宏观
宏观·国际：
美国一季度经济数据温和增长，但领先指标显示衰退将至；欧洲央行维持紧缩论调。
经济：美联储褐皮书显示，近几周整体经济活动变化不大；在本报告所述期间，尽管价格上涨速度似乎正在放缓，但总体价格水平仍呈温和上升趋势；一些辖区的报告指出，由于不确定性增加和对流动性的担忧，银行收紧了信贷标准。大多数辖区报告非金融服务的需求和销售保持稳定或增长。尽管如此，最新经济领先指标显示衰退已迫在眉睫。美国3月大企业联合会领先指标（LEI）环比降1.2%，创2020年4月以来最大降幅，预期降0.6%，前值由降0.3%修正至降0.5%。LEI连续12个月下跌，跌至2020年11月以来的最低水平，各个细分项目多数负增长。
政策：纽约联储主席John Williams（美联储三把手）认为第一季度的数据显示经济继续以“稳健的速度”扩张，表示今年美国实际GDP将小幅增长，并不会出现衰退；没有对美联储5月初的下一次利率决议发表评论，只是强调官员们在上次会议上表示“可能”需要再次加息。目前市场仍然定价5月会议加息25个基点。欧洲央行3月会议纪要显示，通胀仍太过强劲，银行业危机下5月加息不确定性增加。欧洲央行行长拉加德表示，在遏制通胀方面，该央行仍有一些工作要做。欧洲央行管委诺特称，可能不得不在6月和7月再次加息。日本方面，消息人士称，日本央行可能在下周的会议上维持超宽松货币政策，不改变利率目标和收益率目标区间。
风险提示：货币政策超预期，经济放缓超预期，金融市场风险扩散。
宏观·国内：
（1）4月14日，中国人民银行发布货币政策委员会2023年第一季度例会通稿，主要在以下几个方面较2022年第四季度例会内容有所变化。一是国内经济形势由“三重压力”转变为“呈现恢复向好态势，但基础尚不牢固”；二是政策基调由“稳字当头、稳中求进，强化逆周期调节”转变为“搞好跨周期调节”；三是货币政策中删除了“保持信贷总量有效增长”，转变为“保持信贷合理增长、节奏平稳”，保留了保持M2和社融增速同名义经济增速基本匹配的表述；四是结构性货币政策由“做好‘加法’”转变为“坚持‘聚焦重点、合理适度、有进有退’”；五是利率方面“推动降低企业综合融资成本和个人信贷成本”转变为“推动企业综合融资成本和个人信贷成本稳中有降”；六是房地产方面删除“满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，改善优质头部房企资产负债表状况”等表述，新增“有效防范化解优质房企风险，加快完善住房租赁金融政策体系，推动房地产业向新发展模式平稳过渡”；七是总体要求方面不再单独强调“落实好稳经济一揽子政策和接续政策”，新增“打好宏观政策、扩大需求、改革创新和防范化解风险组合拳”。
分析来看，2023年一季度货币政策例会表述变动不大，但传递出经济稳中向好过程中货币政策并非绝对主角，需要与其他宏观政策打好组合拳，为基础尚不牢固的宏观经济保驾护航。政策基调方面，由“逆周期”转变为“跨周期”，货币政策工具的使用会更加谨慎；信贷方面，鉴于一季度新增信贷同比多增超2万亿，要求信贷增长保持合理平稳或将为二季度信贷增量降温；结构性货币政策发力减弱，新增“合理适度、有进有退”的表述亦能体现现阶段货币政策基调中的“精准”大于“有力”；利率方面，新增表述“稳中有降”与目前市场利率下行趋势确立相互印证，同时无需进一步下调政策利率引导市场利率中枢，MLF降息可能性进一步下降，银行负债压力会通过存款利率市场化及自律机制缓解。
（2）4月17日，为维护银行体系流动性合理充裕，人民银行开展1700亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率2.75%维持不变，当月回笼1500亿元1年期中期借贷便利（MLF），净投放200亿元。此次MLF平价增量投放续作也是继2022年12月起，连续第五个月的平价增量，MLF政策利率也是自2022年8月起连续八个月未出现变化。3月27日，央行曾降准0.25%以补充银行体系长期流动性，本月MLF净投放仅为200亿元，较2022年12月至2023年3月的1500亿元、790亿元、990亿元及2810亿元净投放明显下降也较为合理，所以此次MLF投放操作也传递出三个需要关注的信号。一是降准后二季度信贷投放要求“合理增长、节奏平稳”，长期流动性需求或将不及一季度，逐步缩量但仍然维持净投放利于维护市场信心；二是一季度信贷同比多增超2万亿，通胀同比依旧下滑，债券市场资金超配，信贷资金使用效率明显不高，M2同比远超名义增速，总量型与价格型货币政策工具再度出现的必要性很低，关键在于提振市场有效需求，提高资金配置效率；三是5月、6月及7月MLF到期量分别为1000亿元、2000亿元及1000亿元，货币政策仍需为恢复基础尚不牢固的宏观经济保驾护航，在广义流动性压力不大的情况下，小额净投放或平价平量续作是大概率选择。
（3）4月15日及18日，国家统计局分别公布了2023年3月份70个大中城市商品住宅销售价格变动情况及2023年1-3月份全国房地产市场基本情况。具体来看，3月份70个大中城市新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有64个和57个，比上月分别增加9个和17个。其中，一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅扩大0.1%；二手住宅销售价格环比上涨0.5%，涨幅回落0.2%。二线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格环比分别上涨0.6%和0.3%，涨幅均扩大0.2%。三线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅与上月相同；二手住宅销售价格环比由上月持平转为上涨0.2%。新建商品住宅和二手住宅销售价格同比上涨城市分别有18个和8个，比上月分别增加4个和1个。其中，一线城市新建商品住宅销售价格同比上涨1.7%，涨幅与上月相同；二手住宅销售价格同比上涨1.1%，涨幅扩大0.1%。二线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格同比分别下降0.2%和2.4%，降幅均收窄0.5%。三线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格同比分别下降2.7%和3.9%，降幅分别收窄0.6%及0.5%。
房地产市场方面，1-3月份全国房地产开发投资25974亿元，同比下降5.8%；其中，住宅投资19767亿元，下降4.1%。施工面积同比下降5.2%，其中住宅施工面积下降5.4%；新开工面积同比下降19.2%，竣工面积同比增长14.7%；销售面积29946万平米，同比下降1.8%，其中住宅销售面积增长1.4%，商品房销售额30545亿元，同比增长4.1%；待售面积64770万平米，同比增长15.4%。房地产开发企业到位资金34708亿元，同比下降9.0%。其中，国内贷款4995亿元，下降9.6%；利用外资8亿元，下降22.7%；自筹资金10171亿元，下降17.9%；定金及预收款11909亿元，下降2.8%；个人按揭贷款6188亿元，下降2.9%。3月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为94.71，自2022年12月起，连续4个月处于回升态势。
分析来看，70大中城市商品住宅销售价格环比与同比持续改善，环比改善迹象较同比更加明显；环比方面二、三线城市改善更加明显，同比方面一线城市涨幅较大，但二、三线城市降幅收窄更多；新建及二手住宅环比价格上涨的城市均超80%，但同比上涨城市仍然维持低位水平且增速弱于环比。整体来看，商品住宅存量市场趋势向好，环比较同比改善更强。房地产市场方面，融资-投资-新开工-施工-竣工-待售-销售链条中，融资、竣工、销售改善明显，但投资及新开工仍然较弱，待售面积持续增长。具体来看，融资方面，国内贷款、定金及预收款到位资金同比降幅大幅收窄，2022年全年同比降幅基本都保持在-25%以上，房企信贷资金及预收资金链条改善明显；投资同比较1-2月维持稳定，新开工降幅自-9.4%大幅提升至-19.20%，施工降幅也有小幅抬升，竣工面积则未受影响；待售面积同比增速持续上升，与竣工增速形成印证；销售情况明显改善，商品房销售自2021年12月以来首次实现正增长。整体来看，房地产市场仍然面临“上游弱势，去库提速”的结构特征，在居民收入预期改善、地产销售刺激政策接续的作用下，地产链后端去库修复加快，同时在融资支持下房企资金压力明显改善，但投资与新开工受制于“房住不炒”的根本基调，行业周期无法呈现较强修复。
（4）4月18日，国家统计局公布一季度宏观经济数据，经济运行开局良好。①产值方面，经初步核算，一季度国内生产总值28.5万亿元，实际同比增长4.5%，比上年四季度环比增长2.2%。其中，三大产业分别同比增长3.7%、3.3%及5.4%。②生产方面，一季度全国规模以上工业增加值同比增长3.0%，比上年四季度加快0.3个百分点，其中1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额8872亿元，同比下降22.9%。③服务业方面，一季度增加值同比增长5.4%，比上年四季度加快3.1%；其中，住宿和餐饮业实现增长13.6%；1-2月份，规模以上服务业企业营业收入同比增长3.4%。④消费方面，一季度社零总额114922亿元，同比增长5.8%；按消费类型分，商品零售102786亿元，增长4.9%；餐饮收入12136亿元，增长13.9%；3月份，社会消费品零售总额同比增长10.6%，比1-2月份加快7.1%，环比增长0.15%。⑤投资方面，一季度固定资产投资累计完成额107282亿元，同比增长5.1%，与上年全年持平；分领域看，基础设施投资增长8.8%，制造业投资增长7.0%，房地产开发投资下降5.8%（降幅较1-2月扩大0.1%）；分产业看，第一产业投资增长0.5%，第二产业投资增长8.7%，第三产业投资增长3.6%；民间投资增长0.6%；3月份，固定资产投资环比下降0.25%。⑥外贸方面，一季度进出口总额98877亿元，同比增长4.8%。其中，出口56484亿元，增长8.4%；进口42393亿元，增长0.2%，贸易顺差14090亿元；3月份，进出口总额37094亿元，同比增长15.5%。其中，出口21552亿元，增长23.4%；进口15542亿元，增长6.1%。⑦就业方面，一季度，全国城镇调查失业率平均值为5.5%，比上年四季度下降0.1%；3月份，全国城镇调查失业率为5.3%，比上月下降0.3%；16-24岁劳动力调查失业率为19.6%，连续三个月上行，仅次于2022年7月水平。⑧收入方面，一季度全国居民人均可支配收入10870元，同比名义增长5.1%，比上年全年加快0.1%，扣除价格因素实际增长3.8%；从收入来源看，全国居民人均工资性收入、经营净收入、财产净收入、转移净收入分别名义增长5.0%、5.8%、4.1%、5.1%。
分析来看，一季度经济如期复苏，产值增速超出市场预期，第三产业产值增速显著提升至5.40%，接近2021年三季度水平；但从产值同比增速来看，一季度经济运行尚未恢复至2019年及2021年常态化水平，经济恢复基础尚不牢固。具体来看，消费反弹力度较大，带动第三产业增速提升，一季度社零同比增长5.8%，3月份社零同比增速达到两位数更是创2021年6月以来新高；投资保持稳定，基建及制造业在基数作用下增速较2022年小幅下滑，房地产投资降幅较2022年明显收窄但3月份小幅扩大0.1%，地产链仍然面临“上游弱势，去库提速”的结构特征；外贸方面，一季度整体在3月份因疫情及春节订单积压释放的超预期增长下维持正增长但后劲存疑；居民就业预期及收入预期有所改善，城镇调查失业率自2022年8月以来再度回落至5.3%。另一方面，一季度工业增加值增速低于产值增速，证明当下国内外有效需求仍然不足，工业生产节奏被动抑制，导致CPI及PPI同比增速持续下滑，不过也能体现出服务业需求释放，工业生产恢复较慢的疫后经济修复特征。二季度国内经济或将维持宏观政策组合接续下的稳增长态势；投资保持稳定，关注地产链修复，消费关注接续政策的助力，有效需求提振仍是重中之重，宽货币有空间但没必要，同比基数偏低，关注环比情况。
股市
A股在上周后半周剧烈调整，上证指数下跌1.11%，深证成指下跌2.96%，创业板指下跌2.58%，科创50下跌1.71%，北上资金净流入3.38亿元，融资净买入额103.75亿元。目前，主要指数估值水平与去年底相比已恢复到一个偏中性的水平，估值方面指数不具有更多的吸引力，投资者风险偏好短时间内难以继续提升，市场增量资金有限；利率方面，DR007利率维持在2%以上水平，短时间内难以有降息降准的可能性，市场利率难以下行；企业盈利能力方面，由于低基数原因，预计二季度经济会有较好恢复，这会提高企业的盈利能力，但市场目前对经济恢复的强度出现分歧，对经济陷入通缩的担忧加剧，企业的盈利能力即经济复苏的强度成为当前市场最重要、也是分歧最大的问题，在企业盈利能力增长上市场无法形成一致预期，因此，股市持续向上的驱动力来源不明确，市场更多维持结构性的机会。5月3日将召开美联储议息会议，市场前期完全定价本次会议上最后一次加息，但由于美国通胀数据出现粘滞、美国经济仍充满韧性，美联储的加息态度仍存在一定不确定性，为了规避即将到来的五一长假的风险事件，资金避险需求上升，最近一段时间资金交易意愿可能偏弱。
债市
央行方面，公开市场操作7天逆回购投放2120亿元，中标利率2.00%，回笼540亿元，当周净投放1580亿元。另外，央行4月17日投放1年期中期借贷便利（MLF）1700亿元，回笼1500亿元，实现当月净投放200亿元；4月19日国库定存1个月500亿元，利率上行0.06%至2.76%，国库定存到期900亿元，实现400亿元净回笼。当周全口径下央行净投放1380亿元。
资金方面，上周五SHIBOR（隔夜）收盘2.2720%，较前一周上行66.70bp。季初月中税期扰动，17至19日为银行走款日，DR利率普遍上行，隔夜上行幅度最大且一度倒挂7天利率，DR001、DR007及DR014分别收盘于2.2760%、2.2671%及2.4557%，较前一周上行66.47bp、25.17bp及43.85bp。缴准缴税影响资金流动性，现券杠杆需求小幅减弱，上周银行间质押式回购成交额中枢下移至6.5万亿水平。长期资金方面，1年期股份制银行存单发行利率周内维持在2.65%-2.68%的区间内窄幅波动。
债市方面，主要利率债收益率波动幅度不大，以10年国债到期收益率为例，当周均保持以2.83%为中枢的窄幅波动。周一市场因担忧一季度经济数据利空较强，同时MLF增量投放不强，另受股市走势压制，10年国债收益率小幅上行；周二、周三数据出炉后总量较强但结构分化，债市担忧情绪缓解，收益率再度小幅下行；周四市场无增量消息，税期扰动加大资金压力，收益率小幅调整上行；周五流动性压力依旧没有缓解，但股市走弱幅度较大，债市得到市场资金加持。具体来看，1年期、2年期、5年期、10年期及30年期国债收益率分别变化0.52bp、-1.00bp、0.36bp、-0.20bp及-3.69bp。美联储5月议息会议在即，市场普遍预期此次加息25个基点或为本轮加息周期的终点，但联储官员表态仍然偏鹰，10年美债在3.5%-3.6%间波动，10年中美利差扩大至-70bp以上。人民币汇率波动幅度不大，离岸人民币（CNH）周度围绕6.88中枢上下浮动，在岸人民币（CNY）周度围绕6.87中枢上下浮动。
期货方面，国债期货上周延续涨势，30年期国债期货（TL）首批合约于4月21日（周五）上市交易，四大主力合约TS2306、TF2306、T2306及TL2306收盘分别上涨0.03、0.11、0.17及0.37。基差方面，TS2306（CTD：220028.IB）基差自0.0131收窄至-0.0067，TF2306（CTD：220016.IB）基差自0.1918收窄至0.1036，T2306（CTD：200006.IB）基差自0.2944收窄至0.1530。TL2306合约刚刚上市CTD券切换较快，基差无法准确确定，目前最有可能的CTD券200004.IB周五收盘基差分别为0.2920。
高频方面，工业：19日石油沥青装置开工率小幅回升0.3%至37.3%；4月上旬重点企业粗钢日均产量大幅回升6.13万吨至232.20万吨/天，超出往年同期水平，恢复至2022年6月同期水平；17日六大发电集团平均日耗煤71.7万吨(周环比1.2万吨，降幅再次扩大)，13日南方八省电厂日耗环比回升13.4万吨至177..万吨；21日唐山高炉开工率环比回落至58.73%，接近2019年同期水平，产能利用率稳定在78%左右；20日全钢胎及半钢胎开工率分别小幅下行至67.62%及72.99%，全钢胎（卡车）开工弱于19/21年，半钢胎（轿车）开工超往年同期。地产：4月1日至20日，30大中城市商品房日均成交面积回升至40.39万平方米，较3月同期环比降幅扩大至16%，较2022年同比升幅缩小至32%，较2021年同比降幅扩大至38%；2023年以来总成交面积达到4466万平米，较2021年同比下滑31%；16日当周百城土地成交量超过1300万平米，二、三线城市贡献增量，土地溢价率下滑至2.21%；16日全国二手房挂牌价指标再度跌至186.84，一线企稳，二三线持续下滑。生产：焦煤、焦炭、螺纹、高线、板卷等地产链工业品价格震荡走弱；钢材季节性去库，螺纹钢库存自2月中旬的915.94万吨高位持续缩减至4月中下旬的771.38万吨。20日全国水泥价格指数跌破138，周度环比降幅扩大至1.43%。消费：4月1-16日，乘用车零售66.5万辆，同比增长62%，环比增长15%，今年以来累计零售495万辆，同比下降7%，降幅收窄；乘用车批发54.8万辆，同比增长44%，环比下降12%，今年以来累计批发560.9万辆，同比下降4%，降幅收窄；近期车展等线下活动持续开展，市场交易气氛活跃，前期库存的国六B车型加速清库，价格松动有利于车市增量。上海、广州地铁客运量小幅提高至1200万人次及890万人次，假期临近出行人次明显提升。通胀：18日农产品指数环比跌幅扩大至1.8%，其中水果、鸡肉、猪肉及蔬菜跌幅超过1%，猪肉批发价18日周环比持续下跌1.3%至19.4元，上游仔猪、生猪价格仍有支撑，猪肉价格整体呈现供强需弱，猪粮比价接近5：1一级预警。运输：18日，全国整车货运流量指数环比下降0.6%。
上周一季度经济数据公布，MLF增量投放缩量，央行持续增量7天逆回购投放保持季初税期流动性合理充裕，债市整体波动幅度不大，后期关注五一假期前的流动性扰动，以及一季度末政治局会议对产业政策及财政政策的增量表述。具体来看，一是货币层面，央行第一季度例会通稿整体表述传递出经济稳中向好过程中货币政策并非绝对主角，需要与其他宏观政策打好组合拳，为“基础尚不牢固的宏观经济”保驾护航；政策基调由“逆周期”转变为“跨周期”，预示货币政策工具的使用会更加谨慎；要求信贷增长保持合理平稳或将为二季度信贷增量降温；要求结构性货币政策发力减弱，新增“合理适度、有进有退”的表述在后续新闻发布会中解释为不再新增结构性工具，存量资金可以支持3-5年。二季度货币政策由宽松转变为中性偏松，对债市而言不太可能有降息预期行情的演绎，除非2022年7月的“社融崩塌”行情再现。二是经济层面，一季度整体表现并不弱于市场预期，但债市再度表现出“利空脱敏，利多放大”，主要系一季度工业增加值增速低于产值增速，证明当下国内外有效需求仍然不足，工业生产节奏被动抑制，导致CPI及PPI同比增速持续下滑，不过也能体现出服务业需求释放，工业生产恢复较慢的疫后经济修复特征。所以对于债市投资者而言，消费拉动的产值增速超预期被认定为“不可持续”，工业产需仍然不匹配导致经济复苏韧性存疑，但需要谨防收益率再次下探2.82%-2.83%后博弈政治局会议加码的风险。三是政策层面，展望一季度政治局会议，由于总量的超预期，政策部署大概率偏向于结构优化、弱点补充而非出台强刺激政策。根据发改委新闻发布会所述，后续将做好两点，一是抓紧研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，下大力气稳定汽车消费，优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制；二是积极促进民间资本参与国家重大工程和补短板项目，扩大民间固定资产投资增长。所以政治局会议或将依旧围绕扩大有效需求及民间投资为主线，新增的财政补贴、专项债提速、政策性开发性金融工具可能出台，届时会对债市在情绪和供给形成扰动，但整体压力并非十分严峻。
大宗商品
原油：上周原油市场震荡下行。OPEC减产带来的供给支撑前期兑现后，伴随欧美疲软的经济数据，加息预期下打压原油需求预期，油价承压。上周美原油主力合约跌5.54%，布油主力跌5.28%，SC原油主力跌7.31%。
虽然近期系统性风险弱化，但美国疲软的经济数据强化了经济衰退预期，上周美国初请失业金人数增加、大西洋沿岸中部制造业活动急剧下降以及成屋销售减少。数据显示，美国上周初请失业金人数小幅上升至24.5万，而前一周的数据被修正为比之前报告的多出1000人。费城联储的另一份报告显示，其对大西洋沿岸中部地区制造业活动的衡量标准在4月份骤降至近三年来的最低水平。该地区的制造商预计未来六个月的活动将保持低迷。上个月美国成屋销售下滑2.4%，经季节调整后的年率为444万户。未来欧美经济衰退力度将影响中长期原油需求，而一旦美联储释放降息预期，将成为油价需求端转折的重要信号。
国际能源署报告中指出，尽管近几个月来，发达国家的石油需求因天气变暖和工业活动低迷而放缓，但中国和其他非经合组织国家的强劲增长正在有力地抵消这一影响。2013年第一季度，经合组织石油日均需求同比下降39万桶，但中国需求强劲反弹使全球石油日均需求比去年同期水平高出81万桶，需求总量达到1.004亿桶。受中国和国际旅游业持续复苏的推动，预计到年底全球石油日均需求强劲增长270万桶。以中国为首的非经合组织国家将占到需求增长的90%。
供给方面，根据现有二手资料来源估计，3月份欧佩克13国原油日产量2879.7万桶，比2月份日均减少8.6万桶。其中沙特阿拉伯原油日产量1040.5万桶，增加4.4万桶；伊拉克原油日产量435.8万桶，减少1.8万桶；阿联酋原油日产量303.8万桶，减少8000桶；科威特原油日产量267.8万桶，增加了2000桶；中东某国家原油日产量256.7万桶，减少8000桶；利比亚原油日产量116.1万桶，减少2000桶；尼日利亚原油日产量135.4万桶，减少1.7万桶；南美某国家原油日产量69.5万桶，增加了2000桶；阿尔及利亚原油日产量101.3万桶，减少了4000桶。供给数据并未大幅减少，短期供给支撑不明显，关注后期欧佩克各国减产力度。
数据方面，尽管美国从美国紧急储备中释放石油，然而原油净进口量骤降1220万桶，炼油厂开工率上升，原油库存减少，汽油库存增加而馏分油库存小幅减少。美国能源信息署数据显示，截至2022年4月14日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.33931亿桶，比前一周下降619万桶；美国商业原油库存量4.65968亿桶，比前一周下降458.1万桶；美国汽油库存总量2.23544亿桶，比前一周增长130万桶；馏分油库存量为1.1209亿桶，比前一周下降35.6万桶。原油库存比去年同期高12.63%；比过去五年同期高2%；汽油库存比去年同期低3.8%；比过去五年同期低6%；馏分油库存比去年同期高3.09%，比过去五年同期低11%。
具体消费方面，上周美国汽油需求减少而馏分油需求略有增加。美国能源信息署数据显示，截至4月14日四周，美国成品油需求总量平均每天1986.2万桶，比去年同期高2.5%；车用汽油需求四周日均量897.4万桶，比去年同期高3.6%；馏分油需求四周日均数387万桶, 比去年同期高4.9%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高5.4%。单周需求中，美国石油需求总量日均1931.7万桶，比前一周高26.3万桶；其中美国汽油日需求量851.9万桶，比前一周低41.6万桶；馏分油日均需求量376.5万桶，比前一周日均高0.3万桶。
综上所述，目前市场系统性风险缓和，供给端突发减产改变供给预期，支撑油价反弹，重心抬升，油价运行至波动区间上沿。而持续加息背景下，欧美经济持续承压，而通胀仍处于高位，加息预期强化打压原油需求预期，上沿冲击无果出现回落。目前多空博弈下，区间震荡概率较大。后期博弈的焦点在于亚洲原油需求潜力及欧美经济衰退力度。
二季度将处于欧美季节性消费旺季，库存下降，仍有望继续冲击区间上沿。但全球经济格局更加复杂，油价很难出现单边趋势行情，全球经济衰退风险不减，限制上行高度，而减产力度加大，亚洲经济恢复，叠加地缘冲突，底部支撑强化，油价或表现出结构性特征，重心较前期上移。从近期市场表现看，VIX指数下降，back结构延续，月差小幅走弱，显示恐慌情绪缓和，关注汽油裂解价差走阔机会。
关注重点：银行事件进展、原油库存数据、美联储加息进程、俄罗斯出口情况等
聚烯烃:上周盘面震荡略强，基本面具体来看，聚烯烃方面4月供应端需要重点关注上游检修及降负荷的情况，目前预计PP、PE检修损失量环比可能持平略降，另外需要关注新装置产量的贡献情况，进口方面随着进口利润的环比下降净进口预计环比降低，进口压力减轻，综合看供应端压力预计环比仍然维持高位，需求端需要重点关注需求的复苏情况以及低价下需求韧性的情况，整体来看，预计聚烯烃自身供需仍偏弱，向上驱动仍不足，主要是因为现货端需求弱势；综合来看，目前聚烯烃从生产利润端来看估值较低，但供需驱动不强，需等待需求的进一步复苏。
贵金属：上周黄金有所下跌，中枢水平自2043美元下降至2010美元，最低跌破2000美元关口至1980.9美元，最后小幅收复至1994.1美元。
消息面上，银行方面，美联储向银行业的应急贷款结束连降四周的趋势，大型和外资机构引领存款外流，银行脆弱状态小幅恶化。4月19日当周，美联储应急银行贷款余额达到1439亿美元，之前一周为1395亿美元。4月12日当周，美国银行存款减少762亿美元，至17.2万亿美元，之前一周为17.3万亿美元；美国银行贷款和租赁增加138亿美元。经济方面，近期基本面状况未有显著变化，但领先指标显示衰退将至。美联储褐皮书显示，近几周整体经济活动变化不大；价格上涨速度似乎正在放缓，但总体价格水平仍呈温和上升趋势；一些辖区的报告指出，由于不确定性增加和对流动性的担忧，银行收紧了信贷标准。大多数辖区报告非金融服务的需求和销售保持稳定或增长。美国3月大企业联合会领先指标（LEI）环比降1.2%，创2020年4月以来最大降幅，预期降0.6%，前值由降0.3%修正至降0.5%。LEI连续12个月下跌，跌至2020年11月以来的最低水平，各个细分项目多数负增长。货币政策方面，美联储5月继续加息概率较高，6月是否继续加息尚不明朗；欧洲央行可能在之后会议上进一步加息，日本央行继续维持超宽松政策。纽约联储主席John Williams（美联储三把手）认为第一季度的数据显示经济继续以“稳健的速度”扩张，表示今年美国实际GDP将小幅增长，并不会出现衰退；没有对美联储5月初的下一次利率决议发表评论，只是强调官员们在上次会议上表示“可能”需要再次加息。目前市场仍然定价5月会议加息25个基点。欧洲央行3月会议纪要显示，通胀仍太过强劲，银行业危机下5月加息不确定性增加。欧洲央行行长拉加德表示，在遏制通胀方面，该央行仍有一些工作要做。欧洲央行管委诺特称，可能不得不在6月和7月再次加息。日本方面，消息人士称，日本央行可能在下周的会议上维持超宽松货币政策，不改变利率目标和收益率目标区间。
目前，银行业危机与货币政策是影响市场走势的关键。银行方面，流动性压力重新上升，呈现反复迹象，金融稳定性改善有限，未来出现较大系统性风险的可能性下降，避险情绪面临调整，但由于未来经济不确定性较大，预计调整幅度有限，同时需要警惕存款外流引发的情绪面波动。基本面上，美国职位空缺数偏高，劳动力市场出现明显降温，但薪资环比增速攀升，强化居民财富效应，消费韧性偏强；耐用品消费支出1、2月有所回升，住宅等服务支出持续增长，对通胀支撑有力；成屋销售和新屋开工快速上升，住房市场有所回暖；3月美联储会议及会议纪要偏鸽，银行业本身及其对经济的潜在影响增加美联储货币政策的难度，未来暂缓加息时机待定，与市场对即将迎来利率峰值及降息的乐观预期存在分歧。资金面上，截至4月21日黄金ETF持仓第二周净流出，流出速度提高，显示高价对需求的抑制作用。
短期来看，金融系统风险将继续化解，美联储会对可能出现的流动性压力提供支持，避险情绪有待缓和但可能改善有限，黄金面临一定调整。市场降息预期偏强，与美联储形成一定分歧，但从基本面数据来看，目前发生超预期衰退可能性较低，市场预期有待修正，黄金提前抢跑的上涨将面临调整。但由于未来经济不确定性较高、通胀中枢上移，黄金下跌空间有限。中长期来看，基本面引发实际收益率下行和美元进一步走软，欧央行和日本央行货币政策相对美联储的变化也增加了美元下行的风险，都将推动黄金上涨，但由于黄金目前强势走高，其中已较大反映了收益率下降和美元走弱，预计黄金正在趋于峰值，呈现高位震荡的走势。此外，随着金价站稳2000美元，吸引更多资金涌入，将为其提供中长期上涨动力。
风险提示：欧佩克+减产将推升石油价格重心上移，引发通胀上行风险；劳动力供给缺乏弹性，工资通胀粘性较大，终端利率水平存在上行风险；美国债务上限悬而未决或美元信用危机爆发，美元下行风险加剧；金融系统敏感性较高，避险情绪波动较高。
螺纹：上周螺纹弱势运行，周五暴跌，期现货价格联动下行，10合约基差扩至150点附近，处于正常基差水平。近期金融市场整体表现脆弱，周五股市、大宗工业品均大幅走弱，美联储加息预期再度升温令宏观风险升温，国内一季度经济数据表现分化，弱复苏是主基调，特别是房地产新开工数据超预期疲软，对黑色系造成巨大压力。终端高频数据来看，30大中城市周度新房成交面积和土地成交面积均环比小幅回升，稍好于去年同期，但不及市场预期；水泥出库量环比回升，不及去年同期，水泥库存持续走高；混凝土发运量环比回升，同比基本持平；沥青装置开工率环比微增，明显强于去年同期。可以看出房地产销售回暖依然脆弱，土地成交也有波折，终端需求表现依然偏弱。从螺纹周度供需来看，上周螺纹产量转降，环比降幅2.5%，同比降4%，因亏损不断扩大，钢厂开启减产；需求端螺纹表需小幅回升，环比增3.5%，同比基本持平于去年弱势水平；总库存去库有所加快，其中钢厂小幅累库，社会库存加速去库，反映了终端有小幅补库，而贸易商拿货积极性不高导致钢厂出库减缓，钢厂高库存下降价压力增大。后市来看，螺纹需求大概率难有强劲表现，或持平于去年水平，供需矛盾的缓解主要依赖钢厂主动减产幅度。目前钢厂已经开启减产，同时临近五一长假，关注终端补库需求，短期螺纹弱势运行为主。中长期受制于需求压力以及成本下移拖累，价格中枢将继续下移。
铁矿石：上周铁矿石冲高回落，周五暴跌，10合约基差扩至200点以上高位。基本面来看，上期全球发运量环比大幅下降530万吨，降幅18%，主要是澳洲飓风天气影响短期发运大幅下降；到港量环比小幅下降100万吨，鉴于发运量大幅下降的传导时滞，后期到港量将面临大幅下降。不过此数据为短期因素扰动造成，后期发运到港量整体仍将维持高位水平；上周铁水产量小幅回落，环比降0.3%，同比增5.5%，钢厂因亏损开启减产，后期铁水产量有望继续下降；上周钢厂及港口总库存环比微降，同比降14%，其中港口库存拐头向上。港口疏港量和钢厂日耗仍维持高位水平。铁水见顶回落将是铁矿面临的主要压力，终端需求表现低迷引发钢厂亏损减产，减弱铁矿的需求支撑，铁矿石跟随螺纹弱势运行，另外，年内发改委多次喊话并监管铁矿石异常波动，政策风险高企。后期关注粗钢限产政策及钢厂减产力度，铁矿石供需格局有望逐渐转向宽松，长期承压，逢高空思路为主。
工业硅：工业硅期货主力合约收15140元/吨，周度涨幅0.36%，据SMM统计，截止4月21日，华东不通氧553#硅均价15200元/吨，周环下跌250元/吨，华东通氧553#硅均15350元/吨，周环下跌250元/吨，华东421#硅均价16650元/吨，周度下跌100元/吨，低品位硅下跌幅度较大，基差收于60点，周度下行305点。上周工业硅期货成交量大幅增加而持仓量略有下降，周内价格冲高后快速回落，反弹乏力，整体行情弱势运行。
基本面来看，供给端，据百川盈孚统计，中国工业硅上周周度产量56790吨，环比下跌5.05%。西北地区减产幅度较大，主要是新疆哈密地区电价较高，硅厂检修，新疆伊犁地区为应对低迷行情走势，将减产计划提上日程，整体涉及硅炉8台；西南地区因成本倒挂生产企业较少，其中四川随着下月平水期到来开炉数或有增加。成本利润方面，上周工业硅成本略有下降，行业平均成本15795元/吨，环比下降1.1%，主要是工业硅原材电极、石油焦价格弱势，部分地区硅煤价格下调；行业平均毛利333元/吨，行业平均毛利率2.07%，新疆、云南、四川地区平均毛利分别为1321元/吨、226.51元/吨、34.55元/吨，上周工业硅利润小幅上扬，主要是成本下滑。需求端，下游整体需求不振，多晶硅价格处于下降通道，预期二季度将有新投产，整体供应较充足，行业过剩格局持续演变，开工率仍保持高位，对工业硅需求稳定；有机硅市场交易冷清，DMC报价低位暂稳，生产企业长期亏损及高库存状态导致减产操作频频，但内需外需均无动力，市场短期难有明显起色，个别大厂轮换检修或降负生产，平均开工水平偏低，总体开工率维持在61%左右，对各工业硅需求减少；铝合金市场成交氛围较为清淡，等待终端需求的转好，对工业硅以刚需为主。库存方面，本周市场成交稍有改善，社会库存多集中在硅厂，上周厂库环比大幅减少，黄埔港、天津港、昆明港库存高位平稳。开工方面，目前总炉数718台，本周开炉数量与上周相比减少13台，截至4月20日开工炉数299台，整体开炉率41.64%，主要是新疆、甘肃地区开炉数下降。
综上所述，目前工业硅现货市场交易活跃度增加，周内现货价格仍显弱势，近期供给量明显减少，供需矛盾有一定的缓解，但需求表现持续疲软，成本有松动的迹象，叠加去库压力不减，价格或进一步受压制，期货价格短暂反弹后快速回落，市场缺乏上涨动力，供大于求的担忧仍影响预期，预计工业硅将维持弱势整理行情，后期重点关注供应缩减及下游开工情况。
豆粕：上周CBOT大豆持续下跌，CBOT大豆收于1449.25美分/蒲式耳，周度跌幅3.32%；DCE豆粕持续下跌，收于3405元/吨，周度跌幅4.11%；截至4月23日，张家港豆粕现货价为4250元/吨，较上周下跌180元；张家港基差收于845点。
海外供给方面来看，近期有消息表示，廉价巴豆将运往美国，若消息被证实，将是年内巴西首度向美国出口大豆，时间较往年正常情况有所提前，叠加中国需求疲软，巴豆产量预估高达1.53亿吨，巴西大豆港口升水已降至历史低点，巴豆价格优势明显，美豆出口竞争压力剧增，盘面有所承压，据美国农业部周度数据显示，截至2023年4月13日，美国当前市场年度大豆出口销售净增10.01万吨，较前四周均值下降58%，远低于市场预期。
国内供给情况，据海关总署数据显示，中国3月份大豆进口量同比增长7.9%至685万吨，环比下降2.7%，今年前三个月到货量同比增长103.5%至2300万吨，为该季度的最高纪录，其中美国为最大供应国，当月进口量为483万吨，同比增加43.19%，巴西仅进口167万吨，同比减少41.68%，位居大豆进口第二。截至4月14日，国内大豆周度到港量为139.75万吨，截至4月21日，油厂开机率回升至51.73%，周度压榨量恢复至153.93万吨。需求方面，截至2023年4月14日，豆粕未执行合同回升至273.97万吨，截至4月23日，豆粕成交量为2.3万吨，昨日提货量为13.97万吨，周度小幅上涨，下游饲料需求有所回升，但仍较为一般。库存方面，截至2023年4月14日，全国油厂大豆库存持续下降至330万吨，豆粕库存跌至27.09万吨。当前国内豆粕需求较前期有所回暖，大豆库存持续下跌，由于下游需求整体弱于预期，油厂正在减少大豆进口计划，5月后购买量可能低于往年同期水平，持续关注南美天气、巴西大豆进口节奏及国内下游需求情况。
整体来看，由于收割期降雨导致的巴西大豆收割延迟及物流减缓，巴豆3月出口进度较往年同期明显减缓，进口量创近六年同期最低，使得美豆3月出口量较往年同期明显提升，虽处于出口淡季，但仍为历史同期次高出口量水平，上周由于美豆出口数据表现较差，叠加中国需求疲软及巴西大豆丰产预期，巴豆价格优势明显，盘面有所承压，二季度市场关注焦点将逐渐转移至美豆新作，3月底种植意向报告中的种植面积基本符合预期，后期产量增加预期关键在于单产预期能否兑现，同时由于巴西绝对丰产和阿根廷大量减产将造成全球大豆市场阶段性和结构性矛盾；国内市场上周由于国家及时出台一揽子扶持政策，当前农民种豆意愿有所回升，大豆意向种植面积略有增加；当前终端库存偏低，五一假期备货需求启动后，叠加进口大豆延迟进厂，下游终端集中补货，近期豆粕提货量远高于预期，成交有所放量，但随着盘面价格下跌明显，市场成交有所降温，同时进口大豆进厂兑现，榨利恢复促使开机率逐步提升，预期供给有所缓解，随着大豆、豆粕供应增加，预计豆粕将震荡偏弱，中长期来看随着后续巴西大豆大量上市，巴豆港口报价持续走低，将对CBOT大豆形成利空压制，国内豆粕价格需关注巴西出口节奏及我国豆粕下游需求备货情况。
棉花：上周ICE美棉下跌3.29%收于80.20美分/磅；郑棉2309收于14855元/吨，下跌0.50%；中国棉花价格指数3128B较前一周上涨213元/吨，报15735元/吨。
在多数大宗商品价格下跌、美棉出口数量锐减等因素影响下，周四夜间ICE棉价跌停；上周公布的一季度GDP同比增长4.5%，提振棉花市场信心，推动国内棉价上涨，但由于纺织市场消费表现不佳叠加美棉大跌的压力，国内棉花价格随后回落；纺织市场继续转淡，广东地区贸易商库存接近满库，国内棉纱价格继续下跌。大型纺织企业皮棉原料库存大多相对充裕采购且以小批量为主，中小型企业因棉价上涨且对后市走势不明，避险心理采购略显谨慎，多数随用随购以维持正常生产为主，市场成交情况略显清淡，目前纺企表示新订单成交逐渐走弱。整体来看，企业前期订单收尾后，新增订单形势转差，棉纱价格未跟随原料价格上涨，企业利润有所收窄，部分企业下调开机率。棉价上行动能不足，上涨难度较大，难以形成明显的趋势，预计五一节前，市场心态趋于谨慎，国内棉价窄幅波动为主。
研究发展中心
2023年4月23日
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