宏观
宏观·国际：
美国经济前景分化明显，非制造业下行压力较大；ADP数据与非农数据表现大相径庭，就业市场放缓速度仍偏慢，薪资增长较快，不利于通胀改善；联储6月会议纪要增加7月加息概率。
经济：美国6月制造业PMI为46，较上月回落0.9个百分点，连续第10个月处于收缩区间。分项指标中，所有指标低于荣枯线，过半指标走低，走低明显的是：客户库存大幅下降5.2个百分点至46.2，生产大幅下降4.4个百分点至46.7，就业回落3.3个百分点至48.1，新出口订单回落2.7个百分点至47.3。6月非制造业PMI为53.9，较上月上升3.6个百分点。分项指标中，多数指标上升，涨幅较大的是：商业活动大涨7.7个百分点至59.2，进口回升4.6个百分点至54.6，就业回升3.9个百分点至53.1。此外，值得注意的是物价下降2.1个百分点至54.1。数据表明，制造业疲软，服务业需求弹性大，通胀短期内顽固，经济前景不明朗，脆弱性较大。此外，制造业与非制造景气度之差高达7.9，处于近10年历史偏高水平，该数据具有均值回归的特性，预计差额有待收敛，非制造业下行压力较大。
美国公布6月ADP数据新增就业人数49.7万人，预期22.8万人，前值27.8万人修正为26.7万人。休闲酒店业领跑，新增23.2万名员工，其次是建筑业，新增9.7万名员工，贸易、运输和公用事业新增9万名员工。数据超预期强劲，一是今年为全球疫情结束后的第一年，夏季出行旅游格外旺盛，对住宿餐饮娱乐需求较大。二是新屋开工的企稳回升提振地产建筑商信心，建筑业岗位有所增加。最后更重要的是，尽管疫情基本已经结束，但美国多数企业采取远程线上或每周2-3天线下办公的方式，导致原本不富裕的劳动力供给“雪上加霜”。此外，由于就业数据本身是经济运行的滞后性指标，因此6月超预期强劲的ADP数据恰恰反映企业消化了前期积累的用人需求，未来在经济预期衰退的宏观背景下招工需求反而可能会快速趋缓。因此，该份就业数据尽管强劲，但主要是劳动力更多地回归就业，有利于工资增速的放缓和通胀压力的缓解，未来随着劳动力市场供需结构的改善，经济增长将进一步放缓。对联储政策而言，市场预期7月加息25个基点的概率上升到90%以上，9月是否继续加息尚不确定，需关注美联储怎么看待这份数据。
美国6月新增非农就业人数20.9万，为2020年12月以来最小增幅，前值由33.9万人修正为30.6万人，预期22.5万人。行业来看，政府部门驱动较大，新增就业6万人，私营部门新增就业14.9万人，远低于预期20万人，其中，医疗保健4.1万人，社会救助2.4万人，建筑业2.3万人，专业商业服务和休闲酒店各2.1万人。失业率为3.6%，前值3.7%，预期3.6%。失业类型来看，再进入失业者、永久性失业者回落，暂时性失业上升，退职者、新进入失业者、临时工失业者变动不大。劳动参与率为62.6%，为连续第4个月持平，预期62.6%。平均时薪同比4.4%，前值4.3%，预期4.2%，其中非耐用消费品、运输仓储增速较快；环比0.4%，前值自0.3%修正至0.4%，预期0.33%，其中非耐用消费、公用事业增速较快。平均周度工时同比增速进一步放缓。数据表明，新增就业仍过于强劲，失业率下滑，薪资超预期增长，美联储7月加息25个基点几乎板上钉钉。但就业增长已经放缓（尤其是服务业），劳动力市场需求正在降温，有利于引导薪资增长放缓，美联储9月加息预期略有下降。
政策：7月5日，美联储公布6月会议纪要，纪要显示：1.上月会议联储决策者存在分歧。多数决策者支持在连续十次加息后按兵不动，但部分决策者倾向继续加息，他们指出“劳动力市场仍非常紧张，经济活动的势头比之前预期的强劲，而且，几乎没有明显迹象表明通胀将随着时间推移回到（FOMC）委员会2%的目标”。2.之后应该温和加息。几乎所有与会者判断在2023年期间进一步提高联邦基金目标利率，许多人认为适合进一步放缓政策紧缩步伐。3.通胀是关键。几乎所有与会者表示“通胀前景的上行风险，或者说持续高通胀导致通胀预期脱钩的可能性，仍然是影响政策前景的关键因素”。4.继续对银行业担忧。一些与会者认为需要监测商业地产疲软、银行业信贷条件收紧及其对经济活动的拖累。5.仍预计2023年将发生轻度经济衰退。纪要复述上一次会议纪要措辞“在本已紧缩的金融状况下，银行信贷环境料将进一步收紧的影响将导致，从今年晚些时候开始轻度衰退（mild recession），随后是适度节奏的复苏”。本次会议纪要与6月决议声明和鲍威尔新闻发布会基本一致，但在6月是否加息上，纪要显示决策者们存在分歧，而不像6月决议声明中强调的“大家一致同意暂停加息”，说明美联储在淡化分歧方面的放松，预计货币政策将持续紧缩。据联储观察工具显示，当前市场预计美联储在7月会议上加息FOMC的概率已经超过九成。
宏观·国内：
1、6月26日，财政部部长刘昆在第十四届全国人民代表大会常务委员会第三次会议上向全国人大常委会提出2022年中央决算报告和中央决算草案。具体来看，首先是对2022年中央财政收支决算情况进行汇报。一是一般公共预算方面，收入实现9.49万亿为预算的100%，同比增长3.8%；一般公共预算支出13.25万亿为预算的98.9%，同比增长13.1%；加上中央预算稳定调节基金等调入资金收入总量10.76万亿，加上调处资金支出总量13.41万亿，中央财政赤字2.65万亿，收支总量相抵。其中税收收入9万亿为预算的96.7%，同比增长1.2%，非税收入0.49万亿为预算的271.3%，同比增长96.5%，主要系上缴利润及石油特别收益金专项收入等贡献；增值税2.43万亿为预算77.1%，主要系实施大规模增值税留抵退税政策。发行国债9.75万亿，国债还本7.17万亿。内债余额25.56万亿控制在人大批准的26.70万亿以内；专项债发行40348.15亿元，地方政府负债余额35.07万亿控制在37.65万亿的限额内。二是政府性基金预算方面，实现收入4123.99亿元为预算的97.8%，加上2021年结转收入及调入资金以及特定国有金融机构和专营机构上缴利润，收入总量为22728.67亿元；政府性基金预算支出6330.48亿元，完成预算的78.4%。三是中央国有资本经营预算方面，实现收入2343.31亿元为预算103.3%，增长17.2%，主要是2021年中央国有企业利润高于预期；支出1710亿元为预算的99.2%，增长60.6%，主要是加大对保产业链供应链稳定等支持力度。四是中央社会保险基金预算方面，实现收入349.59亿元为预算的82%，实现支出372.85亿元为预算的75%。
其次是对今年的财政政策进行定调。“积极的财政政策提升效能，着力支持经济稳定恢复、促进高质量发展”作为标题，坚持稳字当头、稳中求进，打好宏观政策、扩大内需、改革创新、防范化解风险组合拳，实施好积极的财政政策，推动经济持续回升向好，需要重点做好以下工作：一是加力提效实施积极的财政政策；二是加强重点领域支出保障；三是兜牢基层“三保”底线；四是有效防范化解地方政府债务风险；五是加大财会监督力度；六是扎实做好审计整改“下半篇文章”。分析来看，积极的财政政策加力提效仍然摆在首位，需要从税收政策、中小民企支持，政府投资引导，扩大专项债投向等方面提高财政资金使用效率。第二点及第三点关注到重点民生领域的支出，坚持政府过紧日子不动摇，落实好养老、医疗、低保、优抚等民生政策，补齐民生短板。接下来关注到地方政府债务风险，要求统筹资金资产资源和各类政策措施稳妥化解隐性债务存量，逐步降低风险水平，对新增、少报漏报隐性债务和化债不实等问题及时查处、追责问责。
2、6月30日，中国人民银行货币政策委员会2023年第二季度例会通稿发布。具体来看，（1）对国内形势的判断，会议认为“宏观政策稳字当头、稳中求进，经济运行整体好转；稳健的货币政策精准有力，加大逆周期调节力度；贷款市场报价利率改革红利持续释放，存款利率市场化调整机制作用有效发挥；人民币汇率双向浮动，在合理均衡水平上保持基本稳定”。（2）对国外形势的判断，会议认为“外部环境更趋复杂严峻，国际经济贸易投资放缓，通胀仍处高位，发达国家央行政策紧缩效应持续显现，国际金融市场波动加剧”。（3）对国内经济的判断，会议认为“经济运行回升向好，但内生动力还不强，需求驱动仍不足”。（4）对政策重心的判断，会议认为“加大宏观政策调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”。（5）对流动性及信贷的判断，会议认为“保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”。（6）对存续工具的判断，会议认为“继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用，增强政府投资和政策激励的引导作用”。（7）对结构性工具的判断，会议认为“保持再贷款再贴现工具的稳定性，延续实施普惠小微贷款支持工具和保交楼贷款支持计划，继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度”。（8）对利率市场化的判断，会议认为“要优化央行政策利率体系，发挥存款利率市场化调整机制重要作用，发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”。（9）对人民币汇率的判断，会议认为“要引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念，综合施策、稳定预期，坚决防范汇率大起大落风险”。（10）对房地产的判断，会议认为“要因城施策支持刚性和改善性住房需求，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，加快完善住房租赁金融政策体系，推动建立房地产业发展新模式。”
分析来看，央行货币政策委二季度例会的表述与一季度基本保持一致，对国内的判断均提到“宏观政策稳字当头，稳健货币政策精准有力，LPR及存款利率市场化的作用以及汇率双向浮动等”；对国外的判断均提到“国际经济增长放缓，通胀仍处高位，发达国家央行政策紧缩效应显现”。不过相较于一季度而言仍有部分新的提法与旧的删除。一是国内经济研判趋于积极。二季度认为国内经济运行回升向好，重点在于内生动力不强，力度强于一季度的经济呈现恢复向好态势但恢复基础尚不牢固；二是从“跨周期”变为“逆周期”。保持稳健货币精准有力以及发挥货币政策工具的总量和结构双重功能的提法，但二季度延续了此前易纲行长讲话时重新提及的“逆周期”调节，宽货币窗口也随之在此打开；三是要保持结构性工具的稳定性。一季度首次提到结构性货币政策工具要坚持“聚焦重点、合理适度、有进有退”，二季度则延续此前论述，要保持再贷款再贴现工具的稳定性；四是删除有效防范化解优质头部房企风险的提法。二季度地产论述与此前保持一致，但并未提及对房企风险的化解措施以及改善资产负债状况等方面，重点聚焦保交楼保民生、保稳定各项工作，以及推动房地产业向新发展模式平稳过渡。五是国外删除了“地缘政治冲突持续”的提法，着重于增长放缓、通胀高位、紧缩政策及市场波动。
总的来看，二季度货币政策委例会的对国内经济研判更为积极，但明确内生动力及有效需求不足，国外不再关注地缘政治问题，货币政策重回“逆周期调节”，结构性工具仍然要保持稳定，地产呵护并未进一步提升，仍然体现出央行要以高质量增长为目标，实现稳字当头而又精准有力的宏观调控。
3、6月30日，中国人民银行为贯彻落实6月16日国务院常务会议精神，推动经济持续回升向好，中国人民银行决定增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元，进一步加大对“三农”、小微和民营企业金融支持力度，发挥精准滴灌作用，降低社会融资成本，促进扩大就业，支持经济内生动力恢复。其中，支农再贷款、支小再贷款、再贴现分别增加额度400亿元、1200亿元、400亿元，调增后额度分别为8000亿元、17600亿元、7400亿元。近年来，中国人民银行充分发挥结构性货币政策工具的总量和结构双重功能，加大支农支小再贷款、再贴现支持力度，切实支持“三农”、小微和民营企业，服务普惠金融长效机制建设。截至2023年一季度末，全国支农支小再贷款、再贴现余额2.6万亿元，创历史新高。
分析来看，6月16日国常会主要提出两点要求，一是外部环境更趋复杂严峻，全球贸易投资放缓等，直接影响我国经济恢复进程，针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施。围绕“加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险”等四个方面，研究提出一批政策措施。故央行则根据其会议精神，在“三农”领域，以及与外贸投资相关度更高的小微、民营企业领域加大了宏观政策调控力度，同时保持了再贷款再贴现工具的稳定性，二是要引导金融机构根据不同发展阶段的科技型企业的不同需求，进一步优化产品、市场和服务体系，为科技型企业提供全生命周期的多元化接力式金融服务。以此为基础，后期央行或将再度推出科技再贷款及再贴现工具的新增额度，继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。
4、7月5日，财新网公布6月非官方服务业PMI数据。具体来看，6月份财新服务业PMI读数为53.9pt，环比大幅下降3.2pt，不及前值57.1pt及预期的56.2pt；结合6月份财新PMI及产出指数来看，其读数均有所下行，财新PMI产出指数降幅更是超过4.0pt。分析来看，财新PMI的统计口径与官方统计局存在差异，其样本数量大幅低于统计局仅为400余家，主要覆盖中小企业及外向型企业，故财新PMI与出口景气度及中小企业景气度更为相关。6月份官方制造业PMI环比小幅回升但仍处于收缩区间，分项中进出口读数自3月起连续四个月下降，出口订单缩量压力持续，这也与财新PMI的走弱相呼应。后市来看，欧美经济体衰退预期加速，美联储仍有两次加息预期使得外需放缓担忧加剧，5月份国内以人民币计价的出口金额同比下降0.8%、进口金额同比增长2.3%，环比则分别下降3.8%、增长6.3%；贸易顺差为4523.3亿元，环比下降26.9%，3月及4月的贸易顺差均保持在6000亿元以上，可见外贸压力已然逐步显现。在美元存款利率吸引力较大的背景下，贸易顺差也并未转化为即时的人民币需求，导致1-5月份的结售汇差额累计值仅为-64.89亿美元，远低于前三年同期水平，这也使得人民币需求承压、汇率贬值。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
A股上周继续回调，上证指数下跌0.17%，深证成指下跌1.25%，创业板指下跌2.07%，科创50下跌1.32%，代表大盘指数的沪深300下跌0.44%，代表中盘指数的中证500下跌0.62%，代表小盘指数的中证1000下跌1.22%，市场成交量回落到8000多亿水平，北向资金净流出91.6亿元，融资净买入额70.39亿元，开放式基金股票估算仓位为64.44%。由于美国就业市场依旧十分强劲，以及美联储官员的鹰派发言，7月加息25BP是大概率事件，造成美元近期表现较为强劲，这也是近期人民币贬值幅度较大的原因之一。而当前国内经济下行压力加大，对资产负债表衰退的担忧加剧，市场期待出台更多稳增长政策措施，7月底将会召开政治局会议，预计政治局会议上会对当前经济发展现状进行总结，是否出台新一轮政策刺激计划的问题也将逐渐明晰。当前A股市场最主要影响因素是政策预期，在这个预期落地之前，A股更多会维持震荡偏弱走势，同时人民币汇率也可作为当前政策预期的一个参考指标，若汇率由于政策预期能够企稳，则A股预计也会有所反弹。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行方面，公开市场操作7天逆回购投放130亿元，中标利率1.90%，7天逆回购到期11690亿元，当周实现净回笼11560亿元。跨季后流动性需求骤减，央行大幅缩量逆回购投放量，仅在上周一（7月3日）进行了50亿元投放后就持续保持20亿元的低量投放。由于资金利率中枢跨月后大幅回落保持低位水平，央行维持低量投放显示出资金流动性的宽松无虞。
资金方面，上周五SHIBOR（隔夜）报价于1.1040%，较前一周下行38.00bp。季初资金利率中枢大幅下移维持低位水平，银行间质押式回购成交利率全线大幅回落，DR001、DR007及DR014分别收盘于1.1168%、1.7632%及1.7715%，较前一周下行28.76bp、42.45bp及44.59bp。资金成本中枢下移，杠杆需求逐步回升，银行间质押式回购成交额周四创年内新高的87048.81亿元。长期资金方面，1年期股份制银行存单发行利率6月末小幅突破2.35%，季初再度回落至2.30%；半年国故行转贴现票据利率在6月末跌至年内新低后，自季初开始连续回升，目前仍然保持在1.41%的今年以来低位水平。
债市方面，市场增量消息不多、资金流动性维持宽松，现券收益率围绕中枢上下窄幅波动。10年国债收益率中枢下移近3bp，当周以2.63%-2.65%为区间小幅震荡；1年国债收益率中枢下移近8bp，当周以1.83%-1.89%为区间小幅震荡，主要系基本面因素变化不强，资金跨季后担忧解除，收益率曲线呈现“陡峭化”。具体来看，1年期、2年期、5年期、10年期及30年期国债收益率分别变化-8.00bp、-3.49bp、0.10bp、0.25bp及0.81bp。美联储年内仍有两次加息的预期升温，10年美债收益率周四大幅上行至4.05%，10年中美利差走扩至-140bp。人民币汇率仍未企稳，6日离岸人民币（CNH）及在岸人民币（CNY）再次突破7.25。
期货方面，国债期货周五收盘小幅上涨、整体波动不大，四大主力合约TS2309、TF2309、T2309及TL2309收盘分别较前周变化-0.005、-0.010、-0.055及0.010。基差方面，TS2309（CTD：200005.IB）周五基差为-0.0343，走扩0.0112；TF2309（CTD：220022.IB）周五基差为0.1609，走扩0.0377；T2309（CTD：220003.IB）周五基差为0.2737，走扩0.1100；TL2309（CTD：210014.IB）周五基差为0.3530，走扩0.0078。期货价差方面，近期有两个策略可以适当关注，但需要注意近期政策预期尚不稳定，可能对价差造成较大扰动。一是基于政策增量不强，宽货币窗口暂时关闭后政府债供给提速带来的资金收紧，从而做平曲线的机会，即空4TS-T价差；估值上来看，4TS-T价差目前1个月分位80%、3个月分位90%、半年分位95%，1年分位70%。二是基于政策增量不强且8月份博弈降准，以补充政府债融资流动性缺口，导致资金流动性仍然保持宽松，TS合约及T合约价格支撑较强，从而做多4TS-4TF+T的蝶式价差；估值上来看，4TS-4TF+T价差目前1个月分位10%、3个月分位15%、半年分位10%，1年分位20%。
高频方面，工业：5日石油沥青装置开工率为35%，较6月末环比上升0.4%；6月下旬重点企业粗钢日均产量稳定在224.6万吨/天；3日六大发电集团平均日耗煤81.6万吨，较26日环比上升2.1万吨，29日南方八省电厂日耗211.4万吨，环比上升12%，高温天气用电需求带动电厂日耗升至年内高位水平；30日唐山高炉开工率57.94%，产能利用率回升至76.53%；6日全钢胎开工率环比大幅上升3.95%至63.11%，半钢胎开工率环比大幅上升1.25%至71.10%；汽车市场表现较好，前端半钢胎开工率大幅回升至2019年同期，高于20年至22年同期。地产：7月1日至6日，30大中城市商品房日均成交面积29.64万平方米；同比来看，较19年至22年分别同比下降52%、53%、58%及27%；环比来看，较6月份同期下降11%，地产销售持续走弱；2日当周百城土地成交量大幅增量至2435.62万平米，土地溢价率保持在6%低位；全国二手房挂牌价指数6月中旬回升后再度回落至7月初的184.15，一、二线拖累较大。生产：焦煤、焦炭、螺纹、高线、板卷等地产链工业品价格保持窄幅震荡，螺纹钢库存结束自2月末以来的连续去库，6月末库存首次回升至540.35万吨。6日全国水泥价格指数跌至115，持续创近年来新低。消费：据乘联会数据，6月26至30日乘用车市场零售日均10.8万辆，较上周环比增长44%；乘用车市场批发日均16.4万辆，较上周环比增长119%。通胀：4日农产品指数环比下跌0.9%，其中水果下跌2.8%、蔬菜下跌1.2%；猪肉批发价4日周环比下降0.6%至18.9元/公斤；6月26日至30日当周全国平均猪粮比价再度低于5：1进入过度下跌一级预警区间，国家发改委宣布启动年内第二批收储工作。
后市来看，1、资金方面：短期资金在跨季扰动结束后央行重回20亿元单日投放量，隔夜利率保持在1.2%，7天利率持续在1.9%的政策利率之下；移动平均来看，DR001（30MA）及DR007（30MA）自6月末的最后一周开始再度下行，目前处于仅次于6月初的今年以来最低水平。长期资金关注存单利率及票据利率，1年期股份制银行存单发行利率自3月末降准后中枢持续下移，季末有所扰动但最高上行至2.40%，目前也再次呈现回落态势至2.33%；移动平均来看，存单利率今年以来保持持续向下的态势，下行斜率在6月初放大；而票据利率也在6月中旬后快速下行，以半年国股行转贴现利率为例，6月初一度触及1.9%高位后快速下行，7月初保持在1.29%的年内最低，3个月国股行转贴现利率季末一度触及1%的极低水平。总的来看，进入7月份短期及长期资金流动性均保持宽松状态，债市安全边际没有出现明显变化，导致去年同期的“资产荒”仍在上演，降息后10年国债保持在2.65%上方浮动的定价蕴含了部分程度市场对政策的预期。2、货币方面：6月末，央行货币政策委召开2023年第二季度例会，其中表述与一季度基本保持一致，不过相较于一季度而言仍有部分新的提法与旧的删除。一是国内经济研判趋于积极，二是从“跨周期”变为“逆周期”，三是要保持结构性工具的稳定性，四是删除有效防范化解优质头部房企风险的提法，五是国外删除了“地缘政治冲突持续”的提法，着重于增长放缓、通胀高位、紧缩政策及市场波动。总的来看，二季度货币政策委例会的对国内经济研判更为积极，但明确内生动力及有效需求不足，国外不再关注地缘政治问题，货币政策重回“逆周期调节”，结构性工具仍然要保持稳定，地产呵护并未进一步提升，仍然体现出央行要以高质量增长为目标，实现稳字当头而又精准有力的宏观调控。3、汇率方面，本轮汇率贬值的根本矛盾在于人民币供需失衡。5月份国内以人民币计价实现贸易顺差4523.3亿元，3月份及4月份的贸易顺差均保持在6000亿元以上，但在美元存款利率吸引力较大的背景下，贸易顺差并未转化为即时的人民币需求，导致1-5月份的结售汇差额累计值仅为-64.89亿美元，远低于前三年同期水平的千亿级别，这使得人民币需求承压、汇率贬值。不过，央行在本次汇率贬值中定力十足，稳定汇率可用工具十分充足，单边持续贬值风险不大，短期对国内债市偏利好提振。4、债务方面，近期市场围绕地方政府化债问题的讨论逐渐增多，国有大行向地方政府融资平台提供25年期超长期贷款传闻虽被官媒辟谣，但高盛等外资投行下调国内银行评级则体现出对国内债务问题及银行经营稳定性的担忧。目前所讨论的化债方案很多，根本逻辑都是拿时间换空间，借新还旧的模式无法动摇，只能在“削减存量、限制增量”的路径中对方式方法进行创新。同样的，化债之路需要货币政策的呵护，那么未来我国利率水平大概率是趋势性向下的，因为无论是发债主体还是金融机构，都难以承受加息带来的影响；另外，坚决遏制新增隐性债务也会导致以往投资拉动经济增长的效力会减弱。中长期来看，国内实际产出持续低于潜在产出或将难以避免，利率水平与实际产出增速的匹配可能会向下兼容。所以债市牛市变长、熊市变短是大势所趋。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
大宗商品
原油：上周原油市场震荡上行，7月份开始的额外减产以及沙特言论改善供给预期，叠加库存下降、美国启动战略储备等为市场提供助力，而加息预期强化带来的需求压力限制上行空间。上周WTI原油主力周度涨4.29%，布伦特原油主力涨3.66%，SC原油主力涨2.94%。
据沙特阿拉伯国家通讯社报道，沙特将把自愿减少日产量100万桶的计划再延长一个月，延续到8月底。受此影响，欧美原油期货价格盘中上涨。随后有媒体俄罗斯副总理诺瓦克的话说，该国将在7月份把每天原油出口量减少50万桶，“作为确保石油市场保持平衡的努力的一部分”。此外，阿尔及利亚能源部表示，该国将从8月1日至31日再削减原油日产量2万桶，以支持沙特阿拉伯和欧洲某国平衡和稳定石油市场的努力。据称，此次自愿减产是在4月份决定减产每日4.8万桶的基础上进行的。OPEC+联合减产的表态大大改善市场供给预期。
另一方面，美国石油战略储备已经降至3.472亿桶的近40年来低点。美国能源部上周五表示，正在寻求为战略石油情备再购买600万原油，因为美国战略石油储备在去年创纪录的释放后，美国能源部继续寻求重新填充战略石油储备。近几个月来，美国能源部已经宣布了为战略储备购买630万桶原油的交易，而新的招标将使今年的购买总量超过1200万桶。这次购买600万桶原油补充战略储备，是今年第三次招标回购。美国能源部在其公告中表示，迄今为止同意购买的630万桶石油支付的平均价格是每桶72.67美元，远远低于2022年每桶约95美元的平均售价。补充战略储备进一步为原油需求提供支撑。
需求方面，全球央行的激进紧缩政策引发的全球前景的担忧延续。数据显示美国劳动力市场依然强劲，增加了美联储本月晚些时候加息的可能性。美国6月民间就业增长超过预期，这表明尽管经济衰退的风险越来越大，但劳动力市场仍根基稳固。目前市场预期7月份加息概率进一步提升。
数据方面，美国活跃油气钻井平台数量连续第九周下降，为2020年7月以来首见，意味着未来美国原油产量可能放缓。通用电气公司的油田服务机构贝克休斯公布的数据显示，截至6月30日的一周，美国在线钻探油井数量545座，为2022年4月以来最少，比前周减少1座；比去年同期减少50座。
库存方面，上周炼油厂开工率继续下降，商业原油库存继续减少；汽油库存和馏分油库存也减少。美国能源信息署数据显示，截至2023年6月30日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量7.99341亿桶，比前一周下降296.6万桶；美国商业原油库存量4.52182亿桶，比前一周下降150.8万桶；美国汽油库存总量2.19456亿桶，比前一周下降255万桶；馏分油库存量为1.13366亿桶，比前一周下降104.5万桶。
上周美国汽油需求和馏分油需求增加。美国能源信息署数据显示，截至2023年6月30日的四周，美国成品油需求总量平均每天2071.9万桶，比去年同期高3.5%；车用汽油需求四周日均量936.8万桶，比去年同期高4.3%；馏分油需求四周日均数366.9万桶, 比去年同期低4.9%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高8.0%。单周需求中，美国石油需求总量日均2123.5万桶，比前一周高92.9万桶；其中美国汽油日需求量959.9万桶，比前一周高29.3万桶；馏分油日均需求量381.1万桶，比前一周日均高49.7万桶。
综上所述，目前供需过剩关系或有改善，7月份将迎来沙特额外减产100万桶/天，且沙特表示减产将延续至8月，供给端减产预期以及中长期的增加战略储备为油价提供底部支撑，中国原油需求预期改善市场情绪，短期关注实际减产力度。需求层面，美联储7月份加息预期强化，全球加息浪潮仍将是压制油价的长期因素，限制油价上行高度。短期供需格局或有改善，或以偏强震荡为主。三季度处于欧美季节性消费旺季，库存季节性下降，可在一定程度上缓和宏观压力风险，但全球经济格局更加复杂，油价很难出现单边趋势行情，全球经济衰退风险不减，限制上行高度，而减产力度加大，亚洲经济恢复，叠加地缘冲突，底部支撑强化，油价或表现出结构性特征。
从价差表现看，近期油价月差转强，B-CL价差修复，但仍处于中位水平，操作机会不明显，裂解价差方面，关注柴油裂解价差进一步走阔机会。
关注重点：原油库存数据、欧佩克减产执行率、美联储加息预期等
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
聚烯烃：上周盘面继续反弹，基差有所走弱， 聚烯烃方面7月供应端仍需要重点关注上游利润低位区间的情况下检修及降负荷的情况，目前预计PP检修损失量环比下降但仍维持高位，而PE检修损失量环比增加，净进口方面预计仍维持低位，进口压力不大，综合看供应端PP压力有所略增加，而PE压力预计不大。需求端需要重点关注后期经济政策刺激出台的情况，整体来看，预计聚烯烃7月自身供需仍偏弱，向上驱动可能仍不足，主要是因为现货端需求弱势，需等待政策的进一步刺激，以及之后需求的复苏，目前需重点关注现货在盘面反弹的过程中成交跟进的情况。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
甲醇：上周甲醇主力合约横盘震荡为主，收于2157元/吨，较前值仅下跌4元/吨。周期内国外装置动态计划已基本落地，对市场影响减弱，交易逻辑回归甲醇基本面，西南地区部分装置停车或降负，但西北及河南地区部分装置存在开车计划，市场供应有增量预期，交易者心态偏弱，贸易商操作较为谨慎，内地出货一般。周中鲁北招标价格为2070-2100元/吨，周尾部分报2100元/吨，下游补货情绪一般，上涨空间被运费蚕食。
基本面来看，成本端煤炭价格偏强运行，甲醇下方支撑暂稳，但终端电厂库存高位加进口煤冲击使得上升空间有限。供给端，上周甲醇产量较前值基本持平，当前场内装置停车与重启交替进行，西南地区部分装置停车降负，鹤壁煤化60万吨装置稳定出产品，加之宁夏鲲鹏、中原大化及山西亚鑫甲醇装置近期存重启预期，供应量不见明显缩减，供给增量预期压力仍存。需求端，上周甲醇制烯烃开工率为78.08%，较前值上涨0.93%；江浙地区MTO装置开工率为50.15%，环比下跌5.84%，外采甲醇装置开工大幅下滑，且传统下游企业利润表现依旧欠佳，淡季背景下整体需求改善有限。库存方面，上周甲醇港口库存窄幅波动，虽整体外轮显性卸货量不高，但江苏主流社会库提货有明显缩量，再加上有大型终端降负运行及短时原料管输切换至非显性库区，从而导致小幅累库。
整体而言，目前国内甲醇市场供应相较充裕，后期还需关注宏观政策引导，上游装置恢复情况以及煤炭价格的后期走势，在市场消息暂不明朗的背景下，预期与现实将反复博弈。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
贵金属：上周黄金盘面震荡整理，波动有所增加，周涨幅0.06%；最高1942.9美元，最低1908.5美元，中枢水平维持在1920美元附近不变。
消息面上，经济方面，美国6月制造业疲软，服务业需求弹性大，通胀短期内顽固，经济前景不明朗，脆弱性较大。同时制造业和服务业显著分化，差额有待收敛，非制造业下行压力较大。6月非农数据新增就业仍过于强劲，失业率下滑，薪资超预期增长，但就业增长已经放缓（尤其是服务业），劳动力市场需求正在降温，有利于引导薪资增长放缓。此外，ADP数据与非农数据表现大相径庭，美国就业市场过热风险不容小觑。货币政策方面，美联储6月会议就要放松对决策者分歧淡化的管控，暗示货币紧缩将维持更久的时间。
目前，银行业危机与货币政策是影响市场走势的关键。银行方面，负面消息基本平息，但潜在风险积聚，随着美联储继续加息或长期保持较高利率水平，银行存款或持续流向货币市场，加剧市场流动性风险，激发避险情绪。基本面上，美国职位空缺数回落但整体水平偏高，新增非农、失业率和薪资增长显示有改善迹象，居民收入增速放缓，叠加疫后留存的超额储蓄，预计消费支出今年四季度回落，有望改善通胀水平，加息渐入尾声。长期看，全球政策利率维持高水平的时间更长，企业借贷成本较高，叠加经济增长放缓与银行业动荡，私人投资较为低迷，产出下降。政策面上，美联储7月加息25个基点的概率较高，年内无降息可能，紧缩持续；欧央行7月加息25个基点被市场定价，9月是否加息依赖数据。资金面上，截至7月6日黄金ETF持仓继续净流出，配置需求偏低。
短期来看，企业招工需求旺盛，工资增长较快，超级核心通胀粘性偏高，影响通胀回落速度，加之美联储官员偏鹰发言对市场的预期管理，表示紧缩政策继续，预计黄金在美债和美元走高的带动下走势偏弱。但由于经济逐步放缓，薪资租金价格有待回落，加息终点即将抵达，幅度和节奏趋缓，黄金下行空间有限。中期看，高利率对经济的抑制效果凸显，金融系统的不稳定性加剧，并且随着通胀的进一步回落，美联储会暂停加息，市场降息预期升温，美债和美元将下跌，支撑黄金止跌回升。外部因素上，欧央行和日本央行相对偏鹰政策增加美元下行的风险，将支撑金价上涨。资金面上，2023年金价不断创下新高，吸引更多资金流入，分流部分配置美债的资金。长期来看，2%通胀目标难以达成，中长期通胀中枢面临上升；逆全球化引发的美元信任危机将强化各国增信本国货币的动力，未来央行持续增持黄金，支撑金价上涨。
风险提示：欧佩克+减产推升石油价格重心上移，引发通胀上行风险；劳动力供给缺乏弹性，工资通胀粘性较大，终端利率水平存在上行风险；金融系统敏感性较高，地缘冲突超预期，避险情绪波动较高。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
螺纹：上周螺纹在3750点附近窄幅震荡，周五下午突然大幅跳水，基差维持在平水附近，伴随盘面跳水，基差小幅走阔。近期在宏观预期反复之下螺纹走势纠结，国内等待政治局会议召开，期待有进一步宽松政策出台，政策预期尚难证伪，但政策力度如何仍存较大不确定性；外围市场美联储7月加息概率很大，货币政策保持收紧的预期更为强烈，大宗商品仍有承压风险。供需数据来看，上周螺纹周产量环比微增，同比增8.8%，唐山开启限产，抑制产量增幅，但影响或有限；螺纹表需低位回升，环比增5.3%，同比降12%，需求维持淡季弱势水平；从高频消费指标来看，土地成交和新房成交环比明显回升，仍不及去年同期，混凝土发运量、水泥出库量、沥青开工率等终端开工指标小幅回升。螺纹库存持续累积，总库存环比回升1%，同比降幅31%，钢厂库存低位下降，社会库存小幅回升。综上，螺纹供需双弱格局下需求更弱，库存拐头向上压制螺纹价格，但库存依然维持低位，绝对低库存水平提供底部反弹弹性，后期关注累库情况。短期螺纹走弱现实下预期扰动逻辑，窄幅波动为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
铁矿石：上周铁矿石窄幅波动，周五下午大幅下挫，基差维持在130点以上高位水平，唐山限产对铁矿有一定打压，跟随螺纹波动为主。基本面来看，因半年度矿山冲量，上期全球发运量大幅增加，环比增7%，同比增12%；到港量环比回升5%，同比增6%，后期仍有增量空间，发运和到港量整体维持正常偏高水平；上周铁水产量微幅下降，同比增9%，依然维持高位水平；上周港口库存小幅下降，环比降0.8%，同比降0.1%，钢厂库存小幅回升，环比增1%，同比降18%，钢厂仍维持随用随买的低库存策略，整体库存处于低位水平。综上，短期铁矿石供需双强，铁水产量高位提供支撑，但终端需求延续疲软，唐山限产加码，铁水产量上方空间或有限，中长期铁水见顶回落是铁矿面临的主要压力。后期关注粗钢限产政策及钢厂减产力度，淡季需求疲软，钢厂利润难以维持，铁水产量将重回下行趋势，铁矿石供需格局有望趋于宽松，长期承压。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
工业硅：上周工业硅主力合约窄幅弱势震荡，西北地区实际减产幅度有限，周内有部分企业陆续复工，供给扰动因素减弱。主力合约收于13220元/吨，周度跌幅0.41%。现货价格方面，百川盈孚参考价13505元/吨，周环比上涨22元/吨，据SMM统计，华东不通氧553#硅均价13000元/吨，周环比持平，华东通氧553#硅均13250元/吨，周环比上调50元/吨，华东421#硅均价14050元/吨，周度上调100元/吨，周内现货市场较上周活跃，持货商有挺价意愿，基差收于-220点。
基本面来看，百川盈孚数据，供给端，周度产量6.14万吨，环比增幅4%，同比增幅7.73%，新疆大厂保温炉子部分恢复生产，但未出产品，存在供应上涨预期，四川乐山传出限电消息，但涉及企业并未有大量减产操作，短期内影响较小，云南硅厂陆续点火开炉，开工小幅抬高，西南地区供应偏少。开工方面，截至7月7日开工炉数310台，相比上周增加47台，整体开炉率43.18%，其中新疆增加13台、四川增加4台、云南增加37台，主产区开炉数上升，尤其云南地区增加炉数较多。成本利润方面，周内工业硅成本小幅下调，系云南部分地区电价下调，行业平均成本13513元/吨，环比下降1.02%；行业平均毛利138元/吨，行业平均毛利率1.01%，利润平稳。需求端，多晶硅市场价格小幅下跌，随着多晶硅企业的减产及延迟开工，库存得到明显改善，下游硅片开工有所恢复，短期内供给过剩的预期有所缓解，短时间内产量增幅变小，但企业实际产量增加，增量主要来源于新建产能爬坡释放，对工业硅需求保持较高水平。有机硅价格再度大幅下挫，主要是上月末部分停车的装置重启，下游仍不能消耗供应增速，单体厂为了减轻库存压力，急于出货，行情弱势下行，市场心态消极，周度平均开工率在70%，对工业硅需求稍有增加。库存方面，周内行业库存高位，港口库存高位稳定，库存消耗缓慢，新开炉大多按需生产，并无明显的库存消耗及累计。
综上所述，目前工业硅现货市场报价弱稳，西北地区并未出现大量减产，且有供应增加的预期，西南地区供应增速缓慢，供给量整体充足，需求端表现平淡，同时高库存压力仍在，基本面仍承压，期货价格重心缓慢下移，延续下跌空间不大，但上涨缺乏驱动，预计短期内维持低位震荡为主，后续重点关注供给及库存情况。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
铝：本周沪铝低开震荡，现货铝锭供应转向、贸易商抛货现象增加，另外库存开始小幅反弹，云南复产和铸锭量增多等因素使得到货预期增多，看涨氛围较弱。现货方面，周五纷纷甩货，报价贴水扩大。华南市场周五临近周末出货增加，报价贴水70-90元/吨，升贴水剧烈波动；华东地区报价升水平稳，周内维持在贴水20至均价附近，周五报价贴水扩大至40元/吨。巩义市场维持对华东贴水200 元/吨以上，显示消费需求非常疲软。 截至周五，华东现货铝锭均价18200元/吨，较上周下跌340元/吨，对当月升水170元/吨下调 130元/吨。 库存方面，周内铝棒铝锭库存小幅回升，大幅累库暂未看到。国内主要消费地铝锭库存53.1万吨，较上周增加0.9万吨，同期国内主要消费地铝棒库存 16.55 万吨，下降 1.35 万吨。
供应方面，云南正以极快速地启动复产，自6月中旬启动复产以来，启动复产已达到60万吨，预计云南本轮复产有望达到200万吨以上。截至本周末，国内电解铝运行产能达到了4159.7万吨，较上周增加了30万吨。产量方面，2023 年5月中国电解铝产量初值为347万吨，日均产量11.19万吨，同比增长1.62%，环比回升0.03万吨。
氧化铝方面，上市三个交易日期货上涨，现货加速下跌，期现价差缩窄。因山东加快向外销售现货，价格大幅下调。不过云南电解铝快速复产，预计将提振国内氧化铝需求，西南片区氧化铝价格或有所企稳，南方升水北方将更高。国内山西地区三网均价报2802元/吨，较同期下跌26元/吨，与贵州地区基本同价，南方价格升水北方；广西地区三网均价报2770元/吨，较上周同期下降5元/吨。澳洲FOB氧化铝报335美元/吨，上涨 1 美元/吨。开工方面，截至6月底国内氧化铝建成产能达到10210万吨，运行产能达到8320万吨，环比增加0.85%。相较于前3个月国内企业新增和减复产动作频繁，6月份氧化铝企业产能调整趋于平稳，仅贵州个别企业在装置检修结束后快速复产，涉及产能70万吨/年。成本方面，河南因露天矿山环保整顿，开采基本停滞，供应紧张局面再度加剧，国产矿石价格继续维持高位。几内亚雨季，出矿减少，到货预期偏低，存在趋紧状况。烧碱价格偏弱运行，动力煤情绪向好，报价小幅上调。全国氧化铝加权平均完全成本为2660.2元/吨， 同比降91元/吨，以当月国产现货加权月均价来算，氧化铝行业平均盈利205.4元。不过山西河南等省份氧化铝生产成本已出现小幅亏损，部分企业正计划压产。
年中政策预期偏强，近期市场切换至交易政策预期，行情快速演绎。当前市场对政策上的边际变化较为关注，尤其是六月底的政治局会议，对下半年具有更大的定调意义。基本面方面，首先云南复产速度极快，短期造成了铝水供应偏紧，预计7月下旬铝锭供应增量才比较显著；铝棒减产缓慢，铸锭量上升不多，短期 市场铝锭供应依然偏少。当前现货升水依旧偏高，临近交割，升水波动十分剧烈。
氧化铝方面，期货上市后预期波动较大，但距离交割期较远，现货与期货联系度不大，当前山西河南亏损，有一定压产减产预期。云南复产实际现货采购需求有限，多数企业有自身配套，短期供需矛盾有所缓和，但南北分化显著。
逻辑及策略建议：现货高升水问题出现拐头，现货铝锭供应转向宽松，升水调整风险较大，建议观望；中期云南复产规模大、速度快，建议待升水回归相对正常后，可适当看空；氧化铝方面：交割期远，预期交易过高，云南复产提振西南价格，北方压产减产预期较强，短期预计氧化铝高位震荡。
（姚虎 投资咨询资格号：Z0017031 邮箱：yaohu@westfutu.com）
豆粕：上周CBOT大豆收于1319.25美分/蒲式耳，周度跌幅1.73%；上周DCE豆粕主力收于3967元/吨，周度涨幅5.62%；截至7月7日，张家港豆粕现货价为4200元/吨。
海外供给方面来看，据美国农业部公布的周度作物出口销售报告显示，截至6月29日当周，美国旧作大豆净增18.78万吨，符合市场预期，新作大豆出口销售净增59.28万吨，高于市场预期；市场虽仍继续消化上周公布的两则利多报告的影响，但本周受天气降雨持续兑现， 产区干旱情况有所缓解，及超市场预期的新作出口影响，美豆震荡偏弱。据巴西全国谷物出口商协会数据显示，巴西7月份大豆出口量预估为944万吨，较上月环比减少32%，但同比增加35%，预期后期巴西大豆供应仍偏宽松；据阿根廷农业部报告显示，阿根廷农户销售新豆步伐略有提高。
国内供给情况，截至6月30日，国内大豆周度到港量回升至230.75万吨，恢复至前期高点，截至7月7日，油厂开机率下跌至51.09%，周度压榨量跌至152.02万吨。需求方面，截至2023年6月30日，豆粕未执行合同上升至322.95万吨，截至7月7日，豆粕成交量为23.15万吨，昨日提货量为15.22万吨，提货速度较前期有所减缓。库存方面，截至2023年6月23日，全国油厂大豆库存上涨至629.01万吨，豆粕库存回升至71.12万吨。
整体来看，美国当前旧作依旧偏紧，接下来需关注主产区天气及美豆单产情况，前期低廉巴豆使得巴豆需求旺盛，现巴豆基差止跌反弹，7-8月全球大豆可能出现阶段性供应偏紧情况，在此期间为美豆关键生长期，若出现天气升水炒作，美豆可能在三季度出现反弹。国内豆粕价格方向受进口供应及到岸完税成本影响，大豆的到港节奏将对国内豆粕产生阶段性的影响，因此供给为价格的主导，需求则会影响阶段性节奏，预计三季度国际大豆市场受美豆种植面积大幅下调将依旧偏紧，四季度新作大豆上市后或将趋于平衡。
（李国 投资咨询资格号：Z0001465 邮箱：liguo@westfutu.com）
棉花：上周ICE美棉上涨0.83%收于81.04美分/磅；郑棉2309收于16680元/吨，上涨0.63%；中国棉花价格指数3128B较前一周上涨115元/吨，报17419元/吨。
美国棉花实播面积同比大幅下降带动国际棉价上涨，随后美联储加息预期显著上升以及美股大跌打压棉市情绪，国际棉花价格区间波动；国内下游纺织需求清淡，成品库存逐步累积，但新年度棉花实播面积减幅较大及棉花库存较低仍有支撑，国内棉花期现货价格震荡运行；国内棉纱销售缓慢，淡季特征明显，棉纱价格小幅下跌。近期气温回升，新疆前期受灾害影响的棉花长势逐渐恢复，棉花进入现蕾开花期，部分地区正在进行棉花打顶工作。端午节过后，下游纺织需求逐渐放缓，新增订单较少，纺纱企业生产经营压力加大，开机率下调。总的来看，在多空交织且无新消息指引的情况下，棉价短期或仍呈现窄幅震荡态势。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
研究发展中心
2023年7月9日
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本报告数据来源为：wind、卓创资讯、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
