回流，削弱黄金配置需求。中期来看，基准情形认为美国经济增长中性偏强，通胀存在一定的回升风险，美联储降息前景相对稳定，但降息周期偏短、空间偏小，北美投资需求偏中性；美国两党财政问题协商难度不小，财政扩张可能性较高，推升政府债务，影响美元币值稳定性，欧洲经济疲软、货币政策前景日益宽松，叠加特朗普关税冲击和乌克兰战后重建，非美地区维护本国币值稳定、多元化外汇储备的需求上升，黄金的安全价值将凸显，新兴市场央行和欧亚投资者购金需求较高；随着金价企稳，AI科技革命产生工业用金的增量需求以及季节性消费带来的金饰消费均较为稳健。矿产金产量相对刚性，回收金产量受高金价影响处于高位。整体而言，黄金供需偏紧，金价温和上涨。
操作上，回调后布局。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹05合约窄幅剧烈震荡，基差维持在平水附近。基本面来看，上周螺纹产量继续回升，周环比增4.9%，农历同比降5.5%，表需周环比增13%，农历同比增6.6%；总库存周环比增1.9%，农历同比降35%，其中，钢厂库存环比降2%，农历同比降40%，社会库存环比增3.5%，农历同比降33%。数据显示螺纹供需双增，而表需改善更为强劲，库存增速明显慢于往年同期，库存压力较小，供需数据有所改善。特别是螺纹库存处于近五年来极低水平，基本面压力不大，叠加国内政策层面仍有利好预期，等待更多稳增长政策落地，螺纹不宜过分偏空。而上方压力主要来自于终端需求难超预期，钢厂利润改善驱动供给快速增长，以及炉料负反馈风险。螺纹依然维持上有顶下有底的区间内波动行情，重点关注表需改善持续性及重要会议政策能否超预期。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石05合约高位回落，基差小幅走阔至85点附近。基本面来看，上期澳巴铁矿石发运量环比大幅增加1333.6万吨，45港到港量环比减少128.1万吨，澳洲发运量大增缓解矿山发运紧张问题，年初以来45港到港量累积同比下降11.5%；上周日均铁水产量环比微增0.2%，农历同比增3.2%，年初以来累计同比增速1.7%；库存端，上周45港口库存环比降0.8%，农历同比增幅7.6%，247家钢厂库存维持低位，环比微降，农历同比降1%，总库存环比增0.3%，农历同比增8%，库存同比维持高位。数据显示，上期发运数据大增缓解供需紧张预期，铁矿石价格大幅回落，短期关注供给恢复情况，而铁水产量在钢厂利润驱动下小幅高于去年同期，港口库存小幅去库。长期来看，终端需求回暖力度是黑色系的核心驱动，终端弱需求是大概率情况，叠加美国关税政策长期影响钢材出口，决定了铁水产量难有强劲增长，铁矿跟随螺纹波动为主；短期重点关注澳洲飓风对供给端影响，以及宏观政策面扰动。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅&多晶硅：工业硅主力合约收10355元/吨，周度幅度-1.52%，百川盈孚可交割553出厂含税参考价格10455元/吨，下调95元/吨，参考不通氧5530均价现货+245点，4210均价盘面折算后升水195点；多晶硅主力合约收44265元/吨，周度幅度+1.00%，参考N型多晶硅现货价41000元/吨，基差-3265点。
工业硅供给端，周度产量7.66万吨，环比+4.22%，同比-3.93%，北方大厂检修后陆续恢复生产，西南地区开工低位稳定，3月或有少量开工，而云南或仍继续检修，整体产量小幅增加；周度开工率54.87%，环比+4.24%，开炉数较上周增加7台，新疆新增开炉6台达到128台，四川仅3台开炉，云南开炉15台，全部开工炉数240台，整体开炉率31.75%；行业库存39.14万吨，环比+0.39%，期货库存34.31万吨，合计库存73.45万吨，北方地区厂库继续增加，仓库较上周小幅下降；行业平均成本11599元/吨，环比-0.45%，利润率-3.72%，成本保持稳定，市场成交量偏少，亏损小幅扩大。
工业硅需求端，有机硅DMC周度产量4.62万吨，环比-0.22%，周度开工率69.84%，环比-0.2%，周度库存4.6万吨，环比-1.29%，有机硅均价较上周上调500元/吨，涨幅3.7%，价格继续上涨，主要是部分装置减产导致供应量收缩，库存持续去化，利润得到修复，下游进入消费旺季，供需格局明显改善，后期市场延续走强之势，但对工业硅的需求支撑走弱。
多晶硅基本面，周度产量保持稳定，周度开工率35%，行业毛利率-6.45%，当前签单量较少，各企业仍保持低开工，除个别企业排产有小幅调整或有检修计划外，预计3月开工仍无明显变化，下游拉晶企业开工上游下降，以及硅片行业开工变化不大，直接下游对多晶硅的消耗有减少的预期，电池环节中N型和部分小尺寸电池片价格走低，而受终端抢装的影响，大尺寸N型电池产开工积极，同时靠近终端的组件产业链环节市场活跃度较高，3月组件排产将有明显提升，总体上在利好刺激下，光伏各环节需求量有恢复的预期，可能先带动电池片和组件下游环节出现好转，进而传导至上游硅片和多晶硅环节，但是更可能是短期性利好，中长期新政落地后的市场变化不确定性较强，抢装后需求有大幅回落可能，后期关注政策变化。
综上所述，工业硅新疆产出预期增加，下游在有机硅的带动下需求进一步收缩，库存压力不减，当前基本面边际转弱，现货价格小幅走低，盘面偏弱运行，关注企业开工；多晶硅供给过剩压力缓解，终端装机需求预期好转，4月份期货仓单开始注册，考虑期货蓄水池效应，短期内市场偏乐观，盘面震荡偏强运行，后续关注下游环节需求释放节奏及电价市场化政策影响。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1025美分/蒲式耳，周度跌幅3.05%；上周DCE豆粕主力收于2932元/吨，周度跌幅0.44%；截至2月28日，张家港豆粕现货价为3620元/吨，张家港基差为688点。
截至2月21日，美豆出口检验量为85.87万吨，高于上周的72.65万吨，迄今美豆出口检验总量达到3590.466万吨，同比增长8.36%；截至2月20日，美国累计出口销售量为3700.88万吨大豆，对华出口检验量占比为52.37%，略低于上周的52.43%。据巴西国家作物机构Conab表示，截至2月23日，巴西2024/25年度大豆播种进度为100%，收割进度为36.4%，较前一周增加10.9%，高于去年同期的29.4%，高于近三年均值33.83%；据巴西地理统计局1月数据公布，预计巴西2024/25年度种植面积为4732.8787万公顷，高于上月预计的4603.6036万公顷及去年同期的4477.9134万公顷。截至1月31日，阿根廷2024/25年度大豆已经完成播种，当前已播种面积为1840万公顷，高于去年同期1730万公顷。据美国农业展望论坛显示，预计美豆播种面积将降至8400万英亩，较去年减少310万英亩，且低于市场预期的8440万英亩，美豆2025/26年度供给预期偏紧，虽本次论坛整体中性偏多，但近日美国关税政策不确定性较大，且随着阿根廷天气改善，南美丰产预期逐步兑现，美豆上涨缺乏动力。
国内供给情况，截至2月21日，国内大豆周度到港量恢复至159.25万吨，油厂开机率为59.68%，周度压榨量涨至184.16万吨。需求方面，截至2月21日，豆粕未执行合同跌至293.03万吨，2月21日至2月27日，豆粕日均成交量跌至11.44万吨，日均昨日提货量跌至16.28万吨。库存方面，截至2月21日，全国大豆港口库存（含在途）为570.66万吨，油厂大豆库存降至465.92万吨，豆粕库存小幅涨至44.58万吨。当前压榨利润较好，大豆库存明显降低，前期国储抛售大豆或将延期，市场交易偏谨慎，日均成交及提货量均出现一定下滑。
国际方面，美国关税政策出现新的变动，当前仍存在较大不确定性，近日开展的美国农业展望论坛发布中性偏多的报告有利于盘面上行，但逐步兑现的南美丰产预期及关税贸易的不确定性增加了盘面的风险，上行空间或将有限。国内方面，近日大豆到港恢复正常但水平偏低，国储拍卖也有延迟的传闻，下游交易较为谨慎，现货市场偏紧于远月供应宽松预期并存，基差略有回落，但风险因素增加，豆粕相对更为抗跌。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉2505合约收于65.33美分/磅，下跌2.98%；郑棉2505合约收于13570元/吨，下跌2.30%；中国棉花价格指数3128B较上周下调21元/吨，报14947元/吨。USDA展望论坛调减2025/26年度全球产量和期末库存，调增消费量，报告整体偏多，对盘面带来一定支撑，但不足以扭转加征关税的担忧情绪影响，上周美棉表现偏弱；郑棉期货呈震荡下行趋势，上周四特朗普宣布对中国额外增收10%关税消息影响下周五郑棉期货主力合约大幅下跌，棉花现货价格紧随期货走势；棉纱期货在19650-20075元/吨之间震荡走低，中国纱线价格指数保持稳定，进口棉纱价格指数小幅下跌。2025年2月14-20日，美国2024/25年度陆地棉净出口签约量为3.79万吨，较前周减少47%，较前四周平均值减少35%。签约量净增来自越南、中国（7053吨）、土耳其、巴基斯坦和秘鲁。签约量为净负数的是哥斯达黎加和韩国。美国2024/25年度陆地棉装运量为6.07万吨，较前周减少10%，较前四周平均值增长15%，主要运往越南、巴基斯坦、印度、土耳其和中国（3425吨）。国内方面，国内纺企开机率继续提升，新疆工厂开机达到9成左右，内地开机7成以上，整体开工情况较好，已经明显高出年前水平，据Mysteel农产品数据监测，截至2月27日，主流地区纺企开机负荷上升至74.6%，环比增幅8.27%，刷新逾8个月最高水平。中国出口企业多数已逐渐消化10%关税带来的负面影响，但此次再次加征后企业将面临更大考验，因而市场避险情绪升温，虽短期纱厂开机仍在高位，但补库意愿有所转弱，后续市场新订单持续度还有待观察，以及国内政策对市场的进一步影响，预计下周价格整体偏弱为主。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2025年3月2日
免责声明
本报告由西部期货有限公司（以下简称西部期货或本公司）提供，本公司具备投资咨询业务资格（投资咨询业务许可证号：陕证监许可字[2014]38号）。本报告中的信息、数据均来源于已公开的资料，西部期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但对内容的准确性、完整性及未来变更的可能性不作任何保证。由于期货市场存在潜在市场变化及分析师的主观局限性，本报告中的内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或征价，使用者需结合自身客观情况，独立做出投资决策并承担相应后果；在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。在任何情况下，西部期货不对因使用本报告及所载材料而造成的任何损失承担法律责任。
本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
