宏观经济
国际宏观：
股票数据：美国三大股指全线收涨，道指涨0.28%报44860.31点，标普500指数涨0.57%报6021.63点，纳指涨0.63%报19174.3点。其中，道指、标普500指数均创历史新高。亚马逊涨超3%，微软涨逾2%，领涨道指。万得美国科技七巨头指数涨1.33%，脸书涨逾1%，苹果涨0.95%。中概股多数下跌，金山云跌超14%，蔚来跌逾7%。
经济数据：美国9月FHFA房价指数环比升0.7%，预期升0.3%，前值从升0.3%修正为升0.4%。美国9月S&P/CS20座大城市未季调房价指数同比升4.6%，预期升4.8%，前值升5.2%。美国10月营建许可年化总数终值141.9万户，初值141.6万户，9月终值142.5万户。
其他信息：美联储11月会议纪要显示，美联储官员对通胀正在缓解、劳动力市场强劲表示了信心，从而允许进一步降息，但只会是以渐进的方式降息。部分官员看到，暂停或加快降息的选项取决于经济数据。一些官员表示，如果通胀居高不下，美联储可能暂停宽松政策，并将政策利率维持在限制性水平。一些官员表示，如果劳动力市场疲软或经济活动步履蹒跚，宽松政策可能会加速。美联储官员考虑下调逆回购利率，使其与基准利率区间下限相符。
国内宏观：
股票市场：A股延续弱势震荡，高位股全线退潮，小微盘补跌，创新药、“谷子”经济概念活。截至收盘，上证指数跌0.12%报3259.76点，深证成指跌0.84%，创业板指跌1.15%，北证50跌3.92%，科创50跌0.66%，万得全A跌0.67%，万得A500跌0.4%，中证A500跌0.44%。市场成交额1.33万亿元，创2个月新低。新股红四方上市首日一度涨超2200%，盘中触发两次临时停牌，收盘仍涨超1900%。
经济数据：财政部发布数据显示，1-10月，国有企业营业总收入676606亿元，同比增长0.9%；利润总额35371.9亿元，同比下降1.1%。10月末，国有企业资产负债率64.9%，上升0.1个百分点。
债券市场：银行间主要利率债多数走弱，短券弱势明显，1年期“24附息国债21”收益率上行2.5bp，5年期“24附息国债01”上行1.75bp。国债期货多数小幅收跌。银行间市场资金供给充裕，存款类机构隔夜和七天回购加权利率均小降。
外汇市场：周二在岸人民币对美元16:30收盘报7.2578，较上一交易日跌116个基点，夜盘收报7.2503。人民币对美元中间价报7.1910，调升8个基点。交易员表示，特朗普发布新的关税言论后，美元指数强势走高，人民币汇价受到影响。
其他信息：美国当选总统特朗普称将对所有中国进口商品加征10%的关税。中国驻美国大使馆发言人表示，中美经贸合作本质上是互利的，没有人会在贸易战或关税战中获胜。特朗普还表示，将对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税。加拿大各省省长要求总理特鲁多在特朗普就任前召开紧急会议，讨论加美关系。墨西哥总统辛鲍姆表示，她已致函特朗普，敦促双方开展对话与合作。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
股市
昨天A股震荡下跌，市场成交量1.33万亿，全市场1534只股票上涨，3705只股票下跌，旅游、旅游、白酒、零售涨幅居前，电池、家电跌幅较大。由于近期美元表现十分强劲，非美资产表现较差，叠加国内监管打击对游资股的炒作，融资余额有所下降，A股市场情绪有所降温，市场成交量较前期有所下降，但在当前每日1.5-2万亿成交量的情况下，A股出现大幅调整的概率较低，同时由于监管严厉打击资金炒作，因此A股存量资金可能会转向红利股与题材股，市场呈现更多结构性机会。当前宏观范式已经出现了出现较大转变，中美两国许多宏观事件落地，对未来一段时间内各类资产的价格走势产生了深远影响。美国特朗普成功当选下一任总统并拿下参众两院，由于特朗普的政策主张存在许多相互矛盾的地方，且不同政策的优先级也不同，因此许多资产在长短期维度内的价格走势出现了背离。在财政方面，特朗普希望给企业减税，同时削减财政赤字；在货币方面，特朗普希望大幅降息以降低美国企业的财务负担；在关税方面，特朗普希望加大对外国的关税；在产业政策上更注重制造业，加大对化石能源的开采。这些政策对美国的经济指标会产生不同的作用，削减财政赤字、加大化石能源开采一定程度上会降低美国通胀，但增加关税会引发输入性通胀，大幅降息也容易造成通胀反弹，总的来说虽然特朗普希望降低通胀以迎合国内选民，但二次通胀的概率也不断提高，这又反作用于美联储的降息政策，减缓美联储的降息节奏；在就业方面，大幅降息也会继续增加美国经济的韧性，进一步改善美国的就业状况。11月美联储降息25BP，但联储增加了对未来通胀的担忧和对就业的乐观，因此12月美联储继续降息的概率有所下降。由于特朗普政策以及美联储决策目标之间存在许多矛盾的地方，短时间内许多资产在长期与短期维度上的走势出现矛盾，由于给企业减税会改善企业盈利状况，同时短期虽然有反复但长期降息的预期，美股表现较强；由于短时间内对通胀的担忧降低了美联储降息的紧迫感，美国经济表现可能会继续强劲，以及特朗普削减财政赤字的决心，美元短期内表现较强。长期看，特朗普的降息意愿和削减财政赤字会降低美债收益率，但近期对二次通胀的担忧以及美国经济的强劲会提高美债收益率，因此短时间内美债收益率上行。国内方面，全国人大常委会公布了财政计划，主要是连续三年增加地方政府债务限额，每年2万亿，三年共6万亿，同时连续5年从专项债中拿出8000亿元用于专门化解地方债务，5年共4万亿，本次用于地方直接化债的资金达到10万亿，虽然本次的政策主要是针对地方化债而不是民生领域，但财政部部长表态明年会积极利用可提升的赤字空间，以及本次化债在促进经济循环、增加地方政府财政空间、提高地方政府积极性方面发挥一定作用，因此虽然此次人大常委会宣布的财政政策不及市场预期，但对国内经济也会产生一定的边际利好，A股需要修正自己的预期，同时更加关注12月份的中央经济工作会议。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
债市
央行层面，26日（周二）公开市场操作7天期逆回购投放2993亿元，中标利率1.50%；7天期逆回购到期回笼2883亿元，中标利率1.50%，当日实现流动性净投放110亿元。15日，1年期中期借贷便利（MLF）到期回笼1.45万亿于25日完成续作，央行连续第四个月缩量投放中期借贷便利（MLF）5500亿元，市场料12月份央行或有一次降准落地以对冲地方债发行及年末流动性需求压力。
资金层面，月中缴准缴税期顺利过渡，临近月末7天利率上行后维持偏紧水平，化债进程持续推进，货币市场资金利率普遍小幅震荡，7天期市场回购利率与政策利率之间利差扩大至20基点以上。SHIBOR（隔夜）报价1.4300%，较上个交易日下行3.40bp；截至当日16时，DR001、DR007及DR014加权平均分别报价于1.4298%、1.7480%及1.8148%，均价分别下行4.13bp、下行2.00bp、下行4.13bp。22日银行间质押式回购成交额7.58万亿元；25日，1年期股份制银行存单发行利率报价于1.8757%，前一交易日为1.8900%。
债市层面，A股连续三天下跌后债券市场表现相对平稳，2800多亿政府债券发行给到利率供给压力，理财自建估值情绪持续发酵，中低评级利差下行较多。截至当日16时，1Y国债240021.IB上行2.50bp至1.3850%，5Y国债240001.IB上行1.90bp至1.6790%，10Y国债240011.IB下行0.00bp至2.0600%，30Y国债2400006.IB上行0.70bp至2.2450%。国开债方面，1Y国开债200203.IB上行4.00bp至1.5000%，5Y国开债240208.IB上行0.75bp至1.8275%，10Y国开债240215.IB上行0.45bp至2.1365%，30Y国开债210220.IB上行0.25bp至2.2875%。国债期货主力合约收盘涨跌不一，30年期主力合约涨0.11%，10年期主力合约跌0.05%，5年期主力合约跌0.05%，2年期主力合约跌0.01%。
市场总体看法：在以往的国内债券市场分析框架中，经济增长和通货膨胀是决定广谱利率中长期走势的底层逻辑，而资金流动性的松紧、央行货币政策的操作、市场情绪及机构行为的偏好等等则决定了广谱利率的短期方向及相互之间存在的利差水平。分析今年前三季度的行情走势来看，一方面显示出市场对国内经济环境偏弱及风险偏好持续下降的定价，另一方面也存在信用债供给缺失后机构被迫“卷久期、卷收益”的行情过热风险。这就导致目前的债券市场在经济增长和通货膨胀的中长期底层逻辑上依旧看多与利率下行过快导致债券资产价格存在行情过热与估值偏高的矛盾；这一矛盾也是四季度债券市场运行中最大的行情分歧点，以及可能会引发市场出现一定幅度调整的关键因素。
资产比价角度来看：在A股市场得到前所未有的巨大信心加持下，国内债券市场必然会因为股债相对性价比的因素而走弱，而国内经济层面、资金层面、货币层面目前仍未出现明显转向迹象，也是债券仍是机构重要配置资产的底层逻辑。从估值分位来看，短端利率在降准、降息落地后曲线陡峭化的过程中明显下行，1年、2年期国债收益率低于7天期逆回购的政策利率水平，配置价值相对不足；长端利率以10年、30年国债收益率为代表，近期分别下破2.07%及2.25%附近的水平，期限利差再次收窄至20个基点以内，注意短期触底风险；从股债比价角度来看，以沪深300滚动市盈率（PE:TTM）与10年期国债收益率做差来看，目前指标已快速收窄至6%以内的水平，接近2023年1月份水平，显示出目前债券资产风险溢价相对占优。从前期关注到的风险来看，人大会议落幕后国内财政政策加码不及市场预期，A股走弱会侧面减轻对债券市场的影响，关注流动性风险。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
贵金属
市场消息：
1、欧盟委员会发布了2024年度欧洲秋季一揽子计划，文件指出，为摆脱在俄乌冲突期间遭遇的能源危机等，成员国公共债务急剧攀升，财政赤字到了更高水平。因此，该计划列出了成员国家未来几年的财政路径、优先投资和促进增长的改革，以降低债务和赤字。按照规定，欧盟委员会对8个国家启动过度赤字程序，涉及比利时、法国、意大利、匈牙利、马耳他、波兰、罗马尼亚和斯洛伐克。
市场表现：
COMEX黄金收2633.8美元/盎司（0.58%），沪金收610.54民币/克（-0.52%），黄金T+D收607.46元人民币/克（-0.37%）。
总体分析：
昨日金价小幅震荡。美国解除乌克兰武器使用禁令，乌克兰使用欧美提供的最新武器打击俄罗斯，俄罗斯使用洲际弹道导弹进行反击，避险情绪较重；但巴以冲突或有转机，美国就业稳健、地产偏复苏，美联储降息预期显著降温，特朗普团队政策有望大幅提振消费投资，风险偏好维持高位，黄金尽管持续反弹，但上方承压较大。考虑到俄罗斯意在核威慑，地缘紧张局势可能见顶，美国经济基本面支撑较强，美联储降息预期并不完全悲观，美元美债收益率面临调整，黄金区间震荡为主。关注后期大幅回调风险：一是关注特朗普当选后贸易税收政策推进先后顺序，或进一步提升市场风险偏好。二是日本央行意外加息，引发黄金对冲交易平仓。中期来看，基准情形认为美国经济增长中性偏强，通胀存在一定的回升风险，美联储降息前景相对稳定，但降息周期偏短、空间偏小，北美投资需求回升有限；两党财政问题协商难度不小，财政仍会扩张，政府债务高企，欧洲货币政策前景日益宽松，地缘冲突难以结束，非美地区为保本国币值稳定，黄金的安全价值将凸显，新兴市场央行和欧亚投资者购金需求较高；AI科技革命产生工业用金的增量需求以及季节性消费带来金饰消费，随着金价稳定可能回暖。矿产金产量小幅抬升，回收金产量受高金价影响处于高位。整体而言，黄金供需偏紧，金价温和上涨。
操作上，高抛低吸。
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
黑色金属
行业要闻
1. Mysteel调研，11月26日76家独立电弧炉建筑钢材钢厂平均成本为3498元/吨，日环比暂稳。平均利润亏损100元/吨，谷电利润为18元/吨。
2.Mysteel数据，11月26日全国主港铁矿石成交108.10万吨，环比减6.5%；237家主流贸易商建筑钢材成交11.44万吨，环比增5.7%。
螺纹：上一交易日螺纹现货价格3440，涨10，01合约基差137。基本面来看，上周螺纹产量环比微降，同比降8.3%；表需小幅回升，环比增1.5%，同比降12.3%；总库存微降，环比降0.1%，同比降14%，其中钢厂库存环比降0.4%，同比降8%，社会库存环比微增0.1%，同比降17%。综上，螺纹延续供需双弱格局、库存低位，年内后期基本面影响趋于弱化。宏观扰动是行情主要驱动，淡季易走预期逻辑，主导因素是宏观政策对市场情绪的扰动，重点关注12月国内重要会议关于财政增量政策接续力度。后市来看，弱现实叠加预期波动，螺纹短期承压震荡，等待政策层面指引，区间波动思路对待。
铁矿：上一交易日青岛港PB粉价格773，涨11，01合约基差65。基本面来看，上周全球铁矿石发运量环比持平，45港到港量高位回落，年内累计到港量同比增幅5.4%，供给量整体维持高位；上周日均铁水产量基本持平，环比微降，同比微增0.2%，年内累计铁水产量同比降幅4.4%；库存端，上周45港口库存环比微增0.3%，同比增幅35.5%，247家钢厂库存增加，环比增1.3%，同比增1.3%，总库存环比增0.7%，同比增22.7%，库存压力明显大于去年同期。综上，铁矿石供大于需格局延续，高供给、高库存的压力持续存在，叠加钢厂利润收窄导致铁水产量难有明显增幅，铁矿基本面维持弱势。后期重点关注宏观政策对市场情绪的影响，铁矿跟随螺纹波动为主。
（谢栩 投资咨询资格号：Z0002095 邮箱：xiexu@westfutu.com）
能源化工
国际原油：
市场消息：
1、OPEC+可能在12月初会议上再次推迟增产计划，但具体细节官方尚未透露，有消息称可能至少会推迟至明年2月底；
2、以色列与黎巴嫩真主党的和谈进展顺利，有望在未来几天达成停火协议，近期这一事件影响可能更为明显。
市场表现：
NYMEX原油期货01合约68.77跌0.17美元/桶，环比-0.25%；ICE布油期货01合约72.81跌0.20美元/桶，环比-0.27%。中国INE原油期货主力合约2501跌6.7至532.2元/桶，夜盘跌4.9至527.3元/桶。
市场分析：
黎以局势持续缓和，叠加美元汇率增强，国际油价下跌。基本面看，前期地缘政治是支撑油价的核心因素，短期黎以冲突有望缓和，风险溢价下降，而特朗普上台后可能会加大对伊朗制裁，地缘溢价可能再度抬升，但深度恶化概率较小。供给端看，欧佩克再次将减产期限延长一个月，以冲抵需求疲软预期。后期有望进一步延期，聚焦欧佩克减产执行力。另一方面，国际能源机构继续下调需求预期，市场信心受挫。目前特朗普执政下国内原油增产将进一步放开，且贸易战或加剧，中期全球经济压力仍存。原油震荡偏弱为主，中期以区间走势为主。
重点关注：
地缘局势变化、欧佩克减产执行力
（周美莉 投资咨询资格号：Z0001463 邮箱：zhoumeili@westfutu.com）
PX：
市场表现：
PX01价格6758（-46）；现货价格812（-7）；01基差+35（-3）。
PTA01价格4800（-40）；01基差-67（+3）；加工费317（-4）。
综述：
PX开工接近九成，处于偏高位置，供应充足，近期PTA开工逐渐走高，需求端对PX有所支撑。进口方面，目前国内进口依赖度降低，今年进口量较去年同期下降较多，11月1-20日韩国出口中国量增加，但国内近期开工较高，进口预计变动不大。在成本端及基本面影响下，目前PX端利润未见明显好转，PXN维持在200以下；PTA供给方面，近期逸盛新材料负荷提升至九成，仪征化纤重启中，目前开工率上升至83.51%。基差方面，现货市场较稳，基差走强。加工费方面，PX目前基本面走弱，产业加工费向PTA让渡，PTA加工费宽幅震荡，后续看，PTA价格持续扩张驱动不足，加工费预计宽幅震荡；下游需求方面，聚酯目前产能基数调整为8591.5万吨/年，今日综合开工率为87.44%，较前值持平，旺季结束，长丝工厂或将率先开启降负，后续聚酯综合开工存下降预期。产销方面，今日长丝、短纤的产销率分别为44.3%、45.01%，今日市场表现冷淡，长期来看，市场对需求前景偏谨慎看待。目前聚酯重点关注企业现金流，以及长丝、短纤等各个环节库存变化；综合来看，PX供应维持，需求增加，平衡表预计紧平衡，价格方面跟随原油；PTA供应上升，需求维持，预计平衡表小幅累库，价格方面关注成本端。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
农产品
棉花：
市场消息：
在巴西最新扩大的农业地区，农户在新作中种植更多棉花并减少玉米的种植面积。在上一年度，巴西成功超越美国成为全球最大的棉花出口国。农业咨询机构预计，巴伊亚州新一季棉花种植面积将增加9.5%，达到创纪录的37.9万公顷(936530公顷)。
市场表现：
ICE2503收于71.68美分/磅，下跌0.06%；郑棉2501收于13915元/吨，下跌0.11%；中国棉花价格指数3128B上调30元/吨，报15279元/吨，基差+1364。
总体分析：
国内方面，国内新疆地区籽棉采收已基本结束，棉农交售积极性偏强。整体交售进度临近尾声，较去年偏快，交售价格明显低于去年同期。下游消费淡季氛围较为明显，纺企产销形势继续转弱，企业利润微薄甚至亏损，在订单转弱及产销压力增加背景下，纺织企业开机率继续下调，对采购原料的积极性逐渐转淡，采取更为谨慎的随用随买策略。现阶段内地纺企经营面临较大压力，新接订单减少，在当前棉花基本面压制下，郑棉或继续维持震荡走势。
（王昭璐 投资咨询资格号：Z0014194 邮箱：wangzhaolu@westfutu.com）
豆粕:
市场消息：
1.据巴西国家商品供应公司周度作物种植与收割报告显示，截至11月24日，巴西2024/25年度大豆种植进度为83.3%，较上周增加9.5%，高于去年同期的75.2%，略低于近三年均值84.27%。
2.据美国农业部出口检验报告显示，截至11月21日当周，美豆出口检验量为210.2万吨，高于去年同期的157.41万吨，当周对中国出口的大豆数量为123.07万吨，占58.5%。
市场表现：
截至收盘，CBOT大豆期货主力合约收跌，报983美分/蒲式耳，较上一交易日下跌3.25美分，CBOT豆粕期货收跌，主力合约报291.2美元/短吨，较上一交易日下跌4.8美元。国内豆粕期货主力合约报2807元/吨，较上一交易日上涨15元，豆粕张家港现货价格为2950元/吨，较上一交易日上涨10元，张家港基差收于143点。
总体分析：
上周巴西和中国达成重大农业贸易协议，叠加南美天气有利于作物生长，美豆下跌明显，且市场担忧美豆需求将会受生物柴油政策的约束，市场仍较为悲观，当前拉尼娜发展缓慢，南美天气整体偏有利方向；国内方面，近期大豆到港季节性下降，但开工率逐渐恢复，下游需求表现一般，豆粕库存虽有所下降，但仍处于历史同期偏高水平，基本面仍面临供强需弱情况，向上空间不足，短期仍维持震荡偏弱行情。
（温雄 投资咨询资格号：Z0012949 邮箱：wenxiong@westfutu.com）
有色
工业硅：
市场消息：
1.云南思茅产业园区管理委员会，11月19日上午，云南晶赛新能源有限公司年产5GW光伏组件制造及配套项目（一期1.5GW）开工仪式在云南思茅产业园区宁洱片区举行。该项目总用地面积42.95亩，一期工程拟新建建筑面积17767.05平方米，计划生产赛拉弗N型高效TOPCon组件。
2.11月19日，云南发改委、能源局发布《关于印发云南省2024年第三批新能源项目开发建设方案的通知》，纳入云南省2024年第三批新能源项目开发建设方案实施的项目共51个，装机405.295万千瓦，其中，光伏项目41个、装机容量321.17万千瓦，风电项目10个、装机容量84.125万千瓦。
市场表现：
工业硅期货主力合约收11870元/吨，幅度-3.3%，百川盈孚市场参考价格11960元/吨，较上个统计日持平，参照不通氧553均价基差收于-220点，421盘面折算后现货均价贴水470点。
总体分析：
西南地区减产、停炉基本接近尾声，北方新产能陆续释放，新疆、内蒙等地日均产量有所提高，整体开工趋稳。下游多晶硅价格出现松动，签单情况仍不乐观，因拉晶企业减产操作，对多晶硅的采购积极性进一步降低，大多以消耗库存为主，近期多晶硅企业减产规模大幅增加，预计产量下滑明显，当前多晶硅市场仍低迷运行。另外有机硅市场弱势不改，头部企业大幅降价，而开工仍有所上升，供给过剩局面持续，成本已然支撑较弱，价格仍有下行风险，有机硅对工业硅消耗难以贡献增量。综上，西南硅企开工率下降，而北方供应陆续增加，总体供应量未出现大幅减少，下游多晶硅和有机硅价格均出现下滑，后期开工有进一步降低的预期，需求端较低迷，另外11月仓单注销后将投放现货市场，供给压力延续，价格难有突破，盘面以震荡偏弱运行为主，关注下游开工及仓单变化。
（贺艳福 投资咨询资格号：Z0010148 邮箱：heyanfu@westfutu.com）
数据来源：wind、隆众资讯、我的钢铁网、百川盈孚
研究发展中心 联系电话：029-87406631
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