宏观
宏观·国际：
美国方面，上周一美股和美债休市一日，假期后市场3月降息预期再次自发下修，叠加零售销售超预期增长、抵押贷款购房申请与建筑商信心指数跃升、周度失业人数连降四周、消费者信心大幅回升、拜登政府免除50亿美元学生贷款等，软着陆预期增强，打击降息预期，美债收益率不断上探接近4.2%，美元快速走强在103企稳，美股整体承压下跌，但上周四开始，台积电发布稳健增长指引、美银上调苹果评级、超微电脑上调二季报指引等利好，美股受芯片股带动重新走高。
欧洲方面，德国四季度GDP萎缩但三季度上修至零，否认“技术性衰退”，经济下行压力略有缓和，央行官员否认尽快降息、去年12月会议纪要再次强调“不要迎合市场预期”，欧债收益率有所回升，欧股低开弱势运行，欧元在美元的压制下走低。上周四，奢侈品巨头历峰集团公布销售额大涨，提振股市。英国通胀超预期反弹，降息预期快速走低，英债收益率大幅拉升，英镑支撑偏强。整体而言，经济下行压力较大，但央行偏鹰，投资者在寻找财报向好证据支持未来复苏与经济现状萎缩押注央行激进降息中谨慎，市场方向暂时不明。
日本方面，通胀连续第二个月降温、第三产业活动走弱、僵尸企业数量激增，叠加美元跃升，日元贬值较大。欧美无风险收益率上修带动日债收益率小幅上升，但投资者情绪整体偏热，日股高位震荡。宏观·国内：
1、1月5日，住建部、金融监管总局为落实中央金融工作会议就一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求的指示，更加精准支持房地产项目合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展，发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》。具体来看，主要包括以下四个方面：一是建立城市房地产融资协调机制。指导属地住建部、金融监管总局派出机构等为成员单位建立房地产融资协调机制，定期组织各方会商，及时研判本地房地产市场形势和房地产融资需求，协调解决房地产融资中存在的困难和问题。二是筛选确定支持对象。根据房地产项目的开发建设情况及项目开发企业资质、信用、财务等情况，提出可以给予融资支持的房地产项目名单，向本行政区域内金融机构推送。三是满足合理融资需求。金融机构按照市场化、法治化原则评估协调机制推送的支持对象，对正常开发建设、抵押物充足、资产负债合理、还款来源有保障的项目，优化审批流程、缩短审批时限，积极满足合理融资需求；对开发建设暂时遇到困难但资金基本能够平衡的项目，不盲目抽贷、断贷、压贷，通过存量贷款展期、调整还款安排、新增贷款等方式予以支持。同时，加强贷款资金封闭管理，严防信贷资金被挪用于购地或其他投资。四是做好融资保障工作。要加强工作统筹，为金融机构提供有力支持和保障；协调有关部门加快行政许可事项办理，对符合条件的房地产项目要尽快为其办理“四证”；加强信息共享，及时向相关金融机构提供项目建设运行、预售资金监管等信息；为房地产开发企业和金融机构做好在建工程等抵押提供支持，保障金融机构债权安全；要进一步压实房地产开发企业主体责任，指导房地产开发企业通过项目销售、处置存量资产、引入投资者等方式改善自身现金流；督促房地产开发企业依法真实反映资产负债、销售经营等情况，合规使用信贷资金，进一步增强银企互信。另外，各省级住房城乡建设部门要会同金融监管总局各监管局，自2024年起按季度汇总相关情况，报送住房城乡建设部、抄送金融监管总局。
2、1月12日，国家统计局公布了2023年12月份全国CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）数据。根据国家统计局的解读分析来看，（1）CPI方面，受寒潮天气及节前消费需求增加等因素影响，CPI环比由降转涨，同比降幅则收窄，核心CPI同比上涨0.6%，涨幅保持稳定。1）从环比来看，CPI由上月下降0.5%转为上涨0.1%。其中，食品价格由上月下降0.9%转为上涨0.9%，影响CPI上涨约0.17个百分点；食品中，雨雪寒潮天气影响鲜活农产品生产储运，加之节前消费需求增加，鲜菜、鲜果及水产品价格分别上涨6.9%、1.7%和0.9%，合计影响CPI上涨约0.19个百分点。非食品价格下降0.1%，降幅比上月收窄0.3个百分点，影响CPI下降约0.06个百分点。非食品中，国内汽油价格下降4.7%，降幅扩大1.9个百分点，影响CPI下降约0.17个百分点，是拉低CPI环比涨幅的主要因素。2）从同比看，CPI下降0.3%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，食品价格下降3.7%，降幅比上月收窄0.5个百分点，影响CPI下降约0.70个百分点。食品中，猪肉价格下降26.1%，降幅收窄5.7个百分点，影响CPI下降约0.43个百分点，是带动CPI同比下降的主要因素。非食品价格上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，影响CPI上涨约0.38个百分点。非食品中，燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降6.4%和5.4%，降幅均有扩大。（2）PPI方面，受国际油价继续下行、部分工业品需求不足等因素影响，全国PPI环比下降，同比降幅收窄。1）从环比看，PPI下降0.3%，降幅与上月相同。其中，生产资料价格下降0.3%，降幅与上月相同；生活资料价格下降0.1%，降幅比上月收窄0.1个百分点。国际油价继续下行，带动国内石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格分别下降6.6%、3.0%，合计影响PPI环比下降约0.18个百分点。2）从同比看，PPI下降2.7%，降幅比上月收窄0.3个百分点。其中，生产资料价格下降3.3%，降幅收窄0.1个百分点；生活资料价格下降1.2%，降幅与上月相同。主要行业中，非金属矿物制品业、黑色金属冶炼和压延加工业价格分别下降7.9%、1.9%，降幅分别收窄0.3、0.4个百分点；化学原料和化学制品制造业、石油煤炭及其他燃料加工业、石油和天然气开采业价格降幅在1.6%—6.3%之间，均有收窄。总的来看，CPI价格指数环比及同比均有所回升或降幅收窄，主要系食品价格季节性上涨以及服务价格叠加假期预期出现超出季节性表现所致，环比回升趋势或将在1月份、2月份受春节假期推动得到持续，而同比能否实现由跌转涨则有待观察。PPI价格指数环比及同比依然保持降幅，主要系需求依然不足导致工业品价格难有支撑，另外国际油价持续回落也对PPI形成拖累。目前整体的“低通胀、弱融资”宏观格局得到延续。
3、1月12日，中国人民银行公布了2023年12月及全年社会融资规模统计数据。具体来看，（1）2023年全年社会融资规模增量累计为35.59万亿元，比上年多3.41万亿元。其中，人民币贷款增加22.22万亿元，同比多增1.18万亿元；外币贷款折合人民币减少2206亿元，同比少减3048亿元；委托贷款增加199亿元，同比少增3380亿元；信托贷款增加1576亿元，同比多增7579亿元；未贴现的银行承兑汇票减少1784亿元，同比少减1627亿元；企业债券净融资1.63万亿元，同比少4254亿元；政府债券净融资9.6万亿元，同比多2.48万亿元；非金融企业境内股票融资7931亿元，同比少3826亿元。（2）12月份，实现社会融资规模增量19400亿元，同比多增6342亿元。分项来看，1）社会融资规模统计口径下，新增人民币贷款11050亿元，同比少增3351亿元；新增外币贷款-636亿元，同比少减1029亿元；新增表外融资三项（委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票）-1564亿元，同比多减145亿元，分别同比多增58亿元、1112亿元，同比多减1315亿元；新增企业债券融资及股票融资-2625亿元及508亿元，同比少减2262亿元、同比少增935亿元；新增政府债券9279亿元，同比多增6470亿元，增量创2023年8月以来单月新低。2）金融机构统计口径下，新增人民币贷款11700亿元，同比少增2300亿元。其中，居民户短期及中长期贷款分别同比多增8722亿元、同比少增403亿元；企事业单位短期及中长期贷款分别同比多减219亿元、同比少增3498亿元，票据融资实现1497亿元、同比多增351亿元，占中长期贷款比例17%。12月份，居民户新增人民币存款19780亿元，同比少增9123亿元，另外各项存款余额新增仅为845亿元，显著低于2022年12月的7242亿元及2023年均值的21467亿元，显示出企业存款大幅减少。3）货币方面，12月份社会融资规模存量增速环比上升0.1%至9.5%，M2同比增速下降0.3%至9.7%，M1同比增速维持前值的1.3%，M2-M1剪刀差被动收窄。
分析来看，12月份新增社会融资规模实现较多同比增量，主要系政府债券发行依然维持较强的托底作用，信贷需求持续走弱、企业直接融资下降较多等问题依然存在，而且12月份政府债券发行增量明显低于2023年8月份以来的均值水平，后期对社融的支撑作用在3月份以前会逐步下降。具体来看，信用端目前的最大问题仍然是企业有效融资需求依然不足。12月份企业贷款、标准化债券、表外融资等合计增量出现连续第五个月同比少增，其中中长期贷款大幅同比少增接近3500亿元，直接导致企业获取信贷后进行存款的增量也随之大幅下降，12月份各项存款余额在居民户新增接近2万亿的情况下仍然仅仅上升不足千亿；另外，票据融资新增1497亿元，叠加社融中未贴现银行汇票同比多减1315亿元共同反映出票据供给减少，融资需求不足，银行票据冲量需求较大导致12月末票据利率持续下行。直接融资方面同样堪忧，企业债券融资受2022年12月理财赎回潮冲击影响一级市场发行所形成的低基数效应影响实现同比少减外，仍然出现较大规模的净偿还；股票融资增量虽然强于9月至11月的300多亿元，但延续低迷态势，低于2022年及2023年均值980亿元及661亿元的趋势线水平。总的来看，目前国内宏观环境的“低通胀、弱融资”格局依然延续，综合考虑经济稳增长、扩大有效需求、地方债务化解、适度宽财政等任务，结合稳定银行净息差、平稳信贷投放节奏等要求，价格及总量货币政策工具仍有发挥的必要性；同时，在汇率水平企稳后，央行需要通过基础货币投放以稳定M2增速，促进物价有效回升，以实现保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标的相匹配，后期市场仍然处于宽货币预期行情博弈中。
4、1月15日，中国人民银行为维护银行体系流动性合理充裕继续开展公开市场操作业务，其中开展7天期逆回购操作890亿元，中标利率维持前值的1.80%，当日7天期逆回购到期回笼500亿元，实现390亿元净投放。另外，开展9950亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率亦维持前值的2.50%，16日1年期中期借贷便利（MLF）到期回笼7790亿元，当月实现净投放2160亿元，维持自2022年12月起连续第十四个月的单月净投放，净投放量仅次于2023年3月、10月、11月及12月的2810亿元、2890亿元、6000亿元及8000亿元，其中单月净投放较多的月份均面临信贷投放节奏较快、政府债发行压力较大等因素的扰动，导致出现银行间资金流动性较为紧张的问题。分析来看，（1）从价格上看，此次1年期中期借贷便利（MLF）的政策利率并未如前期市场所预期般的再次调降，10年国债收益率由于充分反映了市场的宽货币预期而一度下破2.50%；15日降息预期落空后一度快速上行接近1.5bp随后再次回落，主要系1月份降息预期落空并不意味着货币政策的转向，通胀指数走弱、信贷需求减少等问题依然反映宏观经济弱现实，一季度出现降息、降准的概率反而由此提升，故目前阶段的宽货币押注胜率依然较高，这也是市场在短暂反映降息落空的悲观情绪后，收益率再度下行看多的原因之一。（2）从总量上看，12月份社融数据中政府债券发行量依然较大，跨年后存单利率依然保持在2.45%以上的位置，银行间中长期流动性并未达到央行所述的“合理充裕”状态，故延续了接近万亿的中期借贷便利（MLF）投放以补充基础货币；不过由于2023年四季度以来的持续中期借贷便利（MLF）净投放，以及12月份3500亿元的抵押补充贷款（PSL）净投放，基础货币总量得到了持续而深入的补充，1月份出现降准的概率不高，LPR或将延续此前报价与政策利率保持一致。
5、1月17日，国家统计局公布了2023年12月份及全年的国内宏观经济统计数据情况。具体来看，（一是消费方面），12月份社会零售品消费总额43550亿元，同比增长7.4%；除汽车以外的消费品零售额38131亿元，增长7.9%；限额以上单位消费品零售额17885亿元，同比增长6.6%。1-12月份，社会消费品零售总额471495亿元，同比增长7.2%，低于预期8.2%与前值10.1%；除汽车以外的消费品零售额422881亿元，增长7.3%；限额以上单位消费品零售额178563亿元，同比增长6.5%。按消费类型分，12月份商品零售38145亿元，同比增长4.8%；餐饮收入5405亿元，同比增长30.0%。2023年，商品零售418605亿元，同比增长5.8%；餐饮收入52890亿元，同比增长20.4%。（二是投资方面），1-12月份全国固定资产投资503036亿元，比上年增长3.0%增速比1-11月份加快0.1个百分点。其中，制造业投资增长6.5%，增速加快0.2%；基础设施投资增长5.9%，增速加快0.1%；房地产投资下降9.6%，降幅较1-11月份扩大0.2%；从环比看，12月份固定资产投资增长0.09%。民间固定资产投资253544亿元，比上年下降0.4%，降幅比1-11月份收窄0.1%。（三是出口方面），以美元计价，12月份我国出口总值同比上升2.3%，环比上涨3.7%；进口总值同比上升0.2%，环比上涨2.2%；12月份实现贸易顺差753.4亿美元。1-12月份我国出口总值同比下降4.6%，进口总值同比下降5.5%，实现贸易顺差8232.2亿美元。以人民币计价，12月份我国出口总值同比上升3.8%，环比上涨3.5%；进口总值同比上升1.6%，环比上涨2.0%；12月份实现贸易顺差5409亿元人民币。1-12月份我国出口总值同比上升0.6%，进口总值同比下降0.3%，实现贸易顺差57883.5亿美元。（四是生产方面），12月份规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，2023年规模以上工业增加值比上年增长4.6%；从环比看，规模以上工业增加值比上月增长0.52%。12月份，41个大类行业中有31个行业增加值保持同比增长，较11月份增加3个行业。分经济类型看，12月份国有控股企业增加值同比增长7.3%；股份制企业增长7.2%，外商及港澳台商投资企业增长6.9%；私营企业增长5.4%。（五是民生方面），2023年全国居民人均可支配收入39218元，比上年名义增长6.3%，扣除价格因素实际增长6.1%；全国居民人均消费支出26796元，比上年名义增长9.2%，扣除价格因素影响实际增长9.0%。2023年全国城镇调查失业率平均5.2%，比上年下降0.4%，12月份为5.1%。2023年末，全国人口较上年末减少208万人，全年出生人口下降54万至902万人，人口自然增长率自-0.6‰下滑至-1.48‰。（六是产值方面），2023年第四季度国内生产总值（GDP）不变价同比增长5.2%，前三季度分别为4.5%、6.3%及4.9%，全年产值增速达到5.2%，根据推算第四季度实现国内生产总值（GDP）为33.2万亿元，为2023年的季度峰值。
分析来看，2023年国内生产总值增速目标完成，但经济内部结构化问题依然存在。短期来看，需求不足、投资放缓等问题较为严峻；长期来看，人口增长率下滑、人口老龄化等问题不可忽视。一季度所面临的指标基数较高，届时消费、出口增速持续的压力较大，关注宏观政策发力的持续性。（1）消费方面，全年消费复苏低于预期与前值，餐饮收入受线下消费场景重塑的带动恢复较强，但其在社零中所占比重仅为11%，整体拉动效果不强；汽车消费出现小幅拖累，限额以上消费增速基本稳定，整体消费增速仍然弱于疫情前的趋势线水平。（2）投资方面，制造业保持稳定，基建受2022年基数影响同比增速保持在合理水平，而房地产投资降幅仍在持续；民间投资诉求同样不强，增速下滑趋势延续，较上年同比下降0.4%。（3）出口方面，12月份同比增速明显改善，环比涨幅符合一般季节性规律；贸易伙伴方面，主要受到欧盟地区拖累同比增速明显收窄，对美出口增速12月份也由正转负，东盟出口降幅较三季度明显收窄，拉美及非洲自11月份以来对出口增速形成正拉动；另外，以美元计价出口同比增速修复也受到美元指数下降的正向带动作用。后市来看，由于2023年一季度积压订单集中释放导致3月及4月出口增速大幅超出市场预期，故今年年初出口增速的基数压力会逐步增加，另外12月PMI中显示出口订单指数仍保持在收缩区间，外需回升与否有待观察。
6、1月17日，国家统计局公布了2023年12月份及全年的房地产市场统计数据情况。具体来看，（一是投资方面），2023年全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；其中，住宅投资83820亿元，下降9.3%。分环节来看，1）房屋施工面积同比下降7.2%，较上年末保持一致；其中，住宅施工面积同比下降7.7%。2）房屋新开工面积同比下降20.4%，较上年末降幅大幅收窄19.0%；其中，住宅新开工面积同比下降20.9%。3）房屋竣工面积同比增长17.0%，较上年末下降15%大幅回正；其中，住宅竣工面积同比增长17.2%。分析来看，地产投资仍然维持降幅，但新开工降幅自7月份以来持续收窄，整体表现优于前端；在保交楼作用下，竣工面积大幅回升。（二是销售方面），商品房销售面积同比下降8.5%，商品房销售额同比下降6.5%，商品房待售面积同比增长19.0%。分析来看，销售整体较2022年末降幅大幅收窄，但2023年以来仍然呈现降幅扩大趋势。（三是资金方面），房地产开发企业到位资金127459亿元，同比下降13.6%。其中，国内贷款15595亿元，同比下降9.9%；利用外资47亿元，同比下降39.1%；自筹资金41989亿元，同比下降19.1%；定金及预收款43202亿元，同比下降11.9%；个人按揭贷款21489亿元，同比下降9.1%。分析来看，在一视同仁满足不同所有制企业融资需求的要求下，房地产企业融资降幅有所收窄，各类融资渠道获取资金量均有回升，不过定金及预收款降幅依然保持扩大态势，侧面反映房地产市场预售景气度依然低迷。（四是景气指数），2023年12月份房地产开发景气指数为93.36，自2023年4月份以来持续下滑，11月份小幅回升后再度下行。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
上周A股跌幅较大，上证指数下跌1.72%，深证成指下跌2.33%，创业板指下跌2.60%，科创50下跌1.66%，代表大盘指数的沪深300下跌10.44%，代表中盘指数的中证500下跌3.61%，代表小盘指数的中证1000下跌4.80%，代表微盘指数的中证2000下跌5.39%，北向资金净流出234.94亿元，融资净卖入额88.52亿元，融资余额15610.01亿元。近期托底资金持续买入，但短期受挫之后的悲观情绪需要一定时间修复，因此指数以弱平衡下的震荡为主，偏大盘的指数及个股在增量资金下表现较好，而缺少增量资金的中小盘方向持续回落，小盘因子的超额回撤其实也是近期行情的特征，从重点宽基指数看，近期中证1000、中证2000及科创100等中小盘方向跌幅较多。除了上述的增量资金原因，近期雪球等挂钩中小盘指数的衍生品的尾部风险对小盘风格也有所拖累，另一方面原因则是市场非常悲观之后的无差异的补跌，去年的行情以权重股回落为主，相对之下小盘风格表现抗跌，导致大小盘的估值分位存在一定差异，随着下行周期越发极端，相对没那边便宜的方向也难以幸免，和大盘股的高确定性估值底比起来，小盘公司企业竞争力、业绩确定性也稍次，投资者风险偏好快速回落时会有所拖累。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，上周（1.15-1.19）公开市场操作7天逆回购投放15670亿元，中标利率1.80%，7天逆回购到期2270亿元，当周实现净投放13400亿元。另外，央行于1月15日开展9950亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率维持前值的2.50%，16日到期回笼7790亿元，当月实现中长期流动性净投放2160亿元。18日，央行分别开展一笔2个月及3个月国库现金定存，招标总量分别为500亿元及700亿元。当周全口径下央行实现净投放15560亿元。
资金方面，上周五SHIBOR（隔夜）报价于1.7240%，较前周报价上行4.60bp。月中缴准缴税期扰动资金利率一度持续上行，周四及周五出现小幅回落。截至上周五下午16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.7254%、1.8702%及2.1596%，较前周报价分别上行4.29bp、2.87bp及14.24bp。回购方面，跨年后银行间质押式回购成交量日均保持在8万亿，上周受资金成本影响小幅下探至7.6万亿。存单方面，1年期股份制银行存单发行利率基本围绕2.45%上下波动。
债市方面，月中MLF降息并未落地但债市并未出现调整，主要期限利率债收益率大部呈现下行，长端下行幅度更大导致利率曲线结构呈现“牛平”，10年国债收益率再度下破2.50%。具体来看，1年国债活跃券230024.IB活跃成交估值自2.065%下行0.5bp至2.060%，2年国债活跃券230027.IB活跃成交估值自2.230%下行0.4bp至2.226%，5年国债活跃券230022.IB活跃成交估值自2.400%下行1.5bp至2.385%，10年国债活跃券230026.IB活跃成交估值自2.5215%下行2.35bp至2.4980%，30年国债活跃券230009.IB活跃成交估值自2.834%下行4.4bp至2.790%。
期货方面，国债期货合约收盘价格除TS合约外均有上涨，其中2年期、5年期、10年期及30年期国债期货主力连续合约的周度涨跌幅分别为-0.008、0.125、0.225及0.900。基差方面，除TL合约外，现券表现相对强势导致合约基差出现走扩；TS2403（CTD：230020.IB）18日走扩至-0.0509，11日为-0.0978；TF2403（CTD：230008.IB）18日走扩至-0.0208，11日为-0.0389；T2403（CTD：230019.IB）18日走扩至0.0340，11日为0.0119；TL2403（CTD：190010.IB）18日走扩至0.1505，11日为0.1351。策略上，4TS-T价差本周再度收窄，系月中资金利率上升导致TS合约价格走弱下跌所致，15日MLF并未降息所以价差并未如期走扩，后期曲线陡峭化仍然看多，价差存在低位回升的可能性；目前4TS-T价差自1月12日302.126收窄至301.869，近1年分位回到8.5%，近半年分位回到16.4%。
2024年以来，债券市场行情延续多头氛围，在经济预期再度转弱、通胀增速持续跌负、存款降息提升宽货币预期等因素的加持下，叠加股市表现不佳，市场资金在“胜率有余，赔率不足”的收益率点位上仍然选择抢跑配置利率债，尤其是反映经济基本面风险影响较弱的超长久期利率债。截至1月9日，30年国债活跃券230009.IB收益率自2023年末的2.86%下行5bp至2.81%，10年国债活跃券230016.IB收益率自2023年末的2.57%下行3bp至2.54%，而230026.IB更是跌破2.50%创2020年以来的新低；1年国债活跃券230024.IB收益率则出现6bp左右下行，10-1Y利差再度压缩收窄，显示出市场对基本面转弱的预期定价强于对资金面流动性宽松的定价。回顾来看，2023年四季度以来，市场收益率整体呈现下行趋势，10月份受特殊再融资债券发行影响银行间流动性压力较大，10年国债保持在2.70%附近高位；而后在增发国债利空出尽的带动下，收益率一度下行至2.65%。11月下旬政府债发行节奏持续，资金利率高企掣肘利率行情；12月份受经济指标走弱、存款降息落地、宽货币预期升温及跨年资金面平稳等一系列利好因素的加持，10年国债自前期2.70%高位快速下行至年内低点2.55%。展望2024年一季度，经济基本面改善风险依然较小、货币政策宽松预期持续升温，收益率面临的向上调整可能性不大；由于通胀同比增速持续跌负，实际利率倒挂名义利率，政策利率仍然有调降空间和必要性。不过由于10年国债目前已下行接近历史低位的2.50%，且与MLF利差基本抹平，需要注意在“胜率有余，赔率不足”的行情下控制仓位与久期，观察宽货币落地时点进行部分止盈操作。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡修复，红海紧张局势延续、原油库存下降等支撑油价，但美国再度释放鹰牌论调，美元走强、成品油需求不强限制上行空间。后期重点关注减产执行力以及需求边际改善情况，油价仍以震荡走势为主。
市场继续关注红海局势，随着英美对也门胡塞武装的导弹发射场实施新一轮空袭，但是并没有解决红海运输危机，更多的油轮和商船在英美与胡塞武装隔空互殴中远离红海航线，要么绕非洲好望角航行，要么干脆取消途经印度洋到地中海的商业交易。欧盟同意推进在红海开展新的海军行动以保护商业航运的计划。但是石油交易商基本上忽略了更广泛的中东冲突的威胁，尽管总部位于也门的胡塞武装袭击了红海航运船只，迫使油轮和货船改变航线。中东的紧张局势虽然仍在加剧，但尚未对供应造成任何有意义的中断，随着时间的推移，对地区冲突的担忧正在缓解。后期仍需密切关注，一旦伊朗卷入，对供给端的影响或将加剧。
国际能源署发布了1月份《 石油市场月度报告》，重点是石油需求增幅将减缓，全球供应将充裕。报告认为，2023年第四季度全球石油日均需求同比放缓至170万桶，远低于2023年第二季度至第三季度的日均需求增长320万桶的速率。由于宏观经济出现问题、更严格的能源效率标准以及不断扩大的电动汽车规模恶化了基线效应，预计全球石油日均需求增长将从2023年的230万桶放缓至2024年的120万桶。受美国、巴西、圭亚那和加拿大石油供应创历史纪录产量的推动，预计世界石油日均供应量将增加150万桶，达到日均1.035亿桶供应量的新高。欧佩克及其减产同盟国以外的国家石油产量将为今年增长主导，这些国家石油日均增长量将接近150万桶。国际能源署认为，除非石油运输受到重大干扰，否则2024年石油市场供应看起来相当充足。
欧佩克在《 石油市场月度报告》中认为，受中国和中东地区的需求增幅将高于此前预期提振，明年全球石油需求继续大幅增加。报告维持2024年全球石油日均需求增长预测维持不变，为225万桶；预测2025年全球石油日需求将进一步增长185万桶，这也是该组织首度发布对2025年石油日均需求增幅预估。与此同时，报告认为欧佩克及其减产同盟国以外的国家石油产量增长将放缓，预计2024年和2025年其日均供应量分别为增长134万桶和127万桶，其中美国、加拿大、圭亚那和巴西的产量增幅最大。如果该报告预测相对准确，全球对欧佩克原油需求（为平衡全球供需欧佩克必须提供的产量）远高于欧佩克当前的产量，因为目前欧佩克及其减产同盟国产量受到共同减产协议的制约。这样，欧佩克对石油市场的控制力度将增强。欧佩克在该报告中预测，2024年全球对欧佩克原油日产量需求为2849万桶，2025年为每日2896万桶，远高于2023年12月份欧佩克排除安哥拉的每日2670万桶的原油日均总产量。
库存方面，美国原油净进口量减少，美国商业原油库存下降；同时汽油库存和馏分油库存增加。美国能源信息署数据显示，截至2024年1月12日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量7.85501亿桶，比前一周下降189.6万桶；美国商业原油库存量4.29911亿桶，比前一周下降249.2万桶；美国汽油库存总量2.48065亿桶，比前一周增长308.3万桶；馏分油库存量为1.34753亿桶，比前一周增长237万桶。商业原油库存比去年同期低4.04%；比过去五年同期低3%；汽油库存比去年同期高7.73%；比过去五年同期略高；馏分油库存比去年同期高16.39%，比过去五年同期低3%。美国商业石油库存总量增长277万桶。美国炼厂加工总量平均每天1665.3万桶，比前一周增加13.5万桶；炼油厂开工率92.6%，比前一周下降0.3个百分点。
数据显示，美国汽油需求下降而馏分油需求继续增加。截至2024年1月12日的四周，美国成品油需求总量平均每天1998.7万桶，比去年同期高1.3%；车用汽油需求四周日均量842.9万桶，比去年同期高3.9%；馏分油需求四周日均数342.8万桶, 比去年同期低5.6%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高6.2%。单周需求中，美国石油需求总量日均1986.9万桶，比前一周高26.3万桶；其中美国汽油日需求量826.9万桶，比前一周低5.7万桶；馏分油日均需求量364.5万桶，比前一周日均高21.3万桶。
综上所述，近期原油市场依然处于胶着状态，地缘冲突引发的风险溢价仍未消除，而美元走强、成品油库存增长等限制，油价上行动力不足，但底部支撑仍存。后期关注焦点依然是欧佩克减产执行力，一旦内部分歧加大，底部支撑力或将崩塌。在这波原油定价权的争夺中，随着美国产量增加，市场份额不断提升，而OPEC国家内部出现动摇，减产执行力下降，在目前相对可接受的油价下，各产油国进一步深化减产的动力不足，短期在需求弱预期水平下，油价很难走出强势行情，仍将震荡整理为主。
从持仓结构看，近期非商业原油净多单下降趋势缓和，净多持仓小幅反弹，但仍处于低位水平，市场做空情绪仍未消散。从价差表现看，近期月差相对坚挺，显示供需变化较小，更多是情绪因素影响。裂解价差方面，汽柴油价差窄幅波动，炼厂进入检修季，原油加工量下降，汽油裂解价差逐步转强；柴油裂解价差逐步转弱，汽柴油裂解价差走扩仍可延续。
关注重点：地缘冲突进展、欧佩克减产执行力、美联储政策变动等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周盘面走强，上周社会库存去库较好，PE同比社库偏高，PP同比中等，基差因为盘面上涨有所下跌，塑料基差-60，PP-30，聚烯烃方面1月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比有所下降，另外PP方面需要关注新装置产量的贡献情况，进口方面，净进口预计维持，综合看供应端压力预计环比有所上升；需求端方面，需要重点关注季节性淡季需求以及下游投机需求的表现情况，需求预计环比12月略弱。整体来看，预计聚烯烃供需环比转弱，基本面压力环比增加，单边价格方面需关注成本端以及宏观的表现。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
PX&PTA：上周，PX05收于8566，较前值上涨2.42%，基差收于-26，PTA05收于5898，较前值上涨2.08%，基差收于-37，上周内PX及PTA价格震荡偏强；PTA上周虽开工上调，整体供应充足，但计划检修有所增加，预计后期累库压力有所缓解；PX目前现货走强，基差转正，开工高位维持，价格主要跟随成本端，进入一月份PTA加工费下滑较快，随着后续PTA供应高位维持，以及一季度末PX的调油预期仍存，产业链利润向上游转移，PTA加工费上方空间有限。临近春节，聚酯市场进入传统淡季，下游产销表现冷淡，但目前来看聚酯工厂减产意愿不强，开工下滑幅度较小，后市来看，聚酯产业链基本面偏弱运行。
PX供给方面，上周周度开工率已调整为86.17%，预计后期装置变动较少，PX供应高位维持。上周国际油价偏强震荡，国际油价微涨，受红海局势影响，石脑油价格得到支撑，在成本端发力情况下，PX上周现货价格偏强。从基本面情况来看，PX以及PTA目前开工都高位维持，下游需求支撑稳定，PX基本面长期看好，叠加一季度末的调油预期，预计后期PX在产业链中转强。进口方面，目前进口情况没有大的变动，进口维持稳定。长期来看，PX基本面好转，预计平衡表转小幅去库；
PTA供给方面，上周周内1套装置重启，1套装置降负，开工率下降至83.30%，产量135.89万吨，较上周减少0.31万吨。根据目前公布数据来看，PTA后续检修计划有所增加，供给端压力预计会出现一定的缓解。目前PX现货上涨，PTA上周价格震荡，加工费出现压缩，降至300元/吨以下，从估值角度来看，加工费上行空间有限，且后续随着PTA供需错配，上游PX一季度调油预期存在，加工费预计将出现一定压缩。目前PTA库存已经累至三年内同期高位，虽然下游负反馈略好于预期，但在PTA高供应的背景下，预计后期平衡表累库压力较大；
下游需求方面，上周聚酯综合开工率为87.56%，截至目前，聚酯产能基数增加为7988万吨/年。聚酯延续超预期表现，开工一直处于较高位置，对PTA需求端支撑较强。元旦过后，聚酯进入季节性淡季，面临成本与供需的双重下行压力，下游负反馈逐渐显现，聚酯工厂开工逐渐下滑，但受到春节备货提振，开工下滑程度好于预期。目前短纤、长丝市场交投冷清，用户刚需补货为主，市场观望态度较多，企业库存去化困难。临近春节，织造厂商多数进入收尾阶段，部分内贸刚性补单以及春夏订单少量生产，终端产销趋于冷淡，工厂逐渐开始停机回款，织造、印染综合开机率较低，后期终端对聚酯开工负面影响依旧较大。预计后期聚酯开工率向下调整，对PTA的需求减弱；
综合来看，PX供需高位维持，平衡表紧平衡，价格关注成本端变化；PTA方面需求负反馈，累库压力较大，重点关注近期装置变动情况，价格关注成本端变化。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：综述：
上周甲醇主力合约收于2351元/吨，周度上涨0.34%，05基差收于94点，周度上涨17点。上周受西北地区雨雪天气影响，运费价格上调，持货商报价较为坚挺，但随着周内甲醇生产装置的陆续恢复重启，市场交投氛围再度转弱。港口地区上周库存止跌回升，但库存水平较前期显著较少，华东港口主流区域可流通现货数量偏低，甲醇基差持续走强，预计后期随着港口库存的积累基差或逐步收敛。
基本面数据来看，成本端，Wind数据显示上周天津港动力煤平仓价收于798元/吨，成本价格环比持平，甲醇价格周内上涨令煤头装置利润小幅增长，经现金流折算后西北煤制甲醇周度平均利润上涨60.50元/吨，收于85.22元/吨。虽然冬季日耗增加电厂煤炭库存降低，但基于长协煤的持续保障，电厂存煤仍在安全边界上，短期内煤炭价格或继续维持稳定，中期关注冬季寒潮对电厂补库的刺激力度。供应端，上周甲醇装置产能利用率为81.59%，环比上涨2.55%，利润刺激下甲醇生产厂家纷纷开启薄利多销模式，装置负荷易涨难跌，且随着西南地区气头装置的陆续恢复重启，预计甲醇产量仍有增长空间。需求端，过去两周甲醇下游装置开工率整体处于下降通道，其中江浙地区MTO装置受浙江兴兴大型装置停车影响，开工率跌幅较大，传统下游春节前逐步进入休假模式，预计长假前甲醇需求难有起色。库存方面，上周港口库存止跌回升，上涨6.98%，外轮卸货速度正常，浙江地区随着浙江兴兴装置的停车，港口表需回落，库存累积；福建地区下游开工呈走弱趋势，当地库存亦有所增加。
综合而言，现阶段甲醇价格缺乏强有力的刺激，盘面整体围绕2400元/吨上下震荡，春节前甲醇下游整体偏弱，主要变数可能在于电厂主动补库的节点和力度以及下游工厂囤货的意愿。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周黄金整体回落，后半周略有回升，周跌幅0.97%；最高2062.8，最低2004.6，中枢水平略降至2030。
上周美国零售销售大涨、住房抵押贷款申请与建筑商信心跃升、失业人数连降、拜登政府免除学生贷款，英国通胀反弹，欧美央行官员集体打压尽快降息预期，引发预期大幅调整，美债收益率不断走高；与此同时，德国四季度经济萎缩、日本商品物价指数增长停滞，市场对欧央行降息预期更强、日本央行加息预期更弱，支撑美元上行，黄金走低。
短期来看，美国消费支出走缓、通胀趋势性回落、经济有所走弱，美联储鸽派讨论降息/缩表、市场降息预期自我强化，驱动美债收益率、美元下行；美债需求不足而供给放量，美元避险属性削弱；欧洲央行立场偏鹰，美元承压较大，但日本遭遇强震结束负利率难度上升，反向支撑美元；巴以等局势不明、央行购金热度持续，黄金整体看涨。
但考虑到美国经济增长、就业、零售销售等硬指标相对坚挺，经济上行风险仍存；美联储没有公布具体降息指引、官员立场反复，实际降息节奏和边界可能会不及预期，超额降息预期修正风险较大；未来财政赤字诱发美债供给较多而需求恢复偏慢，美债收益率中枢整体上移；美联储缩表进程下流动性偏紧，美元上行风险加大；欧元区经济萎缩，降息预期提前，反向支撑美元；黄金估值较高、多头疲软，对应黄金震荡上涨。
中长期来看，黄金上涨因素正在酝酿，今年二季度有望创新高：1）未来高利率政策持续，冲击经济和就业，盈利前景较差，实际利率下降。2）美联储2024年年中左右降息改善流动性，中美关系趋缓，美债需求边际回暖，收益率被动下降。3）日本经济稳健复苏，负利率有望明年二季度结束，日元大涨压制美元。4）美国大选有望出台减税措施等刺激政策，增加居民收入和消费支出，通胀回升。5）美国党派斗争、赤字恶化、地缘风险担忧等，美元承压。黄金利空风险关注欧洲经济疲软引发提前降息反向支撑美元、美国经济不着陆推动美元美债收益率走高以及美国紧财政增加美元公允价值。
资金面上，黄金ETF中低水平，COMEX黄金低水平，净看涨预期处于中性；估值上，处于近10年以来较高水平。操作上，逢低入场。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹窄幅振荡，05合约基差在平水附近波动，受宏观预期扰动较大。近期宏观层面多空交织，美联储降息路径预期或调整，风险资产承压波动加剧；国内经济数据依然偏弱，特别是房地产数据继续走弱，期待稳增长政策发力。供需面延续淡季双弱格局，上周螺纹产量继续下降，环比降3.4%，同比增1.8%，表需继续走弱，环比降0.5%，农历同比增2.6%，总库存继续累库，环比增2.6%，农历同比增7.4%。后期来看，需求处于季节性下行趋势，需求降速快于产量降速，库存快速累库之下关注冬储博弈，临近春节，贸易商冬储成为主要驱动，关注累库情况。弱基差拖累盘面价格，而淡季走预期逻辑对行情支撑难以证伪，宏观因素仍是主要扰动，预计螺纹偏弱振荡为主，关注宏观政策面变动。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石窄幅振荡，波动加剧，05合约基差维持在140点附近高位水平。基本面来看，上期全球铁矿石发运量环比持平，同比增3.5%，45港到港量环比增6.4%，同比大增24.4%，年初供应维持偏高水平，一季度需警惕海外主流矿山发运量的季节性回落；需求端，上周日均铁水产量小幅回升，环比增0.5%，同比降0.8%；库存端，上周45港铁矿石库存小幅累库，环比增0.2%，同比降4.2%，247家钢厂库存环比增2.6%，同比降1.2%，总库存环比增1.6%，同比降3.7%，库存维持中性水平，延续累库趋势。综上，由于铁水产量位于低位水平，铁矿供需趋于宽松，库存持续累积，但绝对库存水平中性，库存压力不大，春节前钢厂仍有小幅补库驱动，铁矿高位波动为主，近期宏观因素仍是主要扰动，政策预期对盘面有支撑，核心驱动在成材端，铁矿跟随螺纹波动。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：周内主力合约收于13475元/吨，跌幅0.99%，整体盘面先下跌后反弹，价格重心下移，基本面并无太大变化，市场参与者情绪偏消极，行情弱势延续。现货价格方面，百川盈孚参考价15115元/吨，与上周相比下调297元/吨，现货市场活跃度较弱，价格不断下滑。参考不通氧553#均价，现货升水1475点，华东4210均价盘面折算后基差25点，基差稍转弱。
供给端，周度产量7.57万吨，环比降幅1.08%，同比增幅33.54%，产量小幅减少。北方前期停产企业未恢复生产，后期由于内蒙古地区电力缺口增大，当地生产受到影响增大，个别硅厂减少开炉，同时西南地区开工变化不大，部分硅厂或将在月底计划停炉，整体上当前硅厂生产较为稳定；开工方面，开炉数小幅减少，其中新疆增加1台，内蒙减少2台，云南和四川无变化，截至1月19日，开工炉数297台，整体开炉率39.6%；库存方面，行业库存15.7万吨，环比下降0.7%，期货库存21.52万吨，合计库存37.22万吨，部分仓单从交割库流出，港口库存亦有小幅增加，厂库小幅去库；成本利润方面，周内行业平均成本小幅增加，而现货价格走低，平均利润下降，行业毛利率1.74%。
需求端，多晶硅价格维持稳定，市场有少量零单散单成交，部分大厂订单签至 2 月中旬，当前不同规格硅料价格和供应均出现一定分化，优质硅料库存较低且供应相对紧张，因此优质型硅料的占比不断提升，同步下游硅片也在积极转型中，但多晶硅产品占比调整速度不及下游硅片产能置换速度，可能出现结构性短缺的情况，整体上对工业硅需求仍在增加但幅度趋缓；有机硅市场稳定运行，前期停产检修的企业中部分已经恢复正常，不过另有新企业将进行常规检修，周期不会太长。前期签单情况良好，部分企业预售订单签至春节后，随着下游备货近尾，新订单签定节奏有所放缓，当前市场仍是低开工、低库存的情况，对工业硅刚需为主。
综上所述，供给端西北电力管控依旧存在，尤其内蒙地区影响进一步扩大，生产仍不稳定，下游需求延续弱势，整体上供需格局收紧，同时社会库存高位，部分贸易商仓单货低价流向市场，盘面承压下行，当前期货交易积极性上升，价格已跌至阶段性低点，预计短期或迎来弱势反弹，后期持续关注下游节前备货情况。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1214美分/蒲式耳，周度跌幅1%；上周DCE豆粕主力收于3037元/吨，周度跌幅1.33%；截至1月19日，张家港豆粕现货价为3440元/吨，张家港基差为403点。
上周外盘盘面跌多涨少，大豆期货仍表现较弱。据美国农业部公布的出口销售报告显示，截至1月11日当周，美国当前市场年度大豆出口销售净增78.13万吨，较前一周增加179%，较前四周均值减少6%。据巴西咨询机构周五显示的数据显示，截至周五，巴西收割进度为5.72%，远高于去年同期的2.2%。上周美豆出口前景令人担忧，虽近一周美豆出口销售符合预期，但近两周，美豆出口净销售同比去年下降明显，叠加当前巴西大豆收获进度快于往年同期，美豆出口窗口受到巴豆低价挤压。本周显示巴西降雨将减少，但一周后降雨量将有所增加，巴西实现1.5亿吨以上产量的可能性极大。随着上周两份报告的公布，全球大豆预估产量均出现不同程度上调，且全球库存高企，供需格局宽松。
国内供给情况，截至1月12日，国内大豆周度到港量为191.75万吨，油厂开机率涨至53%，周度压榨量小幅回升至156.87万吨。需求方面，截至1月12日，豆粕未执行合同跌至374万吨，截至1月19日，豆粕成交量涨至19.23万吨，昨日提货量小幅涨至17.33万吨。库存方面，截至1月5日，全国油厂大豆库存持续上涨至729.58万吨，豆粕库存跌至94.89万吨。今年一季度我国进口菜籽到港量充足，现阶段处于菜粕季节性消费淡季，菜粕替代性增强，而近期豆粕现货价格下降明显，基差迅速收窄，随豆粕成交量略有增加，但成交价越来越低，随春节逐渐临近，但下游备货需求仍不明显，需求端持续走弱。
近期国际大豆外盘反复磨底，随着1月供需报告和季度库存报告的公布，盘面利空明显，美豆或将持续震荡偏弱。市场以利空逻辑主导市场，国内豆粕市场需求疲软，阶段性供应充足，一季度菜粕到港量较多，下游用菜粕替代豆粕情况较为明显，当前成交量有所上升，但是成交价格持续走低，后期随着大豆到港相对减少，或许有一定支撑，当前春节备货还未开启，反弹还是持续偏空受到港及下游需求的相对表现影响。后续持续关注巴西种植天气情况及国内豆粕下游需求情况。
（李国 投资咨询资格号：Z0001465 邮箱：liguo@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉收于83.89美分/磅，上涨3.17%；郑棉2405收于15925元/吨，上涨2.18%；中国棉花价格指数3128B较上周上调170元/吨，报16744元/吨。12月美国零售业表现强劲叠加美棉签约环比增加，装运创年度内新高，带动国际棉花价格上涨；郑棉期货周初略跌后开启上涨模式，周四涨幅加大，棉花现货随期货价格上涨；棉纱期现货价格均继续上涨。国内方面，据国家统计局1月17日发布报告，2023年12月份社会消费品零售总额增长7.4%，其中服装、鞋帽、针纺织品类消费量达到1576亿元，同比增长26%，下游需求增长提振上游棉花消费；据国家棉花监测系统调查，2024年1月初，准备采购棉花的企业占54.2%，环比增加13.7个百分点。下游纺织厂根据订单需求在春节放假前采购了棉花。总体来看，当前下游市场热度能否持续以及节后表现仍待观察，短期不建议过度追高。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2024年1月21日
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本报告数据来源为：wind、卓创资讯、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
