宏观
宏观·国际：
美国方面，宽财政+紧货币，消费支撑延续。消费方面，商品消费支撑持续，服务消费有所降温；职工薪酬稳步增长，个人转移支付收入大增，支撑居民可支配收入，居民消费贷回暖，预期改善较多，考虑到特朗普减税政策延续，未来消费支出增长仍具韧性。投资方面，制造业景气待恢复，服务业稳健增长；下游补库需求较高，上游去库接近尾声；失业率走低，但薪资通胀风险降低；企业借贷成本偏低，财务压力偏小；地产行业，利率预期水平偏高释放购房需求，住宅投资回暖。通胀方面，住房压力增长温和，但潜在通胀预期升温，FED担忧特朗普上台后价格压力风险上升，可能会暂停降息。债务扩张偏强，美债供给偏多，但海外抛压增大，美联储缩表或有放缓。考虑到关税政策或渐进，通胀反弹风险可能降低，移民政策和产业政策增加用工需求，因此预计企业投资整体保持中性偏强水平，但由于特朗政策超预期可能性较高，美联储降息路径不确定性较高，投资前景仍具有不确定性。整体而言，美国经济增长延续偏强态势，收入支撑消费韧性，特朗普新政提振投资需求，美联储降息或进入尾声。
欧洲方面：关税冲击增加通胀担忧，货币宽松恐推进不力。消费疲软，消费者信心不佳；工业生产低迷，投资者信心较差；美元高位导致降息预期转鹰影响经济景气回升。能源价格上涨推动通胀回升，但反弹有限；就业市场保持紧张，工资通胀压力不小。政策方面，欧央行鸽派立场边际增强，与服务通胀趋势缓和、欧元区经济疲软尤其是德国连续两年负增长有关；利率偏高引发财政担忧，英债抛压较大推动降息预期走强。赤字率略有收窄，债务扩张有限。整体而言，欧洲经济下行压力加大，工业生产低迷，央行持续大幅宽松预期受阻。
日本方面，薪资与通胀良性循环，货币政策正常化有序推进。可支配收入上涨支撑消费活动保持高位，薪资预期增长提振景气度回暖；但工业生产低迷，企业持续去库。能源和食品价格推动通胀持续回升，薪资增长反弹，劳动力市场趋紧。政策方面，受美联储降息预期不断收紧的影响，日央行加息决心坚决；日债供应因央行缩表而增加，新政府预算压力较大。整体而言，日本经济有望加速复苏，薪资与通胀形成良性循环，在通胀温和增长的背景下，日本央行将延续货币政策正常化。
春节风险提示：1）特朗普上台后政策内容和节奏，尤其是关税政策，特朗普政府可能推进逐月加征关税的计划，弱于此前全面关税的预期，通胀担忧和美联储加息预期有望改善。但如果特朗普政府超预期强硬，则加剧通胀反弹并引发市场极端定价美联储加息等场景，抬升无风险利率水平，加剧非美地区货币贬值压力，引发流动性危机，一定程度上造成金融市场动荡，贵金属及风险资产均面临抛售。2）美联储意外转鹰。1月29日美联储将召开今年第一次议息会议，预期本次会议将暂停加息，并进一步评估特朗普新政对通胀预期和经济前景的影响。如果美联储官员“开始讨论加息问题”、“不排除上调或下调利率”等释放鹰派信号，将令市场迅速修正降息预期，驱动美债收益率走高，美元走强，黄金、非美货币及风险资产承压较多。3）地缘冲突引发供应链危机。
宏观·国内：
目前阶段，全球经济由“增量创造”转向“存量博弈”时代，国内经济结构呈现出一定的分化趋势，本质上是传统经济领域（地产、基建、城投、部分过剩制造业等）的债务增量和需求增量明显收缩、新兴科技领域的带动效应和产出效率仍然不足，导致中国经济面临结构化调整的问题。从以往几轮通过债务增量上台阶推动经济走出下行周期的逻辑来看：（1）内需链条中，地方政府土地出让金收入大幅下滑、债务限额增量用于债务化解、城投企业“非借新还旧”债务存量收缩等问题共同限制地方政府债务增量的扩张；房地产企业销售面积下滑、企业与居民加杠杆去库存、居民存款向企业存款转化效率下降等问题则共同限制社会部门债务增量的扩张；继而导致银行信贷资产增量的下降，净息差降至危险区间，向实体让利的空间收窄，部分中小银行由于传统业务竞争力不强而偏离主业依托自营部门创收，进一步推动全社会无风险收益率的下行，以及名义变量持续走弱。（2）外需链条中，由于制造业产业转移趋势持续及国际地缘政治风险升温，此前我国产业资源丰富、产业链成熟、劳动力成本较低的优势条件有所淡化，出口总值在实际GDP中的占比已经下降至20%，较高增速对国内产值的拉动力度边际下滑。2025年，外部贸易摩擦不确定性仍然存在，国内政策的“动态平衡”也持续向内循环转移，政策力度与节奏的不确定性也对商品价格产生一定影响。目前国内经济运行主要存在以下几个方面的“不确定性”：
一是外部贸易摩擦不确定性仍然存在。2024年出口对全年经济增长贡献较大；其中，前三季度净出口累计同比贡献比率分别为14.5%、13.9%及23.8%，三季度出口贡献值出现加速抬升。2025年来看，出口贡献本身就面临一定的基数压力，同时美国当选总统将于1月20日就任，届时国内出口压力或将倍增，市场普遍预计2025年出口增速会形成-3%至-6%的负贡献，拖累实际GDP下滑0.5-1.5个百分点。美国新一届政府以前任总统唐纳德·特朗普为首，由于此前存在的四年任期及与我国的贸易摩擦经历，其团队政策主张及影响链条的推演逻辑相对清晰；不过，此轮选举中共和党获得参、众两院多数席位，导致总统任期权力相对较大，由于特朗普本人性格存在不可预测性，后续政府幕僚的任命、政策实施的幅度以及政策出招的顺序等因素均难以直接推理与类比，所以目前仅能根据现有信息结合历史情况进行简单推演。对于关税政策，若特朗普政府对我国加征关税超出市场预期及此前承诺幅度，国内宏观政策逆周期调节力度或持续加大，经济回升幅度关键在于内循环发力影响程度，人民币汇率前期或面临一定流出贬值压力，后期随着美国国内通胀压力难以缓解继而传导至更大幅度的降息后人民币汇率贬值压力也会缓解；若关税政策低于市场预期，国内宏观政策则可以保持一定战略定力，经济预期可继续保持中性乐观。
二是化债额度外的广义财政增量值得关注。扩张的财政政策作为一种快速提升总需求的手段，主要作用也是促进经济总体的供需平衡；那么，从宏观调控的角度来看，一方面要扩充财政增量促进需求增长，另一方面也要推动过剩产生去化，从供给和需求两个方面去收窄缺口，1998年及2015年两次财政扩张周期中也同样伴随着产能的去化。从一般公共预算支出缺口角度来看，除次贷危机时期的2009年较上一年扩大2.6%以外，其余经济下行压力加大时，例如2012年较上一年扩大0.5%、2016年较上一年扩大0.6%、2020年较上一年扩大0.9%，预算支出缺口的提升均在0.5至1.0个百分点，此轮财政扩张或将类似。不过，由于政治局会议对财政加力提效表述较为积极，同时市场对财政政策发力预期较强，不排除预算赤字率超出4.0%的可能性，或通过广义财政其他工具进行增量扩容。
三是适度宽松货币政策可能会加大汇率压力。对于2025年的经济与宏观政策展望，市场形成较强的“宽货币、宽财政”双重预期，而财政扩张总需求进一步传导至“宽信用”层面则需要货币政策更加积极有为。费雪公式提出“价格与产量的乘数（即产值）由货币供给量及货币流通速度来决定”（PQ（GDP）=MV），其中货币供给量（债务增量）由财政政策支出节奏来决定，而货币流通速度（利率成本）则是目前阶段货币政策调控的重心。2020年以来，我国进入长时间的稳健宽松货币政策周期，12月份政治局会议时隔多年再次将货币政策基调由“稳健”转为“适度宽松”，市场预期2025年国内将出现历史级别的货币政策操作出现。预计2025年国内政策利率（以公开市场操作7天期逆回购利率为准）或将迎来50个基点左右的下调，央行同样通过会通过买断式回购、二级市场买卖国债、汇金公司注资、互换便利等方式调节市场流动性。而一旦较为积极的货币政策操作落地，汇率承压一定程度也有利于对冲外部贸易摩擦的风险。
总的来看，2025年财政增量扩大总需求、重点领域供给侧改革推进，会进一步优化内循环供需结构。（1）外需层面，2022年曾面临美元加息抑制需求的压力，2025年又将面临美国新一届政府贸易风险的压力，内需回升、外需下降的趋势得到确认；市场对外需预期的不确定性或将集中体现在一季度，即美国新任政府刚刚完成就职的前期，随后市场定价充分后相关商品价格或迎来估值修复行情。（2）内需层面，在“924”一揽子政策推出后，市场所期待的重心在于2025年广义财政增量的额度，这一信息也将在3月初的“两会”期间彻底揭晓，重要会议前后市场结合外部风险考虑或进行避险交易，一季度相关商品价格面临一定压力；而在经济下行压力增加时，二季度末至三季度初也是以往政策发力的核心节点，或将助力商品价格迎来新一轮的估值修复行情。不过，由于2025年仍然存在宏观政策增量、外部贸易风险及地缘政治摩擦的不确定性，商品价格波动率会有所提升。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股大涨，融资净流出47.96亿元，融资余额18099.79亿元。12月9日中央政治局召开会议，分析研究2025年经济工作，这次政治局会议在政策表述上更加积极乐观，财政政策与货币政策都有范式性的转变，逆周期调节力度加大，显示了国家对于促进明年经济增长的坚定决心。明年经济政策的总基调是“实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好”。具体来看，财政政策表述从“积极的财政政策”变为“更加积极的财政政策”，财政政策力度加大，结合近段时间财政部长和新华社文章对“我国赤字率有较大提升空间”的表述，可以期待明年财政赤字率有望突破3%，财政逆周期调节的力度会适度加强。货币政策表述从“稳健的货币政策”变为“适度宽松的货币政策”，货币宽松的力度会在当前基础上继续加大，保证市场上货币供应量的充足宽裕，预计降准降息的利率型和加大投放量的数量型货币政策会相继释放。“加强超常规逆周期调节”，超常规”的表述是首次加在“逆周期调节”之前，表明中央对打破当前经济负螺旋陷阱、加大政策调节力度的决心。“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，针对消费与内需的表述放在新质生产力与科技创新之前，表明当前阶段在“安全”与“发展”中，“发展”在政策目标中的地位相对提高，体现出党中央对扩大内需、提高民生的重视。“稳住楼市股市”则是对股市的直接利好，使更多百姓通过资本市场提高收入，有利于提升居民特别是中产阶级对未来的预期，打破当前弱预期弱经济的负反馈螺旋，促进经济体系的正常循环。本次政治局会议超过了市场预期，为今年的经济政策把方向定基调，在今年两会之前市场可以期待更多具体的举措出台，并有更多时间去观察政策发力后的实际效果，同时特朗普上台后的政策措施会对全球市场都产生十分重要的影响，春节假期间应更多关注特朗普颁布的政策法令。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
行情方面，近期国内债券市场出现结构性调整，主要以利率曲线呈现“熊平”结构调整为主，而这一调整也为投资者提供春节前后窄幅震荡行情下更具性价比的投资空间。具体来看，由于国内降息预期落空、人民币汇率贬值加大，叠加长假前央行流动性投放并不积极，短期限品种在前期收益率下行过快中积蓄较多风险，在弹簧被压到极限，当短期配置持有净收益（Carry）明显为负后，一旦流动性收紧后就会触发弹簧反弹，继而带动短期品种出现较大幅度上行调整；短期国债在12月底就出现反弹上行的趋势，这一趋势在2025年后得到确认并进一步加强，蔓延至诸如同业存单等类利率品种；3个月、6个月及1年的AAA同业存单收益率上行幅度分别为33bp、27bp及20bp，6个月及1年的国债收益率上行幅度分别为40bp及39bp，而同期10年、30年国债上行幅度均不超过10bp，这也导致利率曲线进一步平坦化。而由于汇率因素导致的暂时性资金利率上行加剧了国内的金融扭曲，也为后续曲线继续走陡峭化积蓄了较强的力量，故2月份依然看多利率曲线向“陡峭化”方向发展，可以选择在此轮行情中出现超调的品种介入，或根据国债期货等工具寻找做多短期、做空长期的相对价值机会。
春节期间风险提示方面，由于2月份是国内宏观数据的“空窗期”，国内债券市场不会过多受到经济因素的扰动，不确定性主要来自于美国新一届政府的政策主张对人民币汇率的影响，以及为应对外部风险冲击可能出现的超预期逆周期调节政策或预期；其次，关注节前最后三个交易日央行的流动性投放及呵护态度，以及假期期间各类信息及政策增量对市场风险偏好的提升作用。总的来看，近年来2月份国内债券收益率变化幅度均较小，季节性来看并不属于变盘期，做好持仓风险管理、持续跟踪市场情况便于节后应对即可；另外，由于央行流动性投放态度目前仍较为保守，在静态票息持续下降后，回购收益性价比再度提示，可以部分止盈现券仓位持币（国债逆回购、协议式逆回购）过节。节后展望方面，2月份交易主线仍然是政府债券发行供给节奏、央行宽松货币落地预期以及3月份“两会”财政增量预期等方面，扰动因素为人民币汇率、美国对外贸易政策以及市场风险偏好，大致判断国内利率中枢仍然维持窄幅震荡，10年国债收益率区间判断为1.60%至1.70%。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：2025年1月份原油市场强势上行，重心不断抬升，地缘冲突再起，风险溢价抬升是提振油价的核心支撑力，叠加寒潮来袭，对成品油需求好转，虽然美元走强、原油库存压力仍存，但难抵油价强势走势。供给方面欧佩克+减产延续至3月份，OPEC减产执行率达到80%以上，同时美国产量处于历史高位。地缘冲突是影响短期供给的核心变量，美国加大对俄制裁引发市场恐慌，大幅提升风险溢价，而巴以冲突缓和在一定程度上对冲了风险溢价。预计短期供给端不会有太大变动。美国能源信息署报告预测，今年第一季度油价将受到支撑，因为欧佩克及其盟友延长减产协议，将导致全球库存每日减少50万桶，然后从2025年年中到2026年底，库存将开始累积。预计2025年平均每日库存将增加30万桶，2026年每日将增加70万桶。整体供给端支撑稍有弱化。油价底部仍有一定支撑。不确定因素在于地缘冲突进展、欧佩克减产执行力等。
需求方面，联合国发布《2025 年世界经济形势与展望》（WESP）报告。报告预测，2025年全球经济增长率将维持在2.8%，与2024年持平。尽管全球经济展现出较强的韧性，经受住了一系列相互叠加的冲击，但增长水平仍低于疫情前3.2%的平均水平，主要受到投资疲软、生产率增长乏力以及高债务水平的制约。国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃表示，美国新一届政府的经济政策，特别是贸易政策走向，将给 2025 年全球经济带来更大不确定性。而美联储延缓降息进程，在一定程度上加重宏观压力，且美元维持强势从定价层面限制油价上行空间。值得关注的是，新年度中国积极的财政政策及宽松的货币政策仍是大概率事件，或将从地产、货币政策、流动性等各方面进行大手笔刺激，在一定程度上改善市场预期，或带动国内经济逐步复苏。
原油短期持续上涨后，上方压力渐增。2月份原油市场依然围绕地缘冲突演变及全球经济复苏状况博弈，OPEC+延续减产已经PRICE IN，地缘冲突亦出现缓和，美国特朗普已正式履职，国内原油产量或放开，但对伊朗制裁、贸易政策等具有较大变数。美原油一度接近80美元/桶，布油最高冲至83美元/桶，重心快速抬升后预计后期震荡修复为主。春节长假期间，原油市场预计区间走势为主，发生系统性风险概率较低，但原油累计波动率将提升，原油库存数据、地缘冲突变化、经济数据公布等仍具有不确定性，建议投资者谨慎持仓，风险厌恶者空仓过节；稳健投资者降低仓位，以套利对冲交易为主；激进投资者严控仓位，可考虑用期权作为保护头寸，或参与期权波动率策略。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周连续下跌，社会库存环比小幅累库，同比处于偏低水平，符合季节性走势，随着新增产能的不断释放，聚烯烃供应压力偏大，春节累库预期限制产业持货意愿，后期关注需求季节性淡季的情况，基差L05+300，pp05-30，2月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所下降，另外关注新装置投产的情况，进口方面，净进口预计持平，综合看因为检修环比下降以及新增产能的释放，供应端压力预计环比增加；需求端方面，需要重点关注季节性需求淡季的表现情况，需求预计环比转弱。整体来看，预计聚烯烃供需维持相对的弱平衡，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。近期成本端原油丙烷甲醇价格波动较大，使得聚烯烃价格波动风险加大，投资者需要关注春节假期期间外盘这些品种的情况。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周成本走弱，聚酯产业链价格下跌。PTA上周开工走高，产量上升，后续进入春节假期，装置变动预计不大，供应端趋于稳定，库存压力依旧较大；PX上周供应增加，基本面走弱，利润较上周略有下降，后期关注调油数据及装置变动；春节假期即将到来，终端工厂开始放假，上周长丝及短纤补货情绪转冷，产销下降较快，后续关注聚酯产品的产销及利润变化。
PX供给方面，上周一套装置重启，周度开工率为89.39%，产量74.97万吨，较前值增加。上周，下游PTA产量增加，需求端对PX支撑转好，但PX自身供应增加较多，基本面有所走弱。进口及到港情况，近年来聚酯行业各品类产能增长较多，2024年PX受下游PTA产能增长缘故，进口数量较23年有所增加，2024年进口依存度在20%附近。利润方面，目前市场调油需求常态化，PX端利润基本回吐调油运行以来涨幅，目前PXN重回200以上，后续春节假期到来，PX开工或将维持现状，基本面保持，利润或在205上震荡；
PTA供给方面，上周无装置变动，周度开工率为81.52%，产量为141.99万吨，较前值增加1.04万吨。价格方面，上周原油价格走弱，PTA价格随成本走弱。加工费方面，目前产业链上下游关系无突出矛盾，加工费维持震荡走势，从估值角度来看，PTA加工费后期无持续扩张的驱动，预计震荡运行。库存方面，上周PTA周内供应减少，需求端支撑转弱，平衡表表现依旧累库，库存端压力仍在；
下游需求方面，目前聚酯产能基数调整为8332.5万吨/年，上周聚酯综合开工率为83.03%，产量137.05万吨，较前值下降。上周，下游终端印染开工下降至0%，织造降至7.91%，春节放假，务工人员返乡，终端工厂进入关停状态。产销方面，上周长丝市场平均产销25%、短纤平均产销39.52%，终端放假，市场冷清，产销下降。出口方面，产业链终端向东南亚地区转移，聚酯年内出口情况较好，后续随着美国关税政策的调整，聚酯出口情况或有所变化。目前来看，春节假期到来，聚酯处于年内淡季，终端工厂关停，接下来可以重点关注假期结束返工后产品的利润及订单下达情况；
综合来看，PX供需增加，上周平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面供应增加，需求减少，平衡表累库，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
PTA春节长假风险提示：1.PTA节前社会库存较高，且当前处于消费淡季，1月以来，聚酯工厂陆续春检停工，尤其是终端工厂停产降负规模较大，近期关注下游工厂装置变动情况，警惕停产降负超预期，需求不佳去库缓慢带来的价格超跌风险。2.1月中旬以来国际油价震荡走强，聚酯产业链价格受成本支撑上涨，春节假期内，油价累积波动将放大，节后聚酯产业链品种存在补涨/补跌的可能，警惕PX及PTA大幅跳开的风险。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：贵金属1月份回升，主要是特朗普政策不确定性和通胀整体降温增加美联储降息可能性，但非农超预期强劲、加沙停火降低避险情绪弱化金价上涨动能。预计未来随着特朗普上台后政策陆续明朗，改善不确定性，重塑通胀预期和经济增长前景。基准情形下，特朗普政策带来宽财政+中低通胀+高增长+微松货币，增加美元势能和风险偏好，对贵金属构成一定压力，但宽财政引发债务规模扩大和美债抛售压力，或推动央行和私人部门增加贵金属投资需求，推动贵金属温和上涨。
春节风险提示：1）特朗普上台后政策内容和节奏，尤其是关税政策，特朗普政府可能推进逐月加征关税的计划，弱于此前全面关税的预期，通胀担忧和美联储加息预期有望改善。但如果特朗普政府超预期强硬，则加剧通胀反弹并引发市场极端定价美联储加息等场景，抬升无风险利率水平，加剧非美地区货币贬值压力，引发流动性危机，一定程度上造成金融市场动荡，贵金属及风险资产均面临抛售。2）美联储意外转鹰。1月29日美联储将召开今年第一次议息会议，预期本次会议将暂停加息，并进一步评估特朗普新政对通胀预期和经济前景的影响。如果美联储官员“开始讨论加息问题”、“不排除上调或下调利率”等释放鹰派信号，将令市场迅速修正降息预期，驱动美债收益率走高，美元走强，黄金、非美货币及风险资产承压较多。3）美国经济超预期走强。春节期间将公布美国12月职位空缺数和制造业与服务业PMI，预计数据偏弱，即就业市场温和降温，制造业承压延续，服务业稳健扩张。如果职位空缺数大幅反弹、制造业和服务业成本飙升、订单改善、生产回暖，将进一步强化美国经济增长韧性偏强和美联储暂停降息的预期，考虑到未来特朗普新政带来的利多影响，美元和美债收益率中枢仍有上行空间，贵金属面临较大回调风险。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：春节期间，钢材市场交投基本停滞，基本面难有较大扰动因素，长假风险主要来自于海外市场，关注特朗普上台后政策影响以及美联储货币政策预期，地缘政治风险等，重大突发风险事件将对国内市场产生外溢风险。需警惕炉料的高波动性。螺纹目前极低的库存水平是螺纹季节性行情启动的重要因素，春节后需求季节性回暖，低库存对价格提供支撑。重点关注国内宏观政策能否超预期，政策预期对行情扰动加大。预计春节后螺纹价格偏强波动，但向上空间预计有限，主要压力是利润好转将引发产量快速大幅回升。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅&多晶硅：工业硅维持弱势，供应过剩压力下价格重心持续下移，尤其高库存仍在累积而难以实现去化，整体上基本面利空压制下，价格缺乏上行驱动力。目前工业硅开工低位，新疆开炉率50%左右，云南开炉率12%，而四川开炉不足5%，西南地区产量占比不足 15%，产出持续收紧，但节后西北区域的产能规划恢复，供给将有增加的预期，对市场情绪有一定影响。
需求端，2024年，多晶硅、有机硅、铝合金等行业工业硅消费量分别为 232.3万吨、117.2万吨、70.7万吨，分别占比55%、28%和17%，较2023年消费总量增加79万吨左右，但2024年工业硅产量增加95.万吨，下游消费增幅小于工业硅产量的增加，因此库存持续累积。目前有机硅开工尚可，对工业硅保持相对稳定的增量需求，但供需矛盾突出，叠加节后进入消费淡季，后续仍不容乐观，多晶硅在自律协议约束下行业处于低开工阶段，并且未来几个月产量将不会出现明显增幅，供给相对受限，供需矛盾有所缓解。
综上，工业硅主产区维持减产节奏，西北地区节后有复工预期，而下游需求依然低迷，目前供需关系趋于平衡，但高库存压力有待释放，价格上行缺乏基本面支撑，整体承压运行为主，关注生产企业开工；多晶硅开工低位，但下游需求不容乐观，市场情绪转淡，当前基本面仍难以支撑价格上行，盘面宽幅震荡为主，春节前后属于光伏行业的传统淡季，后续关注政策变动。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：波动预估：本月供需报告调整主要集中于美国新作大豆产量方面，南美大豆平衡表仅对压榨及库存数据进行小幅调整，而美国因单产下降而下调的新作产量数据仍处于历史同期次高水平，当前新作美豆已完成收割，而南美也开始进入收割阶段，特朗普上台后的贸易政策及近期逐渐显现的拉尼娜天气成为后续行情的关键因素，整体来看，全球大豆供应宽松格局依旧，而天气及政策因素将成为影响大豆出口供应节奏的重要因素。国内方面，临近春节假期，油厂即将停产停工，当前下游备货基本完成，豆粕库存处于正常水平，但近期偏低榨利使得一季度买船积极性不佳，预计整体压榨节奏偏慢，需要注意春节期间可能发生的贸易政策变动及天气变动而导致供给端变动的影响，预计外盘假期期间波动幅度将高于前期，豆粕价格也存在上涨的可能，可能会回至3000点附近。
短期来看，美豆产量预估较前期有所下降，一季度拉尼娜天气影响或将短暂地出现，近期南美因降雨导致收割进度有所放缓，后续持续关注贸易政策情况及拉尼娜可能带来的影响程度。国内方面，下游消费较前期明显好转，表现欠佳的榨利使得一季度买船积极性不佳，供应端不确定性增加，可能给盘面带来一定波动。长期来看，豆粕仍将维持宽幅震荡走势，全球供给宽松格局维持不变。
风险提示：国内关注春节后预计不足的买船给供给端带来阶段性的波动，国外主要关注春节期间可能的贸易政策变动及拉尼娜天气的演变情况。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
棉花：新疆2024年度棉花加工工作已经进入尾声，加工量已经达到630多万吨，全疆每日新增加工量回落至2万吨附近。随着春节假期的临近，下游纺织企业将陆续放假，补库支撑有限，节前棉纱市场逐渐进入“有价无市”状态；另一方面特朗普政府进口商品关税政策有待明晰、人民币汇率调整加剧等外围消息面都对下游造成制约。在本年度国内棉花供需宽松格局下，节前棉价短期或有小幅反弹，但整体仍在震荡区间内。建议春节期间关注外盘走势、宏观情绪波动以及美国对华关税政策的调整。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2025年1月24日
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本报告数据来源为：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
